电新行业2018年中期投资策略：换挡发展，需求市场化及产业升级，打开企业成长空间.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证券研究 报告 电新 行业 2018 年 中期 投资 策略 推荐 （ 维持 ） 换挡发展 -需求市场化及产业升级，打开企业成长空间 新旧动能转换，新能源汽车制造从规模竞争走向质量竞争。 在产业补贴政策推动下，新能源汽车下游需求从政府采购逐渐过渡至社会资本和消费者的采购需求 ， 此转变带来行业从 “ 规模比较 ” 走向 “ 产品和企业竞争力的比较 ” 。当前虽然新能源汽车尚处 产业发展阶段的 早期， 其中 大多数企业尚无法穿越周期去应对行业波动，但是 通过专注于产品制造方面所 积累的竞争优势 和产业布局 ，部分企业 已在所处环节 脱颖而出，并有望最终 成为 产业发展 的引领者 。 清洁能源消纳政策持续友好，行业景气周期持续上行。 2017 年以来，国内新能源发电弃风限电改善有了大幅改善，背后是政府引导和市场手段结合的共同作用。制造端成本的降低 ，是当前产业中所有企业共同努力的方向，而基于技术进步和规模效应，风电光伏行业龙头企业的长期竞争力已愈发明显。在收入端，国家积极引导新能源发电项目在地理位置上向用电负荷靠拢，并探索发电权市场化交易机制，最终从售电电价和发电上网小时的提升改善新能源发电项目收益，在推动行业持续健康发展的同时，弱化对于国家补贴的依赖，从而加速新能源发电行业平价上网的来临。 新能源 消纳仍是 电网升级主线 。 随着新能源装机量的快速提升、平价上网的日益临近，保障新能源消纳已经成为电网建设、运行升级的主要目标和重要任务。在这一大方向的判断下，我们率先关注到了电力辅助服务为新能源消纳带来的促进作用，并在对 数个区域电网 辅助服务补偿交易的跟踪研究中，发现新能源并网规模与电网辅助服务规模正相关，并呈现规模放大的态势。电力辅助服务补偿制度过去 3 年发生重大变化，补偿机制市场化也 渐成 趋势，此过程为新能源并网规模提升提供 技术实现的 基础，并 伴随而来 有望撬动储能市场的发展。 行业 结构性复苏叠加产业升级， 工控 自动化 领域 本土平台型企业 快速 成长 。17 年以来，工业互联网 上升为国家战略，配套政策陆续发布 ， 工控 作为智能制造 的核心 基础 零部件，将充分受益于 相关政策 落地。 在 我国经济发展 人口红利逐渐消失背景下， 制造业的自动化水平亟待提升 ，这也带动国内工控行业的繁荣，并为本土企业市占 有 率提升提供机遇。工控行业看重企业产品制造能力，也同时看重企业针对下游需求提供系统化解决方案的能力， 我们认为 平台型 企业 竞争优势将 愈发凸显 。 风险提示 ： 中国高端装备升级，及新能源相关产业政策执行低于预期；产业竞争加剧导致企业盈利不及预期 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E PB 评级 隆基股份 36.85 2.19 2.57 2.97 16.83 14.34 12.41 5.18 推荐 通威股份 11.89 0.67 1.03 1.16 17.75 11.54 10.25 3.46 强推 阳光电源 16.86 0.92 1.17 1.51 18.33 14.41 11.17 3.53 推荐 正泰电器 28.28 1.74 2.13 2.47 16.25 13.28 11.45 3.04 强推 金风科技 17.37 1.12 1.34 1.69 15.51 12.96 10.28 2.72 推荐 天顺风能 6.26 0.38 0.56 0.68 16.47 11.18 9.21 2.29 强推 杉杉股份 23.55 1.02 1.2 1.47 23.09 19.63 16.02 2.53 强推 天赐材料 44.66 2.39 2.1 2.7 18.69 21.27 16.54 5.98 强推 星源材质 36.82 1.34 1.99 2.97 27.48 18.5 12.4 5.58 强推 璞泰来 58.29 1.49 1.96 2.52 39.12 29.74 23.13 10.31 强推 汇川技术 32.4 0.81 1.04 1.36 40.0 31.15 23.82 9.94 推荐 信捷电气 31.59 1.4 1.93 2.61 22.56 16.37 12.1 4.77 强推 麦格米特 40.38 0.96 1.23 1.59 42.06 32.83 25.4 5.57 推荐 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2018 年 05 月 18 日 收盘价 证券分析师：胡毅 电话： 0755-82027731 邮箱： huyihcyjs 执业编号： S0360517060005 证券分析师：于潇 电话： 021-20572572 邮箱： yuxiaohcyjs 执业编号： S0360517100003 占比 % 股票家数 (只 ) 193 5.49 总市值 (亿元 ) 17,807.61 2.86 流通市值 (亿元 ) 13,072.55 2.94 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.08 -11.0 -2.44 相对表现 -4.47 -5.72 -17.1 电气设备行业周报：政策、产业趋势向好，积极布局新能源发电 2018-05-01 电气设备行业周报：新能源装机需求渐进旺季，特斯拉落子中国将见分晓 2018-05-06 电气设备行业周报：预期向好新能车投资行情启动，数据支撑新能源发电进入旺季 2018-05-14 -13%1%15%29%17/05 17/07 17/09 17/11 18/01 18/032017-05-22 2018-05-18 沪深 300 电气设备 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 电气设备 2018 年 05 月 21 日 电新 行业 2018 年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目录 一、新旧动能转换，新能源汽车制造从规模竞争走向质量竞争 .7 （一）新能源下游从资源争夺走向产品竞争力的角逐 .7 （二）锂电中 游龙头企业呈现换挡成长，指引行业审美观变化：从产品盈利的比拼走向企业经营能力的比拼 .8 （三）新能源乘用车需求结构差异化反应终端市场需求的分层，但为行业长期发展带来支撑 . 10 （四）补贴政策变化带来汽车产品需求的变化，带来产销数据质量的提升 . 12 （五）锂电中游的产业 阶段和长期竞争力分析 . 13 二、清洁能源消纳政策持续友好，风电进入景气上行周期 . 16 （一 ）政府引导 +市场手段，解决弃风限电具有持续性 . 16 （二）新能源市场化交易启动，拓展产业成长空间 . 17 1、分散式风电有望试水市场化交易，发售一体提高资产价值 . 17 2、新能源跨区市场化交易启动，拓展风电消纳空间 . 17 （三）清理风电非技术成本，为平价上网清路 . 18 （四 ）发电权交易加快推进，化石能源为新能源腾空间 . 18 （五）分散式风电起跑，新增装机贡献预计放量 . 19 （六）下半年风电行业回暖，进入高景气度发展阶段 . 20 1、 “路条 ”是行业景气度风向标 . 20 2、弃风限电改善，风电资产价值不断提升 . 20 3、风电平价上网 压力测试 . 22 （七）风电成长由政策驱动转向经济驱动，第三轮成长可期 . 23 三、 “初装成本优势 ”差距收敛，光伏行业发展走向 “度电成本优势 ”时代 . 23 （一） “投资成本 ”转向 “度电成本 ”的电站投资逻辑 . 23 1、单晶 多晶之间 “投资成本 ”差距逐步收敛 . 23 2、 “度电成本 ”考量下的单晶快速崛起 . 24 （二） “度电成本 ”驱动下的光伏电池升级路线 . 24 1、当前多晶转向 P 型单晶 . 24 2、下个阶段或是 P 型单晶转向 N 型单晶 . 25 3、 N 型单晶未来沿着高效技术路径演进 . 25 （三）平价上网打开行业长期成长空间 . 26 1、 “领跑者 ”发电侧平价触手可及 . 27 2、工商业分布式发电侧平价且行且近，户用分布式用电侧已经基本实现 . 27 3、屋顶分布式装机空间测算 . 29 （四）、行业短期看结构，长期 看成长 . 29 电新 行业 2018 年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 1、行业短期需求结构正在改变 . 29 2、长期成长有序开启 . 30 （五）龙头企业引领行业变革 . 30 1、隆基股份：引领硅片成本降低 . 30 2、通威股份：推动硅料和 电池片制造成本降低 . 32 3、阳光电源：逆变器龙头，推动分布式光伏发展为公司下个阶段业务重点 . 32 四、新能源消纳仍是电网升级主线，储能、充电桩需求呈现多元化 . 34 （一）市场化辅助服务力促新能源消纳，弃电率下降趋势持续向好 . 34 1、东北、西北辅助服务体系升级，弃电率显著改善 . 34 2、多省区辅助服务市场化改革启动，持续推进新能源消纳 . 37 （二）商业模式呈现多样化迹象，储能打开增量市场空间 . 38 1、辅助服务改革，储能调频优势展现 . 38 2、新能源配套空间巨大，并网要求提高倒逼储能需求 . 40 （三）新能源汽车销量高速增长，充电桩需求持续提升 . 41 五、行业结构性复苏叠加产业升级，工控自动化领域本土平台型企业快速成长 . 43 （一）工业互联网和智能制造利好政策频出，工控作为核心部件充分受益 . 43 （二）人工成本上涨、产业升级支撑工控长期增长空间 . 44 （三）宏 观数据验证行业高景气度，工控行业复苏 望 延续 . 45 1、固定资产投资、 PMI 等数据验证工控行业下游需求较好 . 45 2、工控行业的结构性复苏仍 有望 持续 . 46 （三）本土品牌进口替代进程加速，平台型企业优势凸显 . 47 六、风险提示 . 48 电新 行业 2018 年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 国内运营类车型市场集中度演变情况统计 .7 图表 2 客车在新能源汽车市场中占有率趋势降低 .7 图表 3 新能源客车市场集中度提升，行业趋于成熟 .7 图表 4 宇通客 车新能源客车产量情况 .8 图表 5 新能源汽车行业应用市场变迁 .8 图表 6 2015 年 2017 年全球动力电池出货量统计 .9 图表 7 CATL 产品售价和盈利指引 .9 图表 8 国内商用车和乘用车毛利率水平比较 .9 图表 9 国内商用车和乘 用车 ROA 水平比较 .9 图表 10 CATL 的 ROA 演变 . 10 图表 11 全国 31 个省市新能源乘用车销售规模及结构 . 10 图表 12 四个区域新能源汽车产品结构 . 11 图表 13 2016 年 2018 年 Q1 纯电动乘用车产品结构及销量情况 . 12 图表 14 2017 年 -2018 年推广目录纯电动乘用车车型续航里程统计 . 12 图表 15 续航里程超过 400 公里新能源乘用车售价已回落至 13-17 万区间 . 12 图表 16 国内动力电池出货量情况及市场份额占比 . 13 图表 17 宁德 时代动力电池业务产能扩张情况 . 13 图表 18 在未考虑市场占有率情况下，企业营业收入体量的比较 . 13 图表 19 2017 年国内材料及电池生产的市场占有率情况 . 14 图表 20 天赐材料围绕电池材料业务开展的横向和纵向的布局 . 14 图表 21 天赐材料已公告项目投资回报情况比较 . 15 图表 22 正极材料企业毛利润比较情况（百万） . 15 图表 23 正极材料相关企业研发投入情况 . 15 图表 24 2016、 2017 年红六省弃风率明显改善 . 16 图表 25 弃风率逐年下降运营商效率提升 . 17 图表 26 多项政策出台 支持风电等清洁能源发展 . 19 图表 27 分散式风电与集中式风电主要区别 . 20 图表 28 两个不同时期的 “路条 ” . 20 图表 29 内蒙古某 21MW 分散式风电项目经济指标 . 21 图表 30 风电行业新玩家不断增加 . 21 图表 31 10mw 风电项 目经济性测算：具有领先的回报率和现金流 . 21 图表 32 2018 年四类资源区风电标杆电价与平均燃煤电价价差 . 22 电新 行业 2018 年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表 33 蒙东风电项目平价上网条件下收益率变化 . 22 图表 34 风电行业发展 15 年经过两个完整成长周期 . 23 图表 35 156*156mm 单晶硅片 &多晶硅片价格曲线 . 24 图表 36 156*156mm 单晶电池 &多晶电池价格曲线 . 24 图表 37 N 型与 P 型组件的光衰对比 . 25 图表 38 多晶电池 &单晶电池价格下降曲线 . 25 图表 39 N 型单晶电池技术演进图 . 26 图表 40 格尔木光伏发电应用领跑者基地推荐投资企业 . 27 图表 41 分布式工商业屋顶项目收益率测算表 . 28 图表 42 屋顶分布式补贴调整和成本降低比较 . 28 图表 43 屋顶分布式光伏可安装面积测算 . 29 图表 44 中国光伏新增光伏装机 . 30 图表 45 全球及国内单多晶占比走势 . 30 图表 46 单晶硅片成本结构 及改善方向 .