从日本经验看我国速冻行业发展：速冻风起，正当好时候.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业证券研究报告】 食品饮料行业 速冻风起，正当好时候 从日本经验看我国速冻行业发展 通过中日对标，我们认为速冻行业 规模 尚有翻倍空间，龙头企业受益于行业扩容 +集中度提升 +全品类化发展三重 驱动要素，成长空间广阔，具体 如 下 ： 核心观点 为什么我们看好速冻行业？ 我们认为速冻行业发展的根本动能是 BC 两端的降成本诉求，既包括人工、房租等显性成本，也包括时间、机会等隐性成本。 1） C 端来看 ， 随着年轻人工作时间变长、女性劳动比例增加、家庭规模减小 等趋势的演变 ，人们做家务的时间、能力和意愿都有减少 。 家务社会化下 ，应用速冻产品可以减少烹饪时间，节省时间 来 做更优先级的事情。 2）B 端来看 ， 连锁化率 提升从而增加餐饮标准化需求 +外卖 规模增长 要求出餐速度提高 +外卖高扣点率、人工租金成本提高挤占餐厅利润 ，应用速冻产品可以通过精简后厨来 降低人工和租金 成本 ， 同时 也能够减少因出餐不够快 /产品不够标准化而导致的 潜在 客流流失。 为什么是现在推荐？ 速冻行业需求 具有 持续可观 的 增量 是一个长周期逻辑， 那 为什么是现在推荐？ 短期来看 ，疫情是一个重要的消费者教育时间窗口。 更重要的是 ，我国速冻行业发展阶段可类比与日本 80-90 年代（从人口结构和消费习惯上 均 具有可比性）， 该时期以后，日本速冻行业呈现出三大趋势： 1） 日本速冻 行业增速明显快于餐饮业，十余年 实现 人均消费量翻倍；2）行业集中度提升； 3）龙头进一步全品类化发展。 类比日本，我们认为国内速冻龙头企业在未来十年将 受益于 行业扩容 +集中度提升 +全品类化三大驱动力 ，保持高速增长。 速冻企业的核心竞争力何在？ 我们认为，速冻行业整体仍处于成长期，对于速冻龙头企业而言，针对 BC 两端不同的目标客群，找到合适打法，塑造相对应的竞争力是关键。 1）对于 B 端而言 ， 由于购买者与使用者分离，在品质有所保障、供应链稳定的基础之上，产品性价比仍是首选因素，成本优势是打造性价比的关键。成本优势离不开规模，规模离不开完善的渠道网络来触及 足够多的 消费客群和可靠的供应链体系 来支撑全环节 。因此针对 B 端客群， 渠道网络是基础，成本优势是打造性价比的关键，供应链能力是支撑 ； 2）对于 C 端而言， 更加看重产品本身是否贴合消费需求，这就需要厂家具有敏锐的市场嗅觉，快速捕捉市场热点，提供 符合 当下趋势的好产品。除了产品本 身以外，强大的品牌力和渠道网络有助于产品增加曝光度，是快速起量的重要动力。 因此针对 C 端客群， 产品属性仍突出，品牌和渠道网络是加分项。 投资建议与投资标的 我们看好速冻行业在人口结构、 消费习惯 大趋势下的长期发展空间 ，在这一优质赛道中， 安井食品 (603345，增持 )作为 行业 龙头， 竞争力凸显 ， 三全食品 (002216，买入 )迎来机制变革红利期， 海欣食品 (002702，买入 )产能和品类瓶颈突破，有望进入快速增长阶段，以上标的均值得关注 。 风险提示 产能扩张不及预期、新产品市场接受度不及预期、食品安全问题 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 食品饮料行业 报告发布日期 2020 年 11 月 30 日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 谢宁铃 xieninglingorientsec 执业证书编号： S0860520070001 联系人 庄莹 zhuangyingorientsec 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 食品饮料行业深度报告 速冻风起，正当好时候 2 目 录 一、行业概况：千亿市场的好赛道 . 6 1.1千亿速冻，历久弥新 . 6 1.2细分品类：面米和调制食品占据主要份额，处于不同行业发展阶段 . 7 1.3国际对标：相较欧美日的人均消费水平，尚存很大空间 . 10 二、为什么我们看好速冻行业？ . 11 2.1 C端：家务社会化趋势，增加外食、外卖和速食需求 . 12 2.2 B端：标准化 +出餐快 +降成本需求，速冻是最佳选择 . 14 2.2.1 餐饮连锁化率提升，增加标准化需求 14 2.2.2 外卖规模增长，要求出餐速度更快 16 2.2.3 外卖高扣点 +人工租金成本增加，餐饮业压缩成本提升盈利迫在眉睫 17 三、为什么是现在？来自日本的经验 . 20 3.1 需求端：对标日本，速冻后面大有可为 . 23 3.1.1当前消费社会可 类比日本 80-90年代 23 3.1.2 80-90 年代以后，日本速冻业怎么发展？增速明显快于餐饮业 +行业集中度提升 +全品类化 27 3.2 供给端：速冻技术 +冷链运输是必备 . 31 3.3 展望十年：速冻行业尚有翻倍空间，龙头受益于行业扩容 +全品类化 +集中度提升三重逻辑 . 32 四、从 BC两端谈速冻企业的核心竞争力 . 33 五、相关投资标的 . 35 5.1 安井食品：渠道 +产能布局完善，先发优势深厚 . 35 5.2 三全食品：老牌速冻米面龙头，迎来变革红利期 . 39 5.3 海欣食品：品类、产能瓶颈均有突破，步入快速成长期 . 42 风险提示 . 44 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 食品饮料行业深度报告 速冻风起，正当好时候 3 图表目录 图 1：速冻产业链 . 6 图 2： 11-18年单价复合增速 2.3% . 6 图 3： 11-18年产量复合增速 10.8% . 6 图 4：速冻食品行业规模稳步扩大， 5年 CAGR达 10% . 7 图 5：速冻食品分类 . 7 图 6：细分品类占比（单位：亿元） . 8 图 7：速冻米面行业集中度较高， CR5约为 72% . 8 图 8：速冻面米行业年复合增速 2.5% . 8 图 9：速冻调制食品行业集中度较低， CR4约为 33% . 9 图 10：火锅行业 4.7万亿规模，增速 10%以上 . 9 图 11：速冻火锅料年复合增速 12.6%. 9 图 12：速冻产品细分品类产业周期（纵轴：市场规模；横轴：时间） . 10 图 13：我国人均速冻食品消费量距离欧美日仍有差距 . 11 图 14：速冻食品的花色（品类）方面也有较大差距 . 11 图 15：我国当前人均消费量略高于 1980年代的日本 . 11 图 16：日本调理食品消费类占比最高 . 11 图 17：速冻行业发展的 BC两端动能 . 12 图 18：城镇就业人员平均工作时间在 40小时 /周以上的比例（ %） . 12 图 19：女性就业占全社会就业人员的比重（ %） . 13 图 20：新中产平均每月下厨频率 . 13 图 21：人均每人外食支出及增速 . 14 图 22： 2012-2018我国方便食品企业情况 . 14 图 23：餐饮业、连锁餐饮业规模及增速（亿元） . 15 图 24：连锁餐饮企业 营业额占比（ %） . 15 图 25：连锁餐饮业（限额以上）规模及增速 . 15 图 26：连锁餐饮企业（限额以上）营业额占比（ %） . 15 图 27：连锁企业门店总数高速增长 . 16 图 28：连锁企业总店数增长有限 . 16 图 29：单家连锁企业的平均门店数量（家） . 16 图 30：海底捞新开门店（家）提速 . 16 图 31：中国在线订餐市场规模及增长率 . 17 图 32：美团餐饮外卖业务 GMV（亿元） . 17 图 33：美团外卖订单平均配送时长（分钟） . 17 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 食品饮料行业深度报告 速冻风起，正当好时候 4 图 34：美团餐饮外卖业务交易笔数（亿） . 17 图 35：美团外卖业务 GMV、收入（亿元）及变现率 . 18 图 36：美团外卖业务营业利润率刚到盈亏平衡 . 18 图 37：火锅行业三项成本占比 . 18 图 38：正餐行业三项成本占比 . 18 图 39：商铺平均租金持续上涨 (元 /日 .平米） . 19 图 40：住宿和餐饮业就业人员平均工资增速也高于通胀 . 19 图 41：各餐饮子行业平均净利率 . 19 图 42：每周购买 1次速冻食品的消费者仅占到 5% . 21 图 43：每周购买 1次以上速冻食品的消费者达到 32.7%. 21 图 44： 14 年我国人均冷库保有量仅为 0.116 立方米 . 21 图 45：人均可支配收入（元） . 23 图 46：国民人均速冻消费量 . 23 图 47： 80-90年代日本 65岁及以上人口比例提升 3% . 24 图 48： 10-20年代中国 65岁及以上人口比例提升近 4% . 24 图 49： 80-90年代日本结婚率下降 0.8% . 24 图 50： 10-20年代中国结婚率下降 2% . 24 图 51： 80-90年代日本女性劳动力占比提升 1.9% . 25 图 52：中国女性劳动力占比一直在比较高的水平 . 25 图 53： 80-90年代日本平均家庭规模 (人 /户 )下降到 3左右 . 25 图 54： 10-20年代中国平均家庭规模 (人 /户 )下降到 3 . 25 图 55：根据日本消费社会变迁的特征，我国当前可类比日本第三消费社会 . 27 图 56：日本餐饮业与速冻业发展趋势 (90年代后，速冻人均增速远大于餐饮 ) . 28 图 57：业务用人均消费量先增后降，整体有所增长 . 28 图 58：家庭用人均消 费量保持增长 . 28 图 59：速冻产品在餐饮业的渗透率增加 20%（速冻产品用量 /餐饮业规模，吨 /亿日元） . 29 图 60： 80-90年代日本微波炉普及率（ %）从 33.6%上升到 69.7% . 29 图 61：日本冷冻食品工厂数量下降、平均单个工厂产量增加 . 30 图 62：日本冷冻食品企业市场份额 . 30 图 63：日冷的代表性速冻产品（米面和肉类均有） . 31 图 64：食品冷链的各个环节 . 31 图 65：冷库容量（万吨）七年复合增速 17% . 32 图 66：冷链物流总额（万亿）六年复合增速 19.4% . 32 图 67：从品类、量价和渠道三个维度拟合速冻行业市场空间 . 32 图 68：我国餐饮连锁化率较低 . 33 图 69：给予下游更多利益分配可以激发下游需求 . 34 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 食品饮料行业深度报告 速冻风起，正当好时候 5 图 70： ToB端速冻生意的核心竞争力 . 34 图 71：安井食品发展大事记 . 36 图 72：安井食品的渠道结构（ 19年年报数据） . 37 图 73：经销商平均规模逐年提升 . 38 图 74：经销商平均规模（万元）高于同行 . 38 图 75：安井全国产能布局情况 . 38 图 76：安井陆路和海路运费（元 /吨 /公里） . 39 图 77：运输费用率同业比较 . 39 图 78：安井产能（万吨）及产能利用率 . 39 图 79：三全食品发展历程 . 40 图 80：三全食品渠道覆盖范围广 . 40 图 81：三全、龙凤双品牌运营 . 40 图 82：人均薪酬（万元） 18/19年有明显增长 . 41 图 83：公司单季度归 母净利率 . 41 图 84：海欣食品发展大事记 . 42 图 85：浙江鱼极营业收入整体呈上升趋势 . 42 图 86：鱼极速冻鱼肉制品营业收入逐年增加 . 42 图 87：海欣食品产量及增速（ E） . 43 图 88：百肴鲜预测营业收入（万元 ） . 43 表 1：细分品类概览 . 9 表 2：租金、人工成本变动对行业利润率水平的影响程度 . 19 表 3：信良 记月度成本对比表，采用预制半成品可以节省 42%的成本（元） . 20 表 4：常见的速冻调理制品的亚硝酸盐（潜在致癌物）含量普遍在 10mg/kg-16mg/kg 的区间 . 22 表 5：日本四个消费时代的划分与特征 . 26 表 6： BC两端的诉求与速冻企业的核心竞争力 . 33 表 7：公司渠道 /产品策略梳理 . 36 表 8：公司五大生产地产能统计表 . 41 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 食品饮料行业深度报告 速冻风起，正当好时候 6 一、 行业概况： 千亿市场的好赛道 1.1 千亿速冻，历久弥新 何为速冻？ 速冻 指的是采用专业设备，将预处理的产品在低于 -30的环境下，迅速通过其最大冰晶区域，使被冻产品的热中心温度在 20min30min 内达到 -18及以下的冷冻方法。 而 速冻食品指的是采用速冻工艺生产，在冷链条件下进入销售市场的预包装食品。 速冻能最大限度地保持食品原有状态、色泽风味和营养成分。 在这样的冻结条件下 , 细胞间隙中的游离水和细胞内的游离水及结合水，能同时冻成无数微小的冰晶体，冰晶分布与天然食品中液态水的分布极为相近 , 这样就不会损伤细胞组织。当食品解冻时 , 冰晶融化的水分能迅速被细胞所吸收，而不 至 于产生汁液流失。 图 1： 速冻产业链 数据来源：东方证券研究所 绘制 速冻行业千亿市场规模， 5 年 CAGR 达 10%，量增是主要驱动力。 速冻 作为一个快速发展的行业 ，其 市场规模 在 16 年突破千亿大关， 18 年预计到 1300 亿 以上。拆分量和价两个因素看， 长周期看单价增速与通胀基本持平， 11-18 年单价复合增速为 2.3%， 产量增长是市场规模增加的主要驱动力， 11-18 年产量复合增速达 10.8%。 图 2：