细胞基因治疗外包服务行业深度报告：复刻抗体药物辉煌第三次革命浪潮细胞基因治疗行业步入发展“快车道”.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 06 月 07 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 周超泽 S0350519100004 021-60338177 联系人 ： 叶小桃 S0350120070022 复刻 抗体药物 辉煌，第三次革命浪潮细胞基因治 疗行业步入 发展 “快车道” 细胞基因治疗外包服务 行业深度报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 医药生物 1.2 11.2 31.5 沪深 300 3.9 1.1 33.0 相关报告 创新药专题研究（二） 2021 年 ASCO 大会 解析：创新药专题研究（二） 2021 年 ASCO 大会解析 2021-05-27 医药生物月度跟踪报告： CDE 受理数同比 大幅增加，双抗受理数成倍增长，重点关注 6 月 ASCO 新进展 2021-05-24 医药生物行业原料药跟踪月报：重视印度疫 情下的产业变革，长期看好原料药转型 CDMO 的成长潜力 2021-05-18 制药装备行业深度报告：研发决定未来，制 药装备产业迎来多重战略性增量机遇 2021-05-12 医药生物行业印度疫情点评报告：印度疫情 已成蔓延之势，多重利好国内防疫、疫苗、 CDMO 等产业链 2021-05-06 投资要点： 细胞基因治疗 黄金时代 来临 ，行业进入“快车道” 。 从需求端看， “一 次治疗、终身痊愈”， CGT 疗法 有望 实现从根源上治疗疾病 ， 是癌症 和遗传病治疗的新领域，也是目前生物医药领域最具前景的发展方 向 ； 从政策端看， 2016 年，美国 Juno Therapeutics 的 CAR015 临 床 2 期试验出现三个病例死亡， 以及 中国 魏则西接受未经监管审批 的免疫疗法之后去世 ，中美都相继发布 CGT 疗法 相关 政策， 更加清 晰的监管规定以及行业质量标准规范推动 CGT 行业的繁荣； 从发展 历程看， CGT 疗法逐步从基础科学研究转化到工业应用，得到市场 的广泛认可和重视。 研发高热情，资本强助力， CGT 成为“吸金重地”。 根据 PharmaProject 的报告 ，预计 2020 年基因治疗在研管线 1300 余个， 69%的产品处于临床前研究阶段，只有 25 个产品推进到了临床 III 期阶段 ， 大量的细胞和基因治疗的在研项目开始集中进入临床阶段， 预计 2020 年将有超过 1000 个细胞和基因治疗项目进入临床阶段， 并且预计到 2026年将有超过 8000个细胞治疗临床管线和超过 3000 个基因治疗临床管线，行业 5 年 有 十倍空间， 根据 Evaluate Pharma 数据显示，全球细胞及基因治疗的市场规模将从 2017 年的 13 亿美 元增长至 2024 年的 437 亿美元，年复合增长率达到 65%， 比如， 基因治疗药物 Zolgensma 上市仅一年， 2020 年销售额达到 9.2 亿美 金； Spinraza 2020 年销售额更是实现 20.52 亿美元 。 随着临床管线 的推进， CGT 商业化时间点明朗， 5 年后即将迎来爆发期 ， FDA 预 计到 2025 年，将会每年批准 10-20 个 CGT 产品。 CDMO 服务覆盖 CGT 研发生产全流程， 有望率先受益， 重点关注 具备规模化载体生产的外包企业。 CGT 在研药物进入黄金时期率先 受益的是 CGT 的 CDMO 产业， CGT 疗法研发生产主要包括三个环 节： 1）质粒生产； 2）病毒载体生产（递送系统）； 3）细胞制备。 其中，质粒生产技术由于发展很多年，生产工艺非常成熟，难度较 小。而病毒载体的生产不仅难度大且成本极高，每 dose 的成本可达 3 万 -100 万美元，而每 dose 单抗成本在 50-150 美元之间 。同时， 目前载体产能严重不足，拥有 GMP 病毒生产和载体开发及优化选择 能力的 CDMO 公司将率先得到研发企业的青睐 。 根据 2020 年底的 -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 医药生物 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 最新统计，在临床试验使用的病毒载体中， AAV 占比超过 40%；慢 病毒的占比紧随其后，达到 30.7%，因此 AAV 和慢病毒的商业化生 产将成为 CDMO 企业必争之地，尤其是 中小型制药企业在细胞基因 治 疗赛道占绝对主导地位，管线占比达 91%，高度依赖外包服务商， 因而 CGT 外包渗透率 显著更高达约 65%，传统生物制剂仅 35%。 三足鼎立，中国 CGT 外包 服务 三剑客抢占先机。 从核心技术平台、 产能布局及 核心竞争力 对三家中国布局细胞基因治疗赛道的 CDMO 公司进行对比分析，我们 发现 ： 1）药明康德： 2017 年就在美国实 验室提供 CGT 服务，是最早布局该赛道的企业，后续通过收购 OXGENE 提升了病毒载体生产能力，同时实现美国、中国及欧洲全 球产能布局，提供从工艺开发、生产到测试的一体化 CTDMO 服务， 已经跻身国际第一梯队。 2）博腾股份 ： 于 2020 年 10 月正式启动 细胞基因治疗服务， 2021 年 4 月完成 A 轮融资，加速公司一站式 CDMO 平台的布局， 2022 年有望实现 GMP 商业化生产能力。 3） 康龙化成： 2020 年 11 月， 通过收购 Absorption Systems 和 Allergan Biologics，实现弯道超车，快速追赶其他两家，完成在细胞基因治 疗赛道的布局。 行业 评级及投资策略： 细胞基因治疗 作为从根本上治疗疾病的新一 代疗法，逐步受到市场的高度重视及认可，在政策和资本的强推下， CGT 疗法已经逐步从基础科学研究转化到工业化应用，未来 5 年即 将进入 CGT 商业化应用的 爆发时期，尤其是中国今年即将迎来 CGT 商业化元年 ，衍生出巨大的产能缺口和外包需求，预计 2022 年有约 36 亿美金的 CGT 外包市场空间，因此，我们对细胞基因治疗外包 行业给予“ 推荐 ”评级，重点关注目前已经在该赛道有相关布局的 药明康德、博腾股份和康龙化成 。 风险提示： 新药研发失败风险；药企融资进展不及预期；相关企业 业绩不及预期风险。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2021-06-04 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 评级 300363.SZ 博腾股份 72.48 0.6 0.83 1.08 121.26 87.73 67.00 买入 300759.SZ 康龙化成 185.61 1.48 1.84 2.49 125.41 101.02 74.60 买入 603259.SH 药明康德 178.29 1.21 1.64 2.16 111.12 108.11 81.95 买入 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注： 康龙化成、药明康德 盈利预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 细胞基因治疗黄金时代来临，行业进入 “快车道 ” . 5 2、 研发高热情，资本强助力， CGT 成为 “吸金重地 ” . 8 3、 CDMO 服务覆盖 CGT 研发生产全流程，有望率先受益，重点关注具备规模化载体生产的外包企业 . 10 4、 三足鼎立，中国 CGT 外包三剑客抢占先机 . 14 4.1、 药明康德：全球布局细胞基因治疗一体化 CTDMO 平台，跻身第一梯队 . 15 4.2、 博腾股份：加速构建一体化细胞基因治疗技术平台，潜力 十足 . 16 4.3、 康龙化成：通过收并购海外企业进入细胞基因治疗赛道，快速追赶 . 17 5、 行业评级及投资策略 . 18 6、 风险提示 . 18 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1：生物医药行业发展周期 . 5 图 2：细胞基因疗法分为在体治疗和异体治疗 . 5 图 3：中心法则示意图 . 6 图 4：基因治疗发展历程 . 6 图 5：全球基因治疗及细胞治疗相关论文和专利数量年度趋势 . 7 图 6：中国 CGT 相关政策发展历程 . 8 图 7：细胞基因上市产品 . 8 图 8：全球基因细胞治疗临床在研管线 . 10 图 9：传统药物与细胞和基因疗法研发投入比较 . 10 图 10：按药企规模和地区 分布的细胞基因治疗研发管线 . 11 图 11：细胞基因治疗工艺流程 . 11 图 12：全球病毒载体与质粒 DNA 制造商数量分部情况 . 12 图 13：常用的病毒载体类型总结 . 12 图 14：细胞基因治疗外包市场空间（十亿美元） . 13 图 15： 2014-2025 年全球病毒载体与质粒 DNA 制造市场规模（百万美元）及未来趋势 . 13 图 16： 2014-2025 年中国病毒载体与质粒 DNA 制造市场规模（百万美元）及未来趋势 . 13 图 17：细胞基因治疗产能分布 . 14 图 18：三家中国细胞基因治疗 CDMO 公司分析对比 . 15 图 19：药明康德一站式 CTDMO 平台 . 15 图 20：药明康德全球布局产能 . 16 图 21：博腾生物 CDMO 业务覆盖阶段 . 17 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 细胞基因治疗 黄金时代 来临 ，行业进入“快车道” 复刻抗体药物辉煌，第三次革命浪潮细胞基因治疗行业步入发展“快车道” 。 生 物医药的 发展浪潮与基础科学研究 的进步 息息相关，从巅峰期的化药到上升期的 抗体药物，现在已经来到的第三次革命浪潮，处于萌芽期的细胞基因疗法正崛起。 图 1： 生物医药行业发展周期 资料来源： 和元生物官网， 国海证券研究所 细胞和基因疗法（ CGT， Cellular and Gene Therapy） 是 癌症和遗传病治疗的 新领域，也是目前生物医药领域最具前景的发展方向。 从 20 世纪 70 年代起， 基因载体技术、基因克隆技术、基因编辑技术等给现代基因疗法技术带来了深刻 的影响 。 目前业内公认的 CGT 疗法是指将确定的遗传物质转移至患者的特定靶 细胞内，通过基因添加，基因修正，基因沉默等方式修饰个体基因的表达或修复 异常基因，达到治愈疾病目的的过程。 CGT 疗法可进一步分为体内治疗和体外 治疗，其中体内治疗是指将携带治疗性基因的病毒或非病毒载体直接递送到患者 体内，体外治疗则指将患者的细胞在体外进行遗传修饰后回输。 CGT 疗法具体 的产品形式包括质粒 DNA、病毒载体、细菌载体、人类基因编辑技术、患者来 源的细胞和基因治疗产品等。广义的 CGT 疗法还包括传统细胞疗法，即不涉及 基因编辑过程的免疫细胞和干细胞疗法。 图 2： 细胞基因疗法分为在体治疗和异体治疗 资料来源： 医麦客， 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 “一次治疗、终身痊愈” ， CGT 疗法实现 从根源上 治疗疾病 。 与传统化学药物或 抗体药相比， CGT 疗法的核心差异和优势是单次治疗、长期获益；此外，由于 CGT 疗法是通过改变患者细胞基因达到治病目的同时，因此针对部分无药可医 的严重、罕见遗传疾病，在传统药物仅能治疗但不能治愈的情况下， CGT 疗法 有着治愈这些疾病的潜力，脊髓性肌萎缩症便是其中一个例子。也正是因为如此， 基因治疗越来越多地受到科研、医药开发、临床应用的关注。 在生物体内，遗传 信息的标准传递流程沿着“ DNA RNA蛋白质”的方向逐级传递。蛋白质作 为遗传信息最终的 表现形式，疾病发生时也多表现为蛋白质层面的异常，目前绝 大多数的药物均以蛋白质为靶点，如传统化药和大分子生物药便旨在通过改变蛋 白质的功能来治疗疾病。但 CGT 疗法多直接靶向 DNA，通过改变 DNA 来改变 最终蛋白质的性状，实现从源头上治疗疾病。 图 3： 中心法则示意图 资料来源： 和元生物官网， 国海证券研究所 基因治疗的发展经历了“乐观与热情 失望与怀疑 理性与挑战”的认识过程。 截至 1990 年 ， 世界范围内多个实验室证实了逆转录病毒 (retrovirus, RV)作为基 因校正载体的有效性 ， 于是美国批准了两项临床试验 ， 1990 年开展 了 首例基因 治疗临床试验 并获得成功， 无疑是基因治疗发展史上的重要里程碑。在此之后 , 大量的基因治疗临床试验接踵而至 ， 整个行业呈现出欣欣向荣的发展态势。但在 1999 年 , 18 岁的美国男生在基因治疗过程中接受腺病毒注射几天后 , 由于免疫 系统对腺病毒过度反应导致器官衰竭而不幸死亡 ； 2002 年 , 接受了逆转录病毒 注射的两名 SCID 患者继发白血病。这导致 FDA 于 2003 年叫停了所有利用了 逆转录病毒的临床试验 , 也无疑给基 因治疗领域来了一次当头棒喝。经历了三个 月的审核后 , FDA 通过权衡认为基因治疗利大于弊 ， 于是决定再次开启逆转录病 毒临床试验。此后 ， 载体的安全性研究成了科学家们努力的方向。 2009 年 , 宾 夕法尼亚大学利用腺相关病毒载体成功治愈了先天性黑蒙症患者 ， 腺相关病毒载 体给人们带来了希望 ， 从此基因治疗又重回大众视野。 2012 年 ， 腺相关病毒衍 生的基因治疗药物 Glybera 首获 EMA 批准上市 , 开启了基因治疗新时代 ； 2016 年 ， EMA批准了第二款治疗 ADA-SCID的干细胞基因治疗药物 Strimvelis； 2017 年 ， FDA 批准了基因治疗药物 Luxturna， 其利用携带视网膜色素上皮细胞第 65 号基因的 AAV2 腺相关病毒载体治疗视网膜病变造成的视力丧失。 越来越多基因治疗产品的获批 ， 意味着欧洲和美国监管部门对基因治疗安全性 的 认可，监管部门的大力支持也在很大程度上推动着基因治疗安全性和有效性的进 步。 在科学家们摸索发展的过程中，人们也逐渐意识到载体工具对于基因治疗 的重要性。 图 4： 基因治疗发展历程 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 资料来源： 基因治疗的研究进展 ， 国海证券研究所 细胞基因治疗逐步从 基础 科学研究转化到工业应用，得到 市场 的广泛认可和重 视。 从 1988 年到 2017 年，全球发表基因治疗及细胞治疗相关论文 120664 篇， 相关专利 113 229件 ( 37724项专利家族 ) 。从论文发展趋势上看， 1992年以前， 论文数量相对较少。 1993 年至 2012 年，发文量呈现快速增长趋势， 2013 到 2017 年间发文数量增速减缓。从专利发展趋势上看， 1992 年之前专利数量较 少， 1993 年之后，专利申请量呈现快速上升的趋势，专利申请量至 2013 年 2017 年时间段达到顶峰 ，该时间段共申请专利 46036 件。 从 2013 年开始， 专利的数量明显超过论文数量，说明基因治疗及细胞治疗的市场应用得到了广 泛的认可和重视。 图 5：全球基因治疗及细胞治疗相关论文和专利数量年度趋势 资料来源： 基因治疗及细胞治疗发展态势分析 ， 国海证券研究所 更加清晰的监管规定以及行业质量标准规范推动 CGT 行业的繁荣。 2016 年 ， 美国 Juno Therapeutics 的 CAR015 临床 2 期试验出现三个病例死亡，促使 FDA 发布了有关 CGT 产品开发和审批流程的五项综合性法规。中国 CGT 的监管进 程跟美国也有相似之处， 2016 年，魏则西接受未经监管审批的免疫疗法之后去 世，促使中国政府对 CGT 的研究和临床应用实施 19 个月的禁令， 2018-2019 年，由国家卫健委和国家药品监督管理局牵头，出台了一系列 政策 ，逐步加强 CGT 行业监管工作，更加透明的监管框架也是推动了中国药企在 CGT 疗法的探 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 索。 图 6： 中国 CGT 相关政策发展历程 资料来源： 德勤， 国海证券研究所 2、 研发高热情，资本强助力， CGT 成为“吸金重 地” 单产品销售额猛增， CGT 行业成为“吸金重地” 。 自 2017 年首个 CAR-T 疗法 产品 Kymriah 问世以来， CGT 行业产出不断增速。 随着 CGT 疗法的临床前景 逐步凸显，以及 CRISPR 基因编辑等技术的运用，细胞和基因疗法的热度只增 不减 。 Zolgensma 上市仅一年， 2020 年销售额达到 9.2 亿美金； Spinraza 2020 年销售额更是实现 20.52 亿美元， 预计未来几年， CGT 行业依然会是“吸金重 地”。 图 7： 细胞基因上市产品 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 资料来源： 医麦客， 国海证券研究所 细胞基因治疗 行业内收并购交易频繁 。 2019 年 5 月，全球生物药 CDMO 领先 产生 Catelent 以 1.2 亿美元价格收购专注于基因治疗病毒载体研究的公司 Paragon Bioservices，。 2020 年 1 月， The Center for Breakthrough Medicines 宣布预计投资 11 亿美元建造先进的细胞基因治疗规模化生产工厂。 Lonza 将其 在德克萨斯州的病毒基因和细胞治疗产能扩大 2 倍，工厂面积达 30 万平方英尺。 Brammer Bio预计在英国曼彻斯特建造面积为 6.6万平方英尺的临床和商业化基 因治疗工厂，该公司近期被 Thermo Fisher 以 17 亿美元收购了。 商业化时间点明朗， 随着临床管线的推进， 5 年后 基因细胞治疗即将迎来爆发期。 根据 PharmaProject 发布的 PharmaR&D Annual Review2020，预计 2020 年 基因治疗在研管线 1300 余个， 69%的产品处于临床前研究阶段，只有 25 个产 品推进到了临床 III 期阶段 ； 2020 年细胞治疗在研管线 491 个，比 2019 年增加 215 个。大量的细胞和基因治疗的在研项目开始集中进入临床阶段，预计 2020 年将有超过 1000 个细胞和基因治疗项目进入临床阶段，并且预计到 2026 年将 有超过 8000 个细胞治疗临床管线和超过 3000 个基因治疗临床管线，行业 5 年 十倍空间， 根据 Evaluate Pharma 数据显示，全球细胞及基因治疗的市场规模 将从 2017年的 13亿美元增长至 2024年的 437亿美元，年复合增长率达到 65%。 2019 年， FDA 发布声明称，鉴于进入临床前阶段的 CGT 疗法数目激增， FDA 预计到 2025 年，将会每年批准 10-20 个 CGT 产品。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 图 8： 全球基因细胞治疗临床在研管线 资料来源： PharmaProject， 国海证券研究所 3、 CDMO 服务覆盖 CGT 研发生产全流程 ， 有望率 先受益 ， 重点关注具备规模化载体生产的外包企业 CDMO 服务覆盖 CGT 研发生产全流程， 全周期 助力产业蓬勃发展 有望率先受益 。 细胞和基因疗法在发现和临床前阶段的研发费用在 9 亿美元至 11 亿美元，临床 阶段的费用在 8 亿美元至 12 亿美元。对于药企来说 ，往往没有积累足够的 CGT 研发经验，也没有配套的生产厂房，因此在基因疗法和细胞疗法研发领域，对于 利用专业的 CDMO 团队以降低成本的需求很高。 CDMO 同时具备定制研发能力 和生产能力，能够提供从临床前研究到商业化生产的一体化服务，在行业、精细 分工日益明晰的当下，将部分研发及生产外包给专业 CDMO 企业可以显著减小 原研药成本，而 CDMO 也就成为了研发企业的长期合作伙伴。 图 9： 传统药物与细胞和基因疗法研发投入比较 资料来源： 和元生物官网， 国海证券研究所 中小型制药 企业在细胞基因治疗赛道占 绝对 主导地位 ，高度依赖外包服务商 。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 根据 Roots Analysis 数据，美国占据 66%的细胞基因治疗研发管线，活跃度最 高。而从药企规模来看，大药企的管线占比仅 4%， 91%的管线都掌握在 biotech 企业手上，而中小型制药企业由于人力财力物力都十分有限，对外包服务的依赖 程度极高，这也是为什么细胞基因治疗外包渗透率高达 65%，而普通的生物制 剂外包渗透率约 35%。 图 10： 按 药企规模和地区分布的细胞基因治疗研发管线 资料来源： Roots Analysis， 国海证券研究所 病毒载体或将成为 细胞基因治疗 CDMO 产业未来重要增长点 。 载体作为细胞基 因治疗最重要的环节， 尽管 CGT 企业不断涌现，但载体作为 CGT 疗法中不可 缺少的一环，其研发生产能力却没有跟上。 CGT 疗法研发生产主要包括三个 环 节 ： 1） 质粒生产 ； 2） 病毒载体生产（递送系统） ； 3） 细胞制备 。 其中 ， 质粒 生产技术由于发展很多年，生产工艺非常成熟，难度较小。而病毒载体的生产不 仅难度大且成本极高，每 dose 的成本可达 3 万 -100 万美元，而每 dose 单抗成 本在 50-150 美元之间。 图 11： 细胞基因治疗工艺流程 资料来源： 医麦客， 国海证券研究所 载体产能严重不足， 拥有 GMP 病毒生产和载体开发及优化选择能力的 CDMO 公司将率先得到研发企业的青睐 。 常见的病毒载体包括慢病毒载体、腺病毒载体、 腺相关病毒载体和逆转录病毒载体等，再根据病毒载体启动子、荧光、抗性、标 签的不同设计又可构建多种多样的治疗性基因载体产品。 当前全球有超过 130 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 家病毒载体与质粒 DNA 制造商，其中有 90+家病毒载体制造企业和 30+家质粒 DNA 制造企业，还有 14 家企业能够同时生产病毒载体与质粒 DNA。据相关统 计，有超过一半的制造商在北美，主要是因为大部分的活性临床试验研究都在此 开展； 80%制造商的产品仍处于临床医学试验，仅有 20%进入商业化阶段； 130 多家制造商中有 60%为业界公司， 40%属于学术机构。 病毒载体存在个性化的 需求，加剧了其制备的多样性和复杂性，因此病毒载体的供应成为了整个行业 的瓶颈，病毒载体的研发和生产也成为外包意愿度较高的环节。 目前的 CDMO 在病毒载体生产的水平仍然较低，只 有一小部分公司拥有病毒载体生产这种高度 专业化的能力，在未来可能会出现供不应求的情况。 图 12：全球病毒载体与质粒 DNA 制造商数量分部情况 资料来源：前瞻产业研究院 ， 国海证券研究所 腺相关病毒和慢病毒 逐步 成为主流病毒载体。 基因治疗当中，用来将目的基因 片段递送到细胞内的载体主要有病毒载体和非病毒载体。目前病毒载体仍然是临 床试验的主流载体，超过 2/3 的临床试验选用了病毒作为载体，而目前在基因治 疗领域使用最广泛的病毒载体包括逆转录病毒 (retro virus, RV) 和慢病毒 (lentivirus, LV) 、腺病毒 (adeno virus, Adv) 以及腺相关病毒 (adeno associated virus, AAV) 等载体。 2017 年， The Journal of Gene Medicine 曾统 计，腺病毒、逆转录病毒是当时临床试验中使用最多的病毒载体，分别占到了 20.5%和 17.9%。慢病毒和 AAV 仅占 7.3%和 7.6%。而近年来，研发人员逐渐 意识到腺病毒的高免疫原性引起的过度免疫反应和逆转录病毒整合突变效应潜 在的致 癌风险，临床试验中更多采用了安全性更好的慢病毒和 AAV。 AAV 更是 凭借其安全性好，免疫原性低，体内扩散能力强，能介导基因的长期稳定表达等 优点，一跃成为最受欢迎的病毒载体，被广泛应用于体内基因治疗。 根据 2020 年底的最新统计，在临床试验使用的病毒载体中， AAV 占比超过 40%；慢病毒 的占比紧随其后，达到 30.7%。 图 13： 常用的病毒载体类型总结 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 资料来源： 医麦客， 国海证券研究所 质粒和病毒载体占据 CGT 的半壁江山 ，未来市场将迎来开创性跃进。 根据 药明 康德的招股书中预计 2022 年细胞基因治疗研发外包市场将达到 36 亿美元 ，而 病毒载体与质粒制造市场规模预计于 2025 年达到约 14 亿美金。 图 14：细胞基因治疗外包市场 空间 （十亿美元） 资料来源： 药明康德招股书， 国海证券研究所 图 15： 2014-2025 年全球病毒载体与质粒 DNA 制造 市场规模（百万美元）及未来趋势 图 16： 2014-2025 年中国病毒载体与质粒 DNA 制造市 场规模（百万美元）及未来趋势 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 资料来源： 医麦客， 国海证券研究所 资料来源： 医麦客， 国海证券研究所 管线爆发带来的是产能紧缺， CGT 强竞争实力玩家有限，竞争格局尚未成型。 从全球细胞基因治疗产能来看， 38%产能都小于 100L，产能瓶颈衍生出巨大未 满足蓝海市场，给 CDMO 企业创造新的市场机会。从 CDMO 角度来看，海外 领导者主要有 Lonza、 Catalent，国内主要是药明康德、博腾股份和康龙化成走 在前列。 图 17： 细胞基因治疗产能分布 资料来源： BioPlan， 国海证券研究所 4、 三足鼎立，中国 CGT 外包三剑客抢占先机 从核心技术平台、产能布局及 竞争力 对三家中国布局细胞基因治疗赛道的 CDMO 公司进行对比分析，我们发现： 1）药明康德 ： 2017 年就在美国实验室 提供 CGT 服务，是最早布局该赛道的企业，后续通过收购 OXGENE 提升了病 毒载体生产能力，同时实现美国、中国及欧洲全球产能布局，提供从工艺开发、 生产到测试的一体化 CTDMO 服务，已经跻身国际第一梯队。 2）博腾股份 ： 于 2020 年 10 月正式启动细胞基因治疗服务， 2021 年 4 月完成 A 轮融资，加速公 司一站式 CDMO 平台的布局， 2022 年有望实现 GMP 商业化生产能力。 3）康 龙化成： 2020 年 11 月， 通过收购 Absorption Systems 和 Allergan Biologics， 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 实现弯道超车，快速追赶其他两家，完成在细胞基因治疗赛道的布局。 图 18： 三家中国细胞基因治疗 CDMO 公司分析对比 资料来源： 公司官网，公司公告， 国海证券研究所 4.1、 药明康德：全球布局细胞基因治疗一体化 CTDMO 平台，跻身第一梯队 药明康德早在 2017 年成立了美国高端治疗事业部，专注于发展细胞与基因疗法 等治疗业务。 2019 年，药明康德位于无锡的细胞和基因治疗研发生产基地也投 入运营，为国内客户提供细胞和基因治疗产品的 CDMO/CMO 服务。近年来， 药明康德不断扩建产能，完善自身 CTDMO 能力。 2020 年 11 月，公司完成费 城的生产基地扩建，新建了 13,000m2高端测试实验室，将高端测试服务规模扩 大三倍。同时，药明构建起了自身的 GMP 质粒生产体系。 2021 年 3 月 2 日， 药明完成对 OXGENE 的收购，获得其以 TESSA 为代表的病毒载体生产技术。 至此，药明康德的基因细胞疗法 CTDMO 平台真正实现了一体化，可以提供端 对端 (End to End)的细胞和基因疗法产品开发和生产服务。目前，公司可提供 GMP 质粒 DNA 生产平台，慢病毒 /AAV 的贴壁 /悬浮双工艺生产， CAR-T 细胞 治疗一体化封闭式生产平台以及高端测试服务。同时， 基于 OXGENE，公司还 可以提供前期的病毒载体发现、优化及质粒载体发现的研发工作帮助。 图 19： 药明康德一站式 CTDMO 平台 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 资料来源：药明康德季报，药明康德宣传资料，国海证券研究所 美国区布局进展： 药明康德的美国区实验室服务主要包括细胞和基因治疗产 品工艺开发、生产和测试一体化服务（ CTDMO），以及医疗器械检测服务。 截止 2020Q3，美国区实验室为 33 个临床阶段细胞和基因治疗项目提供 CTDMO 服务，包括 22 个 I 期临床试验项目和 11 个 II/III 期临床试验项目。 中国区的进展： 公司的无锡惠山基地完成质粒生产扩建，可向全球细胞和基 因治疗客户提供从菌种建库、工艺开发、研究级质粒生产到 GMP 级质粒生 产的全方位、一体化定制服务。同时药明康德还在上海临港建设细胞和基因 治疗实验室和生产基地。 欧洲区的进展： 2021 年一季度，药明康德以 1.35 亿美金的价格完成对 OXGENE 的收购，后者是一家位于英国牛津的基因治疗技术公司，成立已 有十年。 OXGENE 独有的 TESSA 及 Xlenti 技术可以大幅提高 AAV2 和慢 病毒的生产效率，并且降低 成本。 图 20： 药明康德全球布局产能 资料来源：药明康德宣传资料，药明康德季报，国海证券研究所 4.2、 博腾股份： 加速构建一体化细胞基因治疗技术平 台 ，潜力十足 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 引入战略投资 后 ， 苏州博腾加速布局细胞基因治疗 CDMO 商业化产能 。 苏州博 腾生物专注基因与细胞治疗服务，一期项目 GMP 车间已于 2020 年 11 月完成验 证并投入使用，可满足质粒、病毒及细胞产品从工艺开发到临床生产的需求，并 实现了订单“破局”， 2020 年共签订 5 个客户订单（订单金额约 5,600 万元）。 苏州博腾也是于 2021 年 4 月 完成 A 轮融资，融资总额 4 亿元，由国投招商、高 瓴创投、惠每资本、华杉瑞联及时节投资等业界知名投资机构联合投资 ，此次融 资 有利于增强苏州博腾资金实力，满足后续资本性支出及运营支出的资金需求， 提升整体竞争力，促进基因细胞治疗 CDMO 业务的发展 。 本轮融资资金将主要 用于博腾生物二期项目的商业化生产基地建设和运营支出，加快基因治疗业务 AAV 工艺开发及 GMP 生产能力的建设，全面提高 GMP 质粒、病毒和细胞治疗 等产品的产能，加速博腾生物建立端到端的基因与细胞治疗 CDMO 服务平台 能 力，助力基因与细胞治疗药物的开发。 图 21：博腾生物 CDMO 业务 覆盖阶段 资料来源：博腾股份推介资料 ， 国海证券研究所 4.3、 康龙化成：通过收并购海外企业进入细胞基因治 疗赛道，快速追赶 康龙化成于 2020年 11 月顺利完成对美国 Absorption Systems LLC 及其子公司 的收购。 Absorption Systems 主要业务是为大分子 /小分子药物、基因和细胞疗 法及医疗器械产品提供非临床体外和体内实验室分析、生物学测试和动物测试服 务，以支持相关药物、疗法及医疗器械产品的发现、开发和审批。 通过 AbsorptionSystems 团队在细胞和基因疗法新兴领域一流的药品评估能力，公司 着手布局细胞和基因疗法服务大平台，并于 2021 年 2 月与艾伯维公司签订正式 协议收购其旗下位于英国利物浦的 Allergan Biologics Limited，建立细胞和基因 产品的 CDMO 服务，从而更好的满足客户需求 。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 5、 行业评级及投资策略 细胞基因治疗作为从根本上治疗疾病 的新一代疗法，逐步受到市场的高度重视及 认可，在政策和资本的强推下， CGT 疗法已经逐步从基础科学研究转化到工业 化应用，未来 5 年即将进入 CGT 商业化应用的爆发时期，尤其是中国今年即将 迎来 CGT 商业化元年，衍生出巨大的产能缺口和外包需求，预计 2022 年有约 36 亿美金的 CGT 外包市场空间，因此，我们对细胞基因治疗外包行业给予“推 荐”评级，重点关注目前已经在该赛道有相关布局的 药明康德、博腾股份和康龙 化成 。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2021-06-04 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 评级 300363.SZ 博腾股份 72.48 0.6 0.83 1.08 121.26 87.73 67.00 买入 300759.SZ 康龙化成 185.61 1.48 1.84 2.49 125.41 101.02 74.60 买入 603259.SH 药明康德 178.29 1.21 1.64 2.16 111.12 108.11 81.95 买入 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注： 康龙化成、药明康德 盈利预测取自万得一致预 期） 6、 风险提示 1） 新药研发失败风险 ； 2） 药企融资进展不及预期 ； 3） 相关企业业绩不及预期风险 ； 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【医药组介绍】 周超泽，哥伦比亚大学化学工程 /罗格斯大学金融工程双硕士，浙江大学工学学士，生物工程和金融复合背景， 2017 年加入国海证券医药组，医药组组长，主要覆盖创新药、生物制品、原料药 +制剂出口一体化、 CRO/CMO 板块。 叶小桃，香港中文大学生物化学与生物医学理学硕士， 2020 年加入国海证券医药组，主要覆盖创新药产业链服务 商 CXO 板块（ CRO/CDMO/CSO ） 乐妍希，墨尔本大学金融硕士， 2021 年加入国海证券医药组，主要覆盖药店、医美及医药消费板块。 许睿，复旦大学药物化学硕士， 2020 年加入国海证券医药组，主要覆盖原料药、化学药和创新药 【 分析师承诺 】 周超泽，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客 观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意 见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐 ： 行业基本面向好，行业指数领先 沪深 300 指数； 中性： 行业基本面稳定，行业指数跟随 沪深 300 指数； 回避 ： 行业基本面向淡，行业指数落后 沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为 R3，仅供符合国海证券 股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简 称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及 /或投资者应当认识到有关本报告的短信提 示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部 报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建 议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅 反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或 投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的 报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。 本公司及其本