证券行业2019年三季报综述：自营带动业绩维持高增，大券商ROE领先行业.pdf

非银金融 -证券 |证券研究报告 行业深度 2019 年 11 月 3 日 Table_Industr yRank 强于大市 相关研究报告 Table_relatedreport 上市券商 9 月业绩点评 20191016 证券行业 2019 年三季报前瞻 20191016 证券行业集中度专题报告 20190924 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Industry 非银金融 :证券 Table_Analyser 王维逸 021-20328592 weiyi.wangbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300518050001 *孙嘉赓为本报告重要贡献者 Table_Title 证券行业 2019 年三季报综述 自营带动业绩 维持 高增，大券商 ROE领先行业 Table_Summary 1-9 月 131 家券商合计实现营业收入 2611.95 亿元，同比增加 37.96%；实现净利润 931.05 亿元，同比增长 87.50%。 自营 收入持续体现高弹性，券商19 年业绩将实现高速增长，大券商 ROE 明显领先于行业。 券商业绩保持高增速，大券商 ROE 明显领先行业平均 。 2019 前三季度 市场行情 同比大幅回暖 ， 截至 三季末 沪深 300 指数 累计上涨 26.70%。 1） 2019年 1-9 月， 131 家券商合计实现营业收入 2611.95 亿元，同比增长 37.96%，合计实现归属于母公司股东净利润 931.05 亿元，同比增长 87.50%。 2） 自营、经纪、信用、投行、资管业务收入占比分别为 34%、 24%、 13%、 12%、7%， 其中，自营、信用占比分别 同比 提升 6 个百分点与 5 个百分点 。 3）证券行业前三季度整体年化 ROE 与净利润率分别为 6.40%与 35.6%，较18年同期的 3.54%和 26.2%分别大幅提升 3个百分点和 10个百分点。其中，36 家上市券商整体年化 ROE7.32%，大券商 ROE 明显领先于行业平均。 自营业务持续体现高弹性 ，信用业务收入翻倍 ： 1） 自营： 131 家券商 1-9月实现 自营业务收入 878.71 亿元，同比增长 66.97%，集中体现了券商业绩的高弹性。 2） 信用： 合计 实现信用业务收入合计 347.38 亿元，同比增长 121.60%。截至 三季末 ，市场两融余额与股票质押 参考 市值分别较年初提升 25.57%与 7.15%。 3）资管： 131 家券商合计实现资管收入 190.64亿元，同比下滑 6.09%。 上市券商已率先实现资管收入增速由负转正。 经纪 业务稳健增长，投行 业务增长提速 ： 1）经纪：受前三季度市场股基成交额增长 34%的带动 ， 131 家券商 合计 实现 经纪业务收入 625.33 亿元，同比 增长 26.17%，经纪业务佣金首破万三 。 2）投行： 合计实现投行业务收入 317.83 亿元，同比增长 32.71%，增速较上半年 显著 提升（ 21.98%）。1-9 月股权承销规模 1.08 万 亿元，同比下滑 2.85%，其 中 IPO 承销金额 1401亿元，同比增长 21.71%；公司债、企业债、 ABS 合计 规模达 3.13 万亿元，同比增加 37.63%。 资本市场改革不断推进 ， 低基数下 券商 19 年业绩将大增 。 19Q3 科创板正式开市，资本市场利好政策仍然不断， 近期 三家券商新获外汇结售汇资格，外管局取消境外投资者限制， 金融委会议提出进一步扩大金融业双向开放， 券商等金融机构外资股比限制取消时间定于 2020 年，重大资产重组新规正式落地，新三板改革措施出台 ， 资本市场深化改革、扩大开放进程将持续推进。低基数下 券商 19年业绩 将 实现高增长。在悲观、中性、乐观假设下，证券行业 2019年整体净利润增速为 57.33%、 75.10%、 102.82%。 风险提示 政策出台、内外部环境以及市场波动对行业的影响超预期。 投资建议 1）长期来看， 证券行业享有明显领先其他金融子行业的政策面利好，今年以来资本市场深化改革、扩大开发举措不断推进，证券行业利好政策有望持续。 2）短期来看， 强 Beta 属性下， 券商 板块主要受市场波动影响 ，近期有望受到中美关系改善、宏观经济刺激政策 、 市场 行情与 活跃度提升等市场因素带动。 重点推荐业绩抗压性强、充分受益于资本市场改革且估值较低的券商龙头海通证 券。 Table_Companyname 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 2 目录 1 行情好转 +成交活跃度回升，上市券商业绩维持高增 . 4 1.1 市场行情止跌好转，市场成交量有所提升 . 4 1.2 2019 前三季度证券行业净利润同比大增 87.50%， ROE 显著回升 . 5 1.3 2019Q3 公募基金增配券商板块 . 9 2 自营业务保持强势表现，投行、两融业务增长提速 . 11 2.1 自营：收入高弹性持续，资产规模快速增长 . 11 2.2 经纪：成交活跃度回升带动收入同比增长 26%，行业佣金率首破万三 . 12 2.3 投行：科创板开市 IPO 单季规模同比 +249%，收入增速提升至 33% . 14 2.4 信用：多重利好加持，两融余额回归上升通道，信用业务收入翻倍 . 18 2.5 资管：前三季度收入降幅收窄，上市券商率先完成增速转正 . 19 3 盈利展望及投资建议 . 21 3.1 2019 年盈利展望 . 21 3.2 投资建议 . 21 4 风险提示 . 23 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 3 图表 目录 图表 1. 2019 前三季度沪深 300、创业板指、券商指数走势 . 4 图表 2. 截至 2019 年 9 月底非银金融行业各版块指数走势 . 4 图表 3. 2018/01-2019/09 日均股基成交额 . 5 图表 4. 2018/01-2019/09 月度平均换手率 . 5 图表 5. 2019 年 1-9 月上市券商（ 36 家）财务 数据汇总及增速 . 6 图表 6. 2019 年 1-9 月证券行业各项业务收入及增速 . 7 图表 7. 2012-2019Q3 证券行业业务收入结构 . 7 图 表 8. 2019 年 1-9 月上市券商归属于母公司股东净利润 . 8 图表 9. 2019 年 1-9 月上市券商归母净利润同比增速 . 8 图表 10. 2019 年 1-9 月 36 家上市券商 ROE（年化） . 8 图表 11. 2019 年 1-9 月 36 家上市券商净利润率 . 9 图表 12. 2018Q4-2019Q3 券商板块：公募基金重仓持股比例 vs 自由流通市值占比 . 9 图表 13. 2019Q1-2019Q3 上市券商公募基金重仓持股 占比（前 10） . 10 图表 14. 2019 三季末上市券商自营资产规模及增速（ 36 家） . 11 图表 15. 2019 前三季度上市券商自营业务收入及同比增速（ 36 家） . 11 图表 16.2013-2019Q3 证券行业净资产与增速 . 12 图表 17.2019 年前三季度上市券商其他综合收益（ 36 家） . 12 图表 18. 2011-2019Q3 全市场双边股基成交额 . 13 图表 19. 2011H1-2019Q3 证券行业经纪业务佣金率 . 13 图表 20. 2019 年前三季度上市券商经纪业务收入及增速（ 36 家） . 13 图表 21. 2010-2019Q3 首发募集资金 规模及家数 . 14 图表 22. 2011-2019Q3 股权融资规模及增速 . 14 图表 23. 2012-2019Q1 债券发行规模 . 14 图表 24. 科创板承销保荐排行榜（截至 2019 年 10 月 29 日） . 15 图表 25. 2019 年 1-9 月上市券商股权承销排名（合并口径） . 16 图表 26. 2019 年 1-9 月上市券商债券承销排名（合并口径） . 17 图表 27. 2019 前三季度上市券商投行业务收入及同比增速（ 36 家） . 18 图表 28. 2019 年前三季度上市券商利息净收入及同比增速（ 36 家） . 18 图表 29. 2018/01-2019/09 市场两融 余额 . 19 图表 30. 2018/01-2019/09 全市场股票质押参考市值 . 19 图表 31. 2019 年 9 月末券商未解押股票质押参考市值及市场份额 . 19 图表 32. 2019 年 1-9 月上市券商资产管理业务收入及同比增速（ 36 家） . 20 图表 33. 2019 年证券行业业绩弹性测算 . 21 图表 34. 上市券商估值表 . 22 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 4 1 行情好转 +成 交活跃度回升，上市券商业绩维持高增 1.1 市场行情止跌好转，市场成交量有所提升 19Q3 市场行情先抑后扬，券商自营贡献有望提升。 截至三季度末，沪深 300 指数单季微降 0.29%，前三季度累计涨幅 26.70%；创业板指表现相对强势，上涨 7.68%，前三季度累计上涨 30.15%。总体来看，三季度市场行情先抑后扬，券商自营业务有望二度发力，贡献度提升。 图表 1. 2019 前三季度 沪深 300、创业板指、券商指数走势 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%2019/01/022019/01/092019/01/162019/01/232019/01/302019/02/062019/02/132019/02/202019/02/272019/03/062019/03/132019/03/202019/03/272019/04/032019/04/102019/04/172019/04/242019/05/012019/05/082019/05/152019/05/222019/05/292019/06/052019/06/122019/06/192019/06/262019/07/032019/07/102019/07/172019/07/242019/07/312019/08/072019/08/142019/08/212019/08/282019/09/042019/09/112019/09/182019/09/25沪深 300 创业板 券商 ( 申万 )资料来源：万得，中银国际证券 券商板块单季表现落后保险板块，领先多元金融板块。 非银金融行业中， 券商板块 2019Q3 单季表现落后于保险板块（ -2.43%），但领先于多元金融板块（ -6.44%）。 图表 2. 截至 2019 年 9 月底非银金融行业各版块指数走势 -1 0%0%10%20%30%40%50%60%70%2019/01/022019/01/092019/01/162019/01/232019/01/302019/02/062019/02/132019/02/202019/02/272019/03/062019/03/132019/03/202019/03/272019/04/032019/04/102019/04/172019/04/242019/05/012019/05/082019/05/152019/05/222019/05/292019/06/052019/06/122019/06/192019/06/262019/07/032019/07/102019/07/172019/07/242019/07/312019/08/072019/08/142019/08/212019/08/282019/09/042019/09/112019/09/182019/09/25券商 ( 申万 ) 保险 ( 申万 ) 多元金融 ( 申万 )资料来源：万得，中银国际证券 19Q3 市场成交活跃度逐月回升。 随着证金公司下调转融资费率、两融规则放松等利好政策的逐步出台，市场情绪有所提振， 19Q3 市场成交量呈现逐月上升之势：日均股基成交额由 7 月的 4309 亿元回升至 9 月的 6039 亿元。 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 5 图表 3. 2018/01-2019/09 日均股基成交额 -6 0%-4 0%-2 0 %0%20%40%60%80%100%120%01, 0002, 0003, 0004, 0005, 0006, 0007, 0008, 0009, 00010 , 00 02018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09股基日均成交额 环比 （ 右轴 ）( 亿元 )资料来源：万得，中银国际证券 19Q3 市场 平均换手率先升后降。 2019 年第三季度，沪深两市平均换手率变化不同于市场成交量，呈现先升后降的态势。 1-3 月的市场平均换手率分别为 2.03%、 2.82%、 1.94%，总体仍然处于今年以来较低的水平，反映出市场情绪与活跃度仍然处于低位。 图表 4. 2018/01-2019/09 月度平均换手率 -6 0 %-4 0%-2 0%0%20%40%60%80%100%0 . 0 %0. 5%1. 0%1 . 5 %2 . 0 %2. 5%3. 0%3 . 5 %4 . 0 %2018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09日均换手率 （ % ） 增速 （ 右轴 ）资料来源：万得，中银国际证券 1.2 2019 前三季度证券行业净利润同比大增 87.50%， ROE 显著回升 据中证协数据， 2019 年 1-9 月 ， 131 家券商合计实现营业收入 2611.95 亿元，同比增长 37.96%，合 计实现归属于母公司股东净利润 931.05 亿元，同比增长 87.50%。其中， 36 家上市券商合计实现营业收入2744.58 亿元，同比增长 47.50%，实现归属于母公司股东净利润 797.27 亿元，同比大幅增长 65.01%。截至 2019 三季度 末， 上市券商 合计归属于母公司股东净资产 1.50 万亿元，较年初增长 6.80%，总资产 6.37 万亿元，较年初增长 13.03%，上市券商整体杠杆率（剔除代理买卖证券款）为 3.48 倍，较去年同期上升 0.14，较 年初上升 0.10。 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 6 图表 5. 2019 年 1-9 月上市券商（ 36 家） 财务数据汇总及增速 (百万元 ) 2018 年 1-9 月 2019 年 1-9 月 同比增速 (%) 一、营业收入 186,076 274,458 47.50 手续费及佣金净收入 90,916 103,657 14.01 经纪业务手续费净收入 44,902 53,176 18.43 投资银行业务手续费净收入 19,267 23,744 23.24 资产管理业务手续费净收入 20,949 21,280 1.58 利息净收入 17,143 30,510 77.97 投资净收益 55,220 70,817 28.25 对联营企业和合营企业的投资收益 4,938 6,208 25.73 公允价值变动净收益 (1,936) 20,370 - 其他业务收入 21,664 46,419 114.27 二、营业支出 123,018 168,299 36.81 营业税金及附加 1,546 1,608 3.99 管理费用 93,732 112,708 20.25 三、营业利润 63,058 106,159 68.35 四、利润总额 63,849 105,953 65.94 减：所得税 13,361 23,487 75.78 五、净利润 50,487 82,466 63.34 归属于母公司所有者的净利润 48,318 79,727 65.01 总资产 5,617,866 6,373,552 13.45 归属于母公司所有者的净资产 1,407,937 1,499,094 6.47 杠杆率（剔除代理买卖证券款） 3.34 3.48 4.31 ROE（年化） (%) 4.67 7.35 57.29 资料来源：公司公告，中银国际证券 19Q3 市场行情好转、活跃度回升，自营业务持续体现高弹性： 1） 8 月以来市场行情再次转好，市场成交量及两融余额等均逐步回升，在此背景下券商保持业绩高增速。 2）自营： 131 家券商 1-9 月实现自营业务收入 878.71 亿元，同比增长 66.97%，集中体现了券商业绩的高弹性。 3）信用： 131 家券商1-9 月实现信用业务收入合计 347.38 亿元，同比增长 121.60%。截至 三季度末 ，市场两融余额与股票质押 参考市值分别较年初提升 25.57%与 7.15%。此外，新会计准 则将债权投资收益由投资净收益科目划转至利息净收入也是信用业务收入高增的原因之一。 经纪业务稳健增长，投行收入增速提升，资管收入 降幅收窄 ： 1）经纪：受前三季度市场股基成交额增长 34%的带动， 131 家券商合计实现经纪业务收入 625.33 亿元，同比增长 26.17%。 2）投行： 2019年 1-9 月股权承销规模 10822 亿元，同比下滑 2.85%，降幅较上半年显著收窄，其中 IPO 承销金额 1401亿元，同比增长 21.71%； 债券承销（公司债、企业债、 ABS）合计规模达 3.13 万亿元，同比增加 37.63%。131 家券商合计实 现投行业务收入 317.83 亿元，同比增长 32.71%，增速较上半年提升（ 21.98%） 。 3）资管：在资管新规去通道等政策的持续影响下， 131 家券商合计实现资管收入 190.64 亿元，同比下滑6.09%，降幅较 19H1（ 8.32%）有所收窄 。 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 7 图表 6. 2019 年 1-9 月证券行业 各项业务收入及增速 02004006008001 ,0 0 0经纪 投行 资管 自营 利息 其他2018 年 1 - 9 月 2019 年 1 - 9 月( 亿元 )+ 33 % - 6 % + 67 % + 122 % - 7 %+ 26 %资料来源：公司公告，万得，中银国际证券 自营与信用占比显著提升。 2019 年前三季度 131 家 券商合计自营、经纪、信用、投行、资管业务收入占比分别为 34%、 24%、 13%、 12%、 7%。其中，自营业务、信用业务 占比分别较 18 年同期 提升 6个百分点与 5 个百分点，资管业务占比下滑 3 个百分点。 图表 7. 2012-2019Q3 证券行业业务收入结构 39 %48 %40 %47 %32 % 26 % 26 %23 % 24 %16 %11 %12 %9 %21 %16 % 13 %14 % 12 %2 %4 %5 %5 % 9 %10 %11 % 10 %7 %22 %19 % 27 % 25 % 17 %28 % 28 %30 % 34 %4 %12 %17 % 10 %12 % 11 %8 % 8 % 13 %16 %6 %- 1 %4 % 9 % 8 %14 % 14 % 10 %- 1 0 %0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2 0 1 8 Q 3 2018 2 0 1 9 Q 3其他 利息 自营 资管 投行 经纪资料来源：公司公告，万得，中银国际证券 上市券商 业绩维持高速增长 。 36 家 A 股上市券商全部实现盈利，其中 17 家券商盈利超过 10 亿元，中信证券、海通证券、国泰君安证券、华泰证券、广发证券分别实现归母净利润 105.22 亿元、 73.86亿元、 65.46 亿元、 64.41 亿元、 56.16 亿元，盈利水平位居前五位。 1-9 月 上市券商业绩 保持高增速 。36 家上市券商 除天风证券外 业绩均 实现 同 比正增长。其中， 东吴证券、国海证券、山西证券前三季度 归母净利润同比增幅分别为 382%、 355%、 338%，位居前 三 位，业绩增速领跑全行业 ，太平洋证券则实现业绩扭亏为盈（由 18 年同期的 -1.77 亿增至 4.01 亿元） 。大券商中， 中国银河、海通证券、国信证券 涨幅居前，业绩增速分别为 107%、 106%、 93%。 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 8 图表 8. 2019 年 1-9 月上市券商归属于母公司股东净利润 020406080100120中信证券 海通证券 国泰君安 华泰证券 广发证券 招商证券 申万宏源 中国银河 中信建投 国信证券 光大证券 兴业证券 东方证券 长江证券 华西证券 东兴证券 方正证券 财通证券 东吴证券 国金证券 华安证券 东北证券 长城证券 浙商证券 国元证券 西南证券 南京证券 国海证券 红塔证券 西部证券 山西证券太平洋第一创业 华林证券 中原证券 天风证券2019 前三季度归母净利润( 亿元 )资料来源：公司公告，万得，中银国际证券 图表 9. 2019 年 1-9 月 上市券商归母净利润同比增速 -5 0%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%东吴证券 国海证券 山西证券 东北证券 南京证券 第一创业 长江证券 华安证券 兴业证券 方正证券 西南证券 红塔证券 中原证券 国元证券 中国银河 海通证券 国信证券 东方证券 光大证券 中信建投 招商证券 长城证券 西部证券 财通证券 中信证券 华泰证券 申万宏源 东兴证券 华西证券 广发证券 浙商证券 国金证券 华林证券 国泰君安太平洋天风证券2019 前三季度净利润增速资料来源：万得，中银国际证券 证券行 业前三季度年化 ROE7.32%， 同比 提升 3 个百分点 ，大券商 ROE 保持领先 。 证券行业 19 年前三季度 整体年化 ROE 与净利润率分别为 7.32%与 29.05%，较 18 年 同期 的 3.54%和 26.2%各 提升 3 个百分点。 其中， 36 家上市券商整体年化 ROE7.32%，领先行业平均水平。 36 家上市券商中， 中信建投、国信证券、华安证券、中信证券分别 实现年化 ROE 9.90%、 9.28%、 9.12%与 8.96%，位居上市券商前四 位。 总体来看，大券商 ROE 明显领先于行业平均。 图表 10. 2019 年 1-9 月 36 家 上市券商 ROE（年化） 0%2%4%6%8%10%12%中信建投 国信证券 华安证券 中信证券 华林证券 广发证券 申万宏源 海通证券 南京证券 华西证券 招商证券 华泰证券 中国银河 东北证券 东兴证券 长江证券 兴业证券 国泰君安 浙商证券 财通证券 光大证券 东吴证券 长城证券 国金证券 红塔证券 国海证券 山西证券 第一创业太平洋西南证券 东方证券 西部证券 中原证券 国元证券 方正证券 天风证券 资料来源：公司公告，万得，中银国际证券 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 9 36 家上市券商中， 华林证券、 红塔证券 、 华安证券 1-9 月 净利润率分别为 45.32%、 41.07%、 40.03%，位居上市券商前三位。 图表 11. 2019 年 1-9 月 36 家 上市券商净利润率 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%华林证券 红塔证券 华安证券 华西证券 东兴证券 中信建投 南京证券 国信证券 招商证券 华泰证券 广发证券 中信证券 中国银河 国泰君安 国元证券 国金证券 财通证券 海通证券 申万宏源 西南证券太平洋长城证券 长江证券 光大证券 东吴证券 方正证券 国海证券 第一创业 西部证券 浙商证券 兴业证券 中原证券 东北证券 东方证券 山西证券 天风证券 资料来源：公司公告，万得，中银国际证券 1.3 2019Q3 公募基金增配券商板块 19Q3 公募基金增配证券板块，仍然低配 3.56%。 根据公募基金三季报显示，截至 三季度末 公募基金今年首度增配券商板块。我们统计了公募基金中的普通股票型基金、偏股混合型基金以及灵活配置型 基金的重仓股持股明细。统计结果显示，截至 9 月 末 公募基金对券商板块的重仓股持股比例 1.28%，较 19H1 增加 0.19 个百分点。截至 三季末 证券行业全 A 股自由流通市值占比为 4.84%，公募基金对券商板块仍然低配 3.56%，低配幅度环比降低（ 19Q1 低配 3.71%， 19Q2 低配 3.99%）。 图表 12. 2018Q4-2019Q3 券商板块：公募基金重仓持股比例 vs 自由流通市值占比 -6 %-4 %-2 %0%2%4%6%2 0 1 8 Q 4 2 0 1 9 Q 1 2 0 1 9 Q 2 2 0 1 9 Q 3低配比例 券商板块重仓股持仓占比 券商板块自由流通 A 股市值占比资料来源：万得，中银国际证券 分个股持仓情况来看，截至 三季度末 ，中信证券、华泰证券、海通证券、国泰君安、广发证券、招商证券的 公募基金重仓股持仓占比分别为 0.65%、 0.18%、 0.18%、 0.09%、 0.07%、 0.04%，其中中信证券、海通证券、国泰君安、广发证券环比上升，海通证券、招商证券环比下降。 2019 年 11 月 3 日 证券行业 2019 年三季报综述 10 图表 13. 2019Q1-2019Q3 上市券商公募基金重仓持股占比（前 10） 0 .0 %0 .1 %0 .2 %0 .3 %0 .4 %0 .5 %0 .6 %0 .7 %中信证券 华泰证券 海通证券 国泰君安 广发证券 招商证券 中国银河 东吴证券 东方证券 申万宏源2 0 1 9 Q 1 重仓股持仓占比 2 0 1 9 Q 2 重仓股持仓占比 2 0 1 9 Q 3 重仓股持仓占比资料来源：万得，中银国际证券