有色金属行业半年度策略：万物总有刍狗时，有色周而复始待新期.pdf

本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 27 页 有色金属 分析师 :周建华 执业证书编号： S0730518120001 zhoujh-yjsccnew 021-50588666-8157 万 物 总 有 刍狗 时 ， 有色 周而复始 待 新期 有色金属 行业半年度策略 证券研究报告 -行业半年度策略 同步大市 （ 维持 ） 单击或点击此处输入文字。 有色金属 相对沪深 300 指数表现 相关报告 1 有色金属行业月报 :全球经济动能衰减，避险情绪再度升温 2019-06-04 2 有色金属行业月报 :贸易谈判再起波澜，工业金属反弹受阻 2019-05-07 3 有色金属行业月报 :宏观环境改善，有利工业金属价格企稳 2019-04-17 联系人： 李琳琳 电话： 021-50588666-8045 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600 号 18楼 邮编： 200122 发布日期： 2019 年 06 月 14 日 投资要点 : 国内 有色 行业 基本面较差。 从全国有色行业运行状况来看， 2018年和 2019 年一季度，有色金属矿采选业的营业收入同比增速分别为 2.8%、 1.0%，利润总额同比增速分别为 0.2%， -14.9%；有色金属冶炼及压延加工业的营业收入同比增速分别为 8.9%、 10.0%，利润总额同比增速分别为 -9.0%、 -12.6%。从上市公司运行状况来看， 2018 年和 2019 年一季度，有色行业上市公式营收收入同比增速分别为 7.5%、 5.7%，归 母净利润同比增速分别为 -58.2%、-35.8%。自 2015 年末开启供给侧改革后，行业景气度持续回升，在 2017 年中 达到高点，此后行业景气度持续下降。 全球宏观 判断： 青 山 遮不住 ，毕竟东流去。 自 2018 年一季度以来，在中美贸易 冲突的乌云笼罩下，除美国经济一枝独秀外，其他经济体都受到不同程度的冲击，中国、欧盟和日本经济增速都呈现下滑态势。 但 即使 美苏冷战 、 美日贸易战 期间 ，都没有阻挡全球经济前进的步伐， 经济依然是时好时 坏，周期波动，循坏往复。周期可能迟到，但不会缺席，如果衰退真的到来，将是我们 战略投资 有色 金属 的大好时机。 同时 ， 我们认为 中国 “一带一路 ”战略 、美国 2 万 亿美元基建 目标 和印度莫迪新任 期 将有利于全球新一轮基础设施 建设 。 长期 来看， 有色金属 行业 有望迎来 新的周期 。 A 股 有色板块或临近战略投资期。 最近 20 年 A 股 有色板块有 4 次比较好的 战略 投资期，分别 是 2005 年、 2008 年四季度、 2014 年上半年，和 2015 年末。我们发现其中三次战略投资机遇期有一个共同特点：全行业的收入出现负增长。 2019 年前 3 月有色采矿业的收入已回落至 0.6%。可以预见，随着中美贸易冲突的反复和升级，市场悲观预期上升， 2019 年下半年有色行业收入增速有可能陷入负增长，同时 ， 有色行业的市盈率和市净率已经接近历史最低水平。未来一段时间可能迎来一次 有色 金属的 战略投资期。 给予有色金属行业“同步大市”评级 。 截止 5 月底 有色板块 PE为 32.4 倍，贵金属 36.8 倍，基本金属 30.7 倍，稀有金属 32.7倍，处于历史估值中位数 35.2 倍下方 。建议关注板块：黄金、铜、钴、钛和稀土；建议关注公司：山东黄金、紫金矿业、云南铜业、洛阳钼业、华友钴业、宝钛股份 、 北方稀土 和 厦门钨业 。 风险提示： (1) 全球 宏观经济下行 ； (2)中美贸易 冲突持续 升级 。 -32%-26%-20%-14%-8%-2%4%2018-06 2018-10 2019-02有色金属 沪深 300 有色金属 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 27 页 内容目录 1. 回顾与展望 . 5 1.1. 行业基本面：收入接近零增长，利润陷入负增长 . 5 1.2. 上半年有色板块表现：同步大市，弹性较高 . 6 1.3. 展望：战略 布局期或将临近 . 7 2. 有色的逻辑：价格、宏观、技术和供需 . 9 2.1. 有色行业分类及逻辑差异 . 9 2.2. 有色金属价格决定企业利润和股价 . 9 2.3. 决定有色金属价格的三大因素：宏观、技术和供需 . 10 3. 全球宏观判断：青山遮不住，毕竟东流去 . 12 3.1. 美、中、印三国的远景规划 . 12 3.2. 宏观背景与有色金属消费 . 14 4. 有色子行业：避险黄金、长期 多铜、钴在底部、钛要高端、稀土缩供 . 15 4.1. 黄金：避险的选择 . 15 4.2. 铜：供给偏紧 . 16 4.2.1. 需求：电力需求下滑，地产家电需求较好 . 16 4.2.2. 供给：铜矿供给偏紧 . 17 4.2.3. 供需关系和价格走势 . 18 4.3. 钴：需求增长较快，供给 相对过剩 . 19 4.3.1. 需求：新能源汽车高增长 . 19 4.3.2. 供给：集中释放，相对过剩 . 20 4.3.3. 供需关系及价格 走势 . 20 4.4. 钛材：低端过剩，高端短缺 . 21 4.4.1. 需求：高端钛材需求预期强烈 . 21 4.4.2. 供给：落后产能淘汰压低总供给 . 21 4.4.3. 供需关系及 价格走势 . 22 4.5. 稀土：环保加强和限制进口推升价格 . 23 4.5.1. 需求：新材料领域需求旺盛 . 23 4.5.2. 供给：打黑和环保力度加大，限制缅甸进口 . 24 4.5.3. 供需关系及价格走势 . 25 5. 行业投资评级及策略 . 26 6. 风险提示 . 26 图表目录 图 1：全国有色金属矿采选业和有色金属冶炼及压延加工业的主营收入同比增速 . 5 图 2：全国有色金属矿采选业和有色金属冶炼及压延加工业的利润总额同比增速 . 5 图 3： A 股有色行业营收和归属母公司股东净利润同比增速 . 6 图 4：有色金 属指数和大盘指数走势对比 . 6 图 5： 2019 年前 5 个月行业指数和大盘指数涨跌幅（ %） . 6 图 6：有色板块指数（点）和上证综指（点）关联图 . 7 图 7： A 股有色板块指 数（点）和全国有色行业收入增速（ %）关联图 . 7 图 8：有色板块指数（点）和市盈率（倍） . 8 图 9：有色板块指数（点）和市净率（倍） . 8 图 10：华友钴业股价和 LME 钴价关联图 . 10 有色金属 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 3 页 / 共 27 页 图 11：全球名义 GDP 增速和 LME 基本金属价格指数关联图 . 11 图 12： 摩根大通全球综合 PMI（ %）和 LME 基本金属指数（点）关联图 . 11 图 13：中国名义 GDP 增速和南华金属指数关联图 . 11 图 14：美国、中国、欧盟和日本 GDP 增速 (%) . 13 图 15： “一带一路 ”示意图 . 13 图 16：印度 GDP 和增速 . 13 图 17：印度人口将超过中国 . 13 图 18：人均铜消费与人均 GDP . 14 图 19：印度人口结构图 . 14 图 20：全球精炼铜消费量及同比增速 . 14 图 21：美国、中国和印度历年人均 GDP（美元）对比 . 15 图 22：美国国债 平均实际利率和黄金价格 (美元 /盎司 ) . 16 图 23：黄金价格 (美元 /盎司 )与美元指数 (点 ) . 16 图 24：美国和中国占全球 GDP 比重 (%) . 16 图 25：美国占全球 GDP 比重 (%)与美元指数 . 16 图 26：电网基本建设投资完成额及同比增速 . 17 图 27：电网基本建设投资 完成额同比增速（月） . 17 图 28：房地产开发投资额及同比增速 . 17 图 29： 70 城新建房价同比及环比增速 . 17 图 30：空调产量及同比增长 . 17 图 31：汽车销量及同比增速 . 17 图 32：全球精炼铜产量及同比增速 . 18 图 33：国内铜粗炼费（ TC）走势 . 18 图 34： LME 铜期货价格和 WBMS 铜供需平衡 . 18 图 35： LME 铜价及库存 . 19 图 36： SHFE 铜价及库存 . 19 图 37：全球智能手机季度出货量及同比增速 . 19 图 38：国内新能源汽车销量及同比增速 . 19 图 39：全球钴产量及同比增速 . 20 图 40：嘉能可钴产量及同比增速 . 20 图 41：国内钴市场价 . 20 图 42：钛加工材下游消费量比例 . 21 图 43：国内钛加工材消费量及同比增速 . 21 图 44：航空航天钛材消费 . 21 图 45：钛加工材出口量及同比增速 . 21 图 46：国内海绵钛产量及同比增速 . 22 图 47：国内钛锭产能及同比增速 . 22 图 48：国产海绵钛价格走势（元 /千克） . 22 图 49：下游行业稀土消费比例 . 23 图 50：新材料领域稀土消费比例 . 23 图 51：全球和中国稀土产量 . 24 图 52：我国稀土进口量及同比增速 . 24 图 53：氧化镝价格（元 /公斤） . 25 图 54：氧化镨价格（元 /吨） . 25 图 55：有色板块与大盘 PE（倍）对比 . 26 有色金属 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 4 页 / 共 27 页 表 1：有色金属的投资逻辑 . 9 表 2：有色行业上中下游盈利模式及与金属价格相关性 . 9 表 3：稀土种类及应用领域 . 23 表 4：部分稀土氧化物价格 . 25 有色金属 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 5 页 / 共 27 页 1. 回顾 与展望 1.1. 行业基本面：收入接近 零增长，利润陷入 负 增长 从 全国有色行业运行状况来看， 2018 年 和 2019 年 一季度， 有色金属矿采选业 的营业 收入同比增速 分别为 2.8%、 1.0%，利润 总额同比增速分别为 0.2%， -14.9%； 有色金属冶炼及压延加工业的 营业 收入同比增速 分别为 8.9%、 10.0%， 利润总额同比增 速 分别为 -9.0%、 -12.6%。 从 有色行业 上市公司运行状况来看 ， 2018 年 和 2019 年 一季度，有色 行业 上市 公式 营收 收入同比增速分别为 7.5%、 5.7%， 归属母公司股东净利润同比增速 分别 为 -58.2%、 -35.8%。 自 2015 年 末开启供给侧改革 后 ， 行业 景气度在 2016 年 持续回升， 自 2017 年年中 达到高点， 此后行业 景气度持续下降， 当前 行业收入接近零增长，利润 陷入负 增长 ， 回到供给侧改革开始前的水平。 图 1： 全国有色金属 矿采选业 和 有色 金属 冶炼及压延加工业 的主营 收入同比增速 资料来源： Wind， 中原证券 图 2： 全国 有色金属矿采选业和有色金属冶炼及压延加工业的 利润总额 同比增速 资料来源： Wind， 中原证券 -40-200204060801999/02 1999/10 2000/06 2001/02 2001/10 2002/06 2003/02 2003/10 2004/06 2005/02 2005/10 2006/06 2007/02 2007/10 2008/06 2009/02 2009/10 2010/06 2011/02 2011/10 2012/062013/02 2013/10 2014/06 2015/02 2015/10 2016/06 2017/022017/10 2018/06 2019/02有色金属冶炼及压延加工业收入同比 (%) 有色金属矿采选业收入同比 (%) -200.000.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.002002/052002/122003/072004/022004/092005/042005/112006/062007/012007/082008/032008/102009/052009/122010/072011/022011/092012/042012/112013/062014/012014/082015/032015/102016/052016/122017/072018/022018/09有色金属 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 6 页 / 共 27 页 图 3： A 股有色行业营收和归属母公司股东净利润同比增速 资料来源： Wind， 中原证券 1.2. 上半年 有色板块表现 ： 同步大市，弹性较高 2019 年 前 5 个月 有色 板块上涨 17.39%，上证 综指上涨 16.23%，有色板块 小幅 大盘 指数；在 29 个 行业 涨跌 幅 位于 第 15 位，行业 对比表现 中等 。 在 大盘上涨 阶段 ，有色板块的走势明显强于大盘 ； 在大盘下跌阶段 ， 有色板块的走势又明显弱于大盘，体现了有色的高弹性 。 图 4： 有色 金属 指数 和 大盘 指数走势对比 资料来源： Wind， 中原证券 图 5： 2019 年 前 5 个月 行业 指数和大盘指数涨跌幅（ %） 资料来源： Wind， 中原证券 -200-1000100200300400500600-20020406080100营收增速 (%) 归属母公司股东的净利润 (%) -40.00%-35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%18-05 18-06 18-07 18-08 18-09 18-10 18-11 18-12 19-01 19-02 19-03 19-04 19-05有色金属 (中信 ) 上证指数 沪深 300 56.7 45.3 34.5 31.3 29.4 25.4 23.2 22.9 21.7 20.1 19.5 18.6 18.6 18.3 17.8 17.8 17.4 16.8 16.6 16.4 16.3 16.2 14.5 14.1 13.1 12.4 10.4 10.1 9.1 8.4 7.5 3.8 0.010.020.030.040.050.060.0农林牧渔(中信) 食品饮料(中信) 家电(中信) 非银行金融(中计算机(中信) 建材(中信) 深证成指电子元器件(中国防军工(中信) 通信(中信) 医药(中信) 创业板指电力设备(中信) 轻工制造(中信) 房地产(中信) 机械(中信) 有色金属(中信) 基础化工(中信) 煤炭(中信) 交通运输(中信) 综合(中信) 上证综指餐饮旅游(中信) 银行(中信) 商贸零售(中信) 纺织服装(中信) 石油石化(中信) 钢铁(中信) 电力及公用事汽车(中信) 传媒(中信) 建筑(中信) 有色金属 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 7 页 / 共 27 页 1.3. 展望 ： 战略 布局 期 或 将 临近 有色 股价 与大盘 走势： 过去 20 年 ， 有色 金属指 数 和大盘指数 的 相关 度比较 高， 走势 基本一致，牛市中强于大市，熊市中弱于大市。 2009 年政府实施“四万亿”救市 计划 后 ， 推动基建 、地产等行业蓬勃发展，有色 板块 明显强于 大盘 ， 牛市 行情结束 的 时间晚于大盘 ；但 2011-2015年漫长 的经济放缓期， 有色 板块 随 大盘持续下 行 ， 下 跌幅 度也 更大。 2015 年 末供给侧改革开启，2016-2017 年大盘呈现 缓慢上涨格局， 有色表现则 明显好于大盘。 2018 年中美 贸易 冲突导致 大盘持续下跌，有色 板块 也 从 高位下 跌 ， 跌幅 更深。 图 6： 有色板块 指数 （点） 和上证综指 （点） 关联图 资料来源： Wind， 中原证券 有色 股价 与 行业 收入 增速： 有色 板块 走势 和 行业 的收入 增速走向 基本一致：收入增速向上时， 股价 向上 ； 收入增速 向 下时， 股价 向下。 当然也有 2 次例外的情况：一次是 2001-2005 年，有色行业收入增速持续向上，但股价随大盘熊市持续走低；另外一次是 2014-2015 年，有色行业的收入增速向下的趋势并未改变，但股价随着当时的牛市而持续走高；其他大