电力设备行业专题报告：新一轮风电抢装之后，萧条还是繁荣.pdf

电力设备 行业专题报告 新一轮风电抢装之后，萧条还是繁荣 行业专题报告 行业报告 电力设备 2019 年 12 月 14 日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市 （ 维持 ） 行情走势图 证券分析师 皮秀 投资咨询资格编号 S1060517070004 010-56800184 PIXIU809PINGAN 朱栋 投资咨询资格编号 S1060516080002 021-20661645 ZHUDONG615PINGAN 研究助理 王霖 一般从业资格编号 S1060118120012 WANGLIN272PINGAN 风电抢装再起，繁荣背后存隐忧。 受国家发改委 2019 年发布的关于完善风电上网电价政策的通知政策影响 ，继 2015 年抢装之后，国内陆上风电有望在 2020 年底之前再次呈现抢装，估计 2020 年新增装机规模有望达到 35GW，超过 2015 年历史高点。 伴随新增装机的大幅增长， 2020年风电制造产业整体的盈利水平有望提升 。 但繁荣背后亦有隐忧， 抢装往往对应需求的透支， 2021 年新增装机是否会大幅下滑成为市场担忧点。 2020 VS 2015，两轮抢装有何不同 。 首先， 2015 年的抢装主要面向的是 -类资源区， 而 2020 年的风电抢装将是面向全国 ，且新一轮抢装之后电价下调 幅度更大。其次， 2015 年抢装导致弃风问题的严重恶化以及政策的收紧，新一轮风电抢装面临的弃风环境明显改善，预计 2020 年全国平均弃风率 5%以内，不会出现类似于 2015 年弃风率大幅攀升的情况。第三，不同于 2016 年， 2021 年仍存在陆上项目和海上项目的抢装需求；当前国内风电行业已经呈现多元化特点，以海上、平价 等为代表的新兴项目崛起将一定程度对冲新一轮抢装所造成的透支效应。 2021 年 的 风电装机，该如何期待。 补贴退坡倒逼行业技术进步，推动全国平价版图不断扩大，海上风电景气延续，分散式风电项目有望成为香饽饽，风电行业发展将呈现多元化特点。基于对现有项目储备的分析和预测，估计 2021 年新增装机仍有望达到 30GW，依然处于历史高位。 投资建议。 2020 年抢装之后，不应对需求过于悲观，新增装机仍有望处于历史高位； 2021 年风电行业正式步入平价时代，平价项目将免受补贴拖欠影响，行业现金流将明显改善，投资主体有望多元化，风 电板块估值水平有望提升。建议重点关注风电制造环节龙头企业，包括风机环节的明阳智能、金风科技，铸件环节的日月股份，塔筒和叶片环节的天顺风能等。 风险提示。 （ 1）风电行业政策属性较强，现有政策的调整可能导致未来新增装机规模的不确定。（ 2）分散式风电属于新兴的风电项目类型，发展模式尚不完全成熟， 可能 存在 装机规模不及预期 风险 。（ 3）北方平价大基地已经成为风电行业重要发展模式，输电通道建设以及受端负荷需求等 消纳因素可能影响项目进度 和 装机规模。（ 4）如果钢材等原材料价格大幅上涨，可能影响产业链整体盈利水平。（ 5）部分风 电制造环节呈现同质化竞争特点，抢装之后竞争可能加剧，产品价格以及盈利水平可能下滑。 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告 尾页的声明内容。 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2019-12-13 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 明阳智能 601615 12.85 0.31 0.55 1.09 1.32 41.5 23.4 11.8 9.7 推荐 金风科技 002202 11.91 0.76 0.62 0.96 1.21 15.7 19.2 12.4 9.8 推荐 日月股份 603218 19.36 0.53 0.93 1.51 1.82 36.5 20.8 12.8 10.6 推荐 天顺风能 002531 6.03 0.26 0.43 0.56 0.66 23.2 14.0 10.8 9.1 暂未评级 注：未评级采用 wind 一致预期 -10%0%10%20%30%40%Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19沪深 300 电力设备证券研究报告 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 24 正文目录 一、 风电抢装再起，繁荣背后存隐忧 . 5 二、 2020 VS 2015，两轮抢装有何不同 . 8 2.1 抢装区域和电价下滑幅度不同 . 8 2.2 风电消纳环境明显改善 . 9 2.3 抢装延续性及项目多元化差异 . 11 三、 2021 年风电装机，该如何期待 . 12 3.1 海上风电： 2021 年繁荣延续，中长期前景乐观 . 12 3.2 常规陆上带补贴项目：分散式风电有望发力 . 14 3.3 特高压配套项目规模可观 . 17 3.4 平价版图扩大，无补贴项目逐步放量 . 19 四、 投资建议 . 22 五、 风险提示 . 22 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 24 图表 目录 图表 1 三家风机企业 2019 年前三季度营收同比大增 . 5 图表 2 2019 年国内风机招标明显放量 . 5 图表 3 国内风机投标均价走势 （元 /kW） . 6 图表 4 近年铸造生铁价格走势 . 6 图表 5 近年中厚板价格走势 . 6 图表 6 三季度风机企业毛利率环比略有提升 . 7 图表 7 销售、管理、研发、财务合计费用率环比下降 . 7 图表 8 风电制造代表 企业 2015、 2016 年主要业务对比（亿元） . 7 图表 9 历年的风电新增装机及预测（ GW） . 7 图表 10 我国风电标杆电价的变化情况（元 /kWh） . 8 图表 11 金风、 远景、明阳近三年风能展上陆上新品发布情况 . 8 图表 12 天津市 2019 年集中式风电竞价结果（前十名） . 9 图表 13 重庆市 2019 年集中式风电竞价结果 . 9 图表 14 近年全国弃风率变化情况 . 10 图表 15 能源局公布的近年风电红 色、橙色预警区域 . 10 图表 16 北方六省近年的新增装机情况（万千瓦） . 10 图表 17 北方主要省份的弃风率变化情况 . 11 图表 18 我国各类风资源区新 增装机占比情况 . 11 图表 19 红六省以外地区新增核准风电项目情况 . 12 图表 20 2016 年底非限电区域已核准的未建项目规模 . 12 图表 21 近年国内近海海上风电项目单位千瓦投资下降 . 13 图表 22 近年国 内海上风电新增装机快速增长 . 13 图表 23 截至 2019 年上半年国内在建和已核准待建海上风电项目分布（ GW） . 13 图表 24 英国近三轮海上风电项目招标及电价变化情况 . 14 图表 25 2019 年上海、浙江等地海上风电竞价结果 . 14 图表 26 各省风 电并网装机规模与十三五目标的对比（万千瓦） . 15 图表 27 国家能源局发布的 2017-2020 年风电新增建设规模方案（万千瓦） . 16 图表 28 2019 年部分地区出台的分散式风电项目情况 . 17 图表 29 近年投运的特高压直流线路 2018 年运行情况 . 18 图表 30 部 分特高压工程配套风电项目及进展情况（ GW） . 18 图表 31 能源局公布的 13 个平价上网示范项目 . 19 图表 32 风电平价大基地及示范类项目情况 . 20 图表 33 国家电投乌兰察布 600 万千瓦风电项目的风机选型情况 . 20 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 24 图表 34 2019 年第一批风电平价项目分布情况（万千瓦） . 21 图表 35 金风科技披露的全国风电平价地图 . 22 图表 36 上海电气披露的全国风电平价地图 . 22 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 5 / 24 一、 风电抢装再起，繁荣背后存隐忧 （ 1）抢装再现， 2020 年新增装机有望达 35GW 2019 年 5 月，国家发改委发布 关于完善风电上网电价政策的通知 ，政策明确： 陆上风电 ： 2018 年底之前核准的陆上风电项目， 2020 年底前仍未完成并网的，国家不再补贴 ； 2019年 I类资源区新核准陆上风电指导价分别调整为每千瓦时 0.34 元、 0.39 元、 0.43 元、 0.52 元；2020 年 新核准项目 指导价分别为每千瓦时 0.29 元、 0.34 元、 0.38 元、 0.47 元； 2021 年 新核准的陆上风电项目全面平价上网，国家不再补贴。 海 上风电 ： 对 2018 年底前已核准的海上风电项目，如在 2021 年底前全部机组完成并网的，执行核准时的上网电价； 在 2022 年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价。 2019 年新核准近海风电 项目 指导价调整为每千瓦时 0.8 元， 2020 年调整为每千瓦时 0.75 元 ，具体项目 通过 竞争方式确定上网电价， 且 不得高于上述指导价。 上述政策 意味着 ， 继 2015 年抢装之后， 国内陆上风电 有望 在 2020 年底之前 再次 呈现抢装 ； 海上风电在 2021 年底之前有望呈现抢装。 2019 年前三季度，主要风机企业营收规模呈现高增长，反映了行业当前的景气程度。受益于近期风机招标规模的大幅增长，风机企业在 2019 年普遍斩获了大量新订单，目前在手订单饱满。考虑 2020年底这一陆上风电并网截止期限，估计主要风机企业 2020 年出货量都将有较明显的增长， 2020 年国内新增装机有望进一步提升。 我们估计 2019 年国内风电新增装机超过 25GW； 2020 年 陆上风电的抢装规模有望超过 2015 年，全年新增装机规模有望达到 35GW。 图表 1 三家风机企业 2019 年前三季度营收同比大增 营收规模（亿元） 同比增速 在手 风机 订单（ GW） 金风科技 247.3 38.84% 22.8 明阳智能 72.1 58.87% 12.6 运达股份 27.1 81.58% 7.5 资料来源： WIND，平安证券研究所 注：运达在手订单采用截至上半年数据，估计截至三季度末在手订单规模继续上升 图表 2 2019 年国内风机招标明显放量 资料来源 :金风科技， 平安证券研究所 8.417.427.518.728.3 27.233.549.901020304050602012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019前三季度全国风机招标规模（ GW）电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 6 / 24 （ 2）风电制造环节整体盈利水平有望提升 伴随新增装机的大幅增长 ， 2020 年 风电制造产业整体的盈利水平有望提升 ： 首先，以风机为代表的终端产品价格处于 平稳 上升趋势。 自 2018 年三季度以来，风机的招标价格呈上涨趋势，目前一线企业风机产品处于供不应求状态；考虑 2019 年招标的风机规模较大，而且招标价格更高，估计风机企业 2020 年交付的陆上风机平均价格有望同比提升。塔筒方面， 2019 年塔筒的价格整体平稳，受运输半径的限制， 2020 年需求的快速增长可能导致局部地区塔筒的供应偏紧。 图表 3 国内风机投标均价走势（元 /kW） 资料来源 :金风科技， 平安证券研究所 第二，受经济增速下行等宏观层面的影响，上游原材料价格呈现缓降趋势 。风电制造成本受钢材等原材料价格的影响较大，例如玻纤是叶片生产的主要原材料、中厚板是塔筒生产的主要原材料、生铁是铸件生产的主要原材料； 2019 年以来，上述原材料价格整体呈现企稳或小幅下降的趋势，意味着风电制造 成本端 处于平稳下行通道。 图表 4 近年铸造生铁价格走势 图表 5 近年中厚板价格走势 资料来源 :WIND， 平安证券研究所 资料来源 :WIND， 平安证券研究所 第三，规模效应带来的费用率下降不容忽视。 2019 年三季度， 风机企业的盈利状况明显好转，除了毛利率略有提升以外，三季度出货量大幅增长导致的费用 率 压缩也是重要原因。展望 2020 年，我们估计风电制造企业收入规模将 普遍 大幅增长，费用率有望进一步大幅下降。 150020002500300035004000Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19铸造生铁价格（元 /吨）15002000250030003500400045005000Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19中厚板价格（元 /吨）电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 7 / 24 图表 6 三季度风机企业毛利率环比略有提升 图表 7 销售、管理、研发、财务合计费用率环比下降 资料来源 :WIND， 平安证券研究所 资料来源 :WIND， 平安证券研究所 （ 3） 繁荣背后的隐忧 风电行业具有较强的周期属性，抢装往往对应 一定程度的 需求透支 。 2015 年，在 行业抢装之下，新增装机规模达到历史 高点 30.75GW，随后 2016 年国内新增风电装机 23.4GW，同比下滑约 24%，风机企业出货量亦呈现下滑 。 图表 8 风电制造代表企业 2015、 2016 年主要业务对比（亿元） 收入（ 2015） 毛利率（ 2015） 收入（ 2016） 毛利率（ 2016） 金风科技风机业务 266 24.78% 218.7 26.07% 禾望电气风电变流器 8.3 55.71% 6.6 57.86% 日月股份风电铸件 14.7 36.47% 11.7 34.59% 天顺风 能塔筒业务 21.1 27.84% 21.1 32.55% 中材科技叶片业务 39.9 24.18% 32.3 18.65% 资料来源： WIND， 平安证券研究所 2020 年，在新一轮抢装推动之下，国内新增装机有望超过 2015 年，创历史新高。但繁荣背后亦有隐忧， 2021 年 是否会复制甚至超过 2016 年的下滑幅度？ 图表 9 历年的风电新增装机及预测 （ GW） 资料来源 :CWEA， 平安证券研究所 17.95%22.61%14.17%19.12%22.29%14.73%0%5%10%15%20%25%金风科技 明阳智能 运达股份2019Q2 2019Q315.10%21.50%12.70%13.70%15.20%12.30%0%5%10%15%20%25%金风科技 明阳智能 运达股份2019Q2 2019Q33.316.1513.818.93 17.6312.9616.0923.230.7523.3719.66 21.14273505101520253035402007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 8 / 24 二、 2020 VS 2015， 两轮抢装 有何不同 2.1 抢装区域和 电价下滑幅度不同 根据 国家发展改革委关于适当调整陆上风电标杆上网电价的通知（发改价格 20143008 号） ，对于 2015 年新核准的项目 以及 2015 年 1 月 1 日前核准但于 2016 年 1 月 1 日以后投运的陆上风电项目 ， 第 I 类、 II 类和 III 类资源区风电标杆上网电价每千瓦时降低 2 分钱，调整后的标杆上网电价分别为每千瓦时 0.49 元、 0.52 元、 0.56 元；第 IV 类资源区风电标杆上网电价维持现行每千瓦时 0.61元不变。 因此 ， 2015 年的抢装主要面向的是国内 -类资源区， IV 类资源区不受影响，且 -类资源区标杆电价均下调 2 分钱，幅度 为 3.4%-3.9%，下调力度温和 。 而 关于完善风电上网电价政策的通知 （ 发改价格 2019 882 号 ） 规定， 2018 年底之前核准的陆上风电项目， 2020 年底前仍未完成并网的，国家不再补贴 。因此， 2020 年的风电抢装将是面向全国 ； 以 IV 类资源区 为例，目前各省的煤电标杆电价基本都在 0.45 元 /kWh 以下，如果 2018 年底之前核准的 项目不能按期并网 ，意味着 电价的下降幅度达到 20%以上 。 图表 10 我国 风电标杆电价的变化情况（元 /kWh） 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 类资源区 0.51 0.51 0.51 0.49 0.47 0.47 0.4 0.34 0.29 类资源区 0.54 0.54 0.54 0.52 0.5 0.5 0.45 0.39 0.34 类资源区 0.58 0.58 0.58 0.56 0.54 0.54 0.49 0.43 0.38 类资源区 0.61 0.61 0.61 0.61 0.6 0.6 0.57 0.52 0.47 资料来源：国家发改委，平安证券研究所 注： 2019、 2020 年为指导价 从抢装的区域范围以及电价退坡幅度方面看， 可以认为 2015 年的风电抢装是弱抢 装 ，而 2020 年则是强抢装 。 值得注意的是， 2015 年抢装 的电价 政策文件是 2014 年 12 月 31 日出台，抢装的时间集中在 2015 年；而本轮抢装的 电价 政策文件出台时间是 2019 年 5 月， 给 开发商 预留的 抢 装 时间 更长 。 与本轮风电抢装之后电价大幅退坡相对应的是，风电机组技术迭代速度的加快 。 2015 年及之前，风电标杆电价退坡较为缓慢，对风机技术进步倒逼力度偏弱；近年，受可再生能源补贴缺口问题突出影响，风电、光伏去补贴力度大幅加大，从而倒逼风电 产业加快技术升级。 从近年的北京国际风能展新品发布情况可以看出，风机容量、叶片长度、塔筒高度等均节节攀升， 主流风机企业每年均推出重磅新品。 从 2019 年集中式风电项目竞价结果来看，部分地区风电项目中标电价大幅低于国家能源局制定的2019 年指导价，表明风电产业能够有效消化电价下调对于投资收益率的影响。 图表 11 金风、远景、明阳近三年风能展上陆上新品 发布 情况 CWP2017 CWP2018 CWP2019 金风科技 GW2.X 平台、 GW130/2500、GW136/4.X GW155-3.3MW GW155-4.5MW、GW136-4.8MW 远景能源 EN-131/2.5MW、EN-140/3.0MW EN-141/3.6MW EN-156/3.XMW 明阳智能 MYSE3.2-145 MySE4.0-145/156 MySE5.0-166 资料来源： CWEA， 平安证券研究所 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 9 / 24 图表 12 天津市 2019 年集中式风电竞价结果（前十名） 序号 项目名称 建设规模（万千瓦） 项目单位 项目地址 承诺电价（元 /千瓦时） 评审综合 得分 排名 1 小王庄 45 兆瓦风电项目 4.5 天津龙源 滨海新区小王庄镇 0.44 95.7 1 2 中广核天津宁风 40MW 风力发电项目 4 中广核新能源 宁河区潘庄镇 0.44 95.26 2 3 中广核天津宁龙 35MW 风力发电项目 3.5 中广核新能源 宁河区潘庄镇 0.44 95.22 3 4 国投天津宁河 50MW 风电项目（二期） 5 国投新能源 宁河区宁河镇 0.5 88.02 4 5 杨家泊 50 兆瓦风电项目 5 天润新能 滨海新区杨家泊镇 0.44 87.4 5 6 京能天津宁河苗庄 80MW集中式风电项目 8 北京京能新能源 宁河区苗庄镇 0.49 85.94 6 7 京能天津宁河板桥 50MW风力发电项目 5 北京京能新能源 宁河区板桥镇 0.49 85.92 7 8 武清区 40MW 风电项目 4 天润新能 武清区河北屯镇 0.49 85.4 8 9 宁河区东棘坨 50MW 风电小镇项目 5 智风新能源科技 有限公司 宁河区东棘坨镇 0.45 75.1 9 10 武清区泗村店镇风电项目 10 三峡新能源 武清区泗村店镇 0.54 71.1 10 资料来源：天津发改委，平安证券研究所 图表 13 重庆市 2019 年集中式风电竞价结果 序号 项目名称 开发单位 装机容量（兆瓦） 申报电价（元 /千瓦时 ） 得分 1 黔江区五福岭风电场 三峡新能源 80 0.480 88 2 奉节县草堂风电场 特变电工 50 0.505 78 3 巫山县福田风电场 特变电工 100 0.505 78 4 武隆区四眼坪风电场二期 大唐 56.1 0.500 78 5 奉节县尖子山风电场 华电 60 0.500 75 资料来源：重庆市发改委，平安证券研究所 2.2 风电消纳环境明显改善 弃风率是影响风电政策监管的重要因素。 2015 年， 三北地区是我国风电开发的重点区域， 国内新增装机主要位于 - 类资源区 ，也即主要是新疆、甘肃、宁夏、内蒙、黑龙江、吉林六省，上述北方六省的新增装机约占 2015 年全国新增装机的一半 。 由于 消纳能力有限 ， 抢装 导致的供给端大幅增长推升了相关省份的弃风率 ， 也 推升了全国 平均 弃风率。 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 10 / 24 图表 14 近年全国弃风率变化情况 资料来源 :国家能源局， 平安证券研究所 弃风 率的攀升 直接导致政策监管趋严。 2016 年 7 月，国家能源局发布关于建立监测预警机制促进风电产业持续健康发展的通知（国能新能 2016196 号），风电投资监测预警机制正式启动，按照该机制，风电平均利用小时数低于地区设定 的最低保障性收购小时数的，风险预警结果将直接定为红色预警；发布年前一年度弃风率超 20%的地区，风险预警结果将为橙色或橙色以上。 对于 红色预警 省份，要求不得核准建设新的风电项目，电网企业不得受理红色预警的省份风电项目的新增并网申请（含在建、已核准和纳入规划的项目），派出机构不再对红色预警的省份新建风电项目发放新的发电业务许可。 2016 年，新疆、甘肃、宁夏、吉林、黑龙江等 5 省被核定为红色预警省份， 2017 年，新疆、甘肃、宁夏、吉林、黑龙江、内蒙等 6 省被核定红色预警省份 。红色预警机制导致相关省份新增装机的持续下降 。 图表 15 能源局公布的近年风电红色、橙色预警区域 2016 2017 2018 2019 红色 预警区域 甘肃、新疆、宁夏、黑龙江、吉林 内蒙古、黑龙江、吉林、宁夏、甘肃、新疆 甘肃、新疆、吉林 新疆、甘肃 橙色 预警区域 内蒙、河北北网 内蒙古、黑龙江、山西忻州市、朔州市、大同市，陕西榆林市以及河北省张家口市和承德市 内蒙古、山西北部忻州市、朔州市、大同市，陕西榆林市以及河北省张家口市和承德市 资料来源：国家能源局，平安证券研究所 图表 16 北方六省近年的新增装机情况（ 万千瓦） 省份 2014 2015 2016 2017 2018 新疆 322 658 277 42 47 甘肃 363 190 44 5 0 宁夏 169 223 116 73 48 吉林 27 75 5 3 1 黑龙江 64 55 47 15 0 内蒙 208 336 240 144 106 合计 1153 1537 729 282 202 资料来源： CWEA，平安证券研究所 新一轮风电抢装面临的弃风环境明显改善， 预计 2020 年全国平均弃风率 5%以内，不会出现类似于2015 年弃风率 大幅攀升的情况 ： 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019H1