印制电路板行业深度：头部通讯PCB厂商深度受益IDC基站建设.pdf

敬请参阅末页重要声明 及评级说明 证券研究报告 电子 行业 研究 /深度 报告 主要观点： 5G 建设头部企业占据通讯板优质赛道 研究机构 Prismark 初步估算， 2019 年大多数 PCB 细分市场都出现了下滑，但服务器 /数据存储领域产值同比增长 3.1%达到 49.71 亿美元，有线基础设施和无线基础设施分别同比增长 6.2%、 7.1%达到 46.70 亿美元、 26.12 亿美元。预测以通讯领域为主 8-16 层多层板、 8 层以上超高层板 2019-2024 年复合增长率预计将分别达到 6.5%、 8.8%。 国内 2019 年大客户采购力度提高，深南电路和沪电股份 CR5 的集中度从 40.77%、 66.49%分别提高到 51.73%、 68.84%。虽然头部公司一季度受到疫情的影响，二月份受疫情影响整体产能利用率不高，但复工率分别在三月中旬到三月底达到九成 。 Q2 业绩持续性 1：三大运营商 5G 相关投资预算 1803 亿 随着市场对于基站建设预期的提高， 5G 宏基站建设会率先使相应的设备商受益，包括华为、中兴、爱立信、诺基亚、中国信科等。但我们往设备商上游去看， PCB 订单目前已经到了 6 月份，其中部分 Q1 订单递延至 Q2，并且国内三大运营商都开始 了大规模集采，目前总体规模约为 48 万站。这是二季度通讯板高景气度持续性最为核心的验证逻辑。 随着 5G 技术逐渐成熟，数据流量随后会爆发性增长，对于存储与运算等的需求显著增加。 IDC 预测到 2018 至 2025 年全球的数据量将增长 5倍以上，而中国增长高于全球平均水平约增长到 6 倍以上。 2018 年三大运营商占据国内 51.6%的数据中心市场份额。可以说目前对数据中心需求量最大的就在运营商端。 Q2 业绩持续性 2：研发投入树立高频高速产品 壁垒 高频高速、大尺寸和高多层这些特性 PCB 并非单单依靠原材料的堆积就可实现。这些印制线路板的生产不仅需要较高的技术和设备投入，更需要技术人员和生产人员的经验积累，同时导入客户认证手续严格且繁琐，因此进入企业门槛较高，实现产业化生产周期较长。 国内 PCB 厂商的研发投入有效转化为市场的竞争力与价值量的提升。我们可以看到沪电股份、深南电路的 PCB 业务毛利率分别从 2019H1的 30.34%、 24.48%的提高到了 2019H2 的 30.42%、 27.98%， 2020H1 有望维持高毛利率水平 。 投资建议 2020 年随着疫情的缓解， 5G 建设提速以及越来越多的信息数 据被生成并以更高的速度传输， 5G 宏基站和数据中心的高频高速 PCB 需求的稳健增长。头部厂商和主设备厂紧密关系且订单充足，产能利用率和良率都保持在较高水平，技术研发国内领先。给予沪电股份、生益科技、深南电路“买入” 评级 。 头部通讯 PCB 厂商深度受益 IDC 基站建设 印制电路板行业深度 行业 评级： 买 入 报告 日期 ： 2019-05-08 行业指数与沪深 300 走势比较 分析师： 尹沿技 执业证书号： S0010520020001 联系人 ： 王晓羽 执业证书号： S0010119100009 电话 ： 17521179020 邮箱： huajshazq 相关报告 1. 华安证券 _ 公 司 深 度 _ 沪电股份（ 002463） 5G 时代 IDC 基站深度受益，汽车电子暂待爆发 2020-04-13 -40%-20%0%20%40%60%80%100%19-04 19-05 19-06 19-07 19-08 19-09 19-10 19-11 19-12 20-01 20-02 20-03印制电路板 (申万 ) 沪深 300电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 2 / 19 证券研究报告 风险提示 宏观经济下行； 5G 建设推进不及预期；通讯 PCB 市场竞争加剧 。 推荐公司盈利预测与评级： 公 司 EPS（元） PE 评级 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 沪电股份 0.70 0.87 1.04 36.64 29.52 24.68 买入 生益科技 0.66 0.80 0.97 40.82 31.87 26.85 买入 深南电路 3.63 4.61 5.88 58.70 43.54 36.43 买入 资料来源： wind， 华安证券研究所 Table_ProfitDetail 电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 3 / 19 证券研究报告 正文 目录 1 一季度报解读：通讯板公司占据优质赛道 . 5 2 集采订单保障二季度通讯板高景气度持续性 . 9 3 研发树立二季度头部公司通讯板壁垒持续性 . 13 4 投资建议 . 16 4.1 沪电股份 -通讯 PCB 龙头，布局汽车用板 . 16 4.2 生益科技 -高频高速覆铜板放量，生益电子发力通讯 PCB . 17 4.3 深南电路 -内资 PCB 龙头稳固，开拓封装基板 . 17 5 风险提示 . 18 电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 4 / 19 证券研究报告 图表目录 图表 1 深南电路近 5 个季度营业收入与增速 . 5 图表 2 深南电路近 5 个季度归母净利润与增速 . 5 图表 3 深南电路近 5 个 季度销售毛利率与销售净利率 . 6 图表 4 沪电股份近 5 个季度营业收入与增速 . 6 图表 5 沪电股份近 5 个季度归母净利润与增速 . 6 图表 6 沪电股份近 5 个季度销售毛利率与销售净利率 . 7 图表 7 生益科技 近 5 个季度营业收入与增速 . 7 图表 8 生益科技近 5 个季度归母净利润与增速 . 7 图表 9 生益科技近 5 个季度销售毛利率与销售净利率 . 8 图表 10 沪电股份大客户销售金额和占比提高 . 8 图表 11 深南电路大客户 售金额和占比提高 . 8 图表 12 2019 年 PCB 产业产值 . 9 图表 13 三大运营商 2020 年 5G 资本开支计划 . 10 图表 14 中国移动 2020 年 5G 二期无线网主设备集中采购中标情况 . 11 图表 15 2020 年国内通讯 PCB 下 5G 基站用市场规模情况假设 . 11 图表 16 全球 2018 到 2025 数据量 (ZB). 12 图表 17 国内 2018 年 IDC 份额构成 . 12 图表 18 PCB 产品重 点应用领域 . 13 图表 19 高端 PCB 板部分技术难点 . 14 图表 20 国内部分厂商研发情况 . 15 图表 21 生益科技 PCB 业务销售情况 . 16 电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 5 / 19 证券研究报告 1 一季度报解读：通讯板公司占据优质赛道 2019 年是 5G 建设的元年。根据工信部 2019 年通信业统计公报，我国 5G 基站数超 13 万个，新建 4G 基站 172 万个， 4G 基站数达到 544 万个。根据运营商估计 ,5G宏基站数量大约是 4G 宏基站数量的 1.2-1.5 倍。相较于 4G 时代百万级别的基站（宏基站）数量规模， 5G 基站（宏基站 +微基站）规模将会突破千万级别。可以预见随着5G 全面商用时代的逐渐到来，通讯基站的大批量建设和升级换代将对 PCB 这样的高频高速板形成海量需求， PCB 将迎接新一轮升级替换的需求。面对 PCB 通讯板存在的技术门槛，国内深南电路、沪电股份、生 益科技凭借技术积累完成了高频高速指标的攻克，并也已经完成设备商的供货验证。在 2020 年整个建设进度提速的过程中，只有他们能保证产能与质量。 而 5G 用通讯 PCB 板高频高速的特点对背板、多层高速板、高频微波板、金属基板提出更高要求，根据上市公司交流资料整体 5G 单个基站 PCB 价格大大提高。单个宏基站 PCB 价值大约是 4G 基站线路板的 3 倍左右。 且随着 5G 技术逐渐成熟，数据流量随后会爆发性增长，对于算力的需求显著增加。 4G 时代开启后，国内移动互联网流量就呈现快速增长势头。截至 2019 年 10 月国内移动互联网 DOU(户均 流量 )值达到 8.5 Gbps， 2019 全年平均为 7.5 Gbps，为 2017 年的 4.3 倍，预计 5G 整体流量将扩大至当前的 10 倍以上。这样流量的爆发直接驱动大型数据中心及边缘小型数据中心部署需求。 所以 PCB 通讯板公司占据目前 5G 宏基站 +数据中心的双优质赛道。虽然三大公司一季度受到疫情的影响，二月份受疫情影响整体产能利用率不高，复工率分别在三月中旬到三月底达到九成。但目前整体产能利用率达九成，已处于较高水平，并力争在后续时间补回这部分影响的产出。 再结合年报和一季度报的数据来看，深南电路一季度实现营业收入 24.98 亿元，同比增长 15.47%；归母净利润 2.77 亿元，同比增长 48.19%；归母扣非净利润 2.54 亿元，同比增长 47.49%。追溯近 5 年数据，我们发现一季度是传统淡季，但由于 5G 投资建设在全国范围内提速，一季度归母净利润保持了较高的增速，营收水平也在预期之中，体现出淡季不淡的现象 。 图表 1 深南电路近 5 个季度营业收入与增速 图表 2 深南电路近 5 个季度归母净利润与增速 资料来源： wind、华安证券研究所 0102030405060051015202530352019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1营业总收入 (亿元 ) 同比增速 (%.右轴 )0204060801001200.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1归母净利润 (亿元 ) 同比增速 (%.右轴 )电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 6 / 19 证券研究报告 深南电路一季度销售毛利率和销售净利率分别为 25.59 %、 11.07%，考虑到一季度因为复工率不足导致材料损耗上升，产品价格波动等因素。销售毛利率和销售净利率基本保持平稳维持在较高水平状态，而 2019 年一季度分别为 23.54 %、 8.63%。 图表 3 深南电路近 5 个季度销售毛利率与销售净利率 资料来源： wind、华安证券研究所 而沪电股份一季度实现营业收入 15.81 亿元，同比增长 16.01%； 归母净利润 2.14亿元，同比增长 31.68%；归母扣非净利润 2.0 亿元，同比增长 33.87%。追溯近 5 年数据，一季度也是沪电股份传统淡季。虽然湖北黄石厂区受疫情影响较为严重，但复工情况良好，一季度归母净利润保持了较高的增速，营收水平也符合预期。 图表 4 沪电股份近 5 个季度营业收入与增速 图表 5 沪电股份近 5 个季度归母净利润与增速 资料来源： wind、华安证券研究所 沪电股份 一季度销售毛利率和销售净利率分别为 26.73 %、 13.53%，考虑到一季度黄石厂区受较大影响。销售毛利率和销售净利率基本保持平稳状态，而 2019 年一季度分别为 25.92 %、 11.92%，相较分别提高了 0.82%、 1.61%。 051015202530352019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1销售毛利率 (%) 销售净利率 (%)051015202530354005101520252019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1营业总收入 (亿元 ) 同比增速 (%.右轴 )02040608010012014016000.511.522.533.542019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1归母净利润 (亿元 ) 同比增速 (%.右轴 )电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 7 / 19 证券研究报告 图表 6 沪电股份近 5 个季度销售毛利率与销售净利率 资料来源： wind、华安证券研究所 生益科技 一季度实现营业收入 30.72 亿元，同比增长 12.30%；归母净利润 3.39亿元，同比增长 36.09%；归母扣非净利润 3.43 亿元，同比增长 53.22%。 生益科技除江西新项目处于产能爬坡阶段外，其余厂区与生益电子订单充足，产能利用率较高，受到疫情影响较小。 一季度也是 生益科技 传统淡季 ，由于在手订单充足， 一季度归母净利润保持了较高的增速，营收水平也在预期之中 。 图表 7 生益科技 近 5 个季度营业收入与增速 图表 8 生益科技 近 5 个季度归母净利润与增速 资料来源： wind、华安证券研究所 生益科技 一季度销售毛利率 和销售净利率分别为 28.72 %、 11.93%， 由于 2019年产品结构优化 毛利率 有较高提升， 2019 年一季度分别为 24.34 %、 9.74%，相较分别提高了 4.38%、 2.19%。 相比于 2019Q4 还 有略有提高 ，这一点难能可贵。 051015202530352019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1销售毛利率 (%) 销售净利率 (%)-505101520253005101520253035402019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1营业总收入 (亿元 ) 同比增速 (%.右轴 )-200204060801001200.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1归母净利润 (亿元 ) 同比增速 (%.右轴 )电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 8 / 19 证券研究报告 图表 9 生益科技 近 5 个季度销售毛利率与销售净利率 资料来源： wind、华安证券研究所 大客户采购力度大大提高，行业进入舒适期。 根据披露信息，今年一季度 5G 订单占通信订单的比重有较大幅度提升，这也能从大客户销售金额与销售占比中得到一定印证。 图表 10 沪电股份大客户销售金额和占比提高 图表 11 深南电路大客户 售金额和占比提高 资料来源： wind、华安证券研究所 结合年报数据，可见 2019 年相对于 2018 年，大客户采购力度大大提高。深南电路和沪士电子的核心客户华为的销售金额分别从 2018 年的 18.82 亿元、 13.19 亿元051015202530352019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1销售毛利率 (%) 销售净利率 (%)35.26 12.90 9.90 7.45 3.33 31.16 2019年客户销售占比（ %）客户一客户二客户三客户四客户五其他25.14 9.20 7.06 5.31 2.37 13.19 8.38 7.86 3.49 2.41 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00客户一 客户二 客户三 客户四 客户五销售金额（亿元）2019 201830.31 14.04 2.63 2.56 2.19 48.27 2019年客户销售占比（ %）第一名第二名第三名第四名第五名其他31.89 14.77 2.77 2.70 2.30 18.82 5.23 2.46 2.30 2.19 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00第一名 第二名 第三名 第四名 第五名销售金额（亿元）2019 2018电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 9 / 19 证券研究报告 提高到 31.89 亿元、 25.14 亿元，同比提高了 69.44%、 90.59%。而深南电路和沪士电子 CR5 的集中度也从 40.77%、 66.49%分别提高到 51.73%、 68.84%。从这两个数据可以看出受益于 5G 建设推动的基站和数据中心相关的订单爆发，以及整体产业链向亚洲转移，即使 2019 年全年宏观经济与贸易摩擦情况不佳， PCB 通讯板细分领域的公司充分受益于优质赛道的优势。头部设备商的订单增量大大提高了 PCB 通讯板企业的产能利用率。 一季度部分订单来自 2019 年年底，行业红利仍旧会长时间存在于 5G 相关设施的建设周期中。 据行业研究机构 Prismark 初步估算， 2019 年 PCB 市场在除中国以外的所有地区都出现了下滑， 2019 年全球 PCB 预期产值约为 613.11 亿美元，同比下滑约 1.7%。 2019 年大多数 PCB 细分市场也都出现了下滑，但对 5G 网络和数据中心等基础设施应用领域的需求延续了 2018 年的增长态势，其中服务器 /数据存储领域产值同比增长 3.1%达到 49.71 亿美元，有线基础设施和无线基础设施分别同比增长6.2%、 7.1%达到 46.70 亿美元、 26.12 亿美元。 图表 12 2019 年 PCB 产业产值 应用领域 2019 年产值 （百万美元） 同比增长 计算机 :PC 9157 0.2% 服务器、数据存储 4971 3.1% 其他计算机 3688 -6.3% 手机 13247 -3.1% 有线基础设施 4670 6.2% 无线基础设施 2612 7.1% 其他消费电子 9239 -3.6% 汽车 7001 -8.1% 工业 2700 -7.1% 医疗 2300 3.2% 军事、航空航天 2725 4.2% 合计 61311 -1.7% 资料来源： Prismark、华安证券研究所 2 集采订单保障二季度通讯板高景气度持续性 根据我们收集到的公开资料，各大运营商在今年的 5G 相关投资预算已经飙升到1803 亿，相比于 2018 年是 300%以上的增长。随着市场对于基站建设预期的提高，参考 4G 建设周期第二年，预计今年运营商基站建设有望超过 80 万。诚然 5G 宏基站建设会率先使相应的设备商受益，包括华为、中兴、爱立信、诺基亚、中国信科等。但我们往设备商上游去看， PCB 订单目前已经到了 6 月份，其中部分 Q1 订单递延至Q2，并且中国移动第二期的 5G 无线网络设备采购量也大大超过市场预期。这是二季度通讯板高景气度持续性最为核心的验证逻辑。 整理三大运营商对 2020 年 5G 资本开支的计划，我们发现经过多轮政治局、国务院、工信部会议要求推进新基建建设，加快 5G 步伐，运营商也都上修原有计划，提高了 2020 年 5G 资本开支，加速了基站端的建设进程。 电子 -印制电路板 /行业深度 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 10 / 19 证券研究报告 图表 13 三大运营商 2020 年 5G 资本开支计划 规划与进度 中国电信 2019 年 5G 投资开支 93 亿元， 2020 年 5G 资本开支为 453亿元，同比增长 387%。 截至 3 月 19 日，中国电信在用 5G 基站数 8 万座。将与中国联通力争三季度完成新增共建共享 5G 基站 25 万站，覆盖全国所有地市，并力争在年底前完成 30 万个 5G 基站建设的目标，同时推动 SA 成为网络部署的目标架构。截至2020 年 2 月底，中国电信 5G 套餐用户规模已达 1073 万户。 中国联通 2019 年 5G 资本开支 79 亿元， 2020 年 5G 资本开支 350 亿元，同比增长 343%。 2020 年将开展 5G 规模建设，与中国电信共建共享，在今年第三季度力 争实现共建 25 万个基站。并启动 5G 网络向SA 演进升级，年中商用。截至 2 月 20 日，中国联通累计开通 5G 基站 6.4 万个，网络覆盖所有直辖市、主要省会城市，以及京津冀、长三角、大湾区等区域的重点城市。 中国移动 2019 年 5G 投资开支 240 亿元， 2020 年 5G 相关投资计划提升至 1000 亿元，同比增长 316%。 力争 2020 年底 5G 基站规模累计达到 30 万站以上，基本实现全国地市以上城区 5G 覆盖，个人市场上，力争 2020 年5G 套餐客户净增 7000 万户。截至 2020 年 2 月底，中国移动 5G 套餐客户已达 1540 万户，已建设开通超 8 万个 5G基站。 广电网络 投资开支暂无公开数据。 将基于共建共享谈判拟定的商用组网方案，在 2020 年上半年完成 40 个大中型城市的建网，在下半年完成 334 个地市及重点旅游城市的网络建设；并在 2021 年争取完成全国所有城市、县级、乡镇和重点行政村的覆盖，逐步实现覆盖全国 95%以上人口的目标。 资料来源：公开资料整理、华安证券研究所 再看运营商 5G 集中采购订单。其中中国移动公布 2020 年 -2021 年切片分组网（ SPN）设备集中采购中标候选人中华为中标金额 56.5 亿元，占总额 56%；烽火中标金额 20.8 亿元，占总额 31%；中兴中标金额 14.5 亿元，占总额 13%。此次中国移动集采规模仅为人民币 92 亿。虽然中兴此次略低于预期，但也能看出华为、中兴传统设备大厂仍旧占据相当大的份额。而根据 iHS 统计数据， 2018 年华为和中兴占全球基站设备市场份额分别为 26.0%和 11.7%，经过多年发展全球通信设备整机形成中国、西欧两个强势产业群。华为公布了 72 家核心供应商，其中提供通讯 PCB 的主要是生益电子、深南电路和沪电股份。中兴亦是如此，所以通讯 PCB 核心供应商将会大量承接来自设备大厂的订单。 中国移动 2020 年 5G 二期无线网主设备集中采购结果显示本次集采共计 28 省（不含北京、上海、天津），涉及 5G 基站集采总量达 232143 站，集采金额约 371 亿元，共计 80 个中标份额。相比于中国移动目前全年 30 万站的计划，此次招标是毫无疑问的 5G 设备第一大标。