传媒行业2018中报分析：盈利能力和现金流未有改善，关注政策面变化.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业 研究 /深度研究 2018 年 09 月 04日 传媒 增持（维持） 传媒 增持（维持） 许娟 执业证书编号： S0570513070010 研究员 0755-82492321 xujuan8971htsc 周钊 执业证书编号： S0570517070006 研究员 010-56793958 zhouzhaohtsc 吕默馨 0755-23952835 联系人 lvmoxinhtsc 张亚楠 021-28972036 联系人 zhangyananhtsc 1光线传媒 (300251,买入 ): 电视剧发展迅速，期待电影发力 2018.08 2掌阅科技 (603533,增持 ): 用户规模持续扩大，原创内容建设加速 2018.08 3游族网络 (002174,增持 ): 重点游戏迭代出海有望提振业绩 2018.08 资料来源： Wind 盈利能力 和现金流 未有改善，关注政策面变化 传媒行业 2018 中报分析 板块基本面改善不显著，盈利能力普遍下降 我们统计了 A 股 122 家传媒标的（剔除乐视网）， 2018 年上半年实现营收1978 亿元，同增 14%，增速较 17 年上半年下滑 2pct；实现净利润 261亿元，同增 2%，较上年同期的增速 28%大幅下降；板块毛利率 31.73%，较 17H1 下滑 2.12pct；净利率 13.84%，较 17H1 下滑 1.49pct；费用率19.27%，与 17H1 的 19.44%基本持平。我们认为板块整体估值提升还需要等待催化剂，在此之前需精选个股 防守为先 ，同时密切关注内容产业政策边际变化。 电影 &院线：影市持续回暖，银幕建设维持高位，电影板块表现优于院线 2018 年上半年电影市场持续回暖，总票房（含服务费） 320.31 亿元，同比增长 17.83%。其中国产片票房占比达到 59%，相较 2017H1 提升 20pct，构成主要贡献。我们认为这主要得益于国产片质量的持续提升。同时，上半年银幕建设依然保持高速， 银幕数量 较 2017 年底增长约 9.5%，对全国单银幕产出造成压力，单银幕产出同比下滑约 5%。受益于票房整体回暖，电影公司的业绩表现总体稳定，电影子板块营收、扣非后归母净利润、毛利率较去年同期均有所提升。受单银幕产出下滑影响，院线子板块虽然营收实现增长，但毛利率同比下滑 0.7pct，扣非后归母净利润也稍有下滑。 阅读：高景气度延续，关注行业龙头 阅读板块 2018 上半年收入、净利润增速均有所回落，但净利润增速仍高于收入增速，分别为 14.5%、 31.9%，板块景气度仍然较高。 2018 上半年平均毛利率为 39.66%，毛利率提升 3.18pct；净利率为 15.97%，比 2017H1年提升 2.51pct。行业层面，数字阅读市场 ARPU 已至高位，未来行业驱动力或依赖正版化趋势下的付费率提升。图书零售市场增速回落，头部效应进一步加强，少儿图书是核心驱动力。优选数字阅读龙头和畅销书龙头。 营销： 经济下行压力 &高基数效应，下半年行业增速或回落 营销板块 2018 上半年收入增速提升，净利润增长放缓，增速分别为 40.2%、8.3%。我们认为收入增速上升主要由于 2017 年下半年以来广告市场景气度提升，广告主投放意愿增强。剔除分众传媒后， 2018 年上半年板块毛利率为 12.54%，下降 5.02pct；净利率为 3.59%，下降 2.58pct。盈利能力下降 主要 由于 媒体端 集中度提高，广告代理业务持续承压，毛利率 仍处于下行通道 。 行业层面，上半年广告市场回暖趋势不断得到验证。但我们认为经济下行压力叠加 17 年下半年的高基数 效应，下半年广告市场增速或回落，关注具有核心资源壁垒的生活圈媒体龙头。 内容公司受政策影响 表现 平淡，关注边际变化 1）游戏： 进入存量市场， 2018 上半年收入增速大幅放缓，收入 、净利润增速分别为 5%、 3%， 关注能持续以精品游戏获取用户的 CP 龙头和具备流量优势的平台型公司 ； 2）电视剧： 政策高压之下，板块表现平淡， 收入 、净利润增速分别为 10%、 -8%， 收入增速维持低位，净利润出现负增长 。2018 年以来，电视剧领域持续受到政策压制，各种政策及传言的影响仍有待消化。现阶段应重视考察制片方对内容题材的风险管理能力，及公司运营层面的现金流能力。优选现金流充沛，预售项目储备丰富的行业龙头。 风险提示：政策监管的不确定性，影视及游戏作品市场表现不及预期 ，股权质押个股平仓的风险 。 (38)(25)(12)21517/09 17/11 18/01 18/03 18/05 18/07(%)传媒 传媒 沪深 300一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 传媒板块景气分化明显，整体估值水平较合理 . 4 传媒板块景气分化明显，电影 /院线 /营销子板块持续景气 . 4 板块估值较为合理 . 5 电影 &院线：影市持续回暖，电影板块表现优于院线 . 7 影市：反映总规模的各项指标表现突出，但单银幕产出仍同比下滑 . 8 银幕：截至 2018H1 已达到 55,623 张，银幕增速依然处于高位 . 9 票房：持续向三线及以下城市下沉 . 10 内容：国产片表现亮眼，我们认为主要源自质量的持续提升 . 10 院线：院线前十集中度略有提升，影投前十集中度降低 . 12 经营情况分析：电影公司毛利率有所改善，院线公司毛利率继续承压 . 13 非票收入： 上半年万达电影表现优异，其他院线各有瑕疵 . 14 投资标的 . 15 光线传媒：电视剧业务发展迅速，猫眼市场地位稳固，期待电影业务下半年发力 . 15 中国电影：制片业务亮眼，期待后续表现 . 16 在线视频：付费用户数显著增长，行业景气向上 . 18 视频网站龙头用户数保持增长势头，“爱腾优 +芒果 TV”格局形成 . 18 视频网站龙头付费会员数增长迅猛，并积极拓展粉丝经纪等创收模式 . 18 视频网站联合发布声明限制艺人片酬，有望一定程度上缓解成本压力 . 19 电视剧：表现平淡，优选题材把控力强、现金流充沛 的行业龙头 . 20 电视剧板块中报表现：政策高压下，板块表现平淡 . 20 行业观点：题材限制仍紧，采购限价、片酬限价或长远利好行业发展 . 21 投资策略：重视现金流能力，优选现金流充沛的行业龙头 . 21 阅读：高景气度延续，关注行业龙头 . 22 阅读板块中报表现：板块景气度仍然较高，盈利能力有所上升 . 22 行业观点：数字阅读市场关注付费率提升；图书市场少儿 品类增速最快 . 23 数字阅读市场 ARPU 已至高位，未来驱动力或依赖正版化趋势下付费率提升 23 图书零售市场增速回落，头部效应进一步加强，少儿图书是核心驱动力 . 23 投资策略：优选数字阅读龙头和畅销书龙头 . 23 城市传媒：主业挺拔 ,业绩略超预期 . 24 掌阅科技：用户规模 持续扩大，原创内容建设加速 . 24 营销：经济下行压力 &高基数效应，下半年行业增速或回落 . 26 营销板块中报表现：利润增速不及收入增速，盈利能力仍不乐观 . 26 行业观点：上半年回暖，经济下行压力 &高基数效应，下半年增速或回落 . 28 投资策略： 下半年行业增速或回落，关注具有 核心壁垒的生活圈媒体龙头 . 28 游戏： 18H1 增速放缓，长期关注优质 CP 方和流量平台方 . 29 游戏产业进入存量市场， H2 手游景气度有望提升 . 29 游戏行业存量市场特征明显，全年预计增速在 5%15%之间 . 29 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 18H1 端游收入增速下滑，用户数连续 2 年下滑， ARPU 值仍保持增长态势 . 29 18H1 页游收入增速下滑，用户数和 ARPU 值持续下滑 . 30 18H1 手游收入增速有所放缓，未来有望随着版号审查制度落实而景气回暖 . 31 18H2 游戏板块受政策压制明显，市场情绪或随政策常态化有所缓解 . 34 游戏公司中报业绩与产业数据一致 . 34 关注能持续以精品游戏获取用户的 CP 龙头和具备流量优势的平台型公司 . 35 风险提示 . 37 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 传媒 板块景气分化明显 ，整体估值水平较合理 传媒板块 景气分化明显 ， 电影 /院线 /营销 子 板块持续景气 2018 年上半年 传媒板块景气分化明显，部分子板块持续景气。 我们统计 了 A 股 122 家传媒标的 （剔除乐视网）， 截至 8 月 31 日总市值 10,570 亿元。 总体而言， 2018 年 上半年实现营收 1978 亿元，同增 14%，增速较 17 年上半年下滑 2pct；实现净利润 261 亿元，同增 2%，较上年同期的增速 28%大幅下降；板块毛利率 31.73%，较 17H1 下滑 2.12pct；净利率 13.84%，较 17H1下滑 1.49pct；费用率 19.27%，与 17H1 的 19.44%基本持平。 分板块来看 ， 营销板块 受益整体行业回暖影响， 2018 年上半年收入增长 40%；电影及院线板块受益于电影市场持续回暖， 2018 年上半年收入分别增长 8%、 11%。游戏 进入存量市场 ， 2018 上半年收入增速大幅放缓，收入端增长 5%；出版板块以教材教辅业务为主，多年来维持低位增长， 2018 年上半年录得增速 4%。 值得注意的是 ， 2018 年上半年各子板块利润增速均低于收入增速，综合毛利率仅电影、游戏板块略微上升，其他各板块均出现毛利 率 水平下降，反映行业整体盈利能力出现下滑。 图表 1： 各子板块 2018H1 营收与利润增 速 资料来源 :Wind， 华泰证券研究所 图表 2： 2018 年 1-8 月 A 股传媒各板块 区间涨跌幅 (流通市值加权平均 ) 资料来源 :Wind， 华泰证券研究所 8% 11% 10%40%4% 5%5%-2%-8%8%2% 3%-20%-10%0%10%20%30%40%50%电影 院线 电视剧 营销 出版 游戏18H1营收增速（ %） 18H1净利润增速（ %）-7.7%-17.3%-29.7% -30.1% -31.4% -31.5% -31.9% -31.9%-39.4%-43.9%-50.0%-45.0%-40.0%-35.0%-30.0%-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%院线 沪深 300 教育 营销 电影 出版 广电 体育 游戏 电视剧2018年 1-8月区间涨跌幅 (流通市值加权平均 )(A股 )行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 板块估值较为合理 自 2017 年年初至 2018 年 8 月 末，传媒板块震荡下行。 2018 年全年，传媒板块 PE（ TTM）水平在经历 17 年 2 月至 3 月的小幅上涨之后进入持续下调通道。 图表 3： 传媒（中信）指数在 2017 年 1月 1 日至 2018 年 8月 31 日的表现 资料来源： Wind，华泰证券研究所 图表 4： 传媒（中信）指数 PE(TTM)表现（ 2017 年 1月 1日至 2018 年 8月 31 日） 资料来源： Wind，华泰证券研究所 注 ： 2018 年 3 月出现估值提升，是由于 3 月传媒（中信）指数涉及的上市公司发布 2017 年年报，因此 PE 水平的分母（即净利润）有所下滑。 我们认为 ，部分 龙头公司已经进入合理估值区间 。 从 18 年 PE 水平来看，游戏领域龙头公司 PE 估值水平在 11-18X 之间 ； 影视领域龙头公司 PE 估值水平在 8-22X 之间 ；出版领域龙头公司（城市传媒、南方传媒、中南传媒） PE 估值水平在 11-16X之间 ，此三板块估值水平已经回调到 历史相对估值低位 的 区间内。 0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.02,000.02,500.03,000.03,500.04,000.04,500.05,000.017-01 17-03 17-05 17-07 17-09 17-11 18-01 18-03 18-05 18-07成交金额（亿元）（右轴） 传媒 (中信 )32.69 -10.0020.0030.0040.0050.0060.002017/1/32017/2/32017/3/32017/4/32017/5/32017/6/32017/7/32017/8/32017/9/32017/10/32017/11/32017/12/32018/1/32018/2/32018/3/32018/4/32018/5/32018/6/32018/7/32018/8/3PE(TTM)行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表 5： 传媒板块重点标的 PE 估值水平（ 2018 年 9月 3日） 资料来源： Wind，华泰证券研究所 注 ： 净利润均来自 wind 一致预期 wind代码 公司名称总市值（亿元）流通市值（亿元）17A 18E 19E 17N 18E 19E游戏002555.SZ 三七互娱 208 50 12.85 11.26 9.44 16.21 18.50 22.05 002624.SZ 完美世界 317 83 21.08 17.14 14.03 15.05 18.51 22.61 300418.SZ 昆仑万维 166 71 16.61 12.41 10.38 9.99 13.37 15.98 002174.SZ 游族网络 135 61 20.63 13.00 10.10 6.56 10.40 13.39 影视300251.SZ 光线传媒 240 71 29.47 9.12 20.57 8.15 26.36 11.68 300027.SZ 华谊兄弟 154 87 18.59 16.50 13.70 8.28 9.33 11.24 300133.SZ 华策影视 169 59 26.63 21.59 17.14 6.34 7.82 9.86 002343.SZ 慈文传媒 54 36 13.20 9.94 8.17 4.08 5.42 6.60 300426.SZ 唐德影视 32 16 16.68 8.13 6.43 1.93 3.95 5.00 院线002739.SZ 万达电影 609 236 40.16 33.94 26.22 15.16 17.94 23.22 600977.SH 中国电影 247 75 25.55 21.59 18.80 9.65 11.43 13.12 601595.SH 上海电影 52 15 20.28 22.45 19.26 2.57 2.32 2.71 300528.SZ 幸福蓝海 36 13 32.14 18.93 16.37 1.12 1.91 2.21 营销002027.SZ 分众传媒 1,240 589 20.66 18.53 15.70 60.05 66.92 78.97 300058.SZ 蓝色光标 113 74 50.85 19.20 15.08 2.22 5.89 7.50 002400.SZ 省广集团 53 42 -28.60 15.87 13.39 -1.84 3.32 3.93 002712.SZ 思美传媒 56 21 24.38 19.39 16.38 2.31 2.91 3.44 出版&阅读601098.SH 中南传媒 216 76 14.25 15.49 14.68 15.13 13.92 14.69 601900.SH 南方传媒 78 15 12.72 11.09 9.72 6.11 7.01 8.00 600229.SH 城市传媒 49 21 15.03 13.19 11.23 3.29 3.75 4.41 603096.SH 新经典 100 30 43.03 35.16 27.82 2.32 2.84 3.59 603533.SH 掌阅科技 98 10 79.29 58.32 45.56 1.24 1.68 2.15 广电600037.SH 歌华有线 132 65 17.39 16.69 16.00 7.61 7.93 8.27 600637.SH 东方明珠 340 259 15.18 14.34 13.07 22.37 23.68 25.99 净利润PE行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 电影 &院线 ： 影市持续回暖，电影板块表现优于院线 图表 6： 电影及院线板块公司 2018年 H1 业绩 及同比比较一览 （ 单位：亿 元） 公司 2018H1 营收 2017H1 营收 YoY 2018H1 扣非归母 净利润 2017H1 扣非归母 净利润 YoY 2018H1 毛利率 2017H1 毛利率 毛利率变化（ pct） 电影公司 华谊兄弟 21.2 14.7 44.8% 2.5 1.0 151.3% 55.0% 53.7% 1.3 光线传媒 7.2 10.3 -30.0% 2.3 3.6 -38.0% 46.2% 43.3% 2.9 北京文化 3.0 1.7 82.0% 0.4 0.3 28.3% 46.7% 74.8% -28.1 中国电影 46.2 45.5 1.5% 6.1 5.7 5.4% 24.3% 24.8% -0.4 合计 77.7 72.1 7.7% 11.3 10.7 5.0% 35.6% 34.4% 1.2 院线公司 万达电影 73.7 66.1 11.4% 8.5 8.3 2.0% 32.8% 32.9% -0.2 上海电影 5.3 5.3 1.2% 0.5 0.9 -44.6% 21.7% 27.5% -5.8 幸福蓝海 9.6 7.3 31.7% 0.8 0.7 18.5% 40.6% 48.2% -7.6 横店影视 14.7 12.4 18.0% 2.0 1.8 12.0% 26.0% 26.6% -0.7 金逸影视 10.1 10.7 -5.1% 0.6 0.9 -31.7% 26.7% 25.3% 1.4 合计 113.4 101.8 11.4% 12.4 12.6 -1.6% 31.5% 32.2% -0.7 资料来源： Wind，华泰证券研究所 行业层面： 2018 年上半年电影市场的表现持续回暖， 根据国家电影局数据， 总票房（含服务费） 320.31亿 元 ，同比增长 17.83%。 国产片内容质量持续提升。 我们认为 票房持续回暖 主要得益于国产片质量的 持续 提升。我们分别统计了 2015 年 -2017 年票房以及 2018 年 1-6 月票房 Top15 的国产片，统计其豆瓣及猫眼的平均评分，发现自 2016 年以后评分 总体上呈现出 上行态势，显示出国产片质量近年来的稳步提升。 2018 上半年国产片票房达到约 189.65 亿元，增速达到约 80%，总票房占比达到 59%，相较 2017H1 提升 20pct。 与此同时， 2018 年上半年银幕建设依然保持高速：根据国家电影局公布的数据，截至 2018年 6 月底，中国内地银幕总数达到 55,623 张，位居世界第一。 2017 年底的银幕数量为50,776 张，半年内增加 4,847 张，增长 9.5%，银幕数量依然保持高速增长； 2017 年 6月底，我国银幕为 45,969 万块，至 2018 年 6 月底同比增 长约 23%。 因此虽然上半年全国票房增速优秀，但全国平均单银幕产出仍有所下滑： 2018 年上半年全国单银幕产出为 53.88 万元，较 2017 年上半年同比下降 5%。 上半年的平均票价略有上升，从 2017 年 H1 的 32.45 元增加至 2018H1 的 33.26 元，这是近年来的首次上涨，我们认为这可能与上半年的电影质量整体较高有关，观众的需求相对更为刚性。是否将形成持续性的向上趋势，我们认为需要进一步的观察。 整体票房进一步向三四线城市下沉。 2017 年，三、四、五线城市票房增速和观影人次增速均高于全国平均增速。 2018 上半年同样延续这一趋势，我们认为票房的下沉对于行业有较为重要的影响。由于三线及以下观众的观影习惯和成熟度与一二线城市观众有所不同，对于电影的偏爱也有不同，这也将影响到制片公司的项目选择，从而影响未来一段时间内电影的产品形态和市场竞争格局。 院线集中度略有提升。 2018 年上半年前十大院线占总体票房比为 68.54%，较 2017 年集中度略有提升。上半年万达 院线 票房收入依然稳居国内院线第一，前十大院线与 过去几年相比 未发生较大变化 。 影投公司集中度下降。 2018 年上半年前十大影投票房集中度为 38.97%，近年来持续下降。我们认为这主要是因为全国近年来的银幕扩张速度持续维持在高位，各路资金持续涌入市场投资建设银幕，市场较为分散，单家影投公司受制于资金因素，银幕扩张速度难以与全国平均速度相匹配，这也反映到各家上市公司的放映业务中，其上半年增速均低于全国票房增速。 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 公司层面： 受益于票房整体回暖，电影公司的业绩表现总体稳定，电影子板块营收、扣非后归母净利润、毛利率较去年同期均有所提升。其中华谊兄弟上半年营收增长明显，主要得益于两部票房表现优异的电影前任 3、芳华。票房的优异不仅会提升营收，还会提升毛利率水平。 受 单银幕产出下滑 影响，院线子板块虽然营收实现增长，但毛利率同比下滑 0.7pct，扣非后归母净利润也稍有下滑。主要是受金逸影视、上海电影业绩下降的影响。金逸影视业绩下降是因为受制于增加的销售费用和管理费用，上海电影旗舰店永华影城 2018 上半年处于停业装修状态，对营收及利润影响较大。 总体上我们认为： 1）制作方面，质量提升带来的人均观影人次的提升未来将成为中国影市的趋势，电影制作公司应重点着眼于在 IP、剧本、演员等方面提升作品的质量。 2）院线 方面，单银幕产出持续下滑，意味着银幕建设的投资回报率持续降低， 我们认为未来银幕建设速度大概率将放缓 ，整合并购、提升运营效率将是各家发展主旋律。 影市： 反映总规模的各项指标表现突出，但单银幕产出仍同比下滑 2018 年上半年 ，影市整体持续回暖，这主要得益于内容端质量的提升带来了观影人次的增加。 我们汇总了 1-6 月各项指标的表现，可见： 图表 7： 2018 年上半年电影市场各项指标一览 及同比的比较 指标 单位 2018 年上半年 2017 年上半年 同比 票房 亿元 320.31 271.85 17.83% 观影人次 亿 9.01 7.81 15.36% 平均票价 （含服务费） 元 35.55 34.81 2.13% 银幕 张 55,623 45,969 21.00% 放映场次 万 5,300.00 4,292 23.49% 单场上座人数 个 17 18 -6.58% 资料来源： 国家电影局、 华泰证券研究所 注：以上数据含服务费。 根据国家电影局， 2018 年上半年录得票房 （含服务费） 320.31 亿，同比增长 17.83%；银幕 同比 增长 约 21%，放映场次 同比增长约 23%。在反映总体规模的各项指标上，上半年国内电影市场都表现较为优秀。但与此同时，单场上座人数同减 6.58%，说明上半年银幕增速仍保持高位，总体上对单银幕产出仍带来摊薄效应。 从平均票价来看， 2018H1 出现自 2014 年后首次票价的上涨，从 2017 年 H1 的 32.45 元增加至 2018H1 的 33.26 元 （两者均为不含服务费价格） 。 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表 8： 2011 年 -2018 年 H1 全国平均票价走势图（单位：元） 资料来源：国家电影事业发展专项资金管理委员会办公室、 国家 电影局、华泰证券研究所 注：以上数据不含服务费。 由上图可以看出，这是近年来的首次上涨，我们认为这可能与上半年的电影质量整体较高有关，观众的需求相对更为刚性。是否将形成持续性的向上趋势，我们认为需要进一步的观察。 从单银幕产出来看，单银幕产出持续下降， 但下降的速度有所收窄， 2018 年上半年 全国单银幕产出为 53.88 万元，较 2017 年上半年同比下降 5%，较 2016 年和 2017 年的下降速度有所减缓（ 2016 年和 2017 年分别是 -20%、 -7%）。我们认为这主要是由于内容质量较高，上半年的电影市场持续回暖。 图表 9： 2011 年 -2018 年 H1 单银幕产出趋势 资料来源：国家电影事业发展专项资金管理委员会办公室、 国家 电影局、华泰证券研究所 注： 2011 年 -2017 年均为全年增速， 2018 年 H1 为较 2017 年 H1 的同比增速 银幕： 截至 2018H1 已达到 55,623 张，银幕增速依然处于高位 2018年 上半年 银幕建设依然保持高速 ： 根据国家电影局公布的数据， 截 至 2018年 6月底，中国内地银幕总数达到 55,623 张，位居世界第一。 2017 年底的银幕数量为 50,776 张，半年 内增加 4,847 张，增长 9.5%， 银幕数量 依然保持高速增长 ； 2017 年 6 月底，我国银幕为 45,969 万块，至 2018 年 6 月底同比增长约 23%。 36.97 36.33 35.49 35.71 34.98 33.12 32.45 33.26 3031323334353637382011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1全国平均票价141.23 130.15 119.64 125.63 139.34 111.01 103.16 53.88 -13%-8% -8%5%11%-20%-7% -5%-40%-20%0%20%-20.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1单银幕产出（万元） 单银幕产出同比行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 图表 10： 2010 年 -2018 年 H1 银幕数量及增速一览 资料来源：国家电影事业发展专项资金管理委员会办公室、 国家 电影局、华泰证券研究所 我们认为新增银幕基本上伴随着综合商业体的建设，且周期大多为 1-2 年，因此本年新增的银幕的签约建设日期大多在 2016 年。随着我国整体城市化进程的 放缓 发展，未来综合商业体的建设将会减缓，银幕增速也会逐渐下降，对单银幕产出的冲击或将有所减缓。 票房： 持续向三线及以下城市下沉 近年来，伴随着三线及以下城市消费升级、观众观影习惯的逐渐养成、银幕扩张和内容质量的提升，三线及以下城市票房快速增长。 2018 年上半年此趋势依然持续。 2018 年 上半年 ，三、四、五线城市票房增速分别达到 19.68%、 28.68%和 33.47%，明显高于全国平均增速 17.83%。在观影人次方面， 2018 年上半年 三、四、五线城市增速分别达到 16.77%、22.75%和 28.85%，高于全国平均增速 15.36%。如下图所示： 图表 11： 2013-2018H1 年三线及以下城市票房增速高于一二线城市 图表 12： 2013-2018H1 三线及以下城市观影人次增速高于一二线城市 资料来源：艺恩、华泰证券研究所 资料来源：艺恩、华泰证券研究所 票房的下沉对于行业有较为重要的影响。由于三线及以下观众的观影习惯和成熟度与一二线城市观众有所不同，对于电影的偏爱也有不同，这也将影响到制片公司的项目选择，从而影响未来一段时间内电影的产品形态和市场竞争格局。 内容： 国产片表现亮眼，我们认为主要源自质量的持续提升 2018 年上半年国产片表现亮眼， 1 月份和 2 月份票房占比分别达到 64.16%、 93.17%，之后的 4 个月国产片票房占比也都达到了 34%以上。 6256 9286 13118 18398 24304 31626 41179 50776 55623 32.5%48.4%41.3% 40.3%32.1% 30.1% 30.2%23.3%9.5%0%10%20%30%40%50%60%01000020000300004000050000600002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1银幕数 (张） 银幕数同比增速0%10%20%30%40%50%60%70%2013 2014 2015 2016 2017 2018H1一线 二线 三线 四线 五线0%10%20%30%40%50%60%70%2013 2014 2015 2016 2017 2018H1一线 二线 三线 四线 五线