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最近一年行业指数走势 -44%-37%-29%-22%-15%-7%0%7%15%2017-09 2018-01 2018-05 2018-09传媒 上证指数 深证成指 行业专题报告 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :中性 (维持 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值 （十亿元） 收盘价（ 09.04） EPS（元） PE 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 603103 横店影视 11.3 25.03 0.73 0.95 1.14 34.3 26.4 22.0 买入 002027 分众传媒 126.4 8.61 0.41 0.49 0.57 21.0 17.6 15.1 买入 600977 中国电影 24.8 13.30 0.52 0.61 0.70 25.6 21.8 19.0 买入 002905 金逸影视 4.0 14.96 0.79 0.81 0.93 18.9 18.5 16.1 增持 300251 光线传媒 24.9 8.50 0.28 0.81 0.42 30.4 10.5 20.2 买入 300133 华策影视 171.77 9.68 0.36 0.44 0.51 26.89 22.00 18.98 买入 002624 完美世界 324.89 24.71 1.47 1.83 2.07 16.81 13.50 11.94 买入 2018 年 09 月 04 日 传媒行业专题报告 计算机软件与服务 证券研究报告 传媒 投资要点： 传媒总体：营收端保持稳健增长，利润端增速明显趋缓 2018 Q2年传媒板块 (合计 150家上市公司 )合计实现营收 1582.16亿元，同比增加 18.87%，环比增加 22.05%，实现归母净利润 149.88 亿元，同比减少 2.16%，环比增加 7.40%。 行业总体营收端保持稳健、利润端增速趋缓 明显 ，细分子板块分化趋势 加剧 。 此外 ， 传媒板块商誉减值风险犹存，行业质押比例略有提升 。 细分行业：内部分化加剧， 广告营销企稳回暖数据靓丽 传媒板块中各细分行业分化加剧。 电影大盘 Q2 相对冷淡，院线行业标的业绩增长有所放缓 ；电视剧板块 H1 整体业绩靓丽，头部内容公司营收增速显著 ； 广告 板块整体（包含传统营销行业）回暖 ，行业龙头优势显著 ； 由于版号 审批 暂停及移动人口用力殆尽 ，游戏板块 业绩增速整体放缓明显 ；平面媒体板块业绩靓丽，财务数据稳健 。 基金持仓分析： 传媒配置比例略有下降，持仓集中度持续提升 受传媒板块业绩增速放缓、政策趋严和相关负面事件的影响，导致风险偏好持续下降，传媒板块基金重仓持股总市值和持仓比重环比下降，体现机构配置 传媒板块意愿略有下降。 分众传媒连续五个季度稳居基金重仓榜第一的位置，基金持仓的集中度进一步提升，前五大重仓股的持仓市值占传媒板块持仓市值的比重从 2018Q1 的 71.5%上升至 81.6%，龙头聚集效应明显 。 行业观点： 继续 看好电影行业 ，持续推荐内生稳健标的 传媒 行业总体企稳 态势明显，依靠内生稳健增长 ，但我们认为 18 年 业绩改善并非基本面系统性修复，减值压力仍在存在。 传媒行业是受政策监管影响最为明显的行业之一，此轮影视剧与游戏行业严监管便是验证。受监管超预期影响可能性最小的便是长期处在强监管态势中并茁壮成长的电影行业 。 我们认为， 基于目前的外部环境及市场预期，具备内生增长能力的优质标的有望脱颖而出 ，我们持续推荐生活圈媒体龙头【分众传媒】、优质院线标的【横店影视】、【幸福蓝海】以及电影行业全产业链龙头【中国电影】 。 风险提示： 政策监管风险；商誉减值风险；质押风险；部分子行业竞争态势恶化。 行业研究 财通证券研究所 整体向上但分化明显 ， 静待监管政策落地 2018 年 半年报分析 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 陶冶 分析师 SAC 证书编号： S016051711002 taoyectsec 汪哲健 联系人 wangzhejianctsec 吕祎 联系人 lvyictsec 相关报告 1 网游总量调控政策推出，游戏行业监管趋严明显 :传媒行业周报（第 35 周） 2018-09-03 2 中报密集期将临，创造价值的优质标的估值或将修复 :传媒行业周报（第 34 周） 2018-08-27 3 经济数据不及预期催生悲观情绪，阅文集团拟全资收购新丽传媒 :传媒行业周报（第33 周） 2018-08-20 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 行业整体：营收端延续增长态势，利润端 2018 年 Q2 增速趋缓 .4 1.1 行业整体营收稳步增长，扣非归母净利润底部企稳回暖 . 4 1.2 传媒各细分子版块分化明显，广告营销企稳回暖数据靓丽 . 5 1.3 净资产收益率小幅下降，资产负债率保持稳定 . 8 2、 2018年半年报总结：电影行业 Q2 蛰伏，出版行业增长稳健 .10 2.1 电影： Q2 电影大盘相对冷淡，院线行业标的业绩增长有所放缓 . 10 2.2 电视剧： H1 整体业绩靓丽，头部内容公司营收增速显著 . 11 2.3 广告营销： 广告市场整体回暖，龙头优势显著 . 11 2.4 游戏：由于版号暂停及移动人口用力殆尽，业绩增速整体放缓明显 . 12 2.5 广播电视：业绩小幅区间震荡，利润端压力有所表现 . 13 2.6 平面媒体： H1 整体稳健增长，财务数据稳健 . 14 2.7 互联网及其它：板块内部分化显著，顺网科技与东方财富业绩改善亮眼. 15 3、 商誉减值风险犹存，行业质押比例略有提升 .17 4、 基金持仓分析：传媒配置比例略有下降，持仓集中度持续提升 .20 4.1 公募基金配置传媒板块意愿下降 . 20 4.2 持仓集中度持续提升，加仓营销互联网减仓游戏 . 20 图表目录 图 1：传媒板块 2014-2018年 Q2 单季度营业收入状况 .4 图 2：传媒板块 2014-2018年 Q2 单季度营业收入状况 .5 图 3：细分子行业营业收入一览 .5 图 4：细分子行业营收 yoy一览 .6 图 5：细分子行业归母净利润一览 .6 图 6：细分子行业归母净利润 yoy 一览 .7 图 7：传媒行业整体 ROE状况 .8 图 8：细分子版块 ROE状况一览 .8 图 9：传媒行业资产负债率状况 .8 图 10：细分子版块资产负债率状况一览 .9 图 11： 2008-2018H1 传媒板块商誉情况 .17 图 12： 2008-2017 年商誉减值损失 .17 图 13： 2017Q1-2018Q2 传媒板块质押情况 .17 图 14：不同质押比例的公司数量 .17 图 15：传媒板块基金重仓持股变化 .20 表 1： 电影行业上市公司半年报数据一览 .10 表 2：电视剧 行业上市公司半年报数据一览 .11 表 3：广告营销 行业上市公司半年报数据一览 .11 表 4：游戏 行业上市公司半年报数据一览 .13 表 5：广播电视 行业上 市公司半年报数据一览 .14 表 6：平面媒体 行业上市公司半年报数据一览 .14 表 7：互联网及其他 行业上市公司半年报数据一览 .15 表 8：大股东质押比例高于 90%的个股（截止 2018.9.3） .18 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 表 9：公司股权质押比例超过 50%的个股（截止 2018.9.3） .19 表 10：基金前十大重仓股 .20 表 11： 2018 年二季度公募基金重仓股情况 .21 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 1、 行业整体： 营收端 延续增长 态势， 利润端 增速趋缓 明显 2018 年 Q2 年传媒板块 (合计 150 家 上市公司 )合计 实现营收 1582.16 亿元，同比增加 18.87%，环比增加 22.05%， 实现 归母净利润 149.88 亿元，同比减少 2.16%，环比增加 7.40%。 行业 总体 营收端保持稳健、利润端增速趋缓 ， 细分 子 板块分化趋势 明显。 我们 选取 营业收入 、 归母净利润 、 ROE 和资产负债率四个指标 ，以所属细分子行业及控股股东性质（国企、民企）进行分类， 对 传媒行业全部 150 家上市公司的 2018 年 半年报 进行 总结点评 。 1.1 行业整体营收稳步 增长 ，归母净利润 保持平稳 行业整体 Q2 营收稳步增长 ： 2018 年 2 季度行业整体实现营业收入 1582 亿元，同比增加 18.87%，环比增加 22.05%。 在经历 2015 年 -2016 年并购重组潮带来的高峰后行业 营业收入 同比 增速稳定在 15%上下 ， Q2 营收 整体高于近期平均水平 。此外注意的是， 传媒行业近五年 （ 2010 年 -2017 年） 行业 整体复合增长率 约 25%（该增速包含外延性并购）， 该数值 明显高于目前内生增速 。 图 1：传媒板块 2014-2018年 Q2 单季度 营业收入 状况 数据来源： Wind, 财通证券研究所 2018年 Q2单季度 归母净利润 较为平稳： 2018年 Q2传媒板块实现归母净利润 150亿元，同比减少 2.16%，环比增加 7.40%。 由于商誉减值 集中释放 ， 2017 年 Q4传媒 板块单季度归母净利润为 -6 亿，这 一态势在 2018 年 Q1 有所好转，行业归母净利润企稳回暖， 并且该趋势在二季度得以保存 ；但若考虑传媒行业明显存在的季节性（ Q2、 Q4 为行业高峰），则 18 年 Q2 的增速则明显偏低 。 此外， 我们认为 2018 年以来的 业绩改善并非 由于 基本面系统性修复，减值压力仍在存在 。 429 542 558 718 565 804 836 1,197 882 1,150 1,174 1,525 1,151 1,331 1,344 1,762 1,296 1,582 传媒行业单季度营业收入（亿元 /左轴） 环比增加（右轴） 同比增加（右轴） 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 图 2：传媒板块 2014-2018年 Q2 单季度 营业收入 状况 数据来源： Wind, 财通证券研究所 1.2 传媒各细分子版块分化明显， 广告营销 企稳回暖数据靓丽 在各细分子行业中 ， 广告营销行业景气度较高， 2018 年 H1 实现营业收入 715 亿元，同比 增长达 36.83%（ 2018 年 Q1 同比增长率为 38.31%）； A 股游戏行业因受行业严格监管政策影响营收增长趋势放缓，实现营业收入 270 亿 ，同比增速迅速下滑；电视剧 行业实现营业收入 108 亿元，同比增加 6.55%;由于 Q2 电影市场相对冷淡， 电影 内容行业、电影院线行业 营收 增速趋缓 ， 2018 年 H1 板块营业收入同比分别增长 1.11%、 8.33%。广播电视与平面媒体作为传统的传媒行业，营收水平平稳，波动范围较窄。 图 3：细分子行业营业收入一览 数据来源： Wind,财通证券研究所 注：图中单位为亿元 46 54 47 68 56 99 85 144 95 139 130 158 131 153 115 -9 140 150 -150%-100%-50%0%50%100%150%-20020406080100120140160180传媒行业单季度营业收入（亿元 /左轴） 环比增加（右轴） 同比增加（右轴） 40 511 160 108 270 715 227 528 01002003004005006007008002013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业专题报告 图 4：细分子行业营收 yoy一览 数据来源： Wind,财通证券研究所 关于各细分子行业的 归母净利润 状况， 广告营销行业 持续景气 ， 2018 年 H1 归母净利润为 46.67 亿，同比 增加 10.15%。 电视剧行业与电影内容行业波动较大，同比增长率分别为 -33.01%与 -37.69%。游戏行业方面， 在 移动游戏人口红利殆尽、买量成本飙升以及由于版号的暂停导致新游无法变现 ， A 股游戏板块 利润增速放缓明显，由 2017 年 H1 的 42.34%减少至 2018年 H1的 9.74%； 平面媒体的利润端表现较为平稳，均在较小的范围内波动。广播电视行业受新媒体冲击较为明显，2018 年 H1 归母净利润 同比 下降 15.30%。 图 5： 细分子行业归母净利润一览 数据来源： Wind,财通证券研究所 注：图中单位为亿元 2016H1 2017H1 2018H1电影制作发行 yoy 78.27% 23.11% 1.11%互联网 yoy 65.94% 78.35% 35.63%电影院线 yoy 30.71% 29.50% 8.33%电视剧 yoy 26.85% 9.55% 6.55%游戏娱乐 yoy 75.87% 30.21% 21.84%广告营销 yoy 79.70% 23.82% 36.83%广播电视 yoy -0.42% 11.02% -7.59%平面媒体 yoy 8.76% 6.27% 3.81%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%5.28 7.81 18.42 7.84 58.68 46.67 24.75 50.86 0102030405060702013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 图 6：细分子行业 归母净利润 yoy 一览 数据来源： Wind,财通证券研究所 2016H1 2017H1 2018H1电影制作发行 yoy 135.04% 41.68% -37.69%互联网 yoy -57.85% 26.20% 40.37%电影院线 yoy 153.69% 21.62% 0.62%电视剧 yoy 35.24% -1.87% -33.01%游戏娱乐 yoy 156.75% 42.34% 9.74%广告营销 yoy 193.89% 33.18% 10.15%广播电视 yoy 72.55% -7.44% -15.30%平面媒体 yoy -11.26% 24.54% -1.83%-100%-50%0%50%100%150%200%250%谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 1.3 净资产收益率小幅下降 ，资产负债率 保持 稳定 18 年 上半年 整体法 测算 行业 ROE 为 4.61%（ -0.33 pct） ，较 17 年 H1 小幅下降 。子版块中 ， 除 广告营销（由于广告行业整体回暖）、电影内容（由于光线传媒出售新丽传媒股权）、互联网（较多标的盈利水平提升明显）小幅提升 ， 游戏、电影院线、电视剧、平面媒体、广播电视在 2018 年 上半年 ROE 均有不等程度的下滑。 2018 年 H1 电影 院线 板块 ROE为 7.92%（ -1.17 pct） ，电影内容板块 ROE 为6.68%（ -0.76pct） ，电视剧板块 ROE 为 2.10%（ -1.15 pct） ,广告营销板块为 6.85%（ +0.30 pct），游戏板块为 6.40%（ -1.17 pct），平面媒体为 4.97%（ -1.37pct） ,广播电视为 3.24%（ -0.46pct）。 图 7： 传媒行业整体 ROE状况 图 8： 细分子版块 ROE状况一览 数据来源： Wind， 财通证券研究所 数据来源： Wind， 财通证券研究所 传媒行业 2018 年 H1 资产 负债率 41.29%（ +0.37ct） ，该指标连续多年保持平稳水平。 图 9：传媒行业资产负债率状况 数据来源： Wind， 财通证券研究所 4.86% 5.28% 5.19% 4.94% 4.61% 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1净资产收益率 -平均 (整体法 ) 2016H1 2017H1 2018H1游戏娱乐 7.77% 7.57% 6.40%电视剧 4.62% 3.25% 2.10%广告营销 7.13% 6.55% 6.85%平面媒体 5.21% 6.34% 4.97%电影制作发行 3.79% 4.59% 7.92%互联网 2.90% 2.19% 3.01%广播电视 4.39% 3.70% 3.24%电影院线 9.59% 7.44% 6.68%0%2%4%6%8%10%12%44.86% 42.04% 41.99% 40.37% 39.48% 39.28% 40.92% 41.29% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%资产负债率 (整体法 ) 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业专题报告 关于各行业的资产负债率，电视剧行业资产负债率攀升较快（由于电视制作的成本逐年上升） ； 游戏行业资产负债率 保持 各子版块中最低水平 （游戏行业汇款较快、现金流稳定），目前有逐步走低的趋势；互联网行业资产负债率攀至高位后保持平稳（由于互联网行业是由众多业务无关联的标的累加，故整体资产负债率指标意义较小）；其他 各细分子版块资产负债率较为平稳。 图 10：细分子版块资产负债率状况一览 数据来源： Wind， 财通证券研究所 20%25%30%35%40%45%50%55%60%2016 2017H1 2017 2018H1互联网 广告营销 电视剧 电影院线 平面媒体 电影制作发行 广播电视 游戏娱乐 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业专题报告 2、 2018年 半年报 总结 ： 电影行业 Q2 蛰伏，出版行业增长稳健 2.1 电影： Q2 电影大盘相对冷淡 ， 院线行业标的业绩增长有所放缓 在一季度观影大潮之后， 电影行业 二季度相对 淡季 ， 2018 年 二 季度电影 大盘 票房及观影人次均 有所回落 。 2018 年一季度中国电影市场实现票房（含服务费）201.29 亿元，同比增长 39.31%，环比增长 53.09%；观影人次达 5.57 亿人次，同比增长 53.09%，环比增长 43.56%。 2018 年 二 季度中国电影市场实现票房（含服务费） 110.66 亿元，同比 减少 7.29%，环比 减少 45.02%， 观影人次 为 3.39 亿人次，同比 减少 8.29%，环比 减少 39.14%。此外， 18 年暑期档票房已经再创新高： 2018 年 7-8 月票房达 128.31 亿元，在面对 2017 年现象级电影战狼 2导致的高基数下仍旧同比增加 9.98%；此外，我们预计 18 年国庆票房同比增速有望突破 15%，详情请参考我们团队的票房预测报告。 由于二季度电影大盘的冷淡，院线标的增速有所放缓 ，其中万达电影实现营收73.67 亿（ +11.38%），中国电影实现营收 46.19 亿（ +1.48%），横店影视实现营收 14.65 亿（ +18.02%），金逸影视实现营收 10.14 亿（ -5.07%），幸福蓝海实现营收 9.60 亿（ +31.72%），上海电影实现营收 5.34 亿（ +1.21%）。 电影内容制作及发行公司由于项目收入确认时间不同将对业绩产生较大的波动性，业绩波动明显，华谊兄弟实现营收 21.22 亿元，同比增加 44.77%，文投控股实现营收 8.36亿元，同比减少 34.54%，北京文化实现营收 3.04 亿元，同比增加 82.04%，光线传媒实现营收 7.21 亿元，同比减少 29.96%。 表 1： 电影行业上市公司 半 年报数据一览 证券简称 属性 营业收入（亿元） 营收 yoy 归属母公司股东的净利润（亿元） 归母净利润 yoy 资产负债率 (%) 同比上升(pct) ROE(%) 同比上升(pct) 万达电影 民企 73.67 11.38% 9.00 1.46% 44.59 -4.73 7.24 -0.73 中国电影 国企 46.19 1.48% 6.67 10.97% 33.13 1.64 6.43 0.39 横店影视 民企 14.65 18.02% 2.27 13.14% 30.80 -17.27 10.84 -7.90 金逸影视 民企 10.14 -5.07% 0.87 -11.13% 35.16 -23.61 4.66 -5.55 幸福蓝海 民企 9.60 31.72% 0.86 31.96% 37.64 18.14 4.37 0.89 上海电影 民企 5.34 1.21% 0.59 -45.04% 26.97 -1.66 2.84 -2.66 华谊兄弟 民企 21.22 44.77% 2.77 -35.54% 46.02 -1.23 2.81 -1.74 文投控股 国企 8.36 -34.54% 0.07 -97.94% 31.54 4.15 0.10 -4.80 北京文化 民企 3.04 82.04% 0.44 14.43% 11.18 -3.86 0.92 0.04 光线传媒 民企 7.21 -29.96% 21.07 426.05% 23.38 2.85 21.86 16.25 数据来源： Wind， 财通证券研究所
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