2021年秋季金属新材料行业投资分析报告.pdf

2021年 8月 10日 2021年秋季金属新材料行业投资 分析报告 添加标题 95% 摘要 2 1、碳达峰、碳中和是下半年确定性投资主题 美国、日本和欧盟提出 2050年达到碳中和，中国力争于 2030年前达到二氧化碳排放峰值，并努力争取 2060年前实现碳中和。 当前发达国家的人均碳排放量已达高点或开始下降，中国人均碳排放量仍在增长，中国碳减排压力较大； 从国务院到各部委、从中央到地方，都在制定和完善碳达峰发展规划，预计今年下半年，碳达峰仍然是确定性投资主题； 碳达峰、碳中和政策制定主要从以下几方面着手：增加碳吸收（生物碳汇、人工碳捕捉）、减少碳排放（能源生产端、能源 消耗端）、碳交易、绿色金融等。其中与金属新材料领域相关的是能源生产端和能源消耗端。 2、能源消耗端：钢铁压产势在必行，长期打开估值空间；电解铝度电增加值最低，碳中和限制最明显的品种 钢铁行业 CO2排放量占总排放量的 20%，对减碳目标有至关重要的作用。供给侧改革已经从压减产能转为压减产量，压减产 量中长期效果优于去产能，将长期打开行业估值空间。压减产量也将明显压制上游铁矿石价格，为钢铁行业带来更高的利润 空间； 电解铝的 CO2排放量占总排放量的 4.2%，且由于耗能大、度电增加值是冶炼行业最低，因此电解铝是受减碳政策和电力短缺 影响最为明显的行业。无论是云南干旱限电，还是内蒙古能耗双控未达标，电解铝都是最先受到影响的。在相关政策限制下， 电解铝的产能天花板明确，而各地电力制约也将长期干扰产量。供给长期无增长 +需求长期增长 +生产短期干扰，电解铝的盈 利能力将维持高位。未来铝行业供给增量主要来自再生铝和海外新建电解铝项目，但这需要更高价格中枢以支持更大的投资 强度，因此电解铝的投资机会十分确定。 3、能源消耗端：汽车电动化和工业节能化，助推锂、稀土和电工钢历史性机遇 自 2020年年中起，中、欧、美先后加入了支持新能源汽车发展的大潮中，锂作为新能源汽车行业发展的上游核心原材料，预 计到 2025年锂的总需求量将达到 156万吨。供给端来看，海外硬岩锂矿增量有限，海外盐湖 2022年开始提速但增长或不及预 期，国内锂资源将得到更多的重视和开发但产能天花板明显，预计到 2025年全球锂资源供应为 114万吨。锂资源供不应求的 长期格局难以扭转。 3 4、能源消耗端：汽车电动化和工业节能化，助推锂、稀土和电工钢历史性机遇 稀土行业经过多年整治，黑稀土逐步退出，特别是稀土行业首部立法出台，进一步建立起行业规范发展的长效机制，产业秩 序回归正常；从全球资源供给格局上看，目前美国、缅甸等主要海外矿山均呈见顶下滑趋势，短期海外无供给弹性。随着新 能源产业高速发展，以氧化镨钕为代表的稀土产品需求有望出现高速增长。稀土行业长期投资价值显现。 电工钢是电机和变压器的核心材料，由于技术门槛极高，被全球工业强国长期垄断。核心技术特别是高端产品生产技术掌握 在宝武和首钢，海外也只有新日铁和浦项掌握高端产品核心技术，供给刚性极强。近两年我国新能源产业爆发式发展，碳达 峰碳中和逐步实施，工业节能需求潜力巨大。可电工钢下游需求迎来历史性机遇，而且恰逢我国在高端产品技术上也取得巨 大突破，我国电工钢发展迎来黄金时期。 5、能源生产端：光伏晶硅热场碳 /碳复合材料，多重增长交汇点 光伏平价上网时代渐近，预计 2021年全球光伏新增装机量达到 160GW，到 2025年全球新增光伏装机量将达到 300GW；硅 片大型化和 P型硅片 N型硅片的行业趋势，将会加速碳基复材对等静压石墨的替代，碳 /碳复合材料的渗透率已经在过去的 3年中从 30%上升至 60%左右，预计随着下游结构性变化，渗透率将进一步提升至 95%；热场材料作为一种耗材， 随着存 量硅片产能增长，置换需求在需求增量中的占比将迅速提升，预计在 2021年达到总市场需求的 47%，到 2025年升至 81%。 预计 2020-2025年全球热场碳 /碳复合材料的需求量从 1,507吨增至 7,387吨， CAGR达到 37%。 风险提示 1、新能源相关政策推进不及预期 2、美联储大幅收缩流动性 3、全球新冠疫情蔓延超预期 摘要 目录 C O N T E N T S 碳达峰、碳中和：下半年确定性 投资主题 01 02 03 能源消耗端：原材料行业 钢铁：压产势在必行，长期打开估值空间 电解铝：度电增加值最低，碳中和限制最明显的品种 能源消耗端：制造业与消费 汽车电动化：锂资源历史性机遇 工业节能化：稀土和电工钢高成长 4 04 能源生产端：风电、光伏风电：碳纤维进口替代，降价提升渗透率 光伏：碳 /碳复合材料，多重增长交汇点 碳达峰、碳中和：下 半年确定性投资主题01 Partone 5 添加标题 95% 碳达峰、碳中和：下半年确定性投资主题01 6 美国、日本和欧盟提出 2050年达到碳中和 2020年 9月，第七十五届联合国大会一般性辩论上，习近平总书记代表中国做出承诺 力争于 2030年前达到二氧化碳排放峰 值，并努力争取 2060年前实现碳中和，中国人均碳排放仍未见拐点 世界各国碳排放占比历年变化（ 1965-2020年） 世界各国碳排放占比（ 2020年） 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 美国 加拿大 欧盟 日本 中国 澳大利亚 印度 英国 13.86% 1.61% 7.97% 3.21% 30.93%1.16% 7.19% 0.99% 33.08% 美国 加拿大 欧盟 日本 中国 澳大利亚 印度 英国 其他 资料来源： Wind， 资料来源： Wind 添加标题 95% 碳达峰、碳中和：下半年确定性投资主题01 7 中国碳中和压力凸显：中国人均碳排放仍未见拐点 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 吨 /美元 欧盟 加拿大 中国 日本 美国 澳大利亚 印度 英国 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 吨 /人 日本 加拿大 中国 美国 欧盟 澳大利亚 印度 英国 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 各国人均碳排放量（ 1965-2020年） 各国单位 GDP碳排放量（ 1990-2020年） 各国人均碳排放图（ 2020年） 各国单位 GDP碳排放量（ 2020年） 资料来源： Wind，浙商证券研究所 资料来源： Wind，浙商证券研究所 资料来源： Wind，浙商证券研究所 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 01 8 时间 来源 政策文件 政策内容 2021.3.20 中国发展高层论坛 中国人民银行行长易纲讲话内容 央行把绿色金融确定为今年和“十四五”时期的一项重点工作，包括完善绿色金融 标准体系、强化信息报告和披露、在政策框架中全面纳入气候变化因素、鼓励金融 机构积极应对气候挑战、深化国际合作等。 2021.3.12 全国两会 中华人民共和国国民经济和社会 发展第十四个五年规划和 2035年远 景目标纲要 能源资源配置更加合理、利用效率大幅提高，单位国内生产总值能源消耗和二氧化 碳排放分别降低 13.5%、 18%，主要污染物排放总量持续减少。设立碳减排支持工具； 提升生态系统碳汇能力。 2021.2.22 国务院 关于加快建立健全绿色低碳循环 发展经济体系的指导意见 到 2025年，绿色产业比重显著提升，基础设施绿色化水平不断提高，绿色低碳循环 发展的生产、流通、消费体系初步形成。到 2035年，绿色发展内生动力显著增强， 能源资源利用效率达到国际先进水平，美丽中国建设目标基本实现。 2020.12.21 国务院新闻办公室 新时代的中国能源发展 白皮书 坚持清洁低碳导向，推动能源绿色生产和消费，优化能源生产布局和消费结构，加 快提高清洁能源和非化石能源消费比重，大幅降低二氧化碳排放强度和污染物排放 水平。建设中长期交易、现货交易等电能量交易和辅助服务交易相结合的电力市场。 2020.11.17 金砖国家领导人第十 二次会议 习近平总书记在会议上的讲话 坚持绿色低碳，促进人与自然和谐共生；落实好应对气候变化 巴黎协定 ，恪守共同但有区别的责任原则，为发展中国家特别是小岛屿国家提供更多帮助。 2020.11.2 国务院办公厅 新能源汽车产业发展规划 （ 2021-2035） 到 2025年，纯电动乘用车新车平均电耗降至 12.0kwh/百公里，新能源汽车新车销售 量达到汽车新车销售总量的 20%。到 2035年，纯电动汽车成为新销售车辆的主流， 公共领域用车全面电动化，氢燃料供给稳步推进，有效促进节能减排水平和社会运 行效率的提升。 碳达峰、碳中和：下半年确定性投资主题 来自人大和政府高层的决策：自上而下的顶层设计 资料来源：政府文件，浙商证券研究所 添加标题 01 9 部门 时间 会议 /政策文件 主要内容 生态环境部、商 务部、央行等八 部门 2021.5 关于加强自由贸易试验区生态环境保护推动高质量发展的指导意见 支持自贸试验区低碳发展，鼓励自贸试验区新建设项目实施煤炭减量替 代；优先使用非化石能源和天然气满足需求；推动能源阶梯利用，新型 储能产业化、规模化示范，探索构建低碳、零碳的建筑用能系统。 国家能源局 2021.03 国家能源局电力司负责人专访 建设新一代电力系统，提高电网和各类电源的综合利用效率，推动实现电力系统源网荷储的融合互动，适应大规模高比例新能源开发利用需求。 生态环境部 2021.02 2月例行新闻发布会 制定十四五空气质量全面改善行动计划等一系列专项规划；严控增量，落实产能置换要求；加强存量治理；坚持增气减煤同步、推动电代煤。 工信部 2021.02 中国水泥协会开展调研座谈 制定工业低碳行动方案，研究水泥行业碳排放现状，明确碳达峰路线图，分阶段提出碳达峰任务目标及相应技术，积极探索碳中和实现路径。 中国人民银行 2021.02 银行业存款类金融机构绿色金融业 绩评价方案 综合评价金融机构的绿色贷款、绿色债券业务等的开展情况，适度扩大 使用场景。探索实施更多的货币政策工具，支持符合条件的金融机构更 加精准以及更低成本的方式，向低碳绿色项目提供支持。 生态环境部 2021.01 关于统筹和加强应对气候变化与环 境保护相关工作的指导意见 鼓励能源、工业、交通、建筑等重点领域制定达峰专项方案。推动钢铁、 建材、有色、化工、石化、电力、煤炭等重点行业提出明确的达峰目标 并制定达峰行动方案。 国家能源局 2020.12 全国能源工作会议 着力提高能源供给水平，加快风电光伏发展，稳步推进水电核电建设， 大力提升新能源消纳和储存能力，深入推进煤炭清洁高效开发利用，进 一步优化完善电网建设。 工信部 2020.12 全国工业和信息化工作会议 实施工业低碳行动和绿色制造工程，坚决压缩粗钢产量，确保粗钢产量同比下滑。 碳达峰、碳中和：下半年确定性投资主题 各个中央部委共同行动，具体落实碳达峰、碳中和相关政策 资料来源：政府文件，浙商证券研究所 添加标题 01 10 地区 时间 政策文件 政策内容 北京市 2021.1 “十四五”规划 到 2035年，生态环境根本好转，优质生态产品供给更加充足，绿色生产生活方式成为社会广泛自觉，碳排放率先达峰后持续下降，天蓝、水清、森林环绕的生态城市基本建成。 2021.1 2021政府工作报告 主要污染物排放总量持续削减，平原地区森林覆盖率达到 32%。突出碳排放强度和总量“双控”，推进能源结构调整和重点领域节能。全市污水处理率达到 95.8%。加强土地资源环境管理，新增造林绿化 15万亩。 上海市 2021.1 “十四五”规划 到 2025年煤炭消费总量控制在 4300万吨左右，煤炭消费总量占一次能源消费比重下降到 30%左右，天然气占一次能 源消费比重提高到 17%左右。分行业、分领域实施光伏专项工程， 2025年本地可再生能源占全社会用电量比重提高 到 8%。 2021.1 2021政府工作报告 推进工业挥发性有机物综合治理，全面实施重型柴油车国 6a排放标准。开工建设竹园 -白龙港污水连通工程，建设新能源车动力电池回收利用体系，启动实施第三轮金山地区环境综合整治。 江苏省 2020.12 “十四五”规划 推进石化、钢铁、建材、印染等重点行业清洁生产，着力发展化工循环经济体系，全面推行垃圾分类和资源化利用。优化能源结构，有序发展海上风电，加强盐城黄海湿地等保护修复，开展国土绿化行动，推进生态走廊建设。 2021.1 2021政府工作报告 推进重点行业超低排放改造，加强大气污染区域联防联控，着力整治扬尘污染，努力实现加快产业结构、能源结 构、运输结构和农业投入结构调整，扎实推进清洁生产，严格控制新上高耗能、高排放项目，促进绿色低碳循环 发展。 浙江省 2020.12 “十四五”规划 开展“清新空气示范区”建设，实现细颗粒物和臭氧“双控双减”，全面消除重污染天气，基本消除中度污染天 气。实施排污权、用能权、用水权、碳排放权市场化交易。打造长三角清洁能源生产基地，打造国家级油气储备 基地。 2021.1 2021政府工作报告 大力发展新能源，优化电力、天然气价格市场化机制；落实能源“双控”制度，非化石能源占一次能源比重提高到 20.8%；加快淘汰落后和过剩产能，腾出用能空间 180万吨标煤。加快推进碳排放权交易试点。 广东省 2021.4 “十四五”规划 推动绿色低碳技术创新和清洁生产，推进能源革命，积极发展风电、核电、氢能等清洁能源，建设清洁低碳、安全高效、智能创新的现代化能源体系。构建碳排放和大气污染物协同防控体系，推动空气质量持续改善。 2021.1 2021政府工作报告 大力发展天然气、风能、太阳能、核能等清洁能源，提升天然气在一次能源中占比。制定更严格的环保、能耗标 准，全面推进有色、建材、陶瓷、纺织印染、造纸等传统制造业绿色化低碳化改造。培育壮大节能环保产业，推 广应用节能低碳环保产品，全面推行绿色建筑。 碳达峰、碳中和：下半年确定性投资主题 各个地区严格执行相关政策 资料来源：政府文件，浙商证券研究所 01 11 碳达峰、碳中和 碳交易 绿色金融 增加吸收 生态碳汇 碳捕捉技术 减少排放 生 产 端 消 费 端 新能源汽车 光伏 节能降耗 风电 工业限产 水电 差别电价 新材料、锂 钢铁、电解铝 电工钢、稀土永磁 锂、稀土 电工钢、稀土永磁 电解铝 新材料、稀土永磁 碳达峰、碳中和：下半年确定性投资主题 资料来源：相关政策文件，浙商证券研究所整理 能源消耗 端：原材料 行业 02 Partone 钢铁：压产势在必行，长 期打开估值空间 电解铝：度电增加值最 低，碳中和限制最明显的 品种 12 添加标题 钢铁：压产势在必行，长期打开估值空间02 13 占比高达 20%， 钢铁必然是碳达峰先行行业 ： 从二氧化碳排放量的角度看 ， 我国钢铁行业二氧化碳排放量可能在 20%左右区 间 ， 占比很大 。 钢铁行业能耗水平在 “ 十三五 ” 期间取得一定进步 ， 吨钢能耗由 2011年的 602千克下降至 551千克 ， 但整体水 平仍处于较高位置 我国钢铁行业 CO排放量随 粗钢产量 逐年上涨 ： 截至 2018年，我国粗钢产量达 928.3百万吨，钢铁行业 CO排放量达 1884.4 百万吨，吨钢 CO排放量为 2.03吨 。 与 2000年相比，粗钢产量增长 622.4%，而钢铁行业 CO排放量仅增长 382.7%，吨钢 CO2排放量下降 33.2%，说明我国钢铁行业节能减排工作取得了积极进展， CO排放控制水平得到很大提升。但是，我国钢 铁行业 CO排放量在工业 CO排放总量的占比仍然在上升， 2018年占比达到 18.72% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 200,000 400,000 600,000 800,000 1,000,000 1,200,000 频率 2001 年 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 二氧化碳排放量 :中国 单位：万吨 产量 :粗钢 :累计值 占比（下限） 占比（上限） 资料来源： Wind，浙商证券研究所 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 钢铁：压产势在必行，长期打开估值空间02 14 压减产量中长期效果优于去产能，打开行业估值空间 相比上轮去产能 ， 碳中和将有效构筑产量天花板 2016年供给侧改革拉开大幕 ， 开启了去产能的过程 。 目标要求 ， 3年完成去产能过剩钢铁产能 1.5亿吨 。 于此同时 ， 打击 “ 地条钢 ” 也开始 ， 两年时间完成打击取缔地条钢产能 1.4亿吨 。 但是截至到 2020年年末 ， 全国钢铁行业在产能 下降的同时 ， 企业盈利明显好转带动企业生产技术快速更新迭代 ， 粗钢产量在经历一段短期的下降之后 ， 产量开始 上升 。 0.90 -2.30 1.20 5.70 6.60 8.30 5.20 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 产量 :粗钢 :累计值 产量 :钢材 :累计值 产量 :粗钢 :累计同比 产量 :钢材 :累计同比 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 20000 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年一季度 钢铁行业：上市企业：销售收入：累计值（亿元） 钢铁行业：上市企业：利润总额：累计值（亿元） 资料来源： Wind，浙商证券研究所 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 02 15 我们认为 ， 2020年海外铁矿石价格大幅上涨 ， 除了受到疫情因素影响外 ， 我国钢铁行业自身集中度较低导致行业 无法整体形成合力 ， 且行业大量提产导致了我国行业对于海外矿山缺乏议价能力 。 铁矿石价格的上涨不仅仅影响到了钢铁企业的利润 ， 对于我国整体制造业的影响都十分巨大 。 考虑钢材作为制造业重要的基础 原材料 ， 铁矿石价格抬升导致钢材产品价格上涨 ， 进而传导至下游制造业 ， 最终上涨的价格部分由国内消费再传导至海外 。 钢铁行业的目前集中度仍然 处 于低位 ， 短期行业内形成合力难度较大 。 因此 ， 我们认为直接以结果为导向去压减粗钢产量将会 有效改善行业目前面临的困境 。 6,000.00 8,000.00 10,000.00 12,000.00 14,000.00 16,000.00 18,000.00 库存 :铁矿石 :港口合计（万吨） 钢铁：压产势在必行，长期打开估值空间 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 02 16 我们认为 ， 相较于产能的概念 ， 直接明确要求产量下降 ， 将对市场供给端压缩形成更加明确的预期 一方面 可以 使企业 更加合理排产 ， 重心逐步转移到结构升级等方面 。 企业重心将会由 “ 增产量 ” 逐步转移至 “ 重 质量 ” 。 另一方面 ， 未来 “ 十四五 ” 期间 ， 置换产能仍会有部分投产 ， 或将对供给端形成悲观预期 ， 而明确了压减产量将 会显著改善新投产对于行业供需结构的悲观预期 。 2014-2021年 6月 全国单月粗钢产量变化情况（单位：万吨） (15.00) (10.00) (5.00) 0.00 5.00 10.00 15.00 0.00 2,000.00 4,000.00 6,000.00 8,000.00 10,000.00 12,000.00 产量 :月（万吨） 当月产量同比（ %） 钢铁：压产势在必行，长期打开估值空间 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 02 17 产能利用率方面 ， 也可以察觉在 2015年行 业效益来到历史谷底 ， 市场恶化导致的开 工不足外 ， 2016年开始 ， 产能利用率快速 回升 。 至 2019年 ， 产能利用率高达 93.96%。 2020年已公布的全国粗钢产量为 10.5亿吨 ， 产能数据尚未公布 。 但是我们预计 ， 新增 产能在去年将十分有限 ， 因此 2020年的全 国钢铁企业的产能利用率或接近 100%。74.54% 70.68% 70.48% 72.90% 71.33% 75.31% 80.19% 90.39% 93.96% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100% 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 钢铁：压产势在必行，长期打开估值空间 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 02 18 上一轮产能严重过剩 ， 对 去化量级要求高 ， 所以只 有压减 1.5亿吨正轨产能 和打掉 1.4亿吨地条钢后 ， 基本面才彻底扭转 。 此轮 已经处于供需双旺状态 ， 对量级要求低 ， 更敏感 -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 0 2 4 6 8 10 12 14 钢材：表观消费量：中国（年） 同比增速 钢铁：压产势在必行，长期打开估值空间 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 02 19 行业基本面较 2017-2018年更好 上一轮整体黑色产业链由于中国产能过剩 ， 上游原材料也处于价格低位 ， 去产能后原料价格随着钢价整体底 部反弹 ， 价差由于涨幅不一致拉开造成 。 此轮是在全球量化宽松和我国经济复苏刺激下 ， 原料价格和钢材价 格已经在高位 ， 双去之后可能出现原料价格跌 ， 钢材价格涨或坚挺的产业格局 ， 价差可能更大 。 0 50 100 150 200 250 CISA：钢材：综合价格指数（周） CISA： CIOPI指数：综合价格指数（周均值） 钢铁：压产势在必行，长期打开估值空间 资料来源： Wind，浙商证券研究所 电解铝：度电增加值最低，碳中和限制最明显的品种02 231998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 全球电解铝排放 CO2产量 (亿吨 ) 中国电解铝排放 CO2产量 (亿吨 ) 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00% 3.50% 4.00% 4.50% 5.00% 世界电解铝 CO2排放量占比 (%) 中国电解铝 CO2排放量占比 (%) 电解铝的温室气体排放量大，中国电解铝的温室气体排放量占全国总排放量的 4.2% 电解铝行业是碳达峰、碳中和的重要行业，根据相关会议、政策内容，正在采取和未来可能采取的措施包括： 能源消耗总量和强度双控制度（在实施） 建立工业节能标准体系，发布国家节能标准，其中包括近 200项强制性标准，加强节能执法（正在推进） 建立节能企业所得税、增值税优惠制度（正在推进） 施行差别电价、峰谷电价、阶梯电价（在实施） 碳排放权市场化定价（正在推进） 建立能效“领跑者”制度，提升能效水平（正在推进） 新旧产能置换，采用先进节能技术设备置换能耗高的产能（在实施） 资料来源： Wind，浙商证券研究所 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 02 24 2018年全球铝行业共排放 CO211.27亿吨，包括原铝、再生铝、铝加工以及回收内部废料，其中原铝的 CO2释放量占 95% 2019年全球原铝生产过程中二氧化碳排放量为 10.52亿吨，原铝产量约 6400万吨，平均每吨原铝排放二氧化碳 16.5吨 在原铝生产中，电解环节是产生二氧化碳最多的环节，平均每吨原铝在电解过程中需排放 12.8吨二氧化碳，占原铝排放量的 78% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 铝土矿 氧化铝 阳极 电解 铸锭 原铝生产 合计 原铝生产过程中温室气体排放 电力 非二氧化碳温室气体 直接二氧化碳排放 辅料 热能 运输 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 200 400 600 800 1000 1200 全球铝行业二氧化碳排放量 全球原铝生产 全球铝行业 原铝行业二氧化碳排放量增速 电解铝：度电增加值最低，碳中和限制最明显的品种 资料来源： IAI，浙商证券研究所 资料来源： IAI，浙商证券研究所 添加标题 02 25 从 2013年起，国务院发布了 关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见 ，明确要求电解铝行业新建项目实施等量或减量置换 起初并未得到市场重视，大量违规项目仍在如火如荼地建设 2015年发改委和工信部要求各地清理整顿违法违规电解铝项目 2017年 4月， 清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案 中要求按照企业自查、地方核查、专项抽查、督促整改四步，在明确的时 间节点前完成，供给侧改革正式开始，相关政策迅速落地 2018年工信部再次明确了产能置换的方式、置换指标等等，严控电解铝行业产能 经过一系列文件的发布和落实，电解铝产能被严格限制在 4500万吨以内 时间 发布单位 标题 主要内容 2013. 10 国务院 关于化解产能严 重过剩矛盾的指导 意见 明确要求电解铝行业项目建设须制定产能置换方 案，实施等量或减量置换 2015. 06 发改委、工信 部 关于印发对钢铁、 电解铝、船舶行业 违规项目处理意见 的通知 明确要求清理整顿电解铝行业 2013年 5月以后的 违法违规项目 2017. 04 发改委、工信 部、国土资源 部、环保部 清理整顿电解铝 行业违法违规项目 专项行动工作方案 主要清理整顿对象是在产和在建的违法违规项目， 分为企业自查、地方核查、专项抽查、督促整改 四步，严格落实 2015年 6月的整改要求 2018. 01 工信部 关于电解铝企业 通过兼并重组等方 式实施产能置换有 关事项的通知 明确了产能置换的方式、可用于置换指标的范围 以及截至时间表。对于违法违规的项目，可以通 过购买合规产能指标的方式让产能合法化，对于 无法购买产能指标的产能均属于违规建设产能 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 2012- 01 2012- 07 2013- 01 2013- 07 2014- 01 2014- 07 2015 -01 2015- 07 2016- 01 2016- 07 2017- 01 2017- 07 2018- 01 2018- 07 2019 -01 2019- 07 2020- 01 2020- 07 2021- 01 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 中国电解铝产能利用率 (%, 右轴 ) 中国电解铝总产能 (左轴 ,万吨 ) 电解铝：度电增加值最低，碳中和限制最明显的品种 资料来源：发改委，工信部，浙商证券研究所 资料来源：阿拉丁，浙商证券研究所 添加标题 02 26 由于内蒙古在 2019年的能耗双控考核中未完成任务，内蒙采取多项措施严控能耗，包括： 取消所有高耗能企业电价优待，对自备电厂征收政策性交叉补贴，针对电解铝行业执行阶梯电价、差别电价； 未通过审批但已投产项目全部停产； 部分在产企业通过降低电流强度和停槽方式减产； 新增电解铝产能全部延期； 2021年起不再审批电解铝项目 在能耗双控政策严格执行下，未来仍有可能在其他地区出现由于能耗双控考核不达标的限产情况，而电解铝作为度电增加值最低的行业， 将毫无疑问将最先受到限制 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 内蒙古电解铝产量当月同比 2017 2018 2019 2020 2021 电解铝：度电增加值最低，碳中和限制最明显的品种 资料来源：阿拉丁，浙商证券研究所 资料来源：政府公告，浙商证券研究所 添加标题 02 27 云南由于水电丰富，是近年来全国电解铝产能的主要增长地区： 云南电解铝在产产能 从 2019年初的 160万吨增长至 2021年 4月的 388万吨，两年多时间增长了 143% 电力短缺影响云南、广西等地电解铝生产： 今年 5月至今，云南天气干旱叠加全国工 业生产积极，导致云南出现严重电力短缺，电解铝产能至今尚未完全恢复。 6月云南 在产产能为 324万吨，相较于 4月份 388万吨的高点，下降了 16.5% 在电力短缺和能源消耗超标时，电解铝是所有冶炼行业中最先受到影响的品种： 能耗 双控的重要指标之一是万元 GDP能耗，而电解铝是度电增加值最低的冶炼品种（在云 南限电阶段性恢复中，按照行业度电增加值由高到低的顺序恢复用电，依次是：单晶 硅、钢铁、有色金属冶炼、水泥、化肥、黄磷、电石、铁合金、工业硅、电解铝） 时间 限电事件 5月 云南省从 5月 10日开始，对各地州用电企业开始应急错峰限电。错峰限电量为 10%，为期两周，通过降低电解槽电流的形式来完成 6月 南方电网通知 5月 23号前会压低云南电解铝厂用电负荷 30%以上，预计持续至 6月中旬 7月 6月供电逐步恢复后， 7月 26日接到云南电网降负荷的要求，部分铝厂降负荷标准进一步扩大至 30% 待建产能 云南今年在建待投产产能约 130万吨，省内电力供应紧张，也会迟滞其产能 投放进度 2015- 06 2015- 09 2015- 12 2016- 03 2016- 06 2016- 09 2016- 12 2017- 03 2017- 06 2017 -09 2017- 12 2018 -03 2018- 06 2018- 09 2018- 12 2019- 03 2019- 06 2019- 09 2019- 12 2020- 03 2020- 06 2020- 09 2020- 12 2021- 03 2021- 06 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 在产产能 :电解铝 :云南 电解铝：度电增加值最低，碳中和限制最明显的品种 资料来源：阿拉丁，浙商证券研究所 资料来源： CM Group，浙商证券研究所 资料来源：云南能源局，浙商证券研究所 添加标题 再生铝：广阔天地，大有可为02 28 再生铝的温室气体排放量远低于原铝： 回收每吨新废料排放的 CO2为 0.5吨，回收每 吨旧废料排放的 CO2为 0.6吨，远低于原铝生产过程的 11.2吨 2020年，全球原铝产量占比约 2/3，再生铝产量占比约 1/3： 根据 IAI数据， 2020年全 球生产原铝 6529万吨，再生铝 3194万吨，分别占总产量的 67%和 33% 2020-2025年电解铝几乎无增长： 由于西方国家和中国的碳达峰和碳中和政策目 标，以及发展中国家的产业转移承接能力有限，根据 IAI预测， 2020年原铝产量 6529万吨，到 2030年全球原铝产量为 6526万吨，十年中原铝生产没有增长 再生铝将成为整个铝行业的主要增长点： 预计到 2050年，再生铝的占比将提升至 51%，几乎与原铝产量持平 -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 20 00 20 02 20 04 20 06 20 08 20 10 20 12 20 14 20 16 20 18 20 20 20 22 E 20 24 E 20 26 E 20 28 E 20 30 E 20 32 E 20 34 E 20 36 E 20 38 E 20 40 E 20 42 E 20 44 E 20 46 E 20 48 E 20 50 E0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 20000 原铝产量 (万吨 ) 再生铝产量 (万吨 ) 原铝产量同比 (%) 再生铝产量同比 (%) 20 00 20 02 20 04 20 06 20 08 20 10 20 12 20 14 20 16 20 18 20 20 20 22 E 20 24 E 20 26 E 20 28 E 20 30 E 20 32 E 20 34 E 20 36 E 20 38 E 20 40 E 20 42 E 20 44 E 20 46 E 20 48 E 20 50 E 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 原铝占比 (%) 再生铝占比 (%) 新废料 旧废料 原铝 0 2 4 6 8 10 12 排放 CO2/吨 资料来源： IAI，浙商证券研究所 资料来源： IAI，浙商证券研究所 资料来源： IAI，浙商证券研究所 添加标题 电解铝出海：筚路蓝缕，以启山林02 29 电解铝出海势在必行： 国内电解铝新建产能受限，且度电增加值较低、不符合 能耗双控要求，在电解铝高盈利的刺激下，未来电解铝产能扩张的一个方向一 定是海外 印尼或成电解铝出海第一站： 印尼氧化铝和煤炭资源丰富但矿产品禁止直接出 口，鼓励外资投资中游冶炼，且中国企业在印尼已有布局，预计印尼将成为电 解铝出海第一站 电解铝出海需要行业处于持续的高盈利状态： 在国内新建电解铝项目的投资强 度在 6000-8000元 /吨，但是在发展中国家（例如印尼）新建电解铝项目，需要 配套发电设施、港口、道路等等，投资巨大，预计投资强度将达到 2万元 /吨， 需要持续性的高盈利，才能使海外电解铝项目具有投资价值，供给侧改革有望 营造合适的政策环境 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 75 1075 2075 3075 4075 5075 6075 印尼铝土矿产量 (万吨 ) 智利国家铜业委员会 印尼统计局 WMBS 资料来源： USGS，浙商证券研究所 资料来源：南山铝业官网，浙商证券研究所 资料来源： Wind，浙商证券研究所 添加标题 电解铝下游：高端汽车铝板是需求增长最快的细分领域02 30 汽车用铝量稳步提升： 根据 DuckerWorldwide预测， 2020年汽车单车用铝量约 215kg，到 2025年将提升至 248kg 汽车节能化、轻量化要求车身应用更多铝材： 中国制造 2025 指出轻量化是汽车技术突破的重点，根据工信部规定，汽车的二氧化碳 排放标准将从 2015年的 155g/km下降到 2020年的 112g/km，降幅达 27.74%，国家对于国内乘用车企业燃料消耗标准也将从 2015年的 5.9L/100km下降到 2020年的 4.5L/100km，降幅达 23.73%。在汽车轻量化以及新能源汽车产量增