建材行业2020年投资策略：拥抱精装及存量时代的消费建材龙头.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业 研究 /年度策略 2019 年 11 月 26 日 建材 中性（维持） 鲍荣富 执业证书编号： S0570515120002 研究员 021-28972085 baorongfuhtsc 张雪蓉 执业证书编号： S0570517120003 研究员 021-38476737 zhangxueronghtsc 方晏荷 执业证书编号： S0570517080007 研究员 0755-22660892 fangyanhehtsc 陈亚龙 执业证书编号： S0570517070005 研究员 021-28972238 chenyalonghtsc 1建材 : 行业周报（第四十六周） 2019.11 2建材 : 行业周报（第四十五周） 2019.11 3建研院 (603183 SH,增持 ): 苏州建工检测龙头，一体化服务能力突出 2019.11 资料来源： Wind 拥抱精装及存量时代的消费建材龙头 建材行业 2020 年投资策略 竣工逻辑初步兑现，重视存量更新和精装房趋势， 坚守消费建材龙头 我们 预计 2020 年竣工好转趋势仍然会延续， 精装房 占比提升和 存量更新是影响家装建材行业格局的两大趋势， 消费建材 中期竣工相关 B 端需求高景气，长期存量需求逐步释放 ，利好 零售 渠道和工程经销网络健全、定价权强的品牌建材企业。平板玻璃是 竣工 改善的直接受益品种 ， 光伏玻璃受益于下游高增长 景气度有望回升。受益于 基建投资的复苏和房地产投资的韧性 ， 预计 2020 年全国水泥需求或增长 2.5%， 重点关注 Q1 盈利的兑现 。玻纤 2019/2020 年供给压力减弱，预计 2020 年实现供需再平衡。 消费建材： 竣工需求高景气 ，长期看好龙头市占率提 升 需求端， 中期竣工相关 B 端需求高景气，长期存量需求逐步释放，驱动因素有老旧小区改造、二手房交易额占比提升等。下游地产集中度提升 +精装渗透率提升驱动品牌 /服务 /资金优势突出的 B 端建材企业市占率快速提升，存量需求正在加速释放，小 B 渠道（工程经销商 +家装公司等）重要性提升，长期依然看好 零售 渠道和工程经销网络健全 、定价权强的品 牌建材企业。竣工相关板块 2019Q3 以来超额收益明显增加， 2020 年考虑到竣工需求复苏，推荐蒙娜丽莎、亚士创能、北新建材、三棵树、东方雨虹，关注伟星新材、兔宝宝、坚朗五金。 平板玻璃供需 两端改善，光伏玻璃景气度有望继续提升 2019 年 6 月房屋竣工面积增速触底反弹，带动玻璃需求提升，平板玻璃均价创近四年次高；结构上华北玻璃均价由于沙河产能过剩情况缓解，已创近四年新高，平板玻璃是竣工改善的直接受益品种，推荐旗滨集团。光伏玻璃受益于下游高增长（ 光伏装机规模 2020 年有望达到 150Gw）和双玻渗透率提升（ 2020 年提升至 30%），需求高增长，新建产线主要来自信义光能和福莱特，我们预计 2020/2021 供给增速预计 15%/15%，供给缺口分别为 117/242 万吨，行业景气度有望继续上行，关注福莱特。 水泥：行业有望维持高景气， 2020Q1 量价是关键 需求端，我们预计 2020 年全国水泥需求或增长 2.5%，动力主要来自基建投资的复苏和房地产投资的韧性，重点看好华东和华南区域。供给端， 2020年新增熟料产能规模仍较小，受 19Q4 水泥旺季涨价超预期影响，当前处于 2002 年以来第五轮行业高景气阶段，我们预计估值仍有抬升空间，建议重点关注 Q1 盈利的兑现，推荐海螺水泥、塔牌集团，关注冀东水泥。 玻纤： 20 年供需再平衡，长期朝阳行业 供给端：预计 2019/20 年全球玻纤新增产能 16.9/23 万吨，供给压力显著减弱 。需求端：各领域看， 20 年风电 /电子高景气，建筑 /交通 /工业景气回升，预计全球 2019/20 年新增玻纤需求合计约 90 万吨， 2020 行业将进入供需再平衡。 2019 年 11 月部分企业部分产品提价， 预计 18Q4 开始的新一轮下行周期有望于 2020 年结束 ， 推荐估值低位的中国巨石、长海股份。 风险提示：宏观经济下行超预期、原材料涨价超预期等。 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资评级 EPS (元 ) P/E (倍 ) 2018 2019 2020 2021 2018 2019 2020 2021 002918 蒙娜丽莎 17.56 买入 0.90 1.06 1.42 1.75 19.51 16.57 12.37 10.03 603378 亚士创能 19.79 买入 0.30 0.57 1.04 1.66 65.97 34.72 19.03 11.92 000786 北新建材 22.54 买入 1.39 0.24 1.63 1.87 16.22 93.92 13.83 12.05 601636 旗滨集团 4.51 买入 0.45 0.50 0.54 0.67 10.02 9.02 8.35 6.73 资料来源：华泰证券研究所 (7)415263718/11 19/01 19/03 19/05 19/07 19/09(%)建材 沪深 300行业 评级： 相关研究 一年内行业 走势图 重点推荐 行业 研究 /年度策略 | 2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 竣工和基建需求修复，重视存量更新和精装房趋势 . 6 竣工逻辑 19Q3 兑现，持续性或超预期 . 6 重视存量房累积效应，精装房趋势仍将延续 . 6 基建需求趋势：项目充裕信用放宽，上行斜率料加大 . 8 消费建材：竣工需求高景气， C 端面临阶段性增长压力 . 13 需求：中期竣工相关 B 端需求高景气，长期存量需求逐步释放 . 13 精装 /集采驱动大 B 端市占率快速提升，小 B 渠道重要性加码 . 16 估值与销 售 /新开工相关性高，横向比较具备吸引力 . 24 推荐标的：蒙娜丽莎、亚士创能、北新建材、三棵树、东方雨虹 . 27 浮法玻璃：需求增长可期，行业高景气持续 . 28 19 年玻璃景气度向上，华北强势表现意义重大 . 28 供给端影响较为正面，需求提升主导明年市场 . 28 旗滨集团：激励计划彰显雄心，结构改善值得期待 . 30 2020 年光伏璃供给缺口扩大，价格有望维持上行趋势 . 32 在产产能温和扩张，供给端压力有限 . 32 水泥：行业有望维持高景气， Q1 量价是关键 . 35 2020 年量价预计坚挺，关注置换产能投放 . 35 ROE 维持高景气，拐点担忧压制估值提升 . 38 玻纤： 20 年供需再平衡，长期朝阳行业 . 44 2019 年 11 月玻纤价格企稳，预计 2020 年进入供需再平衡 . 44 20 年下游需求预判：风电 /电子高景气，建筑 /交通 /工业景气回升 . 46 企业核心竞争力：成本领先 +技术创新 . 48 中国巨石产业链一体化及创新能力突出，成本持续领先 . 48 中国巨石通过技术创新实现产品结构持续优化，周期性弱化 . 50 推荐标的：中国巨石、长海股份 . 51 推荐公司估值表 . 54 风险提示 . 54 图表目录 图表 1： 2014.11-2019.10 房屋新开工、 竣工面积及剪刀差 . 6 图表 2： 2014.11-2019.10 房屋新开工、竣工累计增速及剪刀差 . 6 图表 3： 部分房企 2016-2018 年实际竣工和 2019 年竣工计划（单位：平方米） . 6 图表 4： 2016-2018 年全国人均住房面积 . 7 图表 5： 2014-2018 年全国存量住房面积 . 7 图表 6： 2016-2018 年和 2019 上半年全国精 /全装修商品住宅开盘量及同比增速 . 7 图表 7： 2019 上半年全国各区域精 /全装修商品住宅开盘量及同比增速 . 8 图表 8： 2019 H1 精装修商品住宅开盘 TOP10 省市 . 8 图表 9： 基建投资累计 同比增速 . 9 图表 10： 基建投资有望复制地产投资回升趋势 . 9 图表 11： 14Q1-19Q3 GDP 当季同比增速 . 9 图表 12： 宏观景气 一致指数、 CPI 与 VAI 同比 . 9 图表 13： 中央基建投资项目申报金额及同比增速 . 9 图表 14： 地方基建投资项目申报金额及同比增速 . 9 图 表 15： 大基建板块新签订单累计同比增速（ %） . 10 图表 16： 委托贷款、信托贷款与基建投资同比增速 . 10 图表 17： 当月新增抵押补充贷款与基建投资同比增速 . 10 图表 18： 分地区固定资产投资同比增速 . 11 图表 19： 分地区交通固定资产投资及同比增速 . 11 图表 20： 铁路与公路分地区“十三五”规划概述 . 12 行业 研究 /年度策略 | 2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 21： 消费建材使用各环节 . 13 图表 22： 石膏板产量增速与竣工面积增速呈较强正相关性 . 13 图表 23： 2002-2018 年建筑涂料与房屋竣工面积增速相关度高 . 13 图表 24： 防水行业收入增速与房地产新开工面积增速正相关 . 13 图表 25： 2002-2018 年陶瓷产量与房屋竣工面积增速相关度高 . 13 图表 26： 子行业客单价 . 14 图表 27： 2018 年主要消费建材子行业市场规模（亿元） . 14 图表 28： 地产集采 /精装修所用材料 2018 年市场规模估计（亿元） . 14 图表 29： 2018 年 建筑业房屋建筑结构（亿平方米， %） . 14 图表 30： 2018 年房地产房屋建筑结构（亿平方米， %） . 14 图表 31： 城市人均住宅面积（平方米） . 15 图表 32： 估算城市存量建筑面积及新增存量建筑面积 . 15 图表 33： 2018 年二手房交易比例（ %） . 15 图表 34： 2018 年重点一二线城市中二手房交易比例 . 15 图表 35： 地产集中度快速提升（销售金额占比） . 16 图表 36： 地产集中度快速提升（销售面积占比） . 16 图表 37： 2016-2019 年中国精装修商品住宅新开盘情况 . 16 图表 38： 2018 精装房市场渗透率 . 16 图表 39： 2016-2019 年中国房地产开发企业 500 强首选涂料品类 10 强 . 17 图表 40： 2016-2019 年中国房地产开发企业 500 强首 选瓷砖品类 10 强 . 17 图表 41： 2016-2019 年中国房地产开发企业 500 强首选涂料品类 10 强 . 17 图表 42： 公装、家装及精装修产值同比增速 . 18 图表 43： 不同类型住宅装修产值占比 . 18 图表 44： 代表企业经营模式 . 18 图表 45： 建筑和市政工程防水通用规范（征求意见稿）规定工程防水设计工作年限 . 19 图表 46： 2016 年我国石膏板行业竞争格局 . 19 图表 47： 2019 年地产 500 强首选石膏板供应商品牌前十名 . 19 图表 48： 美国主要石膏板生产企业产能分布（ 2016 年） . 19 图表 49： 日本石膏板企业产能分布（ 2018 年） . 19 图表 50： 内资龙头品牌工程漆市占率显著提升 . 20 图表 51： 2018 年涂料行业内资市占率提升，外资市占率下降 . 20 图表 52： 立邦、三棵树、亚士创能工厂布局 . 20 图表 53： 我国建筑陶瓷行业规模以上企业数量及同比增速 . 21 图表 54： 我国建筑陶瓷行 业规模以上企业营业收入及同比增速 . 21 图表 55： 建筑陶瓷行业上市公司市占率 17 年起快速提升 . 21 图表 56： 我国建筑卫生陶瓷全行业销售利润率情况 . 21 图表 57： 防水行业规模以上企业收入（亿元， %） . 21 图表 58： 防水行业市占率估计（按收入 /规模以上企业收入口径估计） . 21 图表 59： 2015 年 -2017 年东方雨虹各地区收入占比 . 22 图表 60： 我国塑料管道行业产量及增速情况（万吨， %） . 22 图表 61： 管材行业上市公司集中度提升 . 22 图表 62： 2019H1 五家管材公司 3 大业务各自收入占比 . 23 图表 63： 2019H1 五家管材公司 3 个业务总收入占比 . 23 图表 64： 2019H1 伟星新材各业务部分增速 . 23 图表 65： 2019H1 伟星各地区收入增速同 该地区精装修开盘数量负相关 . 23 图表 66： 2018 各地区管材企业收入情况 . 23 图表 67： 2018 管材行业五家龙头企业各地区收入分布 . 23 图表 68： 19 年各行业累计超额收益（截止 2019.11.18） . 24 图表 69： 19 年各行业单季度累计超额收益（截止 2019.11.18） . 24 图表 70： 19 年各行业龙头公司累计超额收益（截止 2019.11.18） . 24 图表 71： 19 年各行业龙头公司单季度累计超额收益（截止 2019.11.18） . 24 图表 72： 消费建材、家电、家居板块 PE.TTM 比较 . 25 图表 73： 蒙娜丽莎相 对估值与销售面积累计增速的相关性较高 . 25 图表 74： 蒙娜丽莎单季度收入增速与地产竣工累计增速的关系 . 25 图表 75： 东方雨虹相对估值与地产新开工面积累计增速的相关性较高 . 25 图表 76： 东方雨虹单季度收入增速与地产竣工累计增速的关系 . 25 图表 77： 三棵树相对估值与地产销售面积累计增速相关性较高 . 26 行业 研究 /年度策略 | 2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 78： 三棵树单季度收入增速与地产竣工累计增速的关系 . 26 图表 79： 北新建材相估值与地产销售面积累计增速相关性较高 . 26 图表 80： 北新建材单季度收入增速与地产竣工累计增速的关系 . 26 图表 81： 伟星新材相对估值与地产 新开工面积累计增速相关性较高 . 26 图表 82： 伟星新材单季度收入增速与地产竣工累计增速的关系 . 26 图表 83： 2016-2019 年全国月度浮法玻璃价格走势 . 28 图表 84： 华中、华北浮法玻璃在产总产能对比 . 28 图表 85： 2016-2019 年华北区域月度浮法玻璃价格走势 . 28 图表 86： 2016-2019 年华中区域月度浮法玻璃价格走势 . 28 图表 87： 2019 年国内冷修浮法生产线统计表 . 29 图表 88： 2017-2019 年浮法玻璃日熔量 . 29 图表 89： 2019 年国内冷修浮法生产线统计表 . 30 图表 90： 事业合伙人持股计划（草案）要点 . 31 图表 91： 中长期发展计划之第一期员工持股计划（草案）要点 . 31 图表 92： 公司营业收入中长期发展规划目标和激 励计划考核目标对比 . 31 图表 93： 光伏玻璃总产能和实际有效产能变化情况 . 32 图表 94： 国内企业今年（拟）投产光伏玻璃产能 . 33 图表 95： 全球光伏玻璃原片需求增速预算 . 34 图表 96： 2017-2019 年 11 月 3.2mm 光伏镀膜玻璃出厂价走势 . 34 图表 97： 2019 及 2020 年全国水泥产量预测 . 35 图表 98： 2012-2019 年全国水泥库容比 . 35 图表 99： 2007-2018 年全国水泥与熟料新增产能 . 35 图表 100： 2019 年新点火水泥熟料产线情况（截至 2