光伏系列报告之（二十五）：REC新加坡HJT开始量产，产品数据超预期.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券 研究报告 | 行业 深度报告 工业 | 新能源 推荐 （ 维持 ） 光伏系列报告之（二十 五 ） 2019 年 10 月 14 日 REC新加坡 HJT开始量产，产品数据超预期 上证指数 2974 行业规模 占比 % 股票家数（只） 41 1.1 总市值 （亿元） 6417 1.2 流通市值（亿元） 4938 1.1 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -4.7 -8.0 27.8 相对表现 -4.2 -5.9 2.6 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、法兰克福车展开幕，海外车企电动化正在加速 动力电池与电气系统系列报告之（三十一） 2019-09-11 2、新能源汽车终端销售草根调研（第五季） 动力电池与电气系统系列报告之（三十） 2019-09-09 3、山煤国际拟携手钧石能源发展异质结（ HIT）电池业务 光伏系列报告之（二十四） 2019-07-26 事件： 10 月 10 日， REC 宣布其 位于新加坡的 600MW 异质结电池产线开始量产，该项目投资 1.5 亿美元，采用了瑞士设备商梅耶博格（ MB）的设备和技术方案，REC 还披露，其 60 片的组件峰值功率达 380 瓦，组件转化效率达 21.7%，我们估算其电池片的效率达 24.5-24.6%。 REC 此次新加坡投产产线是全球第一个0.5GW 以上的量产 HJT 项目，具有很大的标杆意义，如果其后续能如期稳定量产，可能大幅加速全球 HJT 电池发展， 2020 年很可能是 HJT 电池片的产业元年。继续推荐东方日升、山煤国际（煤炭联合推荐）、隆基股份、通威股份；推荐或关注捷佳伟创（机械联合）、迈为股份（机械联合）、金辰股份 。 REC 的 HJT 项目开始量产，产品数据超预期。 REC 宣布， 10 月 10 日，其位于新加坡的 600MW 异质结电池产线开始量产。今年 5 月开始， REC 开始在欧美等市场宣传其 阿尔法系列 HJT 组件。根据其公开 信息，该项目可能使用的是 M4 硅片（可能因 MB 的设备目前最大尺寸兼容为 M4），并采用了智能串焊技术， 60 片半片封装，组件尺寸 1721*1016*30mm。单面组件的峰值功率达 380W，平均功率 370W，倒算其电池片效率在 24.5%左右，较强当前单晶 PERC 电池 22%的平均效率已有一定优势。 同时，其最大功率 (Pmax)的温度系数为 -0.26 %/ C，温度系数也有较明显的优势 ；此外 ，阿尔法组件 25年保证输出功率为初始功率的 92%，光衰 指标比较好 。 HJT 降本的理论空间较大，具体进展需要再跟踪 。 HJT 电池生产只有四步，清洗制绒、 PECVD 镀本征和掺杂非晶硅薄膜、 PVD 镀金属导电膜、丝印烧结。 HJT 生产工艺是纳米级的，因此高度依赖精密设备，生产也是智能化，因此降本主要集中在设备价格和耗材上。 REC 目前 没有披露 具体的 成本数据，根据 MB 公开宣讲的 方案， 按 REC 平均 24.5%效率计算， 假定主要辅材完成国产化， 满产状态下电池 片 不含税 全成本有希望接近 人民币 0.85 元 /瓦 。考虑到 HJT 组件的低衰减、低温度系数、 更高的 双面率 ，未来有希望得到更广泛的 市场认可 。 投资建议 。 HJT 电池的工艺 know-how 更多 、 更难 ，学习和扩散可能会较慢一些，较早掌握相关技术与工艺的企业，有可能会在更长时期享受超额收益，尽管 HJT 尚未有效放量，但是值得关注的方向。 继续 推荐 ：东方日升 ，山煤国际（ 招商煤炭联合覆盖）、隆基股份、 通威股份 ；推荐与关注：捷佳伟创（招商机械 ） 、 迈为股份（ 招商 机械）、 金辰股份 。 风险提示： HIT 电池降本过程、转化效率提升不及预期，海外高端市场需求不及预期。 游家训 021-68407937 youjxcmschina S1090515050001 刘晓飞 021-68407539 liuxiaofeicmschina S1090517070005 重点公司主要财务指标（ 部分公司 参照市场一致预期） 股价 18EPS 19EPS 20EPS 19PE 20PE PB 评级 东方日升 13.65 0.26 1.19 1.47 11.5 9.3 1.6 强烈推荐 -A 山煤国际 6.49 0.11 0.57 0.64 11.4 10.2 2.1 强烈推荐 -A 隆基股份 26.52 0.93 1.41 1.79 18.9 14.9 4.2 强烈推荐 -A 通威股份 12.65 0.52 0.72 0.89 17.9 14.4 3.3 强烈推荐 -A 捷佳伟创 33.60 1.15 1.33 1.79 25.2 18.8 4.6 未有评级 迈为股份 155.49 4.26 5.28 7.39 29.5 21.0 6.7 未有评级 金辰股份 19.59 1.12 1.21 1.65 16.2 11.9 2.3 未有评级 资料来源：公司数据、招商证券 -200204060Oct/18 Jan/19 May/19 Sep/19(%) 新能源 沪深 300行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、 REC 新加坡 600MW 产线量产 . 4 二、 HJT 理论降本空间大，可能加快光伏的能源替代 . 5 三、投资建议 . 11 风险提示 . 11 图表目录 图 1 REC 阿尔法系列电池参数 . 4 图 2 太阳能电池分类 . 5 图 3 光伏晶硅电池发展路径 . 6 图 4 三类太能电池效率提升路线 . 7 图 5 三类组件效率功率提升路线（单位， W） . 7 图 6 HIT 电池具备更低的温度系数 . 7 图 7 HIT 电池发电几乎无衰减 . 7 图 8 三类组件发电量对比（阿布达地区） . 8 图 9 相同功率 HIT、多晶组件发电量对比 . 8 图 10 三类电池量产工艺步骤对比 . 9 图 11 HIT 电池成本下降路径（单位，元 /W） . 10 图 12 HIT 电池成本下降实现方法（单位，元 /W） . 10 相关报告 . 11 表 1：电池效率与组件功率换算 . 4 表 2： HJT 高效率带来组件和电站单瓦成本节省 . 5 表 3： HIT 电池优势明显 . 6 表 4：单晶硅太阳能电池模拟极限效率 . 6 表 5：晶硅太阳能电池研究现状 . 6 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 表 6：各类晶硅太阳能电池生产流程及对比 . 8 表 7： HIT 电池成本构成 . 9 表 8：全球异质结电池主要产能统计 （不完全） . 10 表 9：重点公司主要财务指标（部分公司参照市场一致预期） . 11 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 一、 REC 新加坡 600MW 产线 量产 REC 位于新加坡的 HJT 项目开始量产 。 REC 宣布， 10 月 10 日 其 位于新加坡的 600MW异质结电池产线开始量产recgroup/en/rec-group-kicks-mass-production-its-ground-breaking-alpha-module-singapore）。 根据 REC 披露的信息， 该项目开始量产 的是 Alpha 系列太阳能电池 和组件 ，该项目位于 新加坡 ， 600MW 异质结产线总投资 1.5 亿美元，由瑞士光伏设备制造商梅耶博格提供核心设备和技术方案， 并 使用了梅耶博格的 智能 焊接 技术（ SWCT） 。 阿尔法系列组件数据亮眼 ：使用 60 片 M4 半片封装之后，平均效率达到 370W，峰值功率达到 380W，组件效率在 21.2%左右，我们估计其电池效率在 24.5%左右，较现行的电池片产品有较大的功率增益。 除了优异的功率表现外， REC 保证 25 年功率为初始功率 92%，光衰指标较当前的产品有比较显著的优势。同时， REC 阿尔法系列组件温度系数优势也比较明显，其 最大功率 (Pmax)的温度系数 为 -0.26 %/C（好于当前技术 -0.37%/ 左右的水平），在高温地区发电量优势会更加突出。 图 1 REC 阿尔法系列电池参数 资料来源： REC 官网、招商证券 表 1：电池效率与组件功率换算 电池 效率 21.50% 22.00% 24.00% 24.20% 24.40% 24.50% 24.60% 24.70% 24.80% 25.00% 硅片面积 -M4 25834 25834 25834 25834 25834 25834 25834 25834 25834 25834 功率 -瓦 /片 5.55 5.68 6.20 6.25 6.30 6.33 6.36 6.38 6.41 6.46 CTM-半片 98.00% 98.00% 98.00% 98.00% 98.00% 98.00% 98.00% 98.00% 98.00% 98.00% 组件功率 -60版型 327 334 365 368 371 372 374 375 377 380 组件功率 -72版型 392 401 437 441 445 447 448 450 452 456 资料来源： wind、招商证券 注 1： MB 的设备目前可以兼容的最大尺寸硅片是 M4，所以 REC 使用的 M4 硅片。 注 2： HJT 电池优势在于高开路电压，短路电流反而偏小，因此半片增益略低于单晶 PERC 电池。 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 二、 HJT 理论降本空间大， 可能加快光伏的能源替代 HJT 理论降本空间大。 成本方面， REC 尚未披露具体数据。理论上分析， HJT 电池生产流程简单，制备过程只有 清洗制绒、 PECVD 镀本征和掺杂非晶硅薄膜、 PVD 镀金属导电膜、丝印烧结 等步骤（较现行路线少了 3-4 个步骤），未来 HJT 生 产 也将更智能化，长期 降本 可能 主要集中在耗材 、设备 上。 REC 目前 没有披露 具体的 成本数据，根据 MB 公开宣讲的 方案， 按 REC 平均 24.5%效率计算， 假定装备、主要辅材均完成国产化，估算 满产状态下电池 片 不含税 全成本有希望接近 人民币 0.85 元 /瓦 。考虑到 HJT 组件的低衰减、低温度系数、 更高的 双面率 ，未来有希望得到更广泛的 市场认可 。 表 2： HJT 高效率带来组件和电站单瓦成本节省 转换效率 21.5% 21.8% 22% 24.0% 24.2% 24.4% 24.5% 24.6% 24.8% 25.0% 电池面积 -M4 25834 25834 25834 25834 25834 25834 25834 25834 25834 25834 电池效率 5.55 5.63 5.68 6.20 6.25 6.30 6.33 6.36 6.41 6.46 CTM 98.0% 98.0% 98.0% 98.0% 98.0% 98.0% 98.0% 98.0% 98.0% 98.0% 组件效率 -w 327 331 334 365 368 371 372 374 377 380 BOM-元 250 250 250 250 250 250 250 250 250 250 单瓦成本 -元 0.77 0.75 0.75 0.69 0.68 0.67 0.67 0.67 0.66 0.66 组件溢价 -元 /瓦 (0.01) (0.02) (0.08) (0.09) (0.09) (0.09) (0.10) (0.10) (0.11) 组件效率 327 331 334 365 368 371 372 374 377 380 BOS-元 540 540 540 540 540 540 540 540 540 540 单瓦成本 -元 1.65 1.63 1.62 1.48 1.47 1.46 1.45 1.45 1.43 1.42 电站溢价 -元 /瓦 (0.02) (0.04) (0.17) (0.18) (0.20) (0.20) (0.21) (0.22) (0.23) 资料来源： wind、招商证券 图 2 太阳能电池分类 资料来源： 研创材料 、招商证券 太阳能电池晶硅电池多晶硅电池薄膜电池单晶硅电池非晶硅电池化合物电池黑硅多晶 Pe rc单晶 Pe rcI BCH J T钙钛矿C I G SC d T eA s G a 系黑 硅 + Pe r c + SE + 电镀N - Pe rtP - PER C全 钝化 I B CH B CT o p c o nH J T /钙钛矿叠层G I G S/ 钙钛矿叠层C d T e /钙钛矿叠层(3 / 4 ) 多结 聚光 A s G a(2 / 3 ) 多结 聚光 A s G a效率 22%效率 25%效率 2 2 %效率 25%效率 26%效率 27%效率 24%效率 4 0 %效率 2 9 %效率 25%行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 图 3 光伏晶硅电池发展路径 资料来源： 三峡资本 、 招商证券 表 3： HIT 电池优势明显 HIT 常规单晶 常规多晶 单晶 Perc 黑硅多晶Perc N-pert IBC 量产效率 23%-24% 20.50% 18.70% 21.5%-22% 20.80% 21.70% 23% 双面率 95% 0 0 60% 60% 80% 0 LID 0% 1%/年 1%/年 1%/年 4%/年 0% 0% LETID 无 有 有 有 有 有 有 温度系数 -0.25% -0.42% -0.45% -0.37% -0.39% -0.35% -0.35% 工艺步骤 4 6 6 8 8 12 20 弱光响应 高 低 低 低 低 高 高 成本 高 低 低 中 中 高 极高 资料来源： 中智电力 、招商证券 表 4： 单晶硅太阳能电池模拟极限效率 技术路线 Voc （ mV） Jsc（ mA/cm2） FF （ %） 效率 （ %） 研究机构 时间 Ideal（ S-Q） - - 33 Unit of Clevite Transisitor,Palo Alto,California 2004 Ideal（ new） 761 43.3 89.3 29.43 Fraunhofer-Institute for Solar Energy Systems 2013 SHJ 769 41.71 84.24 27.02 CSIR 2013 SHJ 805.5 41.85 81.2 27.37 Huazhong University Science&Technology 2013 SHJ 749 42.86 84.33 27.07 Zhejiang normal University 2015 TiO2/Si/NiO 772.7 43.63 82.99 27.98 Stanford 2014 资料来源： 各研究机构 、招商证券整理 注： 1、 SHJ 为 HIT 电池； 2、 晶硅太阳能电池效率主要由 Voc（开路电压）、 Jsc（短路电流）、 FF（填充因子）三者乘积决定 表 5：晶硅太阳能电池研究现状 技术路线 硅片类型 面积（ cm2） Voc （ mV） Jsc（ mA/cm2） FF （ %） 效率 （ %） 研究机构 时间 PERL P-FZ 4 706 42.2 82.8 24.7 UNSW 1999 PERL P-FZ 4 706 42.7 82.8 25 UNSW 2009 IBC N-CZ 153.5 737 41.2 82.7 25.2 SunPower 2014 IBC N-CZ 243.2 715.6 42.27 82.81 25.04 Trina Solar 2018 SHJ N-CZ 154.9 738 40.8 83.5 25.1 Kaneka 2015 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 技术路线 硅片类型 面积（ cm2） Voc （ mV） Jsc（ mA/cm2） FF （ %） 效率 （ %） 研究机构 时间 HBC N-CZ 143.7 740 41.8 82.7 25.6 Panasonic 2014 SHJ+IBC N-CZ 179.7 740 42.5 84.6 26.63 Kaneka 2017 TOPCon N-CZ 4 718 42.1 83.2 25.1 Fraunhofer 2015 TOPCon N-CZ 4 725 42.5 83.3 25.7 Fraunhofer 2017 POLO+IBC P-FZ 3.97 723 41.9 82.6 25 ISFH、 MBE 2016 POLO+IBC P-FZ 4 726.6 42.62 84.28 26.1 ISFH、 MBE 2018 资料来源： 各研究机构 、招商证券整理 注： HBC 为抑制剂电池叠加 IBC 技术 图 4 三类太能电池效率提升路线 图 5 三类组件效率功率提升路线（单位， W） 资料来源： CPIA、 招商证券 资料来源： CPIA、 招商证券 注：均为 60 型组件 图 6 HIT 电池具备更低的温度系数 图 7 HIT 电池发电几乎无衰减 资料来源： TaiyangNews、招商证券 资料来源：松下、招商证券 2 3 .0 %2 3 .5 %2 4 . 0 %2 4 . 5 %2 5 .0 %2 2 . 1 %2 2 . 5 %2 3 .0 %2 3 .5 %2 4 .0 %2 2 .0 %2 2 .4 %2 2 .6 %2 2 .8 %2 3 .0 %2 1 .5 %2 2 .0 %2 2 .5 %2 3 .0 %2 3 .5 %2 4 .0 %2 4 . 5 %2 5 . 0 %2 5 . 5 %2019 2020E 2021E 2023E 2025E异质结 Topcon p-PERC3513593663743823373433513593663363433453483513303403503603703803902019 2020E 2021E 2023E 2025E异质结 Topcon p-PERC8 5 .0 %8 7 .5 %9 0 .0 %9 2 .5 %9 5 .0 %9 7 .5 %1 0 0 .0 %25 30 35 40 45 50 55 60M o n o / M u l ti p - ty p e P E R C n - ty p e C d T e C IG S H J T相对发电量0200400600800100012001400160018002000松下异质结电站 24 年发电量（ kwh ）行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 图 8 三类组件发电量对比（阿布达地区） 图 9 相同功率 HIT、多晶组件发电量对比 资料来源： 梅耶博格、 招商证券 资料来源： solarwit、 招商证券 表 6：各类晶硅太阳能电池生产流程及对比 序号 常规铝背场电池 单晶 p-PERC 单晶 p-PERC+SE N 型双面 HJT 1 硅片清晰制绒 硅片清晰制绒 硅片清晰制绒 硅片清晰制绒 硅片清晰制绒 2 扩磷 扩磷 扩磷 扩硼 PECVD 沉积硼 3 - - 激光参杂 - - 4 等离子去边 or 湿法去背结 湿法去背结 湿法去背结 湿法去背结 - 5 清洗 清洗 清洗 清洗 - 6 - - - 离子注入硼 PECVD 沉积磷 7 PECVD 镀 SiNx 膜 PECVD 镀 SiNx 膜 PECVD 镀 SiNx 膜 PECVD 镀 SiNx 膜 PVD 镀透明导电膜 8 - ALD 或 PECVD 镀Al2O3+SiNx 膜 ALD 或 PECVD 镀Al2O3+SiNx 膜 ALD 或 PECVD 镀Al2O3+SiNx 膜 PVD 镀透明导电膜 9 - 激光开槽 激光开槽 - - 10 丝印 +烘干 丝印 +烘干 丝印 +烘干 丝印 +烘干 丝印 +烘干 11 测试分选 测试分选 测试分选 测试分选 测试分选 工序数 6 8 9 8 4 资料来源： 梅耶博格 、招商证券整理 020406080100120140160异质结双面组件（发电量（ Kwh ） 多晶组件发电量（ Kwh ）行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 图 10 三类电池量产工艺步骤对比 资料来源： 梅耶博格、 招商证券 表 7： HIT 电池成本构成 2017 2018 2019E 成本（元 /W） 占比 成本（元 /W） 占比 成本（元 /W） 占比 硅片成本 0.996 55.01% 0.575 47.13% 0.390 42.38% 浆料成本 0.404 22.34% 0.297 24.34% 0.227 24.63% IWO 靶材 0.050 2.74% 0.053 4.34% 0.042 4.59% 热丝 /网印 0.038 2.11% 0.032 2.62% 0.029 3.13% 气体化学 0.031 1.69% 0.022 1.80% 0.031 3.34% 动力 0.061 3.37% 0.038 3.11% 0.038 4.18% 人工 0.051 2.85% 0.012 0.98% 0.056 6.05% 折旧 0.141 7.80% 0.150 12.30% 0.069 7.52% 制造费用 0.038 2.11% 0.041 3.36% 0.038 4.18% 合计 1.81 100% 1.22 100% 0.92 100% 资料来源： 三峡资本、招商证券 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图 11 HIT 电池成本下降路径（单位，元 /W） 图 12 HIT 电池成本下降实现方法（单位，元 /W） 资料来源： 三峡资本、 招商证券 资料来源：招商证券 测算 表 8： 全球异质结电池主要产能统计 （不完全） 企业 现有产能 拟建产能 量产效率 中智 150MW 2GW 22.80% 晋能 100MW 1GW 23% 钧石 600MW 5GW 22.40-23.5% 汉能 150MW 2GW 22.50% 通威 100MW 23% 爱康 1GW 彩虹集团 2GW 东方日升 2.5GW 日本松下 1GW 1GW 23% 日本 kaneka 20MW 100MW 23% 法国 INES 30MW 俄罗斯 HAVEL 60MW 22.10% 匈牙利 ECO SOLIVER 100MW 意大利 3SUN 200MW 新加坡 REC 600MW 资料来源： 各公司资料、招商证券 1 . 8 11 . 2 20 . 9 20 . 7 80 . 7 1 0 . 6 70 . 6 500 .20 .40 .60 .811 .21 . 41 . 61 . 822017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E硅片成本 非硅成本 合计1 .2 20 .6 50 .2 7 70 .1 6 30 .1 0 40 .0 2 600 .20 .40 .60 .811 .21 .4成本 - 2018 硅片环节 浆料环节 设备环节 其他环节 成本 - 2023E