直播风云：“执牛耳者”映客赴港，能否突出重围？.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 上线 3 年， 映客执“直播”之牛耳。 根据官网披露， 2015 年 5 月，映客 App 正式上线 ，截至 16 年 10 月， 平台 月活跃用户达 3000 万人 ， 2016年营收高达 43.35 亿元 。截至 2017 年 12 月， 平台 注册用户总数达 1.95亿人，累计充值金额达人民币 87 亿元。 根据 Frost &Sullivan 数据， 映客 99%的收入来自于直播，其中 2017 年公司收益达到 39.42 亿元，按此标准计算，映客目前是中国第二大的移动端直播平台，市场占有率达到 15.3%。 根据公告，本轮 映客 在香港上市， 以 3.8 港元 /股的价格在香港发售 3023 万股股票，向国际发售 31745.7 万股，预计募资 13.21 亿港元， 按 发售股份占比 15%计算，映客本轮估值 折合人民币 约为 74 亿元。 首倡“全民直播”迅速崛起，行业红利退却下亟待开辟新征程。 映客主打“素人直播”理念，开“全民直播”先河，正是基于这一理念，公司 在早期迅速跻身 行业 头部， 截至 2017 年 12 月 31 日，平台共有 3680万名用户持有主播身份，是平台丰富内容的来源（招股书）。 相比 PUGC内容生产机制，映客的 UGC 模式在早期 的先发优势已然显露 ，然随着行业进入整合期， 采用 PUGC/PGC 模式的平台凭借更优质的内容，对流量产生强劲吸力， 映客的月活用户和月活主播数下滑明显。 为维护头部地位，映客推出秒开、实时美颜及直播对战等多个创新功能激发用户活跃度，在线下举办了定期的大型盛典 “樱花女神” 及 “映客先生”，显著提升了主播的曝光度 。值得一提的是， 映客的用户高收入群体占比高达 35%，主要充值金额来自于充值金额每年在 5000 元以上的付费用户群体， 且高付费用户的粘性较强， 是的 映客在激励的行业竞争中具备良好的抗压能力 （招股书） 。 陌陌直播：强社交属性下的强用户粘性。 陌 陌是中国领先的泛社交泛娱乐平台，截至 2014 年底， MOMO 的 MAU 达到了 6930 万 （官网） 。公司在 2016 年 4 月开通了直播业务，显著激发了用户的活跃度，自 2016第三季度开始， MOMO 的 MAU 持续上升，截至 2018 年第一季度，MOMO 平台的月活跃用户数量是达到了 1.03 亿人。 直播功能的引入令陌陌平台强大的流量实现高效变现： 2017 年，实现直播收入 11.03 亿美元，同比增长 193%，营收占比增至 84%，与此同时，平台的获客成本明显降低。 陌陌直播成长于陌陌“大社区”，其作为直播平台的核心竞争力在于突出的社交属 性。 为强化社交关系，陌陌直播陆续推出了多人视频互动的派对、真人社交推理游戏狼人杀、全新视频玩法举手问答等等多样化社交场景。此外，陌陌与淘宝合作，以“直播 +电商”的模式开辟流量变现新渠道，打通与超级 APP 淘宝之间的流量对接。 Tabl e_Title 2018 年 07 月 30 日 直播风云：“执牛耳者”映客赴港， 能否突出重围？ Tabl e_BaseInfo 新三板 主题报告 证券研究报告 诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号： S1450511020005 zhuhbessence 021-35082086 Table_Report 相关报告 新三板日报（ 新三板首批半年报披露 股转加强定期报告监管） 2018-07-27 出境游新时代 ,解锁多种玩法 暑期旅游专题系列之国外篇 2018-07-26 新三板日报（ 新三板价格发现功能持续改善） 2018-07-26 现金流与利润增长不匹配企业 IPO 易被否 新三板企业 IPO 策略（系列 27） 2018-07-25 新三板日报（ IPO 趋严，上半年新三板并购数量增长 4成，溢价率相比去年几近“ 腰斩 ” ） 2018-07-25 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 欢聚时代： YY Live 稳扎稳打，虎牙直播扶摇直上 YY Live：从 UGC 内容生态向 PUGC 生态进化。 2010 年， YY（网页版 YY）正式上线； 2016 年，欢聚时代将其“ YY 直播”品牌升级为“ YY Live”，全面向移动直播转型。 YY Live“ UGC+PGC”内容生产模式的典型代表 ，除了“素人主播”外，还存在一部分归属于工会的“职业”主播，接受工会的培训、包装以及运营，并与工会共享收益。 PGC 下产出的内容具备明显优势，对于用户根据吸引力。 2018 年以来， YY Live 推出了诸如“珍爱团”、，“跑骚巡航”、“主播团战”等新玩法以策应品牌升级， 加强粉丝与用户之间的的互动，进一步激发用户的活跃度以及付费行为。 2018 年， YY Live新增“直播购”板块开辟电商战场，通过对接 YY 电商独立 APP“ YY一件 ” ，开通了流量变现的新渠道。 虎牙直播：游 戏直播上市第一股，成功扭亏为盈进入业绩释放期 。虎牙作为游戏直播平台，对具备出色游戏技巧的头部主播具备高依赖度。内容是平台竞争的核心要素，虎牙在加码主播同时，重金投资游戏版权，接连拿下了英雄联盟 LPL、王者荣耀 KPL、绝地求生天命杯、 DAC 等电竞赛事版权，深耕内容精品化拉开同业差距。此外，虎牙泛娱乐布局影视、二次元、音乐、体育、美食等众多领域，并通过明星互动、跨界赛事等方式，打造强 IP，推出了自制精品节目 Godlie，强化自身在游戏直播平台中的头部地位。 根据年报显示，虎牙 2017 年直播收入 20.70 亿元， 营收占比 95%，同比增长 161.3 ，并已于 2017 年第四季度开始盈利。 直播行业：加速整合，红利犹存，多元化垂直领域应用成为时尚。 据Frost &Sullivan，中国移动端直播的每月活跃用户预计 2022 年可达到501.3 百万人， 流量红利下，中国的直播市场的规模预计到 2022 将增至1100 亿元，其中移动端占比约 89%。随着行业监管趋严，尾部平台逐步被淘汰，市场份额进一步向头部集中， 2017 年前五大直播平台的市场份额累计高达 80%。但同时 ， 独立直播平台还遭遇了外来者的竞争，2017 年短视频发展突飞猛进，同为视频性质严重 分流直播用户 。直播形式在流量变现上具备突出优势 ，“直播 +”渐成 互联网行业发展趋势之一 ，垂直领域进一步多元化，随着淘宝等超级 APP 入局直播，独立直播平台将面对更激烈的流量竞争。 投资建议： 直播既是流量变现的有效途径，也是平台流量的消耗品 ，随着直播行业进入整合期，用户流量成为各大平台竞争的主要着力点， 除了优质的内容产出机制外，稳定的社交关系以及巨头输血是移动端平台维系流量的重要方式，可作为投资人评估平台的重要指标。 新三板公司可关注 情趣移动电商 他趣股份（ 837472）。 风险提示 ：行业竞争加剧，行业监管趋严，政策风险。 3 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 继虎牙之后，映客抢滩香港上市 . 6 1.1. 上线 3 年，映客执 “直播 ”之牛耳 . 6 1.1.1. “火箭 ”速度：从 0 到估值 70 亿，映客只用了一年半 . 6 1.1.2. 映客模式：素人联合，直播收入占比高达 99% . 8 1.1.3. 高付费用户比重大，映客主播收入领衔 . 9 1.2. 动态追踪：映客还能在 “头部 ”坚持多久？ . 10 1.2.1. 行业洗牌整顿，映客核心运营数据下滑 . 10 1.2.2. 线上 “出新 ”激发用户活跃度，线下推广增加参与者 . 11 1.2.3. 收入 “颓势 ”初现，盈利能力依旧突出 . 13 2. 直播行业：加速整合，红利犹存 . 15 2.1. 流量红利驱动，移动直播行业蓬勃发展 . 15 2.2. 竞争格局：当 “直播 +”成为趋势，流量成为核心争夺点 . 16 2.2.1. 二八效应显著，头部平台占据近 80%份额 . 16 2.2.2. 外部威胁：短视频分流直播用户， 成当下最大红利 . 18 2.2.3. 淘宝添加 “直播 ”功能， 36.8%的活跃率行业第一 . 20 2.3. 行业痛点显著，强监管下行业规范度提升 . 21 3. 头部独立 直播平台模式比较 . 23 3.1. 陌陌直播：独特社交属性带来的强用户粘性 . 23 3.1.1. 陌陌 “发家史 ”：从社交平台切入直播 . 23 3.1.2. 直播业务大获成功，陌陌迎来 “激情岁月 ” . 24 3.1.3. 社交属性突出，引入新场景丰富社交体验 . 25 3.2. 欢聚时代： YY Live 稳扎稳打，虎牙直播扶摇直上 . 27 3.2.1. 欢聚时代：从 PC 端到移动端，从实时语音切入视频直播 . 27 3.2.2. YY Live：从 UGC 向 PUGC 生态进化，延伸 “直播 +”垂直应用 . 28 3.2.3. 虎牙直播：游戏直播上市第一股，成功扭亏为盈进入业绩释放期 . 30 图表目录 图 1：映客的主要界面 . 6 图 2：映客直播的发展历史 . 7 图 3：映客跻身头部平台 . 8 图 4：映客部分虚拟物品的平台价格 . 8 图 5：各直播平台一二线城市用户比例（ %） . 9 图 6：每月收入超 过 10000 元的用户比例（ %） . 9 图 7： 2018 年 4-5 月头部主播（ TOP300）的收入总计（万元） . 10 图 8：映客每年充值金额在 5000 元以上的付费用户规模相对来看更为稳定（千人） . 11 图 9：映客的主要充值金额来自于充值金额每年在 5000 元以上的付费用户（百万元 ） . 11 图 10： 2017 年映客 APP 上线的新功能 . 12 图 11：樱花女神庆典 . 12 图 12：映客先生盛典 . 12 图 13：映客的营业收入以及同比增速 . 13 图 14：映客的主营业务成本 . 13 图 15：映客的经营利润、经 /未经调整净利润以及同比增速 . 13 图 16：映客的经营现金净流量 . 13 4 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 17：映客的毛利率、净利率 水平 . 14 图 18：映客的销售费用、管理费用、研究费用情况（百万元） . 14 图 19：直播平台产业链 . 15 图 20：中国移动端直播的每月活跃用户群（百万人） . 16 图 21：中国移动端直播每月付费用户规模（百万） . 16 图 22：中国移动端直播平台的市场规模（百万元） . 16 图 23： 2014-2016 年泛娱乐直播平台投资事件 . 17 图 24： 2017 年泛娱乐直播平台获投轮次统计 . 17 图 25： 2017 年按收益计算的移动端直播平台的市场份额（ %） . 17 图 26： 2017 年 1-12 月短视频独立 APP 行业月活跃用户规模 . 18 图 27： 2017 年第三季度短视频用户渗透率 TOP10 . 18 图 28：五大电商平台活跃用户规模（亿）以及活跃率（ %） . 20 图 29：淘宝店铺上新直播 . 20 图 30： 2016-2017 年他趣股份营业收入情况 . 21 图 31：他趣股份直播界面 . 21 图 32：陌陌的发展历 史 . 23 图 33： 2013-2018Q1 陌陌平台的月活跃用户规模以及变化情况 . 24 图 34：陌陌的营业收入情况（千美元） . 25 图 35：陌陌的主营成本构成情况（千美元） . 25 图 36： 陌陌与映客的获客成本比较 . 25 图 37：陌陌 /映客毛 利率、净利率情况 . 25 图 38：社交游戏狼人杀 . 26 图 39：陌陌新版本中的 “聊天室 ”以及 “才艺广场 ”页面 . 26 图 40：欢聚时代成长史回顾 . 27 图 41：欢聚时代移动直播 MAU 以及同比增速 . 28 图 42：欢聚 时代移动付费用户以及同比增速 . 28 图 43： YY Live“团战广场 ”与游戏直播 . 29 图 44： YY 电商 “直播购 ”业务 . 30 图 45：游戏直播平台的运营模式 . 30 图 46： 2017 年移动端游戏直播平台行业渗透率（按启动次数计） . 31 图 47： 2017 年移动游戏直播年均人均单日使用时长（ min） . 31 图 48： 2017 年游戏直播用户日均分布情况（ %） . 32 图 49：各游戏赛事以及节目平台日均活跃占比 TOP3 . 32 图 50： 0702-0708 各直播平台主播人气榜 . 32 图 51： 0702-0708 各直播平台主播礼物榜 . 32 图 52：虎牙的泛娱乐布局 . 33 图 53：虎牙的 MAU 与付费用户（万人） . 33 图 54：虎牙直播业务 ARPPU . 33 图 55： 2016Q1-2017Q4 虎牙营业收入（百万元） . 34 图 56： 2016-2017 年虎牙净利润（亏损）（百万元） . 34 表 1：映客直播的融资历史 . 7 表 2： 2018 年 6 月主要直播平台的主播收入分布（人） . 10 表 3：映客直播的核心数据 . 11 表 4：各大短视频所处阵营 . 19 5 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 5：直播与短视频的比较 . 19 表 6： 2016 年以来针对直播的政策梳理 . 22 表 7：陌陌融资历史 . 24 表 8：欢聚时代上市前融资历史 . 27 表 9：部分知名的工会列举 . 29 表 10：斗鱼、虎牙的融资情况 . 31 6 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 继虎牙之后， 映客抢滩香港上市 1.1. 上线 3 年，映客 执“直播”之牛耳 映客是中国领先的移动端直播平台。 根据官网披露， 2015 年 5 月， 公司 核心产品映客 App正式上线，为用户提供娱乐、时尚及生动的实时互动平台。平台可让用户以多种方式互动，例如赠送虚拟物品、实时聊天、即时消息或私信沟通及同玩社交游戏。在三年内，映客已推出秒开、实时美颜及直播对战等多个创新功能，获得了用户高度评价。秉承 “ 全民直播 ” 的理念，映客让用户可随时随地参与直播，用户可通过我们的平台公开交流、互动和分享。 图 1： 映客的主要界面 资料来源： 映客招股说明书 1.1.1. “火箭”速度 ： 从 0 到估值 70 亿 ，映客只用了一年半 “让娱乐视频化”：映客化身移动直播平台前驱。 映客直播是 中国领先的移动端直播平台 ，公司以“ 让快乐更简单 ”为使命 ， 以“ 让娱乐视频化 ”为 愿景 。根据官网披露， 2015 年 5月，核心产品映客 App 正式上线，为用户提供娱乐、时尚及生动的实时互动平台。平台可让用户以多种方式互动，例如赠送虚拟物品、实时聊天、即时消息或私信沟通及同玩社交游戏。 亮眼“黑马”，“火箭”速度。 根据官网披露， 2015 年 11 月，映客 直播 注册用户达到 100 万人 ； 2016 年 1 月， 平台 每月活跃用户总数达 1000 万人 ； 2 月，平台 每月活跃用户总数达 2000万人 ； 8 月，注册用户达到 1 亿人； 10 月，每月活跃用户达 3000 万人； 12 月，台主播总数达 3000 万人； 2017 年 1 月，平台注册用户总数达 1.5 亿人，累计充值金额达人民币 50 亿元； 2017 年 12 月，注册用户总数达 1.95 亿人，累计充值金额达人民币 87 亿元 。综上，映客直播平台历经两年发展，注册用户实现了从 100 万到 1.95 亿 人 的跨越 ，付费比例较高，平台交易金额 已具备可观规模。 7 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 2： 映客直播的发展历史 资料来源： 映客官网 一年 4 轮 融资，估值从 1.2 亿 升 至 70 亿元。 根据 IT 桔子等统计， 2015 年 7 月，映客获得多米音乐 500 万元天使轮融资 ；同年 11 月，映客获得赛富基金、金沙江创投、紫辉创投以及朱啸虎投资的 2500 万元 A 轮融资 ，股权占比 20.84%，对应估值 1.2 亿元； 2016 年 1 月，映客获得昆仑万维领投的 8000 万元 A+轮融资 ， 其中昆仑万维出资 6800 万元占股 18%，对应估值 3.78 亿元； 9 月，昆仑 万维将映客 3.00%的股权以 2.1 亿元的价格转让给嘉兴光信，对应估值攀升至 70 亿元 。 一年零 4 个月的时间里，映客发起了从天使轮、 A 轮、 A+轮到 Pre-B轮累计 4 轮融资，融资金额累计高达 3.2 亿，对应的估值从 2015 年 11 月的 1.2 亿元“飙升”至 2016 年 9 月的 70 亿元 。 随着平台流量的高速成长以及背后庞大的用户基础，公司的价值也得到了市场的普遍认可。 映客赴香港上市，估值约 70 亿。 映客（ 03700.HK） 7 月 4 日结束， 7 月 12 日在香港交易所正式挂牌上市，联席保荐人为中金公司、花旗和德意志银行集团。 本次全球发 售 ，映客 以3.8 港元 /股的价格 在香港 发售 3023 万股 股票， 向国际发售 31745.7 万股，预计 募资 13.21亿港元。 发售股份占比 15%， 按此 计算，映客 本次估值约为 88 亿元港币，折合人民币 74亿元。 表 1： 映客直播的融资历史 时间 轮次 金额 估值 投资人 2015.7 天使轮 500 万元 - 多米音乐 2015.11 A 轮 2500 万元 1.2 亿元 赛富基金、金沙江创投、紫辉创投以 及朱啸虎 2016.1 A+ 8000 万元 3.78 亿元 昆仑万维领投 2016.9 Pre-B 轮 2.1 亿元 70 亿元 昆仑万维将持有的 3%的股份转让给嘉兴光信 2018.6 IPO 13.21 亿港元 88 亿港元 分众传媒和 B 站成为基石投资者 资料来源： 映客招股说明书， IT 桔子，投资界 备注：汇率按 1 人民币 =0.8445 港币计算 70 亿估值的背后：核心数据突出，彰显头部地位。 映客是 中国领先的移动端直播平台，在具备较强消费能力且积极消费的年轻一代中尤其受欢迎。 根据招股说明书披露， 截至 2017 年12 月 31 日 ，平台 已吸引逾 1.945 亿名注册用户。 根据 Frost &Sullivan 数据 ， 2017 年 公司收益 达到 39.42 亿元，按此标准 计算， 映客目前是 中国第二大的移动端直播平台，市场占有8 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 率 达到 15.3%；若 以 2017 年每月平均活跃主播数量计算， 映客是目前 中国最大的移动端直播平台 ；若 按 2017 年每月平均付费用户数量计算， 映客 排名第四。 图 3： 映客 跻身头部平台 资料来源： 格隆汇，映客招股说明书 1.1.2. 映客模式：素人联合，直播收入占比高达 99% “素人”狂欢，全民直播。 映客是 一款基于视频直播的移动社交应用，主打 “ 素人直播 ” 理念，开创