生育率与城市化哪个对房价影响大？.pdf

1/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 宏观 研究类模板 宏 观 经 济 报告日期： 2021 年 02 月 04 日 生育率与城市化哪个对房价影响大 ? 核心观点 对于超大、特大城市，生育率与城市化哪个对房价影响大？城市化影响更甚，大国大 城背景下，超大、特大城市房价边际变化取决于高收入人口而非总人口的净流入，美 国等发达经济体经验也显示生育率下降并未导致房价下降。 我们认为一线城市房价仍有上涨压力，稳房价政策的关键在于扩大供给，需求 侧 调 控政策只是延缓需求并未导致需求灭失。 我国生育率持续较低 ， 影响短期置换需求和未来新房需求 我国生育率持续较低，体现我国居民生育意愿不足。 近年来 我国出生人数持续下降， 二孩政策虽然阶段性提升出生人数，但未见明显的趋势性反转 。 我国生育率持续较 低、出生人数的下降将导致居民对房地产需求量的提升受限，不仅在短期内会影响居 民对住宅的置换性需求，也会对房地产的未来 新房 需求产生重要影响 。 大国大城下，高收入人群增加推升房地产需求 大国大城 战略 促进生产要素向超大、特大城市集聚，带动经济、产业、社会等领域的 发展，与之匹配 是 高收入人群 持续增加，既有 净流入增多 带来的增量，也有人力资本 累计、创业致富等形成的增量 ， 高收入人群 持续增加 推升超大、特大城市的地产需 求，短期有 租赁、首套 刚需和 资产 配置需求，长期有改善型需求、养老度假需求等 ， 高收入人群成为决定一线城市房价的核心因素。 超大城市房价边际取决于高收入人口净变化而不是总人口净变化 2017 年以后，超大城市中北京、上海开始出现常住人口净流出，即便如此，房价仍 常面临阶段性上行压 力。 2020 年 ，在前几年积累的购房需求持续释放及资产价格上 涨带来的财富效应作用下 ，一线 城市二手房价同比和环比均出现了明显抬升，显著 高于二、三线城市。 我们认为根本原因在于 高收入群体的净流入才是决定超大 城市房价的关键因素。未来超大城市房价上涨压力不能看人口净变化，而要看高收 入群体人口净变化。 我们 计算所得的 近几年 北京、上海城镇人均可支配收入与全国 城镇人均可支配收入比值 持续 上行，正是由于高收入群体仍然维持净流入， 其 旺盛 需求 及购房能力 推动城市房价上行。 西方 发达经济体特大城市并未 因 生育率 下降导致 房价下 行 美国的纽约与洛杉矶，英国的伦敦等西方发达经济体的特大城市中， 近 年来均呈现 生育率下降但房价上行的 现象。 在 美国房价和生育率的关系中，房价更多表现为原 因，生育率更多表现为结果。对于无房者来说，住房价格上行意味着抚养孩子的成本 上升，房价上行会导致无房夫妇推迟或取消生育计划，继而导致生育率下降。西方特 大城市在生育率下降的背景下房价持续上升可能源于以下原因：一是供给侧因素， 近 年来 洛杉矶 和 纽约 的 房屋数量 增速均 落后于全美增速。二是产业结构因素，特大城市 凭借自身金融或 IT 等产业结构吸引了大量高净值人群（ 创造 高收入人群），继而产 生了在本地的购房需求推升房价。如纽约金融业、洛杉矶金融及娱乐业等。 特大城市 房价 调控应切实增加供给，改变供给预期 特大城市房价调控应切实增加供给，改变供给预期。大国大城背景下，优秀人才高收 入群体进一步向大城市聚集，住房刚性需求不断增加，稳房价最重要的就是切实增加 房地产供给，改变房地产市场的供给预期。 风险提示： 政策落地不及预期，生育率大幅提升，逆城镇化力量超预期增强 中 国 宏 观 深 度 研 究 分析师：李超 执业证书编号： S1230520030002 邮箱： 分析师：孙欧 执业证书编号： S1230520070006 邮箱： 分析师：张迪 执业证书编号： S1230520080001 邮箱： 联系人：林成炜 执业证书编号： S1230120080050 邮箱： 联系人：张浩 执业证书编号： S1230120070054 邮箱： Table_relate 相关报告 1 2021 从再通胀到信用收缩 2020.12.02 证 券 研 究 报 告 table_page 宏观研究 2/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 我国生育率持续较低 ，影响短期置换需求和未来新房需求 . 3 2. 大国大城下，高收入人群增加推升房地产需求 . 3 3. 超大城市房价边际取决于高收入人口而非总人口的净流入 . 5 4. 西方发达经济体特大城市并未因生育率下降导致房价下行 . 7 5. 特大城市房价调控应切实增加供给，改变供给预期 . 8 风险提示 . 9 图表目录 图 1：中国总和生育率处于低位 . 3 图 2： 2016年后中国出生人数持续下降 . 3 图 3： 2015年至 2020年北上深常住人口变化，二手房均价涨幅明显，与 GDP涨幅较为接近 . 4 图 4：不同时期人口的购 房需求存在差异 . 4 图 5：北上深人均居住面积持续提升，有效劳动人口比重高 . 4 图 6：北京、上海已经出现常住人口净流出 . 5 图 7： 2020年一线城市房价同比明显抬升 . 5 图 8：北京、上海人均可支配收入与全国数值比重持续上行 . 6 图 9： 2017年以来，主要一线及准一线城市出台了一系列人才引进政策 . 6 图 10：美国中大城市生育率（横轴）和房价（纵轴）呈负向关系 . 7 图 11：英国伦敦房价（英镑）和生育率（ %，右轴）呈负向关系 . 7 图 12： 德国房价指数保持温和上涨 . 8 table_page 宏观研究 3/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 我国生育率持续较低 ，影响短期置换需求和未来新房需求 我国生育率 持续较低 ， 体现我国居民生育意愿不足 。 根据 世界银行数据 ，我国 总和 生育率总体呈现 下降趋势，我国总和生育率在上世纪六十年代为 6.1 左右，但在上世纪 80 年代下降至 2.6 左右，并 从 上世纪末至今处于 1.59 至 1.69 的低位，体现我国近年来居 民生育意愿 不足 。 我国居民结婚对数下降 、 结婚时间推迟， 女性 受教育水平提高 、育儿成 本提高 等因素 使得 我国 居民生育意愿降低 。 近年来 我国出 生人数 持续 下降 ，二孩政策虽然阶段性提升出生人数，但未见明显的 趋势性反转 。 2002 年至 2015 年，我国每年出生人数大约维持在 1600 万人左右的水平。 在放开二胎政策推动下，我国每年出生人数在 2016 和 2017 年跃升至 1786 万、 1723 万 人，但 在 2018 年和 2019 年 又锐减至 1523、 1465 万人，创近七十年以来的新低。 生育率低实际上也是高房价所 引发 的 不良后 果 之一 ，尤其在特大超大城市，高房价 是使得生育率保持低位的重要原因。 第一，高房价使得特大超大城市中适龄男女的结婚 成本提高，一 定程度上使得平均结婚年龄延后；第二，特大超大城市的高房价会推升各 类生活成本，使得育儿成本居高不下，据上海社会科学院城市与人口发展研究所的调查 研究，在上海 抚养 孩子从出生到初中要付出约 80 万元，抚养孩子压力较大 。 我国 生育率 持续较低、出生人数的 下降将导致 居民对 房地产需求 量的提升 受限， 不 仅在短期内会影响居民对住宅的置换性需求，也会对房地产的未来需求产生重要影响， 但为何我国一线城市的房价 总体上保持 上涨 态势 ？ 图 1： 中国总和生育率处于低位 图 2： 2016 年后中国出生人数持续下降 资料来源： 世界银行 , 浙商证券研究所 资料来源： Wind, 浙商证券研究所 2. 大国大城下，高收入人群增加推升房地产需求 新型城镇化背景下实施大国大城战略 ， 促进生产要素向超大、特大城市集聚，带动 经济、产业、社会等领域的发展，与之匹配 的 是高收入人群持续增加，既有净流入增多 带来的增量，也有人力资本累 积 、创业致富等形成的增量，高收入人群持续增加推升超 大、特大城市的地产需求，短期有租赁、首套刚需和资产配置需求，长期有改善型需求、 养老度假需求等，高收入人群成为决定一线城市房价的核心因素。 0 1 2 3 4 5 6 7 19 60 19 63 19 66 19 69 19 72 19 75 19 78 19 81 19 84 19 87 19 90 19 93 19 96 19 99 20 02 20 05 20 08 20 11 20 14 20 17 20 20 总和生育率：中国 10 15 20 25 30 35 19 51 19 55 19 59 19 63 19 67 19 71 19 75 19 79 19 83 19 87 19 91 19 95 19 99 20 03 20 07 20 11 20 15 20 19 出生人数 百万 table_page 宏观研究 4/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 3： 2015 年至 2020 年北上深常住人口变化，二手房均价涨幅明显，与 GDP 涨幅较为接近 资料来源： Wind, 浙商证券研究所 大国大城引领新时代城镇化 。 2019 年我国常住人口城镇化率 60.6%，仍有进一步提 升空间，圆满完成十三五目标后， 2019 年和 2020 年前后发布 发改规划 2019 617 号 、 发改规划 2020 532 号 文，下一步城镇化发展方向重点在于坚持以人为本、以提高质量 为导向的城镇化道路， 增强中心城市和城市群综合承载、资源优化配置能力， 完善和落 实主体功能区战略，构建大中小城市和小城镇协调发展的城镇化空间格局，形成高质量 发展的动力系统。 我们认为大国大城战略将引领城镇化的未来。 图 4： 不同时期人口的购房需求存在差异 图 5： 北上深人均居住面积持续提升，有效劳动人口比重高 资料来源： Wind, 浙商证券研究所 资料来源： 中国政府网 , 浙商证券研究所 大国大城的新型城镇化作用突出 ，促进高收入人群比例提升 。作为我国下一步城镇 化发展的重点，大国大城战略具有突出作用，可以促进人口流入应对人口老龄化和少子 化带来的有效劳动力不足问题，进一步增强资本原始积累、 提升 使用效率并实现量变到 质变，培育并打造创新动能，促进要素流转提升效率等等。特大、超大城市的快速发展背 后是高收入人群比例的提升，一方面源于高收入人群的持续净流入，北京、上海、天津等 地区表现显著，另一方面源于伴随着大城市快速发展，通过人力资本累积、创业致富等 方式形成的高收入群体，深圳是典型案例。 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 27 岁以下 租赁需求 27 岁 - 37 岁 首置需求 37 岁 - 45 岁 改善需求 45 岁以后 度假及养老需求 76% 77% 78% 79% 80% 81% 82% 83% 20 25 30 35 40 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 北京 15-64岁常住人口占比 右轴 上海 :城镇人均住房面积 平方米 北京 :城镇人均住房面积 平方米 table_page 宏观研究 5/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 大国大城背景下， 高收入人群推升房地产需求 。个人在不同时期的购房需求存在差 异，根据年龄阶段可以分为租赁、首套刚需、改善型需求等。在大城大国背景下，超大、 特大城市的高收入人群推升地产需求，短期方面，净流入的高收入人群有较强的首套刚 需或配置需求（发挥一线城市地产的金融属性），长期来看，高收入人群还会带来改善型 需求、养老度假等差异化地产需求。因此，高收入人群规模的增加持续推升一线城市的 地产热度，成为决定一线城市价格的核心变量，这也可以解释“为什么 2017 年后北京、 上海常住人口出现净流出后，房价依旧持续上行”。 3. 超 大城市房价边际取决 于高收入人口而 非 总人口 的净流入 未来 超大 城市房价上涨压力不能看人口净 变化 ，而要看高收入群体 人口 净 变化 。 2017 年以后，超大城市中北京、上海开始出现常住人口净流出， 2017 年、 2018 年北京常住人 口分别减少 2.2 万和 16.5 万人，上海也分别在 2015 年和 2017 年减少 10.4 万和 1.4 万常 住人口。即便如此，超大城市房价仍常面临阶段性上 行压力。 2020 年，在前几年积累的 购房需求持续释放及资产价格上涨带来的财富效应作用下， 一线城市二手房价同比和环 比均出现了明显抬升，显著高于二、三线城市。 截至 2020 年 12 月 ，一线城市二手房价 当月同比 增速 达到 8.6%， 较 2019 年底大幅提高了 6.9 个百分点，与之相比，二、三线城 市同比增速分别为 2.2%和 1.4%，较 2019 年末继续回落了 1.5 和 2.5 个百分点 。 图 6： 北京、上海已经出现常住人口净流出 图 7： 2020 年一线城市房价同比明显抬升 资料来源： Wind, 浙商证券研究所 资料来源： Wind, 浙商证券研究所 我们认为根本原因在于 高收入群体的净流入才是决定超大城市房价的关键因素。 不论是基于人才引进等政策吸引还是通过产业发展等方式吸纳，高收入人群流入一线城 市的趋势相对持续，这一力量可推动一线城市房价继续上行 ； 另一方面，从资产配置角 度来看，一线城市地产具备核心资产的金融属性，作为保值增值标的，也是高收入人群 财富管理的重要方式。 我们以常住人口开始呈现净流出的北京和上海为例，计算所得的 北京、上海的城镇人均可支配收入与全国城镇人均可支配收入比值近年来 持续 上行，正 是由于高收入群体仍然维持净流入， 其 旺盛需求 和购房能力 推动城 市房价上行。 (2.20) (16.50) (10.41) (1.37) (20) (10) 0 10 20 30 40 50 60 70 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 北京 :常住人口 每年净增加 万人 上海 :常住人口 每年净增加 万人 深圳 :常住人口 每年净增加 万人 -6.00 4.00 14.00 24.00 34.00 201 4-06 201 4-09 20 14- 12 201 5-03 201 5-06 201 5-09 201 5-12 20 16- 03 201 6-06 201 6-09 201 6-12 201 7-03 201 7-06 201 7-09 201 7-12 201 8-03 201 8-06 201 8-09 201 8-12 201 9-03 201 9-06 201 9-09 201 9-12 202 0-03 202 0-06 202 0-09 202 0-12 70个大中城市二手住宅价格指数 :一线城市 :当月同比 % 70个大中城市二手住宅价格指数 :二线城市 :当月同比 % 70个大中城市二手住宅价格指数 :三线城市 :当月同比 % table_page 宏观研究 6/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 8： 北京、上海人均可支配收入与全国数值比重持续上行 资料来源： wind, 浙商证券研究所 在大国大城的政策指引下， 2017 年以来各大城市纷纷出台了一系列“抢人才”政策， 抢人对象主要以青年大学生、优秀高技术人才、战略性新兴行业从业人员等，在人才引 进政策的配合下，优秀人才和高收入群体进一步向大城市集聚。目前来看，部分城市的 抢人政策中，已经涉及了 “零门槛落户”、人才公寓、租房购房补贴和优惠贷款等 政策。 图 9： 2017 年以来，主要一线及准一线城市出台了一系列人才引进政策 城市 时间 政策名称 北京 2017 年 12 月 31 日 关于优化人才服务促进科技创新推动高精尖产业发展的若干措施 北京 2018 年 3 月 21 日 北京市引进人才管理办法（试行） 北京 2020 年 7 月 16 日 北京市积分落户管理办法 深圳 2016 年 6 月 15 日 关于促进人才优先发展的若干措施 深圳 2020 年 4 月 3 日 深圳市人才安居办法 上海 2018 年 3 月 26 日 上海加快实施人才高峰工程行动方案 上海 2020 年 7 月 13 日 修订后上海市海外人才居住证管理办法 上海 2020 年 11 月 9 日 上海市引进人才申办本市常住户口办法 广州 2020 年 7 月 9 日 广州市引进人才入户管理办法 广州 2020 年 10 月 16 日 广州市增城区医疗卫生高层次人才引进和管理办法（试行） 广州 2020 年 12 月 25 日 广州市人力资源和社会保障局关于放宽“双一流”高校大学本科学历人才入户社保年限的通知 杭州 2018 年 10 月 18 日 杭州市人民政府关于调整完善市区户口迁移政策的通知 杭州 2018 年 12 月 12 日 全日制普通高校硕士及以上学历人才引进 杭州 2019 年 4 月 4 日 关于贯彻落实稳企业稳增长促进实体经济发展政策举措的通知 杭州 2019 年 9 月 19 日 余杭区高层次人才购房补贴、租赁补贴操作指引 南京 2019 年 5 月 13 日 市政府关于印发南京市企业博士安居工程实施办法的通知 南京 2019 年 11 月 7 日 2020 年南京市人才购买商品住房办法 (试行 ) 南京 2020 年 4 月 8 日 支持促进高校毕业生在宁就业创业十项措施 南京 2020 年 4 月 27 日 关于促进自贸区人才发展、优化升级“创业江北”人才计划十策实施办法 西安 2018 年 1 月 21 日 西安：学历落户仅需身份证和毕业证 西安 2018 年 4 月 27 日 陕西西安：条件持续放宽 青年创业者可落户 西安 2018 年 5 月 17 日 西安市人社局、财政局关于印发西安市进一步加快人才汇聚若干措施的通知 西安 2019 年 2 月 14 日 我市印发关于进一步放宽西安部分户籍准入条件的通知 全国在校大学生均可迁入落户 西安 2020 年 12 月 16 日 西安市吸引集聚硕博研究生若干措施（试行）发布 重庆 2017 年 4 月 12 日 关于印发重庆市引进海内外英才 “鸿雁计划” 实施办法的通知 重庆 2019 年 3 月 22 日 重庆高新区关于加快博士和博士后人才创新发展的若干意见 重庆 2020 年 3 月 26 日 关于印发重庆市户口迁移登记实施办法的通知 武汉 2017 年起 “百万大学生留汉创业就业工程” 武汉 2017 年 10 月 11 日 关于进一步放宽留汉大学毕业生落户试行政策 武汉 2017 年 10 月 11 日 武汉市大学毕业生在汉工作指导性最低年薪标准 武汉 2019 年 7 月 11 日 武汉市公安局解读最新大学生等人才落户及直系亲属随迁政策 武汉 2019 年 7 月 11 日 武汉市引才育才年度重点任务及资金安排 武汉 2019 年 12 月 6 日 武汉市积分入户管理办法（ 2019 年版）文件解读 武汉 2019 年 12 月 30 日 武汉市高层次和高技能领军人才住房公积金支持政策暂行办法 资料来源： 各地方政府网 , 浙商证券研究所 1.65 1.67 1.69 1.71 1.73 1.75 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 上海城镇居民人均可支配收 /全国城镇居民人均可支配收入 北京城镇居民人均可支配收 /全国城镇居民人均可支配收入 table_page 宏观研究 7/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4. 西方 发达经济体特大城市并未 因 生育率 下降导致 房价下行 西方发达经济体特大城市并未因生育率下降导致房价下行，反而普遍呈现出生育率 与房价的负向关系。以美国为例，美国大中城市普遍表现出生育率和房价变化的负向关 系。根据美国 Zillow 统计，如果一个县或城市的房价涨幅高于平均水平 10%，则对应生 育率普遍下降 1.5%，这一现象在特大城市中表现尤为明显，以洛杉矶与纽约为例： 2010-2016 年间，洛杉矶 25-29 岁女性生育率大幅下降 16.8%（ 29-44 岁整体生育率 下降 9.3%），但同期房价却大幅上涨 31%； 2010-2016 年间，纽约 25-29 岁女性生育率下 降 19.5%（ 29-44 岁整体生育率下降 6.7%），但房价上涨幅度高达 51.7%。 除美国外，英国伦敦的房价变化也表现出相同的规律， 2010-2018 年间，伦敦房价累 计上涨 69%，而伦敦的整体生育率却下降近 14%。 根据美国学术机构研究，在美国房价和生育率的关系中，房价更多表现为原因，生 育率更多表现为结果。房价和生育率之间存在两条不同的传导路径：对于无房者来说， 住房价格上行意味着抚养孩子的成本上升，房价上行会导致无房夫妇推迟或取消生育计 划，继而导致生育率下降；从洛杉矶和纽约的生育率结构也可以看 出， 25-29 岁女性生育 率下降的幅度远大于 29-44 岁区间。对于有房家庭来说，房屋价格上行意味着房主的财 富增加可能会推动早育或共生更多孩子，但该传导路径对于多套房家庭作用可能更为明 显。对于纽约或洛杉矶等城市而言，新增“务工人口”的流入可能会使得前者的作用更 大，继而影响生育率并引发二者间的负向关系。我们认为西方国家的特大城市在生育率 下降的背景下房价持续上升可能源于以下原因： 图 10：美国中大城市生育率（横轴）和房价（纵轴）呈负向关系 图 11：英国伦敦房价（英镑）和生育率（ % ，右轴）呈负向关系 资料来源： Zillow,浙商证券研究所 资料来源： CEIC,ONS， 浙商证券研究所 一是供给侧因素，特大城市相较普通城市住房用地的饱和度可能更高。 2010 至 2019 年洛杉矶房屋数量增加 3.9%，纽约房屋数量增加 5.3%，均落后于同期 6%的全美房屋数 量增速。与此同时，伴随人口尤其是高净值人群的持续流入，同期洛杉矶房屋租赁空置 率由 5.8%下降到 4.5%。纽约房屋租赁空置率由 6.8%下降至 5.2%。 -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 54.0 56.0 58.0 60.0 62.0 64.0 66.0 68.0 70.0 72.0 74.0 0.0 50000.0 100000.0 150000.0 200000.0 250000.0 300000.0 350000.0 400000.0 450000.0 500000.0 伦敦房价 (英镑） 伦敦生育率 table_page 宏观研究 8/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 二是产业结构因素，特大城市凭借自身金融或 IT 等产业结构吸引了大量高净值人群 （或制造高收入人群），继而产生了在本地的购房需求推升房价。典型例证如纽约的金融 业、洛杉矶的金融及娱乐行业、旧金山的科技行业等。 5. 特大城市房价调控应切实增加供给，改变供给预期 特大城市房价调控应切实增加供给 ， 改变供给预期。 大国大城背景下，优秀人才高 收入群体进一步向大城市聚集， 住房刚性需求不断增加，稳房价最重要的就是切实增加 房地产供给，改变房地产市场供给预期。 未来一段内，特大城市的住房需求仍将持续增长。 2019 年 8 月中央财经委员会明确 了 “ 发展特大城市带动周边城市群发展 ”的新时代城镇化国家 战略 。在“大城大国”的政 策指引下， 各大城市 陆续 出台了一系列“抢人才”政策，在人才引进政策的配合下，优秀 人才和高收入群体进一步向大城市集聚， 相对刚性的住房需求进一步提升。 需求持续增长的大背景下，稳房价最重要的就是切实增加房地产供给。 通过 调控 需 求控制房价历来效果较差 ， 因为调控需求的政策 并不会导致购房需求“灭失”，更多地是 导致购房行为延迟， 在下一轮地产政策边际放松时，滞后的购房需求 往往又会 集中释放 。 虽然各地都强调坚持“房住不炒”的原则，但在房地产供给未有明确规 划的情形下，房地 产价格上涨预期难以 改变。因此，只有切实增加住房供给，改变楼市一贯以来供不应求 的预期，才能从真正意义上解决由供需错配引发的房价持续上涨。 有效增加 住房 供给 可以采取 以下几种方式： 其一， 推进住房用地供给侧改革 ， 加大土地供应力度，有效增加住宅用地供给。 积 极探索盘活城市闲置用地 ，推进城镇低效用地再开发，引导农村集体建设用地入市等措 施。 例如，北京十四五规划纲要建议稿中目前已明确提出“ 有序均衡供应住宅用地 ”。 其二，增加 自住型 商品房和保障性住房供给 。 以德国为例， 1985 年广场协议签订之 后，马克与日元同样大幅升值，但德国 名义房价增速 却 长期低于通胀增速 ，也避免了日 本 1991 年房地产泡沫引发的“硬着陆”。 德国政府通过大力推动廉价住房建设，支持建 设福利性公共住房建设等积极开拓房源，确保了高质量、价格适宜的住房供应。 图 12： 德国房价指数保持温和上涨 资料来源： Wind, 浙商证券研究所 100 300 500 700 900 1100 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 房价指数 1970 =100 德国 美国 日本 table_page 宏观研究 9/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 其三，积极发展 和完善 租赁市场 。 落实加强保障性租赁住房建设、加快完善长租房 政策、同时探索利用集体建设用地和企事业单位自有闲置土地建设租赁住房等政策措施 。 仍以德国为例，一方面强制房地产企业按照一定比例建造保障性租房，另一方面给予 建 设用于 租赁住房的地产公司 更多的税收优惠 ，始终保证租房市场的充分供给。 风险提示 政策落地不及预期 ，生育率大幅提升，逆城镇化力量超预期增强 10/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、买入 ：相对于沪深 300 指数表现 20以上； 2、增持 ：相对于沪深 300 指数表现 10 20； 3、中性 ：相对于沪深 300 指数表现 10 10之间波动； 4、减持 ：相对于沪深 300 指数表现 10以下。 行业的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、看好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现 10%以上； 2、中性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现 10% 10%以上； 3、看淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现 10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对 比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资 者不应仅仅依靠投资评级来 推断结论 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为： Z39833000） 制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称 “本公 司 ” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司 没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的 投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。 对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及 /或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意 见及建议不一致的市场评论和 /或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的 资产管理公司、 自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的 全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风 险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 浙商证券研究所 上海市杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 29 层 邮政编码： 200127 电话： (8621)80108518 传真： (8621)80106010 浙商证券研究所：