军工行业2019年三季报总结：整体保持增长趋势，航空等细分板块改善明显.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 军工 行业 2019 年三季报总结 推荐 （ 维持 ） 整体保持增长趋势，航空 等细分 板块改善明显 利润表分析： 1、 2019 年 前三季度 继续保持增长趋势 ： 2019 年 前三季度 军工板块整体 实现营业收入 2570.03 亿，同比增长 3.63%；归母净利润 128.35 亿，同比增长 6.87%；毛利率为 17.79%，同比增加 0.32 个百分点 ；期间费用率为 12.40%，同比增加0.46 个百分点；净利率为 5.17%，同比增加 0.37 个百分点。其中实现收入增长的共 55 家企业，占比 70%；实现归母净利润增长的共 50 家企业，占比 63%。整体 军工板块保持 增长趋势 ，盈利能力也有所改善 。 细分行业来看， 航天板块收入和利润下滑，主要受到航天通信影响； 航空板块收入和利润的 增速最快，主要是中直股份、中航沈飞等公司业绩同比大幅改善 ；船舶板块 中中国重工、中国动力和中国船舶三家 主要 公司利润下滑拖累了板块；跨行业配套和兵器板块在收入和利润方面均保持了增长。 2、 单三季度 收入和利润出现 一定 程度 下滑 ： 2019Q3 军工板块 整体实现收入842.84 亿，同比减少 4.01%，归母净利润 31.65 亿，同比减少 24.98%。毛利率为 17.77%，同比增加 0.16 个百分点，费用率为 12.75%，同比增加 0.41 个百分点，净利率为 3.74%，同比减少 0.99 个百分点。 2019Q3 实现收入增加的共50 家 企业，占比 63%；实现归母净利润增长的共 44 家企业，占比 56%。 细分行业来看， 收入方面航天和航空板块营收有所下降，航天板块是受到航天通信收入大幅下滑的影响，航空板块收入下滑则是受到航发动力、中航沈飞和中航飞机三家公司的影响；其它板块营业收入均保持了增长；利 润方面，航天板块和船舶板块的利润 均有明显下滑 ，主要是受 到航天通信、中国重工等几家公司的影响 ；航空板块 单季度情况受 到航发动力 单季度业绩下滑的影响较大。 资产负债表分析： 1、 资产负债率有所下降 ： 2019 年 三季度末 军工板块 整体资产 负债率为 49.59%，同比下降 2.94 个百分点 。 从细分行业看，跨行业配套的资产负债率最低，为38.86%，同比减少 1.56 个百分点； 航空 板块的资产负债率最高，为 54.10%，同比减少 1.09 个百分点 ； 船舶板块的资产负债率降低最明显，为 50.93%，同比减少 5.74 个百分点， 主要是受到中国重工、中国动力和中船科技三家公司影响，三家公司体量较大，总负债规模和资产负债率均有明显下降，中船科技主要是因为子公司中船九院偿还借款；中国动力是因为公司调整贷款结构并偿还短期贷款导致；中国重工也是因为子公司偿还贷款所致。 从企业属性来看，国企资产负债率 51.74%，同比降低 2.86 个百分点；民企资产负债率 32.02%，同比降低 1.84 个百分点 ，主要是受到高德红外和耐威科技两家公司的影响，高德红外偿还贷款导致短期贷款大幅减少，耐威科技因为完成非公开发行股票收到募集资金，货币资金大幅增加，并偿还了较多短期贷款； 华讯方舟虽然总负债规模也有明显下降，但总资产规模下降程度更大，对板块资产负债率的降低影响并不显著 。 从产业链 角度来看， 中上游资产负债率 41.99%，同比降低1.03 个百分点；中下游资产负债率 53.45%，同比降低 3.46 个百分点 。 2、 航空板块 存货与 预收账款增长明显： 整体板块 存货为 1937.01 亿元，同比减少 0.48%，预收账款为 452.41 亿元，同比 增加 0.87%，预付账款为 405.54亿元，同比增加 4.19%。从细分行业看， 航空板块 存货与预收账款 增长最为明显， 存货增加 14.30%， 预收账款 同比增加 12.24%。 现金流量表分析： 经营性现金流与自由现金流均有所减少 。 2019 年 前三季度军工板块 经营性现金流 与 自由现金流 均有所减少 ， 2019 年 前三季度 经营性现金流净额为 -245.25 亿元，自由现金流为 -497.65 亿元，同比分别减少 91.99 亿元和 124.32 亿元。 从细分行业看，跨行业配套经营性现金流改善较为明显，航天板块的自 由现金流同比也有所改善 ； 船舶和兵器板块 现金流恶化较为明显，其中船舶板块主要是中船科技、中船防务 、中国重工 和中国重工影响较大；兵器装备板块 主要 受到 北方导航、中兵红箭和内蒙一机影响 。 从企 业属性看，民企现金流情况好于国企， 2019 年 前三季度 民企经营性现金流为 14.03 亿元，自由现金流为 -70.08 亿元， 经营性现金流 有所改善 ，自由现金流有所下降 。从产业链看，中上游企业现金流较好 ，经营性现金流有所改善，自由现金流小幅减少 。 ROE分析： 权益乘数下降导致 ROE小幅下滑 。 军工板块 2019年前三季度 ROE为 3.18%，同比下滑 0.10 个百分点。 ROE 下滑 的 主要原因是权益乘数的下降，2019 年前三季度军工板块净利率为 4.99%， 同比增加 0.15 个百分点；总资产周转率为 0.28，未出现明显变化 ； 而权益乘数则从 2.35 下降至 2.23。 风险提示 ： 装备列装速度低于预期，改革进展低于预期 。 证券分析师：卫 喆 电话： 021-20572551 邮箱： weizhehcyjs 执业编号： S0360518120002 联系人：王卓星 电话： 021-20572580 邮箱： wangzhuoxinghcyjs 占比 % 股票家数 (只 ) 67 1.81 总市值 (亿元 ) 9,476.88 1.52 流通市值 (亿元 ) 7,185.36 1.57 % 1M 6M 12M 绝对表现 -4.41 -3.92 20.1 相对表现 -8.02 -4.92 -5.22 军 工 行 业 双 周 报 2019 年第 10 期（ 20190909-20190922）：民机产业蓄势待发，关注军工领域资产证券化进程 2019-09-22 军 工 行 业 双 周 报 2019 年第 11 期（ 20190923-20191013）：新式武器亮相国庆阅兵，关注三季报及资产证券化 2019-10-13 军 工 行 业 双 周 报 2019 年第 12 期（ 20191014-20191027）：南北船合并落地，军队单一来源采购审价管理办法出台，改革加速推进 2019-10-27 -10%7%24%41%18/11 19/01 19/03 19/05 19/07 19/092018-11-02 2019-11-01沪深 300 国防军工相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 国防军工 2019 年 11 月 04 日 军工 行业 2019 年三季报总结 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、利润表分析： 2019 年前三季度同比增速有所放缓，盈利能力有所改善 . 5 （一） 2019 年前三季度：增速放缓，盈利能力改善 . 5 （二） 2019 年第三 季度：收入和利润出现不同程度下滑 . 8 二、资产负债表分析：资产负债率整体有所下降 . 12 三、现金流量表分析：经营性现金流与自由现金流均有所减少 . 15 四、 ROE 分 析：权益乘数下降导致 ROE 有所下滑 . 15 五、风险提示 . 17 附录：军工板块各指标排名前十公司梳理 . 18 军工 行业 2019 年三季报总结 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1 近四年军工板块整体营业收入情况 . 5 图表 2 近四年军工板块整体归母净利润情况 . 5 图表 3 2019 年前三季度军工板块营收和归母净利润及其增速 . 6 图表 4 2019 年前三季度军工板块毛利率、费用率及净利率 . 6 图表 5 军工板块整体毛利率、费用率和净利率 . 7 图表 6 细分板块毛利率 . 7 图表 7 细分板块费用率 . 7 图表 8 细分板块净利率 . 7 图表 9 不同产权属性毛利率 . 7 图表 10 不同产权属性费用率 . 7 图表 11 不同产权属性净利率 . 8 图表 12 不同产业链环节毛利率 . 8 图表 13 不同产业链环节费用率 . 8 图表 14 不同产业链环节净利率 . 8 图表 15 军工板块整体单季度 营业收入情况 . 9 图表 16 军工板块整体单季度归母净利润情况 . 9 图表 17 2019Q3 军工板块营收和归母净利润及其增速 . 10 图表 18 2019Q3 军工板块毛利率、费用率及净利率 . 10 图表 19 军工板块整体毛利率、费用率和净利率（单季） . 11 图表 20 细分板块毛利率（单季） . 11 图表 21 细分板块费用率（单季） . 11 图表 22 细分板块净利率（单季） . 11 图表 23 不同产权属性毛利率（单季） . 11 图表 24 不同产权属性费用率（单季） . 11 图表 25 不同产权属 性净利率（单季） . 12 图表 26 不同产业链环节毛利率（单季） . 12 图表 27 不同产业链环节费用率（单季） . 12 图表 28 不同产业链环节净利率（单季） . 12 图表 29 军工板块整体资产负债率（ %） . 13 图表 30 细分板块资 产负债率（ %） . 13 图表 31 不同产权属性资产负债率（ %） . 13 图表 32 不同产业链环节资产负债率（ %） . 13 图表 33 2019 年前三季度军工板块资产和负债变动 . 13 军工 行业 2019 年三季报总结 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表 34 2019 年前三季度军工板块存货、预收及预付变动 . 14 图表 35 2019 年前三季度军工板块固定资产、在建工程、无形资产及商誉变动 . 14 图表 36 2019 年前三季度经营性现金流及自由现金流 . 15 图表 37 2019 前三季度军工板块 ROE 情况 . 16 图表 38 军工板块整体 ROE（ %） . 16 图表 39 军工板块整体净利率 . 16 图表 40 军工板块整体总资产周转率（次） . 17 图表 41 军工板 块整体权益乘数 . 17 图表 42 细分板块 ROE（ %） . 17 图表 43 不同产权属性 ROE（ %） . 17 图表 44 不同产业链环节 ROE（ %） . 17 图表 45 截至 2019Q3 军工板块市值前十公司 . 18 图表 46 截至 2019Q3 军工板块总资产规模前十公司 . 18 图表 47 截至 2019Q3 军工板块净资产规模前十公司 . 18 图表 48 2019Q3 军工板块资产负债率前十公司 . 19 图表 49 2019Q3 军工板块 ROE 前十公司 . 19 图表 50 2019Q3 军工板块 ROE 提升幅度前十公司 . 19 图表 51 2019 年前三季度营业收入 规模前十大公司 . 20 图表 52 2019Q3 营业收入规模前十大公司 . 20 图表 53 2019 前三季度营业收入增速前十公司 . 21 图表 54 2019Q3 营业收入增速前十公司 . 21 图表 55 2019 前三季度归母净利润规模前十大公司 . 21 图表 56 2019Q3 归母净利润规模前十大公司 . 22 图表 57 2019 前三季度归母净利润增速前十公司 . 22 图表 58 2019Q3 归母净利润增速前十公司 . 23 图表 59 2019 前三季度毛利率前十公司 . 23 图表 60 2019Q3 毛利率前十公司 . 23 图表 61 2019 前三季度净利率前十公司 . 24 图表 62 2019Q3 净利率前十公司 . 24 军工 行业 2019 年三季报总结 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 一、 利润表分析 ： 2019 年 前三季度 同比增速有所放缓 ， 盈利能力有所改善 （一） 2019 年前三季度： 增速放缓，盈利能力改善 从我们重点关注的 79家军工企业 来看， 2019年 前三季度 实现 营业收入 2570.03亿，同比增长 3.63%； 归母净利润 128.35亿， 同比增长 6.87%； 毛利率 为 17.79%， 同比 增加 0.32 个百分点 ； 期间 费用率 为 12.40%， 同比 增加 0.46 个百分点 ；净利率 为 5.17%， 同比增加 0.37 个百分点 。 其中实现收入增长的共 55 家企业，占比 70%；实现归母净利润增长的共50 家企业，占比 63%。 整体 仍保持 增长 趋势 ，盈利能力也有所改善。 图表 1 近四年军工板块整体营业收入情况 图表 2 近四年军工板块整体归母净利润情况 资料来源： wind， 华创证券 资料来源： wind， 华创证券 细分行业来看： 1. 收入方面， 航天板块营业收入下滑 15.31%，主要受航天通信业绩下滑拖累， 航天通信 2019 年 前三季度 营收仅32.34 亿，同比减少 63.88%。除航天板块外， 其他 细分行业均保持了增长，其中航空板块的营收增速最快，为9.01%。 航空板块中中航沈飞 2019 年 前三季度 营收达到 158.90 亿元，营收增速达 37.07%，对航空板块营收增长有较大贡献 。此外，跨行业配套、兵器装备 、船舶 板块营收分别增长 7.41%、 3.71%、 3.29%。 2. 归母净利润方面， 航天板块 同样 受航天通信影响， 前三季度归母净利润 6.31 亿元， 同比下滑 35.13%；船舶板块也出现一定下滑， 2019 年前三季度归母净利润 23.33 亿元，同比减少 6.55%， 主要是受中国重工、中国动力与中国船舶三家公司归母净利润下滑 的影响，三者下滑幅度均在 2-3 亿元左右。 增速 最快的是 航空 板块和 跨行业配套 板块，分别增长 17.82%和 15.24%。 航空 板块里 中航沈飞净利润增加超 3 亿，对整体板块净利润提升有较大贡献； 跨行业配套主要是板块整体保持了增长趋势，其中中航光电及光威复材贡献了较大的业绩增量；兵器装备板块总体保持稳定，净利润同比增加 6.21%。 3. 毛利率方面， 跨行业配套毛利率水平最高，达到 34.67%，较上年同期增加 2.84 个百分点 ； 航天板块毛利率为19.69%，同比增加 2.07 个百分点 ； 兵器装备和航空的毛利率水平保持在 16-17%； 船舶板块的毛利率为 9.65%，毛利率最低 ，较上年同期减少 1.53 个百分点 。 4. 期间费用率方面， 跨行业配套最高，为 22.01%，同比增加 1.58 个百分点 ； 航天板块费用率增速最快，同比增加3.98 个百分点，达到 16.75%； 兵器装备、船舶及航空板块基本 保持 在 8%-11%左右。 5. 净利率方面 ，跨行业配套最高，为 11.39%，同比 增加 0.99 个百分点 ，提升幅