运营商行业专题报告：上半年数据验证运营商机会.pdf

research.stocke 1/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 行业研究类 模 板 专题 通信运营 报告日期： 2020年 8 月 21日 上半年数据 验证 运营商机会 运营商 行业 专题 报告 行业研究通信运营 ： 分析师：张建民 执业证书编号： S1230518060001 ： 联系人：汪洁（ S1230519120002） 高宇洋 （ S1230520080002） ： Email： zhangjianming1stocke table_invest 行业 评级 通信运营 看好 Table_relate 相关报告 1新竞合关系下的运营商机会 -运营商行业专题报告 2020.08.11 2新业务 +深改革驱动运营商持续增长2020.05.24 3电信运营行业收入拐点或已形成 -2020Q1 通信业经济运行情况点评2020.04.22 4 5G 消息：运营商消息服务的跃变 5G应用深度系列报告一 2020.04.09 5 6 月联通 4G 用户渗透率快速追赶移动和电信 2019.07.23 table_research 报告撰写人： 张建民 联系 人： 汪洁，高宇洋 报告导读 2020H1 数据进一步 确认 行业 拐点， 下半年 5G 用户数和行业应用发展将 提速 ，看好运营商板块， 持续 推荐中国联通 。 投资要点 数据确认电信行业 拐点 电信业务收入 上半年 累计 增长 3.2%，自去年 9 月持续加速回升。移动、联通、电信 2020H1 主营业务收入增速分别为 1.9%、 4.0%、 2.5%。 归母净利润， 联通同比增 10.9%；电信三个季度下跌后恢复正增长，上半年同比增 0.3%；中国移动同比微跌，跌幅大幅 收敛 。 移动 /创新 /家宽 业务均向好 1） 移动业务： 联通 ARPU 由 40.0 元提升至 41.8 元 ， 电信由 44.2 元提升至 44.4元 ； 电信移动业务收入同比增 长 2.5%， 率先止跌。 2） 创新业务：行业 上半年固定增值业务收入同比 增速 23.5%，电信业务收入占比 13%，成为运营商业绩增长的强劲动力，移动、联通、电信创新业务同比增速 40%/36%/5%，主营业务收入占比 7%/16%/23%。 其中电信、联通、移动是国内 IDC前三甲，上半年实现了 12%/22%/61%的增长，且更加聚焦于核心城市。 3） 家宽 业务：三大运营商收入、 ARPU 均实现正增长，趋势持续向好 。 5G 和共建共享推进顺利 共建共享有效推进， 中国联通和中国电信双方累计共节省投资成本超过 400亿元 。 后续三家运营商有望进一步在农村地区 5G建设共建共享 ，进一步节减运营商 capex 和 opex。 费用结构优化，净利率持平 三大运营商 折旧及摊销费用总体保持稳定，销售费用下降明显，网络运营及支撑成本 在 可控范围内 有所增加，加大人工成本提升运营效率 。 虽在 5G 规模 建网 和 疫情影响 阶段 ， 移动、联通、电信净利率 仍做到 基本持平 。 投资建议 工信部 和运营商数据均 基本 明确行业拐点 已经 形成，下半年 5G用户数和行业应用发展将提速，进一步带动移动业务和创新业务发展，看好运营商板块。 推荐中国联通，中国联通业绩增速持续领跑行业，创新业务业绩弹性更大，共建共享、深入改革也将持续降本增效 。 风险提示 提速降费政策力度超出预期的风险；共建共享合作方案的具体实施难度超出预期的风险； 运营商 5G业务开展不及预期的风险等 。 证券研究报告 table_page 通信运营行业专题 research.stocke 2/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 电信业务拐点再次明确 . 3 2. 移动业务： ARPU 超预期好转 . 3 3. 创新业务：成为强劲增长动力 . 4 4. 家宽业务：收入 ARPU 均增长 . 6 5. 资本开支：建设提速共建共享 . 7 6. 成本费用：运营改善结构优化 . 8 7. 投资建议 . 9 8. 风险提示 . 10 图表目录 图 1：电信业务收入累计同比增速 . 3 图 2：三大运营移动业务 ARPU情况 . 4 图 3：中国移动 DICT 业务情况 . 5 图 4：中国联通产业互联网业务情况 . 5 图 5：中国电信 Industrial Digitalization 业务情况 . 5 图 6：中国联通 IDC业务情况 . 6 图 7：中国电信 IDC业务情况 . 6 图 8：三大运营商固网宽带业务 ARPU情况 . 7 图 9： 2020年 6 月底中国联通、中国电信共建共享情况 . 8 图 10：三 大运营商净利率情况 . 8 表 1：三大运营商 2020H1关键指标 . 3 表 2：三大运营商 2020H1移动业务关键指标 . 4 表 3：三大运营商 2020年上半年固网用户数情况 . 6 表 4：三大运营商资本开支 . 7 表 5：中国移动 2020年上半年 成本费用关键指标 . 9 表 6：中国联通 2020年上半年成本费用关键指标 . 9 表 7：中国电信 2020年上半年成本费用关键指标 . 9 表 8：三大运营商估值情况 . 10 表 9：三大运营商盈利预测情况 . 10 table_page 通信运营行业专题 research.stocke 3/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 电信业务拐点再次明确 工信部数据，上半年电信业务收入累计完成 6927 亿元，同比增长 3.2%，自 2019 年9 月开始持续加速回升。 三大运营商来看，上半年中国移动、中国联通、中国电信主营业务收入分别为 3582.30亿元、 1383.35 亿元、 1871.10 亿元，收入增速分别为 1.9%、 4.0%、 2.5%，均实现了正增长。净利润来看，中国联通持续保持较高的增速，上半年归母净利润同比增长 10.9%，中国电信净利润三个季度下跌后恢复正增长，上半年同比增速 0.3%，中国移动同比微跌，但跌幅较前期也大幅改善。 行业 数据和运营商财报数据 基本 确立电信行业 收入 拐点已经 出现 ，下半年 5G相关业务逐步落地 有望 继续带动电信业务的持续回暖 。 图 1： 电信 业务收入累计同比 增速 资料来源： 工信部， 浙商证券研究所 表 1： 三大运营商 2020H1 关键指标 中国移动 （ H股） 中国联通 （ H股） 中国联通 （ A股） 中国电信 （ H股） 经营收入（亿元） 3898.63 1503.97 1503.97 1938.03 yoy 0.1% 3.8% 3.8% 1.7% 主营业务收入（亿元） 3582.30 1383.35 1383.35 1871.10 yoy 1.9% 4.0% 4.0% 2.5% Ebitda（亿元） 1457.10 494.5 493.50 631.54 yoy -3.6% -0.1% -0.6% -0.2% 归母 净利润（亿元） 557.65 75.69 33.44 139.49 yoy -0.5% 10.1% 10.9% 0.3% 自由现金流（亿元） 590.34 220 229 94.95 净利率 14.3% 5.05% 5.04% 7.26% 资料来源： 三大运营商 ， 浙商证券研究所 2. 移动业务： ARPU 超预期 好转 移动业务收入 电信 率先 止 跌。 table_page 通信运营行业专题 research.stocke 4/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 上半年中国移动、中国联通、中国电信移动业务收入分别为 2842.98 亿元、 765.16亿元、 904.62 亿元，同比增速分别为 -1.6%、 -2.8%、 2.5%。中国电信得益于用户数增长和ARPU值回升，率先走出移动业务收入下跌的困局。 表 2： 三大运营商 2020H1 移动业务关键指标 中国移动 中国联通 中国电信 移动业务收入（亿元） 2842.98 765.16 904.62 Yoy -1.6% -2.8% 2.5% 移动用户总数（亿户） 9.47 3.10 3.43 移动用户新增（万户） 1169 -1483 790 4G用户总数（亿户） 7.60 2.61 - 4G用户新增（万户） 2594 2180 - 5G用户总数（ 万 户） 7020 - 3784 移动用户 ARPU（元） 50.3 40.9 44.4 移动用户 DOU（ GB） 8.6 9.4 14.1（ 5G） 资料来源： 三大运营商 ， 浙商证券研究所 移动业务 ARPU电信、联通 回升。 中国移动 2020 年上半年移动用户 ARPU 50.3 元，同比下降 3.7%，降幅缩窄，与去年全年的 ARPU 49.1 元相比已经有所提升。中国联通前期移动业务的调整初显成效 ， 二季度单季移动用户 ARPU 由一季度的 40.0 元提升至 41.8 元。中国电信上半年移动业务ARPU为 44.4 元，环比去年下半年的 44.2 元，提升 0.5%。 5G ARPU方面：中国移动表示，上半年 5G用户 ARPU转迁后较转迁前 ARPU 提升5.9%；中国电信表示，上半年 5G 用户的 ARPU 达到了 80.6 元；中国联通表示，当前来看 5G ARPU 较 4G提升约 10%。 图 2： 三大运营 移动业务 ARPU 情况 资料来源： 三大运营商， 浙商证券研究所 下半年随着 5G网络的建设加快、 5G终端的普及、创新应用的推出，预计 5G用户将于下半年快速发展，带来 ARPU和移动主营业务的持续提升 。 3. 创新业务：成为强劲增长动力 创新业务已经成为三大运营商强劲的增长动力。 工信部数据， 上半年 电信行业 完成固定增值业务收入 903亿元，同比增长 23.5%，增速较一季度提高 4.6pct，在电信业务收入中占比为 13%，占比 相 较去年同期提升 1.7pct，table_page 通信运营行业专题 research.stocke 5/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 拉动电信业务收入增长 2.6pct， 2019 年上半年拉动电信业务收入增长 2.39pct，固定增长业务对电信业务收入增长拉动作用明显，已成为新的中坚力量。 中国移动、中国联通 、中国电信上半年同比增速 40% 、 36% 、 5% 。 中国移动上半年政企市场收入 552.04 亿元，同比增长 18.4%，其中 DICT 业务 （ IDC、ICT、移动云、大数据及其他政企应用及信息服务） 收入为 209.03 亿元，同比增长 55.3%，物联网业务收入 50.05亿元，同比下降 3.0%。 DICT业务中，移动云、 IDC同比增速 556.4%、61.4%最为强劲。 我们将 DICT 业务与物联网业务统分到创新业务，则上半年中国移动创新业务收入达到 259.08 亿，同比增速 40%，主营业务占比 7.2%。 中国联通上半年产业互联网收入 226.73 亿元，同比增长 35.6%， 产业互联网业务收入占主营收入比例从 2019 年上半年的 12.6%提升至 2020 年上半年的 16.4%， 其中 云计算、大数据、物联网 业务同比 增速 81.6%、 67.4%、 54.8%尤为迅猛 。 中国电信上半年 Industrial Digitalization 收入 429.11 亿元，同比增长 5.1%，占主营业务收入比重 22.9%，其中企业云 业务同比增速 30.4%。 图 3： 中国 移动 DICT 业务情况 资料来源： 中国移动， 浙商证券研究所 图 4： 中国联通产业互联网业务情况 资料来源： 中国联通， 浙商证券研究所 图 5： 中国 电信 Industrial Digitalization 业务情况 资料来源： 中国电信， 浙商证券研究所 国内 IDC前三甲 ，更加聚焦一线城市 。 table_page 通信运营行业专题 research.stocke 6/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 根据中国信通院数据， 2019年我国 IDC 企业竞争格局中，中国电信、中国联通、中国移动的市场份额占比位列前三，分别为 30.6%、 19.1%和 12.6%，三大运营商基于云网协同的发展策略， IDC仍然是重要的投入方向。 中国移动提到优化形成“ 3 (热点区域中心 )+3 (跨省中心 )+X (省级中心 +业务节点 )”数据中心布局 ， 2020年上半年 IDC业务收入 92.89 亿元，同比增加 61.4%。 中国联通 2020 年公司计划用于 IDC 的 CAPEX 达到 20 亿元，将聚焦高需求高价值领域， 2020年新增机架数一线城市占比超 1/2，截至 2019年底公司拥有机架数 23.4万个，一线城市占比 36%，计划 2020 年新增 4.3 万个达到 27.7 万个，一线城市占比达到 39%。2020年上半年公司 IDC收入 100.7 亿元，同比增长 22.2%， IDC平均使用率超过 60%。 中国电信公司拥有 600个 IDC机房， 38万个 IDC 机柜，四个发达城市机柜占比达到80%，超大型 /大型数据中心占比达到 60%，机柜上架率达到 70%。 2020年上半年公司公司 IDC收入 145.4 亿元，同比增加 11.9%。 图 6：中国联通 IDC 业务情况 图 7：中国电信 IDC 业务情况 资料来源：中国联通，浙商证券研究所 资料来源：中国电信，浙商证券研究所 4. 家宽业务：收入 ARPU 均增长 上半年三大运营商固网宽带接入收入均出现正增长，中国移动、中国联通、中国电信分别为 363.68 亿元、 218.74 亿元、 353.14 亿元，同比增长分别为 10.6%、 5.9%、 0.5%。上半年中国移动、中国联通、中国电信固网接入用户分别新增 2223万户、 247万户、 101万户。 固网宽带 ARPU 值均提升，中国移动家庭宽带综合 ARPU 从 2019 年上半年的 35.0元提升至 35.4 元，中国联通从 2019 年上半年的 41.8 提升至 43 元，中国电信从 2019 年上半年的 36.6 元提升至 38.3 元。 表 3：三大运营商 2020 年上半年固网用户数情况 中国移动 中国联通 中国电信 固网宽带接入 收入（亿元） 363.68 218.74 353.14 yoy 10.6% 5.9% 0.5% 固网用户总数（亿户） 1.97 0.86 1.54 固网用户新增（万户） 2223 246.5 101 资料来源： 三大运营商， 浙商证券研究所 table_page 通信运营行业专题 research.stocke 7/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 8： 三大运营商固网宽带业务 ARPU 情况 资料来源： 三大运营商， 浙商证券研究所 随着 F5G 建设的推进和超高清等大带宽应用的逐步渗透，预计未来固网业务综合ARPU仍有提升空间。 5. 资本开支：建设提速共建共享 2020 年上半年三大运营商合计完成资本开支 1699 亿元，占全年计划 3348 亿元的50.7%，其中合计完成 5G资本开支 880亿元，占全年计划 1803亿元的 48.8%，中国移动完成 18.8 万个 5G 基站建设，中国联通和中国电信合计新建 5G 基站 15 万个，三大运营商将在三季度末提前完成全年目标（中国移动新建 30 万个 5G 基站，中国联通和中国电信合计新建 25万个 5G基站）。 表 4： 三大运营商资本开支 中国移动 中国联通 中国电信 合计 2019年资本开支，亿元 1659 564 776 2999 2019年 5G资本开支，亿元 240 79 93 412 2020年计划资本开支，亿元 1798 700 850 3348 2020年上半年完成资本开支，亿元 1010 258 431 1699 2020年计划 5G资本开支，亿元 1050 350 453 1803 2020年上半年完成 5G资本开支，亿元 552 126 202 880 2020年上半年新建 5G基站数，万个 18.8 15 33.8 2020年 5G计划建设基站数，万个 30 25（中国电信公告建设 14万站） 55 5G用户数 7020万（ 2020.6） - 4927万（ 2020.7） - 资料来源： 三大运营商 ，浙商证券研究所 中国联通数据 ，中国联通和中国电信双方累计共节省投资成本超过 400 亿元，双方均可节省客观的铁塔使用费、网络维护费用和电费等运维成本。公司将拓展与中国电信的共建共享共维。 此外， 2020年上半年业绩解读会上，王晓初总表示 正在谋求农村地区 5G建设三家 运营商 共建 共享 。 中国移动 与中国广电 此前 签订 5G共建共享合作框架协议， 预计在 700Mhz 频段建设中也将实现有效降本合作共赢。 table_page 通信运营行业专题 research.stocke 8/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 9： 2020 年 6 月底中国联通、中国电信共建共享情况 资料来源： 中国 联通 ， 浙商证券 研究所 6. 成本费用：运营改善结构优化 中国移动、中国联通、中国电信 2020年上半年净 利润率 分别为 14.3%、 7.3%、 5.0%，中国联通较去年同期提升 0.3pct，中国电信和中国移动较去年同期基本持平。 图 10： 三大运营商净利率情况 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 对运营商而言，折旧及摊销费用、网络运营及支撑成本、销售费用、人工成本等是主要的费用构成。通过改善内部管理降本增效，三大运营商的费用结构得到优化： 1）近年来运营商强调资本开支精准投放，折旧及摊销费用总体控制良好，中国移动、中国联通、中国电信 2020年上半年折旧及摊销费用同比分别 -5.3%、 -1.7%、 +1.9%，在 5G大规模建网时期，目前来看仍保持较稳定的情况。 2）销售费用下降明显，随着用户渗透饱和、流量红利消退等，三大运营商逐步回归理性，结束价格战，改变经营策略，共同维护行业生态，中国移动、中国联通、中 国电信2020年上半年销售费用同比分别下降 8.7%、 14.8%、 13.6%。 3）由于 5G基站数的增加、 5G基站功耗的提升等，运营商网络运营及支撑成本有压力，中国移动、中国联通、中国电信 2020 年上半年网络运营及支撑成本分别同比增加10.9%、 6.8%、 13.6%，目前运营商正在探索共建共享、行业合作等多种方式努力降本。 table_page 通信运营行业专题 research.stocke 9/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4）为了提升市场化运营效率以及员工的积极性，三大运营商加大了人工成本的投入，中国移动、中国联通、中国电信 2020年上半年人工成本分别同比增加 8.8%、 9.2%、 6.6%。 表 5：中国 移动 2020 年上半年成本 费用关键指标 2020H1费用 亿元 同比 增速 2020H1 费用率 2019H1 费用率 网络运营及支撑成本 1,087.73 10.9% 27.9% 25.2% 折旧及摊销 865.92 -5.3% 22.2% 23.5% 雇员薪酬及相关成本 490.56 8.8% 12.6% 11.6% 销售费用 313.5 -8.7% 8.0% 8.8% 销售产品成本 314.42 -20.6% 8.1% 10.2% 其他营运支出 235.32 11.2% 6.0% 5.4% 资料来源： 中国移动， 浙商证券研究所 表 6：中国联通 2020 年上半年成本 费用关键指标 2020H1费用 亿元 同比 增速 2020H1 费用率 2019H1 费用率 2020Q1 费用率 网间结算成本 50.94 -11.9% 3.39% 3.99% 3.1% 折旧及摊销 413.17 -1.7% 27.47% 29% 27.4% 网络、营运及支撑成本 222.20 6.8% 14.77% 14.35% 14.8% 人工成本 275.03 9.2% 18.28% 17.38% 18.1% 销售通信产品成本 116.03 -6.4% 7.71% 8.55% 7.2% 销售费用 148.79 -14.8% 9.89% 12.04% 10.4% 其他经营及管理费用 148.27 36.0% 9.86% 7.52% 14.5% 财务费用 1.01 -78.4% 0.07% 0.32% 0.6% 资料来源： 中国联通， 浙商证券研究所 表 7：中国 电信 2020 年上半年成本 费用关键指标 2020H1费用 亿元 同比 增速 2020H1 费用率 2019H1 费用率 Depreciation & Amortization 441.76 1.90% 22.8% 22.8% Network Operations & Support 576.98 13.60% 29.8% 26.7% Personnel 355.12 6.60% 18.3% 17.5% SG&A 259.97 -11.00% 13.4% 15.3% 其中： Selling Expense 216.22 -13.60% 11.2% 12.9% 资料来源： 中国电信， 浙商证券研究所 7. 投资建议 电信行业数据和运营商的财报数据均 基本确立 行业拐点 已经 形成，下半年 5G用户数和行业应用发展将提速，进一步带动移动业务和产业互联网业务发展，看好运营商板块。 推荐中国联通，中国联通 业绩 增速持续领跑行业，持续看好未来业绩增长： 1）公司前期经营战略调整初显成效， 5G用户发展下半年有望实现较大突破带动移动业务持续回升 ； 2） 联通创新业务发展最积极，与混改合作 方互相赋能，有望获得更高业绩弹性 ； 3）table_page 通信运营行业专题 research.stocke 10/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司通过共建共享、深入改革也将持续降本增效 ，并且共建共享力度有望进一步加大实现更好的建网效益 。 表 8： 三大运营商估值情况 股票代码 公司 简称 PE（ TTM） PB（ MRQ） PS（ TTM） 企业价值 /EBITDA 600050.SH 中国联通 31.02 1.13 0.57 1.73 0941.HK 中国移动 10.13 0.96 1.44 2.44 0728.HK 中国电信 9.75 0.56 0.53 2.19 0762.HK 中国联通 14.44 0.54 0.58 1.65 资料来源： Wind，浙商证券研究所 表 9： 三大运营商盈利预测 情况 股票代码 公司简称 EPS PE 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 600050.SH 中国联通 0.21 0.28 0.35 25.3 19.0 15.2 0941.HK 中国移动 5.21 5.43 5.74 9.9 9.5 9.0 0728.HK 中国电信 0.26 0.28 0.29 9.3 8.8 8.3 0762.HK 中国联通 0.42 0.47 0.53 13.4 11.8 10.5 资料来源 ：中国联通（ 600050.SH）预测数据来自浙商证券研究所，其他来自 Wind 一致预期 8. 风险提示 提速降费的政策力度超出预期的风险；共建共享合作方案的具体实施难度超出预期的风险；运营商 5G业务开展不及预期的风险等。