汽车电子PCB专题：智电驱动，驶向光明未来.pdf

最近一年行业指数走势 -9%0%9%17%26%34%43%51%2019-01 2019-05 2019-09汽车 上证指数 深证成指 行业专题报告 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :增持 (维持 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（ 01.17） EPS（元） PE 投资评级 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 603920 世运电路 100.0 24.42 0.55 0.78 1.10 44.4 31.3 22.2 买入 603328 依顿电子 125.2 12.54 0.66 0.56 0.60 19.0 22.3 21.0 增持 300476 胜宏科技 155.0 19.89 0.49 0.59 0.76 40.6 33.7 26.2 增持 2020 年 01 月 20 日 汽车电子 PCB 专题 计算机软件与服务 证券研究报告 汽车 投资要点： 来自汽车的 PCB 需求逐年提升 汽车是 PCB 下游第四大应用， 2018 年全球 车用 PCB 的产值规模约 76亿美元。随着消费者对于汽车功能性和安全性要求日益提高，汽车电子化程度不断增加，车用 PCB 市场因而受益， 近十年来自车用 PCB需求占比从 3.8%提升到 12.2%， 实现 远高于 PCB 行业平均 增长速度 。 电动化 +智能化加速汽车电子化，车用 PCB 市场规模有望 七 年翻倍 新能源汽车和智能汽车是汽车电子的新蓝海，为车用 PCB 市场打开量价齐升的广阔成长空间。新能源汽车动力系统相较传统汽车新增了车载充电机、电池管理系统 (BMS)、电压转换系统 (DC-DC、逆变器等 )、高压低压器件等电子类零部件，电子化程度大大提升，带动车用 PCB 用量增加。此外，智能辅助驾驶的广泛应用，以及未来的无人驾驶时代虽远必至，汽车主动安全系统中 PCB 前景广阔。 我们预计到 2025 年全球汽车电子 PCB 市场规模达到 1000 亿元人民币，较2018 年接近翻倍。 汽车电子 PCB 产业东移，国内 厂商迎来发展机遇 期 目前 全球 汽车电子 PCB 的第一梯队厂商仍然集中在台湾和日本，但受国内快速增长的内需市场的吸引以及显著的制造优势影响，汽车电子 PCB 产业 有望 有向 中国 大陆 快速 转移 。汽车电动化和智能化孕育大量的新技术和创新应用，供应链格局相对开放，在产业转移与技术新浪潮下，国内 厂商有望把握机遇，实现跨越式成长 ，并 成为全球车用 PCB 领域领先厂商 。 向新而行，把握特斯拉供应链 车规级产品技术难度大，加上汽车供应链的稳定的特点，厂商进入汽车供应链的门槛很高，一旦进入后又具备示范效应，因此率先进入头部车企供应链的 PCB 厂商值得关注。特斯拉是新能源汽车和智能驾驶领域的领导者，其首款走量车型 Model 3 已经放量，叠加国产超预期以及第二款走量车型 Model Y 的加速投放，特斯拉相关供应商迎来发展机遇，重点推荐车用 PCB 领先企业、特斯拉二级供应商世运电路， 建议 关注依顿电子 ，胜宏科技 等 。 风险提示： 汽车行业景气度不及预期；新能源汽车销量不及预期；汽车智能化进展低于预期；汇率风险。 行业研究 财通证券研究所 智电 驱动 ， 驶向光明未来 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 彭勇 分析师 SAC 证书编号： S0160517110001 pengyctsec 赵成 分析师 SAC 证书编号： S0160517070001 zhaocctsec 管正月 联系人 gzyctsec 021-68592396 相关报告 1 世运电路 (603920): 不仅仅是 特斯拉 2020-01-01 2 世运电路 (603920): 被遗忘的明珠 -特斯拉 PCB 主力供应商 2019-12-25 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 汽车电子是 PCB 市场重要需求之一 . 4 1.1 电子产品之母 PCB . 4 1.2 来自汽车的 PCB 需求占比逐年提升 . 6 1.3 汽车供应链门槛高、稳定性强，强化配套企业先发优势 . 7 2、 电动化 +智能化双驱动，汽车电子 PCB 再加速 . 9 2.1 汽车电子化趋势明显 . 9 2.2 新能源汽车步入发展快车道，汽车电子 PCB 需求大增 . 13 2.3 智能驾驶虽远必至，汽车电子 PCB 前景广阔 . 14 3、 产业链与市场优势加持，汽车电子 PCB 向大陆转移 . 16 3.1 中国大陆 PCB 产值占据全球半壁江山 . 16 3.2 全球汽车电子 PCB 产业东移，国内自主厂商迎来成长机遇 . 20 4、 投资建议：向新而行，把握特斯拉产业链 . 23 4.1 国内车用 PCB 上市企业梳理 . 23 4.2 把握电动车新品周期，重点关注特斯拉产业链 . 25 5、 风险提示 . 29 图表目录 图 1： PCB 产品示例 . 4 图 2： PCB 产品示例 . 4 图 3： PCB 上下游情况 . 6 图 4：汽车在 PCB 下游需求中的占比 . 7 图 5： 2018 年 PCB 下游需求结构 . 7 图 6：汽车零部件供应商认证过程 . 8 图 7：汽车电子占整车的成本不断提升 . 9 图 8：汽车电子在各类车型中的成本比重 . 9 图 9：汽车行业电子产品产值 . 9 图 10：汽车电子分类及其应用 . 10 图 11：汽车电子 PCB 使用种类 .11 图 12：全球汽车 PCB 应用级市场规模（ 2017 年） .11 图 13：全球汽车电子 PCB 产值 . 12 图 14：单车 PCB 用量情况 . 12 图 15：汽车电子的 PCB 增长快于行业 . 12 图 16：传统汽车与新能源汽车中电子成本的占比 . 13 图 17：传统汽车与新能源汽车 PCB 用量情况 . 13 图 18：中国 ADAS 市场规模 . 14 图 19：中国 ADAS 产品渗透率 . 14 图 20：中国 PCB 产值情况 . 16 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 图 21：全球主要国家和地区的 PCB 产品结构 . 16 图 22：全球主要国家和地区 PCB 产值 . 16 图 23：国内 PCB 产业分布情况 . 19 图 24：未来五年各个国家和地区的 PCB 产值复合增长速度 . 20 图 25：主要内外资 PCB 企业历年收入 . 20 图 26：全球和中国智能手机出货量 . 21 图 27：中国新能源汽车产量及同比增速 . 21 图 28：中国占全球新能源汽车的市场份额 . 21 图 29：中国市场 PCB 下游需求结构（ 2018 年） . 22 图 30：全球车用 PCB 收入排名前 20 名的厂商（ 2018 年） . 22 图 31：国内上市 PCB 企业来自汽车板块的收入比重（ 2018 年） . 23 图 32：国内主要车用 PCB 企业营业收入（ 2018） . 24 图 33：国内主要车用 PCB 企业归母净利润（ 2018） . 24 图 34：主要车用 PCB 企业收入同比增长率 . 24 图 35：主要车用 PCB 企业归母净利润同比增长率 . 24 图 36：国内主要车用 PCB 企业毛利率情况 . 24 图 37：国内主要车用 PCB 企业净利率情况 . 24 图 38：国内主要车用 PCB 企业 ROE（加权）情况 . 25 图 39：国内主要车用 PCB 企业总资产周转率情况 . 25 图 40：特斯拉历年交付量及产量 . 25 图 41： Model 3 季度交付量及产量 . 25 图 42：特斯拉 AP硬件配置情况 . 26 图 43：沪电股份近两年 PE-Band . 28 表 1： PCB 产品分类及应用 . 5 表 2：全球 PCB 产业分布特点 . 6 表 3：各类型的 PCB 在不同电子产品领域的使用程度 . 7 表 4：常见的汽车电子 PCB 介绍 . 10 表 5：汽车电子 PCB 市场空间预测 . 12 表 6：新能源汽车对 PCB 需求的影响测算 . 14 表 7：智能驾驶对 PCB 需求的影响测算 . 15 表 8：全球 PCB 厂商收入排名（ 2018 年） . 17 表 9： A 股上市 PCB 企业梳理 . 23 表 10： A 股上市 PCB 企业扩产计划 . 27 表 11： A 股主要 PCB 企业估值比较 . 28 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 1、 汽车 电子 是 PCB 市场 重要 需求之一 近年来，汽车产业的创新主要集中在汽车电子领域， 一方面 欧美在环保和安全 等相关 法规要求的提升推动了汽车电子的装配，另一方面，消费电子的兴起促使消费者对车载通讯和娱乐功能的需求增加，不断提高汽车电子的渗透率。此外，汽车新四化时代来临，尤其是电动化和智能化，进一步加强汽车电子 化 的趋势， 汽车电子 PCB 行业迎来量价齐升的发展机会。 1.1 电子产品之母 PCB 印制电路板（ Printed Circuit Board，简称 PCB），又称印刷电路板、印刷线路板 ，是采用电子印刷的方式，在绝缘隔热、不易弯曲的覆铜板表面上进行蚀刻处理，留下网状的细小线路，使各种电子零组件形成预定电路的连接，达到电子元器件间中继传输作用的电子部件。 PCB 是组装电子零件用的基板，是电子产品的关键互连件，也是电子元器件电气连接的提供者，绝大多数电子设备及产品均需配备，被称为“电子产品之母”。PCB 的制造品质，不但直接影响电子产品的可靠性，而且影响系统产品整体竞争力，其产业的发展水平可在一 定程度上反映一个国家或地区电子信息产业的发展速度与技术水准。 图 1： PCB产品示例 图 2： PCB产品示例 数据来源：财通证券研究所 数据来源：财通证券研究所 PCB 产品种类众多，一般分为刚性电路板、 挠性板和刚挠结合板 。在汽车电路板中，传统的单层 PCB、双层 PCB 和多层 PCB 应用较多，近年来 HDI 的广泛应用也成为汽车电子产品的首选。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 表 1： PCB产品分类 及应用 产品种类 特征描述 主要应用 刚性板 单面板 在绝缘基材上仅一面具有导电图形的印制电路板 普通家电、遥控器、传真机等 双面板 在绝缘基材的正反两面都形成导体图形的印制电路板，一般采用丝印法或感光法制成 计算机周边产品、家用电器等 多层板 普通多层板 内层由四层及以上导电图形与绝缘材料压制而成，外层为铜箔。层间导电图形通过导孔进行互连 消费电子、通信设备和汽车电子等领域 背板 用于连接或插接多块单板以形成独立系统的印制电路板 通信、服务 /存储、航空航天、超级计算机、医疗等重要场合 高速多层板 由多层导电图形和低介电损耗的高速材料压制而成的印制电路板 通信、服务 /存储等 金属基板 由金属基材、绝缘介质层和电路层三部分构成的复合印制线路板 通信无线基站、微波通信等 厚铜板 使用厚铜箔（铜厚在 3OZ 及以上）或成品任何一层铜厚为 3OZ 及以上的印制电路板 通信电源、医疗设备电源、工业电源、新能源汽车等 高频微波板 采用特殊的高频材料（如聚四氟乙烯等）进行加工制造而成的印制电路板 通信基站、微波传输、卫星通信、导航雷达等 HDI 孔径在 0.15mm 以下、孔环之环径在 0.25mm 以下、接点密度在 130 点 /平方英寸以上、布线密度在 117 英寸 /平方英寸以上的多层印制电路板 智能手机、平板电脑、数码相机、可穿戴设备等消费类电子产品，在通信设备、航空航天、 工控医疗等领域亦增长较快 挠性板 由柔性基材制成的印制电路板，基材由金属导体箔、胶黏剂和绝缘基膜三种材料组合而成，其优点是轻薄、可弯曲、可立体组装。 智能手机、平板电脑、可穿戴设备等移动智能终端 刚挠结合板 刚性板和挠性板的结合，既可以提供刚性板的支撑作用，又具有挠性板的弯曲特性，能够满足三维组装需求。 通信设备、计算机、工控医疗、航空航天、汽车电子、消费电子等领域 封装基板 即 IC 封装载板，直接用于搭载芯片，可为芯片提供电连接、保护、支撑、散热、组装等功效，以实现多引脚化，缩小封装产品体积、改善电性能及散热性、超高密度或多芯片模块化的目的。 半导体芯片封装 数据来源： 深南电路招股书， 财通证券研究所 PCB 产业主要分布于 欧美、日韩、 中国大陆、中国台湾 等 地区。 2000 年以前，美洲、欧洲和日本三大地区占据全球 PCB 生产 70%以上的产值，但近十年来， 由于劳动力、资源、政策、产业聚集等方面的优势，全球电子制造业产能向中国 大陆 、台湾和韩国等亚洲地区进行转移 ， 2006 年中国超越日本成为全球 PCB 行业最大的生产基地。 2018 年中国大陆 PCB 产值 326 亿美元，全球 PCB 产值 635 亿美元，我国市场份额占比 51.3%。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业专题报告 表 2： 全球 PCB产业分布特点 国家或地区 产业特点 中国 成长迅速，产值世界第一；产能集中在华东和华南 中国台湾 产能向大陆转移，朝高端产品发展； 4-6 层板产能过剩 日本 高端产品世界第一；大型企业内部 PCB 部门 韩国 产业链完整，配套能力强；急于进入中国市场 北美 缩减产能；保留航天、军事等高端 PCB 产品 欧洲 制造成本高，产能转移；环保规定严格 数据来源： 景旺电子招股书， 财通证券研究所 PCB 最主要的上游原材料 是覆铜板 ，下游应用广泛。从行业整体水平来看，原材料成本占 PCB 生产成本的一半以上，其中覆铜板为最主要的原材料，其他原材料还包括铜箔、铜球、半固化片、金盐、油墨、干膜及其他化工材料等。 PCB 下游应用广泛，因此需求的周期性波动较弱，下游行业主要包括计算机、通讯设备、工业控制、汽车电子、消费电子和航天航空等。 图 3： PCB上下游情况 数据来源： 景旺电子招股书， 财通证券研究所 1.2 来自汽车 的 PCB 需求 占比 逐年提升 汽车是 PCB 下游第 四 大应用， 2018 年全球 PCB 需求中 约 12%来自汽车。 据 Prismark统计， 2009 年车用 PCB 产品产值占整体 PCB 产值的 3.8%，至 2018 年占比显著提升到 12.0%，产值规模 约 76 亿美元。受益于下游汽车电子需求的快速增长，汽车电子 PCB 每年的增速均快于行业整体水平， 2018 年汽车电子 PCB 产值实现同比增速 8.4%，高于 PCB 行业 6%的增长。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 图 4： 汽车在 PCB下游需求中的占比 图 5： 2018年 PCB下游需求结构 数据来源： Prismark， 财通证券研究所 数据来源： Prismark， 财通证券研究所 汽车电子对于 PCB 的要求多元化，量大价低的产品与高可靠 /安全的需求并存。在仪表板、车用音响、行车计算机等应用环境大量采用硬板；在引擎室中，由于高温环境和 LED 灯源的散热要求，散热基板占有的比例较高；在高频传输与无线雷达侦测上，应用低温共烧陶瓷（ LTCC）较多。 表 3： 各类型的 PCB在不同电子产品领域的使用程度 产品类型 单 /双面 4层 6层 8-16层 18层以上 HDI 计算机及周边 个人 电脑 - 服务器 /存储器 其他办公设备 - - 通信 手机 - 基础通信设备 其他通信设备 - 消费电子 - 汽车电子 - - 工业 /医疗 军事 /航空航天 数据来源： 世运电路招股书， prismark， 财通证券研究所 1.3 汽车 供应链门槛高 、稳定性强 ，强化配套企业先发优势 汽车的可靠性、安全性要求更高， 因此进入汽车供应链的 门槛更高 。由于汽车的特殊工作环境、安全性和大电流等要求特点，其对 PCB 的可靠性、环境适应性等要求非常严苛。供应商如果想要进入汽车供应链，必须要经过一系列的验证测试，如 ISO/TS 16949 认证，认证周期一般需要 1-2 年。 3.8% 5.3% 5.5% 5.8% 5.8% 5.9% 8.5% 9.1% 11.9% 12.2% 0%3%6%9%12%15%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018通讯 , 30% 计算机及周边 , 20% 消费电子 , 13% 汽车 , 12% 其他 , 25% 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 图 6： 汽车零部件供应商认证过程 数据来源：财通证券研究所 汽车供应链稳定性强，龙头配套企业具备先发优势。由于车用 PCB 准入门槛高，汽车厂商一般不会随意更换通过认证的供货商。因此，一旦厂商能够顺利打入国际大厂的供应链，不仅带给公司长期稳定的订单，高门槛的产业特性为公司强化先发优势。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业专题报告 2、 电动化 +智能化双驱动 ，汽车电子 PCB 再加速 2.1 汽车电子 化趋势明显 随着消费者对于汽车功能性和安全性要求日益提高，汽车电子占整车成本的比例不断提升。 2000 年以前，汽车电子在整车中的成本占比不足 20%，随着消费者和车企对汽车娱乐功能和安全需求的提升，汽车电子的渗透率不断提高，预计 2020年汽车电子占整车成本的比重提升至 34%左右， 2030 年将接近 50%。另一方面，汽车电动化和智能化时代的到来，汽车电子的成本占比进一步提高。据统计，紧凑型车型中汽车电子在整车成本的比重约 15%，中高端车型的电子成本占比约28%。 图 7： 汽车电子 占整车的成本不断提升 图 8： 汽车电子 在各类车型中的成本比重 数据来源： 盖世汽车网， 财通证券研究所 数据来源： 盖世汽车网， 财通证券研究所 据 Prismark 测算，汽车行业电子产品的产值 2018 年将达到 2080 亿美元， 2018-2022年汽车电子产品产值的年复合增长率达 5.1%。 图 9： 汽车行业电子产品产值 数据来源： prismark， 财通证券研究所 0.9% 3.2% 3.6% 10.0% 15.2% 19.1% 29.6% 34.3% 49.6% 0%20%40%60%1950 1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020E 2030E15% 28% 47% 65% 0%20%40%60%80%紧凑型 中高端车型 混合动力车型 纯电动车型 01002003002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2022E十亿美元 CAGR=5.1% 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业专题报告 汽车电子种类众多，按应用领域可分为汽车电子控制系统（发动机电子、底盘电子、驾驶辅助系统、车身电子）和车载电子电器（安全舒适、娱乐系统）等；按用途可分为传感器、控制器、执行器三类。 图 10： 汽车电子分类及其应用 数据来源： 盖世汽车网， 财通证券研究所 PCB 作为一切电子元器件的支撑， 广泛应用在汽车电子中。 根据 Prismark 统计，汽车电子领域的 PCB 需求主要以低层板、 HDI 板和挠性板为主，其中， HDI 板和挠性板占比达 33.3%。 表 4： 常见的汽车电子 PCB介绍 汽车电子 PCB种类 特点 柔性 PCB 由柔性塑料制成基板，如 PEEK、聚酰胺或透明聚酯薄膜组成，这些板可以扭曲或弯曲，一般应用在汽车弯道或拐角处 刚性 PCB 刚性板 FR4制成，通常用于显示屏和反向凸轮屏幕 刚性柔性 PCB 是刚性和柔性电路板的组合，一般应用在照明系统 HDI PCB 具有更高的单位面积线密度，更细的线条和空间以及更高的焊盘连接密度。 HDI板可以容纳更多组件，并在小型化中发挥重要作用，一般广泛应有于娱乐系统。 LED PCB 由于需要散热， LED板由铝基板制成，应用在汽车指示灯、前大灯和刹车灯中较多。 数据来源：财通证券研究所