计算机行业2021年度策略报告：起航，迎接计算机长牛.pdf

华西计算机团队2020年 11月 6日2021年度策略报告起航，迎接计算机长牛请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明仅供机构投资者使用证券研究报告 |公司深度研究报告分析师 ： 刘泽晶SAC NO： S1120520020002邮箱 ： liuzj1hx168联系人：刘忠腾邮箱： liuzthx168 Tel： 13911090484联系人： 孔文彬邮箱 ： kongwbhx168Tel： 13501696124联系人： 吴祖鹏邮箱 ： wuzphx168Tel： 18565881949公司推荐主要逻辑21年我们认为要认清行业和个股业绩与估值变与不变的方向， 景气度 和 格局 是影响行业和个股股价的最重要两个因素。 21年计算机行业胜负手：景气度我们判断 21年细分行业和个股的景气度边际变化是关键，景气度边际向上的细分行业和个股将有超额收益。 19-20年计算机行业上涨的主要推动力是估值的提升，背后核心是流动性扩张。当流动性推动估值提升边际钝化时，景气度（业绩、订单等）便成了股价的胜负手。 只有 21年景气度边际向上的行业和个股，估值才能持续提升。我们认为景气度边际向上有两个维度： 1、景气度过去及未来 2-3年持续走高； 2、 20年景气度受疫情下滑， 21年改善幅度可能超预期。 赛道重要还是格局重要？21年，我们认为格局能够显著优化（集中化）的细分行业估值有提升空间。相较于 19-20年在估值提升过程中，好赛道的公司涨幅相对大不同，21年我们认为在行业目前整体估值处于中等偏上的位置时，整体估值提升空间有限，而是细分行业或者优质个股的结构性估值提升。变与不变：不变的是继续优选“专注型龙头”，变的是细分行业景气度大幅改善中寻找新机会。在行业格局持续优化的情况下，我们认为 21年有四条大赛道值得重点关注： 1、景气度持续走高： SaaS、金融科技 ； 2、景气度改善最大： 网络安全、智能汽车（驾驶）。 催化剂 ： 21年若流动性超预期放松，行业将迎来牛市！ 投资建议 ：基于我们对 21年行业的整体判断，重点推荐： “ 3千亿级专注型龙头” ： 用友网络、恒生电子、金山办公 （中小盘联合覆盖）、 深信服 ； “千亿级细分龙头” ： 同花顺、宇信科技、长亮科技、中科创达 ； “拐点细分龙头” ： 美亚柏科、福昕软件、能科股份 （电新组联合覆盖）、 朗新科技（通信组联合覆盖）、 卫宁健康 。 风险提示 ： 1）政策推进不及预期； 2）在手订单推进不及预期； 3）新冠疫情发展超出预期等。1前言2资料来源：华西证券研究所从过去计算机行业 4次显著的上涨行情来看，“业绩”和“估值”分别扮演了不同的角色：06-07年，业绩提速 +流动性改善；09-10年，流动性催化；13-15年，业绩提速 +流动性边际改善；19-20年，流动性催化。我们看到行业的业绩显著提速时，一般都不是小行情，比如 06-07以及 13-15年的两波大行情。如果只是流动充裕导致的估值提升行情，一般来说时间和幅度会相对小。从 19年开始的流动性边际宽松导致的计算机上涨已经持续了一年半以上，目前行业的整体估值也到了均值偏上的位置。一些龙头个股估值也接近或超过 15年的高点。因此，我们认为由流动性推动的这波上涨需要动力切换， 21年行业景气度和业绩便成了行情的关键影响因素 。我们研究过去 5-6年，市值超过 14-15年均值排名靠前的个股，以及市值低于 14-15年均值排名靠前的个股，发现驱动股价上涨的核心动力还是在于公司的持续成长能力，其主要体现在：产品化能力、研发能力、商业模式、专注力等核心竞争力上。 我们认为公司的专注力被市场一直低估 。同时，市场之前一直关注的赛道，细分龙头等因素，短周期看，流动性会推动好赛道的公司整体估值上行，但从长时间周期来看，只有专注且执行力强的龙头公司才最终成为真正的龙头公司。20年由于疫情影响，行业整体业绩调整幅度相对较大，但不同细分行业景气度和业绩分化更加显著。我们认为 21年行业整体的景气度将迎来大幅改善和反转，我们建议配置景气度持续高涨的细分板块： 1） SaaS， 2）金融科技 ；以及景气度大幅改善和上升的细分板块： 3）网安、 4）智能驾驶 。并从中选取专注力强的龙头公司和潜力龙头。其他细分板块如， 信创、医疗 IT等建议抓业绩反转的阶段性机会。目录301 流动性边际收缩预期下，景气度将是 2021年胜负手02赛道重要还是格局重要？成长性与估值的平衡03计算机板块历史复盘：流动性与政策面04计算机上市公司对比：科创板 VS 主板 VS 创业板05 投资建议及盈利预测06 风险提示014流动性边际收缩预期下，景气度将是 2021年胜负手2040 2317 2620 30003349 38094937 55926603 730249700%10%20%30%40%02000400060008000营业收入（亿元） 同比增速1.1 景气度判断：政策推动景气度持续向好，赛道分化明显 中美博弈大背景下，计算机各赛道将迎来产业升级新机遇。 云计算、高端工业软件、 信创（操作系统、数据库）、金融科技、医疗 IT、智能驾驶、 5G应用、网络安全等诸多领域都存在产业全面升级、加速追赶的需要。 政策与需求共振缔造计算机黄金十年，“十四五”进一步引领行业景气上行。 2020年 10月 26日 -29日，党的十九届五中全会召开，审议中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标的建议。 2010-2019年行业营业收入 CAGR高达 15.2%，2019年营业收入已经高达 7302亿元。 展望“十四五”： 2020年 7月政治局会议定调双循环，双循环格局将是未来 5-10年发展的战略纲领。随着地缘政治日趋复杂化， 判断“十四五”期间新一代信息技术将在双循环大战略中被赋予更重要的发展定位，计算机相关赛道景气度有望全面上扬。 2020年疫情拖累 G/B端客户预算，但边际回暖趋势已经明确， 2021年基本面向好趋势明确。 近期 A股上市公司 2020Q3业绩披露完毕，前三季度行业营收为 4970亿元，同比仅增长 3.1%；归母净利润为 197亿元，同比下滑 23.3%。业绩整体下滑的主要原因来自三方面： 1）疫情全面防控影响项目实施进度； 2）行业下游 G端 /B端客户 IT投入预算边际收紧； 3）会计准则变更拖累收入确认。 我们认为，随着后疫情时代行业全面复工复产，部分龙头业绩已经率先回暖，判断 Q4行业基本面边际改善趋势明确。 产业发展趋势不变而下游订单需求存在递延效应， 2021年有望迎来业绩大年。5资料来源： Wind、华西证券研究所2010-2020Q3计算机行业营业收入情况 2010-2020Q3计算机行业净利润情况123.5147.2155.2183.2225.4267.7347.9385.5202.0151.6196.6-60%-40%-20%0%20%40%0.0100.0200.0300.0400.0500.0归母净利润（亿元） 同比增速1.1 景气度判断：政策推动景气度持续向好，赛道分化明显 结合过去计算机黄金十年发展情况，以及 2020Q3的基本面现状，我们认为行业六大赛道值得重点关注： 云计算（ SaaS为主）、金融科技、智能驾驶、信创、医疗 IT、网络安全。 一看景气持续攀升逻辑，关注云计算、金融科技、智能驾驶。 长周期来看， 2010-2019年间云计算、金融科技、智能驾驶三类公司的营收CAGR均超过 20%，净利润增速也在 10%以上，行业景气度毋庸置疑。 短周期来看， 2020年以来，云计算下游需求依旧高昂，产业发展大势不改，而金融科技、智能驾驶依靠持续的政策催化也维持高增长。 即使在疫情影响下， 2020Q1-Q3云计算、金融科技、智能驾驶的营收增速也分别保持在 14%、 12%和 11%、其中金融科技和智能驾驶的利润增速更是达到 33%和 21%。 二看基本面反转逻辑，关注信创、医疗 IT、网络安全。 长周期来看， 2010-2019年间 信创和医疗 IT类公司的增长相对平稳，而网络安全的期间营收 CAGR/利润 CAGR分别为 21%/29%，业绩能力极强，同样雁阵高景气。 短周期来看， 2020Q1-Q3信创、医疗 IT、网络安全赛道业绩下滑明显，原因在于其销售以政府、大央企、国企客户为主，疫情导致 G端预算经费不足，大幅削减 IT支出。 叠加 G/B端收入、利润兑现的季节性特征鲜明，基数效应导致三个赛道业绩增速同比下降较为明显， 2020Q1-Q3营收增速分别下滑 1%、 2%、 10%，利润端分别下滑33%、 35%、 72%。尽管年内预算存在挤占，但各领域的 IT需求均为刚性，递延需求有望在 2021年集中释放。6资料来源： Wind、华西证券研究所2020Q1-Q3计算各细分赛道业绩增速 2010-2019计算机各细分赛道业绩 CAGR14% 12% 11%-1% -2% -10%-5%33% 21%-33% -35%-72%-80%-60%-40%-20%0%20%40%云计算 金融科技 智能驾驶 信创 医疗 IT 网络安全2020Q1-Q3营收增速 2020Q1-Q3营净利润增速24% 24%28%5%14%21%21%12%19% 16%4%29%0%10%20%30%40%云计算 金融科技 智能驾驶 信创 医疗 IT 网络安全2010-2019营收 CAGR 2010-2019净利润 CAGR1.1 景气度判断：政策推动景气度持续向好，赛道分化明显 海外计算机巨头发展验证赛道需求，景气上扬趋势仍将延续。 1）云计算： Salesforce市值超越 Oracle，印证 SaaS模式有效性。 2020年 7月 12日，美国云计算 SaaS巨头 Salesforce市值（ 1792亿美元）正式超越 Oracle（ 1761亿美元），印证了 SaaS模式有效性。作为全球最大的 SaaS公司， Salesforce深耕客户关系管理（ CRM）系统。 2010-2019年间， Salesforce营收 CAGR高达 29.6%，实现持续高增长，同时客单价提升 8.8倍，在此期间公司连续实现爆发式增长。我们认为， Salesforce超高速的营收增长是市值飞速提升的第一驱动因素，而对标美国 SaaS企业的成功，我们持续看好国内 SaaS市场的巨大潜力。7资料来源： Wind、华西证券研究所美国云计算 SaaS巨头 Salesforce营收持续走高16.57 22.67 30.50 40.71 53.74 66.67 83.92 104.80 132.82 170.98 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019营业收入 (亿美元） 同比 (%)1.1 景气度判断：政策推动景气度持续向好，赛道分化明显 聚焦国内，云计算是我国数字经济五大支柱（即 5G、大数据、人工智能、云计算、物联网）之一，也是国家“新基建”的技术支撑和基础设施，未来规模将持续扩张。 无论是企业上云，工业互联网，人工智能，还是系统信息安全等，未来的发展都需要建立在更为便利的技术支撑和基础设施上面。根据中国信息通信研究院数据显示， 2019年我国公有云市场规模有望达到 668亿元，相比 2018年增长 42%，预计 2020-2022年仍将处于高增长阶段，到 2022年市场规模将达到 1731亿元；私有云市场规模达 644亿元，较 2017年增长 23%，预计未来几年将保持稳定增长，到 2022年市场规模将达到 1172亿元。8资料来源：中国信息通讯研究院、华西证券研究所中国公有云市场规模及增速预测 中国私有云市场规模及增速预测170 265 437 668 950 1,298 1,731 0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001000120014001600180020002016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E市场规模 (亿元 ) 增长率345 427 525 644 788 962 1,172 21%21%22%22%23%23%24%24%02004006008001000120014002016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E市场规模 (亿元 ) 增长率ERP, 44%CRM, 17%办公套件 , 16%供应链管理 , 7%内容服务 , 6%其他应用软件 , 6%通信协作服务 , 2%商务智能应用 , 1%项目组合管理 , 1%1.1 景气度判断：政策推动景气度持续向好，赛道分化明显 细分而言，全球云计算发达国家的 SaaS市场中， CRM、 ERP、办公套件仍是主要 SaaS服务类型。 三大服务占据了 3/4的市场份额，商务智能应用、项目组合管理等服务增速较快，但整体规模较小。 预计未来几年 SaaS服务的市场格局相对稳定，坚定 CRM和 ERP细分赛道在国内的率先爆发。9资料来源： Gartner、华西证券研究所全球 SaaS细分服务领域占比