中美贸易战专题报告：广积粮，缓称王.pdf

请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 中美贸易战专题报告：广积粮，缓称王农林牧渔行业专题报告 2018 年 3 月 26 日 康敬东 农林牧渔行业分析师 刘 卓 研究助理 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编： 100031 中美贸易战专题报告：广积粮，缓称王 2018 年 3 月 26 日 美国拟对中国商品大规模征收进口关税，中国及时果断反击。 美东时间 3 月 22 日（北京时间 3 月 23 日凌晨），美国总统特朗普普签署备忘录，基于“ 301 调查”结果，拟对从中国进口的约 600 亿美元商品大规模征收高额关税、 对中资投资美国设限并在世贸组织采取针对中国的行动等。北京时间 3 月 23 日，商务部发布了针对美国进口钢铁和铝产品 232 措施的中止减让产品清单并征求公众意见，拟对自美进口的约 30 亿美元产品加征关税，以平衡因美国对进口钢铁和铝产品加征关税给中方利益造成的损失。对于美国一意挑起贸易战，中国丝毫不惧，及时、果断迎战。并且美国发动贸易战的实际目的决定了这必定是一场持久战。 表面为中美贸易失衡，实则修昔底德陷阱。 贸易失衡实际上是发动本次贸易战的幌子，首先，中美经贸关系的本质是互利共赢的，近 40 年来，中美经贸合作给两国提供了巨大市场，创造了大量就业机会。如果美国没有从中美经贸合作中获取实实在在的利益，中美经贸合作不可能得到如此持续快速的增长。贸易战的根本原因在于中国的快速崛起对美国第一大国地位造成威胁，贸易战的打响也或许预示着中美关系已进入修昔底德陷阱，美国或效仿上世纪 80年代对日本贸易战的手段， 对中国的经济发展进行打击压制从而保证自身霸权地位。 近期 “台湾旅行法”的签署也印证了中美关系正在经受考验。 短期影响有限，长远意义深远。 短期来看，由于主要进口农产品大豆当前对美依赖度较高且其他农产品进口占比较小，中美贸易战短期对农产品现货市场影响不大。我们认为，当前农业板块还是贸易继续升级的预期占主导，投资热情还将持续升温，配合当前农业多个细分板块估值已回落至历史低位，反弹力度有保障。长远来看，贸易战的打响已经对政策制定者产生强烈反馈，结构方面，在农业供给侧结构性改革已经取得阶段性进展的基础上继续加快推进改革进程，生产方面，土地流转进程将超预期加快，农业规模化和现代化水平加快提升，带动农业生产效率产生质的飞跃，上游种业、农垦更加突显战略价值。 投资建议： 考虑到当前农业板块还是贸易战继续升级的预期占主导， 投资热情还将持续升温，配合当前农业多个细分板块估值已回落至历史低位，反弹力度有保障，我们对农业整体行情继续看好。长远来看，贸易战的打响已经让我们意识到快速提高我国农业产业竞争力的重要性以及我国种业、土地等源头资源的战略价值，建议关注种业相关上市公司，重点推荐标的包括农垦企业北大荒、亚盛集团。 风险因素： 贸易战影响宏观经济状况、农产品价格波动风险、极端天气、政策变动风险等。 本期内容提要 :证券研究报告 行业研究专题报告 农林牧渔行业 看好 中性 看淡上次评级：看好， 2018.03.19 农林牧渔行业相对沪深 300 表现-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%农林牧渔(申万)沪深300资料来源：信达证券研发中心 行业规模及信达覆盖 股票家数（只） 94总市值（亿元） 9005流通市值（亿元） 6927信达覆盖家（只） 13覆盖流通市值（亿元） 1175 资料来源：信达证券研发中心 康敬东 行业分析师 执业编号： S1500510120009 联系电话： +86 10 83326739 邮 箱： kangjingdongcindasc刘卓 研究助理 联系电话： +86 10 83326753 邮 箱： liuzhuoacindasc 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 目 录 事件回顾：中美贸易战已经打响 . 1最新：美国拟对中国商品大规模征收进口关税，中国及时果断反击 . 1进展：美国希望和中国达成协议以避免贸易战 . 1过往：特朗普上任承诺缩减中美贸易逆差，贸易制裁行动从未间断 . 1事件背景：表面为中美贸易失衡，实则修昔底德陷阱 . 2中美贸易严重失衡作为直接导火索，开启中美贸易保护战 . 2贸易战的开启预示中美关系或已进入修昔底德陷阱 . 3短期影响：农产品进口额占比较大，农业立于风口浪尖 . 4植物产品对外贸易逆差第三，大豆是最大的贸易逆差农产品 . 4植物产品对美贸易逆差第一，中美贸易战征税类别的理论首选 . 5大豆对外依赖度较高且暂无可选替代进口国，或难成为征税品类 . 7其他农产品进口依赖度较低，对国内农产品市场影响不大 . 9长远影响：全面提升我国农业竞争力是根本出路 . 10投资建议 . 11风险提示 . 11图 目 录 图 1：中美贸易战对应领域 . 1图 2：中国对外贸易差额及中美贸易差额占比 . 3图 3：美国对外贸易差额及中美贸易差额占比 . 3图 4：中国和美国 GDP 变化情况 . 4图 5：中国和美国 GDP 占全球 GDP 比重及变化情况 . 4图 6： 2017 年中国对外贸易差额分行业（亿美元） . 5图 7： 2016 年中国农产品进口金额（万美元）排序 . 5图 8： 2016 年中国农产品贸易逆差（万美元）排序 . 5图 9： 2017 年中国对美贸易差额分行业（亿美元） . 6图 10： 2017 年中国对美贸易差额：植物产品细分品类（亿美元） . 7图 11：我国今年来大豆产量、进口量和国内消费量及占比情况 . 8图 12： 2017 年大豆主要出口国家出口量及占比（百万吨） . 8图 13： 2017 年全球出口市场中中国大豆进口量（百万吨）及占比 . 8图 14： 2017 年巴西和美国出口大豆中中国进口量（百万吨）及占比 . 8图 15：我国主要农产品对外依存度情况 . 9图 16：我国玉米产量和进口量近年来开始下降 . 10图 17：我国大豆产量近年来增速明显提升 . 10 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 1 事件回顾： 中美贸易战已经打响 最新：美国拟对中国商品大规模征收进口关税，中国及时果断反击 美东时间 3 月 22 日（北京时间 3 月 23 日凌晨） ，美国总统特朗普普签署备忘录，基于“ 301 调查”结果，拟对从中国进口的约 600 亿美元商品大规模征收高额关税、对中资投资美国设限并在世贸组织采取针对中国的行动等。北京时间 3 月 23 日，商务部发布了针对美国进口钢铁和铝产品 232 措施的中止减让产品清单并征求公众意见， 拟对自美进口的约 30 亿美元产品加征关税，以平衡因美国对进口钢铁和铝产品加征关税给中方利益造成的损失。对于美国一意挑起贸易战，中国丝毫不惧，及时、果断迎战。根据中美贸易战对应领域来看，中国对美加征关税商品主要集中在水果、干果、猪肉等农产品，美国对中国征税商品主要集中在高性能医疗器械、新材料、新一代信息技术、新能源汽车等高科技领域。 图 1：中美贸易战对应领域 资料来源：信达证券研发中心 进展：美国希望和中国达成协议以避免贸易战 北京时间 3 月 26 日，美国财长姆努钦表示，正与中方进行有成效的对话，对于达成协议谨慎乐观。此外，据媒体报道中美已启动磋商，美国政府提出了具体要求，包括降低中国对美国汽车征收的关税，以及扩大美国企业对中国金融业的准入等。中美贸易战看似有缓和趋势，实际上暴露出美国发动贸易战的真实目的，借机要挟中国放开市场并限制中国高端制造业抬头，中国应对贸易战的态度依然底气十足、丝毫不惧，不会在美国的威逼下轻易和解，这是一场毋庸置疑的持久战。 过往：特朗普上任承诺缩减中美贸易逆差，贸易制裁行动从未间断 特朗普上任后推行贸易保护主义，并承诺缩减中美贸易逆差，自此对中国的贸易制裁行动开始全面展开。 2017 年 1 月，特朗普上任后承诺缩减中美贸易逆差。 2017 年 2 月，美国商务部对中国不锈钢板材反倾销和反补贴调查做出终裁，向有关中国企 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 2 业征收最高分别为 76.64%和 190.71%的反倾销和反补贴税。 2017 年 11 月，美国农业部宣布对来自中国的硬木胶合板作出反倾销和反补贴肯定性终裁。 2017 年 11 月，美国商务部时隔 25 年首次主动对中国输美产品展开反倾销与反补贴调查，针对的是价值约 6 亿美元的中国铝产品。 2018 年 1 月，美国正式发布胶合板案反倾销令和反补贴令，美国商务部终裁结果正式生效，即平均税率 206.34%，惩罚性税率 378.26%。 2017 年 1 月特朗普宣布对进口光伏产品和大型洗衣机分别采取为期 4 年和 3 年的全球保障措施。 2018 年 2 月，美国商务部公布国家安全调查（ 232 调查）报告。 2018 年 2 月，特朗普希望对铝进口实施最高 10%的关税，对钢铁进口征收 24%的全球性关税。 2018 年 3 月，特朗普宣布将对进口钢铁和铝分别征收 25%和10%的关税。 2018 年 3 月，特朗普宣布暂时豁免对欧盟、阿根廷、澳大利亚、巴西、加拿大、墨西哥、韩国等经济体的钢铝关税至 5 月 1 日。作为还击， 2018 年 2 月，中国商务部宣布对原产于美国的进口高粱进行反倾销和反补贴调查。商务部表示，初步证据和信息显示，受美国政府补贴提振，大量低价美国进口高粱损害了中国高粱种植户的利益。 事件背景：表面为中美贸易失衡，实则修昔底德陷阱 中美贸易严重失衡作为直接导火索，开启中美贸易保护战 中美贸易战的导火索为中美贸易严重失衡，且对美国来说，中美贸易逆差占美国对外贸易差额的比例较高，中国“顺理成章”地成为推行贸易保护主义之后美国的头号制裁国家。由海关总署统计的数据来看，近三年来中美贸易顺差近十年来呈现稳步小幅上升的趋势，由于近三年来中国对外贸易顺差持续收缩，中美贸易差额占中国对外贸易差额的占比有大幅提升， 2017 年中美贸易差额为 2758.12 亿美元，占中国对外贸易总差额的 65.53%，超过 2015 年 20 个百分点。中国和美国对双方贸易差额统计存在差异，由美国商务部统计的数据来看，中美贸易差额占美国对外贸易总差额的比例存在年内季节性波动，整体稳定在 60%-70%之间，但美国对外出口的产品类别中，货物是逆差，服务是顺差，对中国进口商品中以货物为主，因此中美货物贸易逆差占美国货物贸易逆差的比例要有所降低。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 3 图 2：中国对外贸易差额及中美贸易差额占比 资料来源：万得，海关总署，信达证券研发中心 图 3：美国对外贸易差额及中美贸易差额占比 资料来源：万得，美国商务部，信达证券研发中心 贸易战的开启预示中美关系或已进入修昔底德陷阱 贸易失衡实际上是发动本次贸易战的幌子，首先，中美经贸关系的本质是互利共赢的，近 40 年来，中美经贸合作给两国提供了巨大市场，创造了大量就业机会，还非常可观地降低了美国家庭的平均开支负担， 2015 年中美经贸合作帮助每个美国家庭节省了约 850 美元。如果美方没有从中美经贸合作中获取实实在在的利益，中美经贸合作不可能得到如此持续快速的增长。其次，中方从不刻意追求顺差，造成当前中美贸易不平衡的因素是多方面的，解决的正确思路是扩大对两国市场的开放。 贸易战的根本原因在于中国的快速崛起对美国第一大国地位造成威胁，贸易战的打响也或许预示着中美关系已进入修昔底德陷阱，美国或效仿上世纪 80 年代对日本贸易战的手段，对中国的经济发展进行打击压制从而保证自身霸权地位。近期“台湾旅行法”的签署也印证了中美关系正在经受考验。中国 GDP 增速远高于美国，按照当前两国的增速只需几年就能持平，且中国 GDP 增速在全球位居前列，占全球 GDP 的比重则逐年提升。按照当前的发展势头，中国崛起之快已经对当前第一大经济体造成威胁。此前，中美经贸互为双赢，也是保证中美关系稳定的关键因素。如今，中美经贸关系中存在更多不稳定因素，中国进行供给侧改革，大力发展自给自足产业，并且实施制造强国战略第一个十年的行动纲领中国制造 2025 ，着力推动高新技术制造业，国际竞争力全面提升，不仅对美国贸易依赖度减弱而且对美国出口市场也造成威胁，未来影响空间巨大，在这样的背景下，贸易战就此打响，并重点限制中国高科技产业发展。贸易战的打响意味着中美贸易关系不再稳定，没有贸易抗衡作为中美关系保护伞的情况下，修昔底德陷阱跃然眼前。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 4 图 4：中国和美国 GDP 变化情况 资料来源：万得，信达证券研发中心 图 5：中国和美国 GDP 占全球 GDP 比重及变化情况 资料来源：万得，信达证券研发中心 短期影响：农产品进口额占比较大，农业立于风口浪尖 植物产品对外贸易逆差第三，大豆是最大的贸易逆差农产品 提振近期农业板块表现的主要原因是，市场投资者对于贸易战的预期是未来继续将农产品作为贸易保护手段，这也是基于我国农产品是最大的贸易逆差商品之一、进口美国农产品金额在中美贸易总额中占比较高的判断，预期对农产品进口加征关税推动国内农产品价格提升从而带动国内通胀提升和相关行业效益转好，农业板块因此受益。 2017 年我国对外贸易逆差商品前三位包括矿产品、仿首饰和硬币以及植物产品，农产品中的动物产品也属于贸易逆差商品，金额相对较小。 2017 年植物产品对外贸易逆差为 363.10 亿美元。农产品细分品种来看，农产品中大豆进口额和贸易逆差额远高于其他商品， 2016 年大豆进口额高达 339.81 亿美元，贸易逆差额达 338.73 亿美元，出口额占贸易额比例极小，意味着我国大豆对外依存度较高。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 5 图 6： 2017 年中国对外贸易差额分行业（亿美元） 资料来源：万得，信达证券研发中心 图 7： 2016 年中国农产品进口金额（万美元）排序 资料来源：万得，信达证券研发中心 图 8： 2016 年中国农产品贸易逆差（万美元）排序 资料来源：万得，信达证券研发中心 植物产品对美贸易逆差第一，中美贸易战征税类别的理论首选 对美贸易差额中，植物产品对美贸易逆差最大， 2017 年我国植物产品对美贸易逆差额为 153.68 亿美元，植物产品中部分细分类别贸易顺差，部分类别贸易逆差，其中油籽、子仁等（主要为大豆）逆差最大为 144.18 亿，占植物产品贸易逆差总额的 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 6 93.82%。由于植物产品是中美贸易中最大逆差产品，因此成为本次中美贸易战对美征税类别的理论首选。但值得说明的是，对美国某种农产品加征进口关税可行的必要条件是现阶段对该种产品的需求强度不高或者对外依赖度不高再或者存在可选的替代国家，这两个必要条件需要重点考量，如果不满足条件那么强制征税以应对贸易战将更加得不偿失。 图 9： 2017 年中国对美贸易差额分行业（亿美元） 资料来源：万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 7 图 10： 2017 年中国对美贸易差额：植物产品细分品类（亿美元） 资料来源：万得，信达证券研发中心 大豆对外依赖度较高且暂无可选替代进口国，或难成为征税品类 当前中美贸易逆差中的主要商品是属于植物产品类别中的大豆，判断大豆成为下一步征收进口关税品种的主要依据包括前述分析的三个方面，其一国内对国外大豆的需求强度，其二大豆对外依赖度，其三大豆进口是否存在备选的可替代国家。 首先， 国内大豆产量目前较低，进口大豆用于国内榨油和饲料，属于必需品。 其次， 我国对进口大豆依赖度较高。近年来我国进口大豆在国内消费量的占比大幅提升，目前基本稳定在 90%左右， 2017 年我国进口大豆供给 9700 万吨，占国内大豆消费量的 87.55%，国内大豆产量 1420 万吨，消费量占比仅 12.82%，因此大豆是我国严重进口依赖型农产品，进口是国内供给的主要来源，切断进口等同于切断供应。 最后， 判断我国大豆进口是否存在除美国之外的可替代国家。全球大豆出口市场集中度较高，出口国主要为美国和巴西， 2017年美国和巴西大豆出口量分别为 5620 万吨和 7050 万吨，分别占全球大豆出口总量的 37%和 47%，两者合计占比达 84%。另一方面， 中国是全球最大的大豆消费国和大豆进口国， 2017 年中国进口大豆总量为 9700 万吨， 占全球大豆总出口量的 64%，远超其他国家。中国大豆进口国主要为巴西和美国， 2017 年中国从巴西和美国进口大豆数量分别占总进口量的 39.39%和35.23%，合计占比 74.61%。而另一方面中国分别均是美国和巴西的第一大进口国， 2017 年美国和巴西出口大豆中中国进口占比均在半数以上，分别为 57.76%、 60.51%。综合上述分析，中国是全球头号大豆消费国家，美国和巴西是全球头号出口国家，且中国进口量在美国和巴西的出口份额中占比较高，转移替代的空间较小，因此我们认为，目前巴西出口市场空间有 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 8 限、出口可替代性较弱，中国对美国大豆依赖度较高，当前时点中国对美国强征大豆进口关税的可能性不大。 图 11：我国今年来大豆产量、进口量和国内消费量及占比情况 资料来源：万得，信达证券研发中心 图 12： 2017 年大豆主要出口国家出口量及占比（百万吨） 资料来源：万得，信达证券研发中心 图 13： 2017 年全球出口市场中中国大豆进口量（百万吨）及占比 资料来源：万得，信达证券研发中心 图 14： 2017 年巴西和美国出口大豆中中国进口量（百万吨）及占比 资料来源：万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 9 其他农产品进口依赖度较低，对国内农产品市场影响不大 除大豆以外我国其他农产品对外依存度不高，征收进口关税对国内农产品市场和通胀水平影响不大。 2017 年我国大豆进口量占国内消费量的比例为 87.55%，远高于其他农产品。其他农产品中棉花、粗粮和大米进口占比相对较高， 2017 年进口量占国内消费量比重分别为 12.75%、 6.53%、 3.83%，玉米、猪肉和小麦进口占比相对较小，分别为 1.66%、 3.00%、 3.42%。由于主要进口农产品大豆当前对美依赖度较高且其他农产品进口占比较小，短期来看中美贸易战对农产品市场影响不大。我们认为，当前农业板块还是贸易战继续升级的预期占主导，投资热情还将持续升温，配合当前农业多个细分板块估值已回落至历史低位，反弹力度有保障，我们对农业整体行情继续看好。 图 15：我国主要农产品对外依存度情况 资料来源：万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 10 长远影响：全面提升我国农业竞争力是根本出路 近两年在农业供给侧结构性改革的积极推进下，我国粮食种植结构得到显著优化。过去两年国家主要是引导玉米种植的调减，主要调减“镰刀弯”地区的玉米种植。 “镰刀弯”地区是玉米种植非优势地区，包括东北北部冷凉地区、华北农牧交错带、西北干旱地区，还有西南石漠化地区。近两年累计调减玉米种植面积 5000 万亩，主要增加大豆 1900 万亩，杂粮 1000 万亩，还有青贮玉米以及粮改饲 1000 多万亩。数据显示我国玉米产量出现明显下降，库存压力也有了明显缓解。由此可见，目前我国农业供给侧结构性改革已初显成效，在贸易战的刺激下将继续稳步推进，并且加征农产品进口关税本身也有利于国内农产品市场好转，将对改革产生积极影响。未来方向是继续坚定不移稳产能，保口粮，增强产业自给自足能力和国际竞争力。 图 16：我国玉米产量和进口量近年来开始下降 资料来源：万得，信达证券研发中心 图 17：我国大豆产量近年来增速明显提升 资料来源：万得，信达证券研发中心 中美贸易战已经吹响号角，在中国经济迎头赶上，中美关系已然陷入修昔底德陷阱的背景下，我们认为贸易战只会愈演愈烈且双方不会轻易和解和罢休。当前时点来看中美贸易战，博弈双方中国属于被动一方，这主要是由于中国经济处于转型期，对关键进口产业依赖性更强，而依赖性则来源于自身产业竞争力不足。农产品是对美最大贸易逆差类别，扭转贸易战被动局面的根本出路就在于，加快全面提升我国农业竞争力从而摆脱对美农产品的依赖。我们认为，贸易战的打响已经对政策制定者产生强烈反馈，结构方面，在农业供给侧结构性改革已经取得阶段性进展的基础上继续加快推进改革进程，生产方面，土地流转进程将超预期加快，农业规模化和现代化水平加快提升，带动农业生产效率产生质的飞跃，上游种业、农垦更加突显战略价值，贸易战持续发酵，相关板块估值中枢有望上移。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 11 投资建议 考虑到当前农业板块还是贸易战继续升级的预期占主导，投资热情还将持续升温，配合当前农业多个细分板块估值已回落至历史低位，反弹力度有保障，我们对农业整体行情继续看好。长远来看，贸易战的打响已经让我们意识到快速提高我国农业产业竞争力的重要性以及我国种业、土地等源头资源的战略价值，建议关注种业相关上市公司，重点推荐标的包括农垦企业北大荒、亚盛集团。 风险提示 贸易战影响宏观经济状况、农产品价格波动风险、极端天气风险、政策变动风险等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 12 研究团队简介 康敬东 ，农业首席分析师。北京大学光华管理学院 MBA， 2000 年进入证券公司从事行业及上市公司分析工作。长年从事农业及食品行业研究，准确把握住了近年来糖价及猪价机会，正确判断了国内乳业的形势。力求客观、独立，注重风险控制，倾向长期分析视角。 刘卓 ，农业研究助理。对外经济贸易大学金融学硕士，中国农业大学动物科学专业学士， 2017 年 7 月加入信达证券研发中心，从事农业研究。 机构销售联系人 区域 姓名 办公电话 手机 邮箱 华北 袁 泉 010-63081270 13671072405 yuanqcindasc 华北 张 华 010-63081254 13691304086 zhanghuaccindasc 华北 巩婷婷 010-63081128 13811821399 gongtingtingcindasc 华东 王莉本 021-63570071 18121125183 wanglibencindasc 华东 文襄琳 021-61678569 13681810356 wenxianglincindasc 华东 洪 辰 021-61678568 13818525553 hongchencindasc 华南 袁 泉 010-63081270 13671072405 yuanqcindasc 国际 唐 蕾 010-63080945 18610350427 tangleicindasc 请阅读最后一页免责声明及信息披露 cindasc 13 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师 ,以勤勉的职业态度 ,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相 关。 免责声明 信达证券股份有限公司 (以下简称 “信达证券 ”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约 定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要 沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告 最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用 不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考 虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做 出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供 投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若 信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任 的权利。 评级说明 投资建议的比较标准 股票投资评级 行业投资评级 本报告采用的基准指数 ：沪深 300 指数（以下简称基准） ； 时间段：报告发布之日起 6 个月内。 买入： 股价相对强于基准 20以上； 看好： 行业指数超越基准； 增持： 股价相对强于基准 5 20； 中性： 行业指数与基准基本持平； 持有： 股价相对基准波动在 5% 之间； 看淡： 行业指数弱于基准。 卖出： 股价相对弱于基准 5以下。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场 蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各 自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责 任，投资者需自行承担风险。