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2019-2020区块链技术 +证券领域研究报告 目录 一、区块链技术及在证券领域应用的契合度 . 4 （一） 区 块链 技术 的概念 与 特征 . 4 （二） 在 证券 业细 分领域 的 可适 用 性 . 5 （三） 相 对于 传统 金融技 术 的优势 . 7 二、区块链技术在证券领域的应用探索 . 8 （一） 世 界主 要国 家和地 区 的相 关实 践 . 8 （二） 在 证券 业细 分领域 的 应用 情 况 . 11 三、国外监管机构及国际组织的监管态度 . 12 （一） 欧 洲证 券与 市场管 理 局（ ESMA） . 12 （二） 英 国政 府 （ UK Government） . 13 （三） 美 国监 管机 构（ US Regulators） . 13 （四） 世 界证 券交 易所联 合 会（ WFE） . 15 （五） 国 际证 监会 组织（ IOSCO） . 15 四、区块链技术在证券业应用的监管框架 . 16 （一） 纬 度一 ：从 证券监 管 的角度 . 16 （二） 纬 度二 ：以 风险体 系 为基础 . 17 五、区块链技术在我国证券市场应用的问题与挑战 . 19 （一） 现 有模 式下 区块链 应 用的 难点 问题 . 19 （二 ） “ 区 块 链 +证 券 ” 下 各 机构 主体 的职能 转 变 .20 （三） 区 块链 可能 对我国 金 融基 础设 施职能 的 影响 . 21 -II - 六、相关研究启示与建议 . 23 （一） 以 创新 业态 发展为 基 础， 合作 构建体 系 化监 管规 则。 . 23 （二） 持 续关 注 DLT 的市场发 展 ， 评 估是否 需 要监 管行 动。 . 24 （三） 以 维护 金融 安全为 底 线， 应对 金融欺 诈 等违 规风 险。 . 24 （四） 制 定规 则、 指引等 法 律规 范， 回应基 本 法律 问题 。 . 25 附件 1 美国执行分布式账本技术的监管考量（选译） . 26 参考文献 . 32 -III - 摘 要 2016 年 8 月，世界经济论坛发布了一份对区块链技术表示强烈支持的报告，提出该技术是构成如比特币等加密货币的基础，同时也具备重塑现代金融的潜力。截至目前，对于区块链技术的应用，虽讨论热烈，但大家莫衷一是，存在明显的观点分歧。这主要源于几个原 因：一是区块链技术应用于金融领域多处于测试阶段，没有成熟的先 例可以借鉴；二是链、币不分，对于区块链的认识源于比特币等涉货币发行机制的公有区块链；三是对于现有集中托管、集中结算金融市 场基础设施不能改变的保守观念等。 总体而言，对于区块链技术在证券领域的应用，在中国讨论较少。 在美国，目前也存在几种观点：一种观点认为区块链技术可以彻底改 变证券业的运作，部分观点认为在证券业运用区块链技术还需要多年的发展。多数观点认为，区块链技术的运用将有利于提高证券业的透 明度和效率，同时存在数据安全和隐私保护的风险。在数月内可以实现在特定的市场部分地开始采用这项技术，而较大规模的行业应用将 在数年以后。 区块链技术的应用是一个发展中的研究课题，观点分歧不可避免， 所以有两点需要说明：一是，研究的必要性何在？区块链技术是一项 变革性的技术，政府需要考虑如何建立分布式分类账本技术监管框架， 监管应当与新技术的实现、应用和发展并行发展。而对于区块链技术 去中心化难以适用证券领域的担心，正如 ESMA 所提出的，区块链 -1 - 不可能消除中央金融基础设施，所以区块链 “ 去中心化 ” 的特征不会构成实质性阻碍，相反区块链技术平台的维护和危机处置的主体不能缺失，并需要具有权威 性，所以 “ 有中心 ” 专门负责的区块链技术平 台将是在证券领域应用的重要路径，同时国家层面、监管机构的引导 和监督不可或缺。 二是，研究的基础和方法为何？本研究以 2017 年欧洲证券与市场管理局 （ ESMA） 、美国金融业监管局 （ FINRA） 和国际证监会组织 （ IOSCO） 的相关研究为基础，结合境外区块链技术在证券领域的应用探索、各国监管机构的监管态度，探讨了现有模式下区块链应用的难点问题，最后提出相关启示和建议。 经过研究，我们发现，区块链技术在证券发行和交易、清算和结算，以及客户管理方面都有适用的可能性，并且在降低成本、提高效率方面都具有显著优势。主要内容概括如下： （一 ） 区块链技术在证券领域的应用探索。很多国家和地区已经 批准或者宣告在证券领域应用区块链技术，部分国家还处于测试阶段。主要具有以下特征：一是研究推动主体主要包括交易所、银行等市场 机构、金融类企业；二是研究探索实践呈现 “ 全覆盖 ” 的特点，但正 式宣布的应用环节集中于私募股权等场外市场证券的发行与交易、场 内市场的交易后服务。 （二 ） 国外监管机构对区块链技术的监管态度。监管机构主要为较宽松的监管态度，并随着创 新实践的发展推进了一些监管框架的探讨，以 ESMA、 IOSCO 为代表的相关研究旨在探索更多的区块链潜 -2 - 在优势和风险， FINRA 提出应适当考虑的补充指导意见，以保护投资者、保障市场行为与诚信原则相一致。还有一些监管机构通过实验室、创新中心和项目论证等方式研究 DLT。 （三 ） 区块链技术在证券业应用的监管框架。监管框架是结合证 券业务环节和技术应用的风险点形成的、由监管关键要素组成的体系。依据区块链的风险体系，监管框架应当包括技术、法律、信息、操作、 市场风险以及其他风险的监管应对规则；以美国和欧盟的研究为基础， 监管框架可以总结为证券托管与登记、证券清算与结算、交易与订单 的报告要求和证券市场监管等几个方面。美国的研究侧重于如何让不 同的 DLT 应用在现在的监管框架下运行，欧盟的研究重在评判欧盟内 部有哪些监管框架可以应用区块链技术，其中包括中央证券保管规 定（ CSDR） 、欧洲市场基础设施管理规定 （ EMIR） 和结算终局性指 令（ SFD）等。 （四 ） 现阶段完善相关监管的原则与方向。在中国，区块链技术应用于证券领域存在较多障碍，场外证券交易集中于对区域性股 权交 易中心和地方政府的管理职权的冲击，场内证券交易场所应用主要是与证券集中托管清算制度存在矛盾，在没有国家层面决策、法律层面的推动下各个机构无法合并。在现阶段，建议监管机构深入研究，逐步推进相关行为的规范和引导：一是以创新业态发展为基础，合作构 建体系化监管规则；二是持续关注 DLT 的市场发展，评估是否需要 监管行动；三是以维护金融安全为底线，应对金融欺诈等违规风险； 四是制定规则、指引等法律规范，回应基本法律问题。 -3 - 区块链技术在证券领域的应用与监管研究 一、区块链技术及在证券领域应用的契合度 （一）区块链技术的概念与特征 根据我国工业和信息化部中国区块链技术和应用发展白皮书 （ 2016） 的定义，区块链是分布式数据存储、点对点传输、共识机制、加密算法等计算机技术在互联网时代的创新应用模式。区块链技术的涵义具有三个层次：作为分布式网络技术的应用、运用加密学的 分布式账本技术 （ 以下简称 DLT） 和加上数字货币发行机制的公有区 块链，比如比特币、以太坊区块链等。 经比较，我们选取其中的 DLT 作为研究对象。 （ 1） 分布式。区块链本质上是一种去中心化的分布式账本技术数据库，是一串使用密码学相关联所产生的数据块。它记录了网际间所有的交易信息，随时更新，让每个用户可以通过合法的手段从中读取和写入信息。但又有一套特殊的机制，防止以往的数据被篡改并能 实现可追溯。 （ 2） 去中介化。区块链是一种共识协议，交易各方用纯数学算法来建立各方的信任关系，而完全不需要借助第三方。区块链应用， 在每一时刻都保存一条最长的、最具权威的、共同认可的数据记录， 并遵循共同认可的机制进行无须中间权威仲裁的、直接的、点对点的 交互信息。 （ 3） 信用基础设施。分布式账本和区块链技术是相互独立且存在交叉的概念。其中与区块链技术相关联的分布式账本是利用区块链 （ 或 “ 受区块链启发的 ” ） 技术，本质上属于服务多边生态的 “ 价值互联网 ” ，而区块链是基于互联网的价值守恒、时间不可逆、可编程 的信用基础设施。 区块链的技术特点非常适合金融市场基础设施的体系建设，将对支付体系、中央托管、证券结算、中央对手方以及交易数据库等领域产生重大影响。区块链技术具有开发潜力的业务包括主数据管理、证 券等资产的发行服务、资产交易、交易确认、复杂资产记录和匹配、 净额清算、担保品管理、结 算等。 （二）在证券业细分领域的可适用性 从理论上看，分布式账本技术在证券业具有广阔的应用前景。 应用范围大致包括交易前、交易中和交易后三个环节。 （ 1） 交易前环节，包括认识客户、反洗钱、信息披露等； （ 2） 交易中环节，包括股票、债券、集合债务工具、衍生品的发行和转让； （ 3） 交易后环节，包括登记、存管、清算、交收、数据共享、股份拆分、股东投票、分红付息、担保品管理等。 表 1 关于区块链在证券业应用范围的分析 在实践中，分布式账本技术在证券业也具有广泛的应用探索。 以 美国为例， DLT 的应用场景较广泛，目前在股权、债券和衍生品市场应用或者正在测试 DLT 应用。 （ 1） 股票市场 私人公司股票，基于 DLT 的应用程序实现系统追踪私人公 司股票的交易和所有权情况； 上市公司股票，在 DLT 平台探索发行和交易上市公司股票。 （ 2） 债券市场 回购协议 （ Repo） ，回购市场存在的问题包括交易对手风险 和相对缺乏透明度，一些市场参与者正在探索使用 DLT 推动回购交 ESMA IOSCO WFE Euroclear 和 Oliver FINRA 股票 债券 集合债务工具 衍生品 出售回购协议 再抵押 登记 保管 清算 交收 股份拆分 股东分红 债券付息 股东投票 担保品管理 众筹管理 认识客户 反洗钱 信息披露 易的清算和结算，以减少结算时间，降低结算失败的风险。 公司债券，一些市场参与者正在探索在分布式账本技术系统中应用公司债的发行与交易，在债券的条款嵌入数字资产的代码， 这将允许完全自动计算、订单的支付与赎回。 （ 3） 衍生品市场 信用违约掉期，在进行某些衍生品交易和清算时，这些工具涉及复杂的后交易事件，市场参与者和监管者可以从市场更为强化的透明度中获益。为了更好地管理 DLT 网络和监控相关资产，一些行业参与者进行了实验，测试如何采用自动化程序和实现更高的透明度。 （ 4） 行业设施 （ industry utilities） 产品参考数据，一些市场参与者正合作创建和管理基于 DLT 的各种证券产品标准化参考数据中心库。这样可以不再需要每个市场参与者维护参考数据托管，并将有利于证券产品标准化参考数据的使用。 客户身份管理实用程序，一些市场参与者正在探索建立一个集中的身份管理功能，实现通过一个单一的接口和与其它参与者网络共享信息管理他们的全球客户身份。 （三）相对于传统金融技术的优势 在当前大部分国家场内证券交易均采用中央存管、集中清算结算的制度背景下，相关应用场景的讨论更多地集中于证券场内市场还是