天然气行业系列报告（九）：国家管网公司：不破不立，重构格局.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 10 月 17 日 公用事业 国家管网公司 ： 不破不立 ，重构格局 天然气行业系列报告（九） 行业深度 改革方向 ： 分离垄断与 竞争环节 公用事业 子行业的 产业链 和 价格链 具备相似性 ， 本质均可归类为 “ 生产 运输 销售 ” 及 对 应价格 。 “去纵向一体化” 是改革的大势所趋 ，即 剥离垄断性和 竞争性 业务 及相应 价格 ， 优化竞争机制 ， 还原商品属性 。 作为公用事业 的重要子行业 ，电力行 业 “ 去纵向一体化 ” 改革的案例为 燃气行业改革提供 有效 参考 。 本轮 石油天然气 改革 的 顶层设计文件 亦 顺应分离 垄断性与竞争性业务 的基本脉络 ， 强调 改革 思路 为 “ 管住中间、放开两头 ” 。 国家管网公司 ： 市场化改革的现实路径 从 体制改革 、价格改革 、国际比较 等角度分析 ，我们认为当前时点为 天然气 市场化 改革的关键节点 ，核心问题在于 管网 独立及公平开放 。 总体来看，我国已迎来实施天然气管网独立改革的最佳时机 。 结合我国当前国情 ， 考虑到天然气管网的自然垄断属性 及现行 “ 生产管输一体化 ” 的天然气 产业链格局 ， 国家 管网 公司 成为 实现 管网独立 、 公平开放 、 进 一步市场化的 现实 路径 。 国家管网公司 有望 重构 行业竞争格局 2019 年以来，国家石油天然气管网公司的组建渐行渐近。仅 2019 年 3 月，多条重要官方渠道确认了国家油气管网公司组建的信息。 我们认为 ， 国家管网公司 将 扮演连接上下游参与主体的角色 ，提升行业竞争活力 （ 尤其是上游 ） 。从长期角度来看 ， 天然气 行业产业链结构有望形成 “ X+1+X” 的格局 。在 多气源 、多参与主体 ， 上下游 形成充分竞争的条件下 ，天然气市场化 推进有望加速 。 投资建议 ： 我们认为， 国家 管网公司的 组建 有利于 天然气 行业的 良性发展 ， 产业链 相关受益领域以及受益顺序 ： （ 1）管道及勘探开采设备工程公司；（ 2） 非常规天 然气公司；（ 3） 优质 城燃公司。 在 管网公司 渐行渐近 、 叠加 传统 冬季保供的背景下 ， 需重视 Q4 燃气 主题投资机会 ，并关注 北方采暖期内 燃气公 司毛差 的边际变化 。 维持燃气行业 “ 买入 ” 评级 ，建议精选优质 城燃标的 ， 推荐 深圳燃气 、 重庆燃气 、 新天然气 、 百川能源 ， 关注 中国燃 气 （ H） 、 华润燃 气 （ H） 、 新奥能源 （ H） 、 天伦燃气 （ H） 。 风险分析： 系统性风险 ， 管网 公司 成立进度不及预期， 天然气销售量低 于预期 ， 天然气销售 、 接驳费用 超预期 下调 ，天然气采购 成本 提升，天然气价格改革进展低于 预期 等 。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（ X） 投资 评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 601139 深圳燃气 7.62 0.36 0.38 0.47 21 20 16 买入 600917 重庆燃气 7.56 0.22 0.23 0.23 34 33 33 增持 603393 新天然气 25.62 1.49 1.95 2.48 17 13 10 买入 600681 百川能源 7.29 0.70 0.83 0.89 10 9 8 增持 资料来源： Wind，光 大证券研究所预测，股价 时间为 2019 年 10 月 16 日 公用事业：增持（维持） 燃气： 买入（ 维持） 分析师 王威 (执业证书编号： S0930517030001) 021-52523818 wangwei2016ebscn 于鸿光 (执业证书编号： S0930519060001) 021-52523819 yuhongguangebscn 行业与上证指数对比图 - 2 0 %- 8 %5%18%30%08-1810-1812-1801-1903-1905-1907-1909-19公用事业 沪深 300 资料来源： Wind 相关研报 改革窗口期将至，重视 Q4 燃气主题躁动 天然气行业系列报告（八） 2019-10-14 A、 H 股 燃气行业复盘报告：从 1 到 10天然气行业系列报告（六） 2018-09-16 天然气：该 出手时就 .出不出手？ 天然气行业系列报告（五） 2018-08-28 2019-10-17 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资 聚焦 研究背景 国家石油天然气管网公司 的 成立 将 成为 近年来 油气行业 的里程碑事件 。2019 年以来，国家石油天然气管网公司的组建渐行渐近 ， 仅 2019 年 3 月，多条重要官方渠道确认了 国家油气管网公 司组建的信息。 本 文基于此背景，分析国家油气管网 公司 成立的必要性 、 影响 及 相关投资机会 。 我 们 的 创新之处 （ 1） 我们认为 公用事业子行业 的 市场 化改 革 具有相似性 ，价格改革殊途同 归 （ 分离垄断与竞争 环节 ，管住中间放开两头 ） ； （ 2） 我们 全面分析了国家油气管网公司成立的意义和对天然气产业链上中下游的影响 。 投 资 观点 我们认为， 国家 管网公司的 组建 有利于 天然气 行业的 良性发展 ， 产业链相关受益领域以及受益顺序： （ 1）管道及勘探开采设备工程公司；（ 2）非常规天然气公司；（ 3） 优质 城燃公司。 在 管网公司 渐行渐近 、 叠加 传统 冬季保供的背景下 ， 需重视 Q4 燃气 主题投资机会 ，并关注 北方采暖期内 燃气公 司毛差 的边际变化 。 维持燃气行业“ 买入 ”评级，建议精选优质城燃标的，推荐 深圳燃 气 、 重 庆燃气 、 新天然气 、 百川能源 ，关注 中国燃气（ H） 、 华润燃气（ H） 、 新奥能源（ H） 、 天伦燃气（ H） 。 2019-10-17 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 改革方向：分离垄断与竞争环节 . 5 2、 国家管网公司：市场化改革的现实路径 . 8 2.1、 改革关键节点已至 . 8 2.2、 管网基础设施建设亟待加速 . 15 3、 国家管网公司 有望重构行业竞争格 局 . 17 3.1、 国家管网公司渐行渐近 . 17 3.2、 “X+1+X”的新格局 . 17 4、 国家管网公司成立，投资机会几何？ . 20 4.1、 上游：非常规天然气及勘探开发设备及类公司有望受益 . 20 4.2、 中游：促进互联互通，管网投资建设类公司优先受益 . 21 4.3、 下游：量增逻辑清晰 . 22 5、 投资建议 . 22 6、 风险分析 . 26 2019-10-17 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图表 目录 图 1：以公用事业为代表的 垄断产 业改革进程 . 5 图 2： 2002 年电力体制改革 “厂网分开 ”示意图 . 6 图 3：电力行业产业链及价格链构成 . 6 图 4：天然气行业产业链及价格链 . 7 图 5：关于深化石油天然气体制改革的若 干意见重点改革任务 . 8 图 6：天然 气价格 改革示意图 . 10 图 7：天然气价格改革重要事件 . 11 图 8：美国、英国、欧盟关于天然气管网政策的历史 . 14 图 9：油气管道里程（万公里） . 15 图 10：油气管道里程结构（ %） . 15 图 11：中国天然气主干管网情况（ 2017 年） . 16 图 12：我国天然气管道里程规划 . 16 图 13： 2019 年 3 月国家油气管网公司相关信息 . 17 图 14：天然气跨省长输管道份额（ 2017 年） . 18 图 15：我国省网公司分布图 . 19 图 16：典型省网公司股东结 构（ 2017 年） . 19 图 17：国家管网公司成立前后天然气行业运行流程图 . 19 图 18：中国石油资本性支出（亿元） . 20 图 19：煤层气产量有望完成 “十三五 ”目标 . 21 图 20：页岩气产量有望完成 “十三五 ”目标 . 21 图 21： 中 石油管道资 本开支 . 22 表 1：管网公平开放及互联互通相关政策 . 9 表 2： 2017 年 9 月至今天然气跨省管道运输价格情况 . 12 表 3： 2017 年 9 月至今基准门站价格情况 . 12 表 4：我国基干天然气管网（ 2017 年） . 18 表 5：燃气行业重点推荐公司 . 23 表 6： 深圳燃气业绩预测和估值指标 . 24 表 7： 重庆燃气业绩预测和估值指标 . 24 表 8： 新天然气业绩预测和估值指标 . 25 表 9：百川能源 业绩预测和估值指标 . 26 2019-10-17 公 用事业 敬请参阅 最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 1、 改革 方向 ： 分 离 垄 断 与竞 争 环节 在以计划经济为主的国家，公用事业是社会运行的重要一环 ， 涉及 社会稳定与公 众生产 生活 ，是政府重要的工作内 容。我 国在 1998 年颁布的中华人民共和国价格法将“重要的 城市公用事业”阐述为“为适宜生产和生活需要而经营 的具有公共用途的服务行业，如公共交通、邮政、电信” 等。公用事业具备 强 规模效应 与 沉没成本 ， 自然垄断属性突出 。 与一般市场经济国 家在市场竞争基础 之上形成垄断不同 ，中国的垄断产业大多建立在非竞争性 市场基 础之 上，垄断最主要的表现形式是行政垄断而非经济垄 断 。 改革开放至今 ，以公用事业为 代表的垄断产业 历 经 数 轮 改 革 。2012 年以来 ， 新一轮改革 启动 ， 改革方向 进一步明确 ： 以市场化导向为基础，优化资源配置，将垄断产业的 自然 垄断 环节与可竞争的环 节明确区分 ，进一步打破行政垄断，促进市场竞争，保持经济社会可持续健康发展。 2019 年 政府 工作报告 强调 ： 深化电力、油气、铁路等领域改革 ，自然垄断行业要根据不同行业特点实行 网运 分开 ，将 竞争性业 务全面推向市场 。 图 1： 以公用事 业为代 表的 垄断产业 改革进程 资料来源： 肖兴志 、 韩超 中国垄断产 业改革与发 展 40 年 : 回顾 与 展望 ，光大证券研究所 公用事业 子 行 业的 产业链 具备相似性 ， 本质均可归类为 “ 生产 运输 销售 ” 。 其 中 ，运输环节 的自然垄断属性 突出 ，而生产 、销售环节 具备竞争属性 。 现行公用事业各子行业产业链格局根据历史沿袭而成 ，部分 主体 同时参与垄断与竞争环节 ， 并 利用垄断环节维持 竞争业务的优势 ，从而影响行业的 运营效率与 价格的公平 制定 。 由此可见 ， “去纵向一体化” 是改革的大势所趋，即 剥离垄断性和竞争性 业务 及相应 价格 ， 优化竞争机制 ， 还原商 品属性 。 以电力行业为例 ， 2002 年电力体制改革 即体现了 “ 去纵向一体化 ”的思路 。 2002 年 2 月 ，国务 院发布国务院关 于印发电力体制改革方案的通2019-10-17 公 用事业 敬请参阅 最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 知 （国 发 2002 5 号） ，提出“厂网分开”任务，按照发电和电网 两类业务划分，重组国有电力资产。 原国家电力公司的发电资产重组为五大发电集团（华能、大唐、华电、国电、国电投），电网资产重组为两大电网公司（国家电网、南方电网）。 2015 年新一轮 电力体制改革启动 ， 在 进一步完善政企分开、厂网分开、主辅分开的基础上，按照 管住中间、放开两头 的体制架构，有序放开输配以外的 竞争性 环节电价，有序向社会资本开放配售电业 务，有序放开 公益性和调节性以 外的发用电计划 。 图 2： 2002 年电力体制改革“厂网分开”示意图 电力用户电力用户华能大唐华电国电国电投国家电网南方电网国家电力公司“发电 - 电网”产业链一体化“厂网分开”改革前 改革后发电 - 电网 发电 电网 用户用户资料 来源 ：国务院， 光大证券研究所 图 3：电 力行 业产业链及价格链构成 火电发电水电核电风电光伏国家电网南方电网第一产业第二产业第三产业城乡居民电网 用户上网电价输配电价销售电价产业链价格链+ =资料来源：光大证券研究所 2019-10-17 公 用事业 敬请参阅 最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 我们认为 ， 作为公用事业 的重要子行业 ，电力行业 “ 去纵向一体化 ” 改革的案例为 燃气行业改革提供 有效 参考 。 与电力行业类似 ， 燃气 行业 亦具备一定程度的垄断属性 ：其中 管输 与配 送 环节的自然垄断特性突出 ， 而天然气生产与销售环节的竞争特性明显。在天然气行业 纵向一体化 的体制背景 下，垄 断性与竞争性业务 混合经营，纵向一体化公司 利用垄断环节维持竞争业务的优势 ，将严重影响天然气产业链的运营效率，不利于天然气资源的合理调配（尤其是保供期间）和天然气产供储销体系的建设 ，亦阻碍了天然气市场化改革的推进。在此背景下，分离天然气行业垄断性与竞争性业务为大势所趋。 图 4：天然气行业产业链及价格链 燃气生产商中石油中石化中海油其他跨省长输管道公司 用户出厂价管输费终端销售价产业链价格链非居民居民省级门站 省网 / 城燃公司工业居民商业电厂交通中石油中石化其他省网公司城燃公司3城燃公司1城燃公司2门站价省内管输及配气费竞争环节 垄断环节 垄断环节竞争环节 竞争环节资料来源：光大证券研究所 2017 年 5 月 ，中共 中央、 国务院印发了 关 于深化石油天然气体制改革的若干意见 ，强调体现能源商品属性，保障国家能源 安全， 确保产业链各环节 安全，确保油气供应稳定可靠，更好发挥政府作用，促进油气资源 高效利用。 作为本轮 石油天然气 改革 的 顶层设计文件 ， 该政策 亦 顺应 分离 垄断性与竞争性业务 的基本脉络 ， 强调 改革 思路 为“ 管住中间、放开两头 ” 。 2019-10-17 公 用事业 敬请参阅 最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 图 5： 关于深化石油天然气体制改革的若干意见 重点改革任务 深化石油天然气体制改革完善并有序放开油气勘查开采体制完善油气进出口管理体制改革油气管网运营机制深化下游竞争性环节改革改革油气产品定价机制深化国有油气企业改革完善油气储备体系建立健全油气安全环保体系资料来源：中共中央、国务院关于深化石油天然气体制改革的若干意见，光大证 券研究 所 2、 国家管网公司 ： 市场化 改革的 现实路径 2.1、 改革 关键节点已 至 2.1.1、 体制改革视角 ： 管网公平开放 如前 文所 述 ， 本轮石油 天然气 改革思路为“ 管住中间、放开两头 ”。作为八方面重点改革任务之一，油气管网运营机制的改革成为本轮石油天然气体制改革的关键环节 （ 如图 5） 。关于深化石油天然气体 制改革的若干意见提出， “分步推进国有大型油气企业干线管道独立，实现管输和销售分开。完善油气管网公平接入机制，油气干线管道、省内和省际管网均向第三方市场主体公平开放”。 为 解决现行矛盾， 提高 天然气 管网设施利用效率，保障 天然气 安全稳 定供应 ， 促进天然气行业良性发展， 2014 年以来国家相继颁发管网公平开放的相关政策 ， 但多年来实际执行效 果欠佳 。 2017-2018 年 北方采暖季期间的“气荒”问题 更加 暴露了气源紧张条件下天然气管网互联互通的不足、管网运用效率低下的问题。在天然气产供储销体系大力推进的背景下， 天然气管网设施 公平开放和互联互通的重要性进一步提升。 2019-10-17 公 用事业 敬请参阅 最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 表 1：管网公平开放及互联互通相关政策 时间 发布单位 政策名称 相关内容 2014-02 国家能源局 油气管网设施公平开放监管办法（试 行） 油气管网设施运营企业应在互惠互利、充分利用设施能力并保障现有用户现有服务的前提下，按签 订合同 的先后次序向新增 用户 公平、无歧视地开放使用油气管网设施。 2016-12 国家发改 委 天然气发展 “十三五”规划 推动 天然气管网运输和销售分离 ，大力推进天然气基础设施向第三 方市场主体开放。 2017-05 国家发改委 国家能源局 中长期油气管网规划 统一全国天然气入网标准，实现天然气管网运行互联互通，油气资源合 理流动和配置。管网企业为所有用户提供 公平公正 的高效输送服务。 2017-05 中 共 中央 国务院 关于深化石油天然气体制改革的若干意见 改革油气管网运营机制，提升集约输送和公平服 务能力 。分步推进国有大 型油气 企业 干线管道独立 ， 实现管输和销售分开 。完善油气管网 公平接入 机制 ，油 气干线管道、 省内和省际管网均向第三方市场主体 公平开放 。 2018-02 国家发改委 关 于加快推进 2018 年天然气基础设施互联互通重点工程有关事项的通知 加快 2018 年天然气基础设施 互联互通 重大工程建设进度。 2018-04 国家发改委 国家能源局 关于加快储气设施建设和完善储气调峰辅助服务市场机制的意见 基础设 施尚有 剩余能力，且存在第三方需求时，基础设施运营企业应以可中断、不可中断等多样化服务合同形式， 无歧视 公平开 放 基础设施 并可获得 合理收益。 2018-05 国家发改委 办公厅 关于统筹规 划做好储气设 施建设运行的通知 中石油、中石化、中海油要签订协议落实天然气 互联互通 商务模式， 在保供期间 确保跨省长输管道在具有剩余能力的情况下 相互开放 、 LNG接收站实现对各方 LNG 资源的全国调度与联保联供。 2018-08 国家发改委 油气管网设施公平开放监管办法（公开征求意见稿） 国家鼓励和支持油气管网设施 互联互通 和 公平 接入 ，逐步实现油气资源在不同管网设施间的灵活调配。 在保障现有用户现有服务并具备剩余能力的前提 下，油 气管网设施运营企 业应 无歧视 地与符合 开放 条件的用户签订服务合同，按照合同约定向用户提供 油气输送、储存、 气化、装卸、转运等服务。 2018-09 国务院 国务院关于促进天然气协 调稳定发展的若干意见 加快天然气管道、 LNG 接收站等项目建设，集中开展管道 互联互通 重大工程。 抓紧出台油气管网体制改革方案，推动天然气管网等基础设施向第三方市场主体 公平开放 。 2019-03 国务院 2019 年政府工作报告 深化 电力 、油气、铁路等领域改革，自然垄断行业要根据不同行业特点实行 网运分开 ，将竞争性业务全面推向市 场。 2019-05 国家发改委 等四部委 油气管网设施 公平开放监管办法 国家鼓励和支持油气管网设施 互联互通和公平接入 ，逐步实现油气资源在不同管网设施间的灵活调配。油气管网设施运 营企业不得阻碍符合规划的其他管网设施接入，并应当为接入提供相 关便利。 油气管网设施运营企业应当 无歧视地向符合开放条件的用户提供 油气输送、储存、气 化、装卸、转运等服务，无正当理由不得拖延、拒绝与符合开放条件的用户签订服务合同，不得提 出不合 理要求。 资料来源：中国政府网、国家发改委等，光大证券研究所 2019-10-17 公 用事业 敬请参阅 最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 2.1.2、 价格改革视角 ： 市场 化改 革 新征程 天 然 气 价格改革是体制改革的重要抓手，天然气 价格改革的推进将改善价格扭曲局面，还原天然气商品 属性。 本轮天然气价格改革遵循 “ 管住中间 ，放开两头 ” 的原则 ， 明确 加强 “输配气 成本和价格 ” 监管，加快放开 “天然气气源 ” 和 “销售 ” 价格；政府只对属于网络型自然垄断环节的管网输配价格进行监管，气源和销售价格由市场形成。 图 6：天然气 价格 改革示意图 生产管输一体化 配送销售一体化出厂价 管输费 门站价 配气费 终端 价价格链各环节分离：管住中间，放开两头交易中心改革前改革后资料 来源 ：光大证券研究 所 本轮天然气价格改革与体制改革思路契合， 通过天然气价格链的“去纵向一 体化 ” 操作，分离竞争和 垄断环节价格，最终 实现竞争环节的价格市场化及上下游价格动态联动。