关于生猪期货，你需要知道的一切.pdf

运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 1 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 研究创造价值 关于生猪期货 你需要知道的一切 运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 2 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 关于生猪期货 你 需要知道的 一切 4 月 24 日晚间，证监会的一则批复消息引得期货圈顿时沸腾，我国首个活体交割的期货品种 生猪期货，正式批准在大连商品交易所开展。、中国生猪产业的年产值高达 2万亿元，假设在期货初期市场上以 10倍计算，生猪期货的交易量可达到 20 万亿元，而豆粕 2019 年的成交金额总计为 7.6 万亿元，是豆粕 期货成交量的近 3 倍。美国的生猪总产值约 170 亿美元。 2018 年美国生猪期货总成交额接近 3500亿美元， 2019年前 11个月成交额已突破 5000亿美元。期货交易额超过现货贸易额的 20倍。我国生猪期货一旦成功上市，不仅会打破“猪贱伤农”现象，同时也将市场风险转嫁至金融市场，通过“保险 +期货”模式推进我国生猪价格保险的覆盖面，让养殖户真正能够获得最有利的再生产保障。同时，这也将为我国猪肉进口提更大的跨市套利机会。 一、美国生猪期现货发展历程： 1、美国生猪产业发展历程： （一）美国生猪产业规模化历经 3 个阶段 美国生猪产业的发展历程可以按照其规模化进程大致分为三个阶段：（ 1）起步期（ 1960-1980）：主要特点为生猪养殖场的数量已经历过一次大规模的锐减，并且小型养殖场数量慢慢减少。（ 2）加速期（ 1980-2000）：大型规模化养殖场迅速扩张，养殖场运营方式逐渐从繁育一体化转变为分场养殖。（ 3）成熟期（ 2000 至今）：虽然规模化进程减速，但新技术的运用不断提升养殖效率。 1、起步期（ 1960-1980 年） 运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 3 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 在 1970 年前，养殖户数量已经经历过一次数量的急剧减少，从 1900 年的 433.54 万户缩减到 1969 年 68.60 万户，降幅超过 80%。在 1970-1980 这一时期，虽然小型养殖户仍然是接近主导地位，但是数量占比从 1969 年的 44.16%逐渐下滑到 1982 年的 41.16%。另一方面，随着小型养殖户的逐渐退出，场均存栏量从 1969 年的 80.84 头增长到 1982年的 167.86 头，涨幅接近 108%。 2、加速期（ 1980-2000 年） 这一时期的特点为规模化养殖场开始迅速扩张，繁育一体化养殖场数量下降，取而代之的是专业化饲养，并且育肥场养殖户数量越来越多。 规模猪场占比迅速提升。从 20 世纪 70 年代末开始，规模化养殖场迅速扩张， 1978 年美国农业部开始第一次细分统计存栏量超过 2000 头养殖场以及超过 5000 头养殖场的数量，分别为 1485 户和 240 户，标志着规模化养殖场开始不断涌现。到 2002 年，存栏量超过 5000 头养殖场的数量达到 2850 户，与 1978 年的 240 户相比增长接近 1088%，占总养殖户数量的比例也从 1978 年的 0.05%增长到 3.78%。此外，在 1982-2002 年这 20 年间，美国养殖场的场均存栏量增长迅速，从 1982 年的 167.86 头增长到 2002 年的 800.68 头，增幅达到 477%，是发展最为迅速的一个阶段。 2002 年存栏量超 5000 头养殖户的合计存栏量也占到了总存栏量的 52.5%，大型规模养殖场逐渐成为行业主角。 专业化分工取代育繁一体化。 20 世纪 90 年代之前，美国传统的养殖场大都采用育繁一体化的模式，即全程参与从种猪繁殖到育肥猪出栏。而 90 年代开始，实行专业分工的养殖场不断出现，即根据生猪的成长周期实行在不同养殖环节的专业分工和独立经营。根据生长周期，生猪饲养一般可分为 3 个不同的阶段：繁殖 (Farrow) 仔猪哺育 (Feeding) 育肥猪饲养 (Finish)，并依此运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 4 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 相应设立专业的种猪选育场、仔猪哺育场及育肥猪饲养场。在 20 世纪 90 年代初，有约 65%的养殖户仍采用繁育一体化的模式，但到了 2004 年这一数字已经下降到了 18%。与此相对的是育肥养殖场的增加，负责育肥的养殖户数量占比从1992 年的 22%增长到 2004 年的 77%。繁育一体化养殖户占比的下降以及负责育肥养殖户占比的增加体现了美国生猪养殖行业运营模式的巨大转变。 3、成熟期（ 2000 年至今） 2000 年之后，美国生猪业的主要特点就是相较于此前行业规模化的快速发展 ，这一阶段养殖户数量减少以及场均存栏量增加的变化幅度有所放缓，但是随着人工授精等新技术的使用，养殖户的养殖效率得到了显著提升。养殖户数量从 2002 年的 7.5 万户减少到 2007 年的 6.6 万户，数量减少不到 1 万户，场均存栏量从 800.68 头增长到 1089.44 头，规模化养殖的进程相较于之前正步入更加平稳的节奏。此外，人工授精技术的运用在改善生猪品种结构、增加繁殖母猪配种成功率方面起到了非常重要的作用。 1990 年，这一技术仅在 7%的养殖场应用，到 2000 年这一比例增长到 23%，在 2006 年已经 达到了 40%，PSY 有了明显提高。 90 年代初，新技术还没有广泛使用时，美国生猪养猪场 PSY平均水平在 13 头，到 2000 年增长到 16 头。在 2012 年之后，随着新技术的在行业内的广泛使用，养殖场的平均 PSY 超过 20 头，并且单窝产仔数超过 10 头。 图 1： 1900-2017 年美国养殖场数量（户） 运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 5 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 资料来源： USDA 宝城 期货 金融研究所 图 2： 1900-2017 年美国养殖场均存栏量 资料来源： USDA 2、美国生猪期货发展历程： 20 世纪 60 年代以前，美国生猪养殖行业集中化程度很低，猪价的周期性波动给产业链上从养殖户到上下游的饲料加工企业、屠宰场等经营主体造成很大的经营风险，在此背景下，生猪期货作为规避价格波动风险的金融工具应运而生。回顾历史来看，美国生猪期货发展阶段大致分为三个阶段： 第一阶段：美国生猪期货市场初步发育时期（从 20 世纪 60 年代至 80 年运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 6 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 代中期）。 1961 年芝加哥商业交易所（ CME）推出冷冻猪腩期货合约，以实物形式交割，标志着美国生猪期货市场正式诞生。 1966 年 CME 推出活猪期货合约，同样为实物交割，最 小交易单位为 3 万磅。生猪期货上市之初，便受到广大生猪产业从业者的关注，交易活跃，成交量连续走高，美国生猪期货市场得到初步发育。生猪期货的上市很大程度上满足了生猪产业规避风险和套期保值套利的需求，有助于减缓生猪现货价格波动幅度，促进了美国生猪产业的快速发展。 第二阶段：美国生猪期货市场震荡期（从 20 世纪 80 至 90 年代）。 20 世纪 80-90 年代，美国生猪养殖行业升级加速，首先，生猪养殖规模化水平大幅提高，养殖场数量减少了 2/3；此外，猪肉交易流程也发生了显著变化，随着物流配送、仓储设施等技术升级，越 来越多的猪胴体不再通过批发市场进行中转交易，而是直接运送至肉类加工商处，而且现货交易中定价方式也从依据活体定价转为依据胴体瘦肉率定价。而生猪期货市场并未能及时匹配现货市场的这些发展和变革，因此生猪期货交易量震荡下降。 第三阶段：美国生猪期货市场平稳发展期（ 20 世纪末至今）。为适应美国生猪现货市场发展，生猪期货市场进行了调整改进： 1996 年瘦肉猪期货代替此前的活猪期货，合约标的由活体猪改为瘦肉猪胴体；最后交易日调整为合约到期月份的第 10 个交易日，且最后 2 个交易日无价格波动限制； 1997 年 2 月，CME 调整交割方式，由实物交割改为了现金交割，解决了实物交割中猪胴体不易储藏和运输的难题等。 目前在芝加哥商业交易所上市的 4 个畜产品期货品种中，瘦肉猪期货持仓规模仅次于活牛期货，位居第二位，以 2019 年为例，平均持仓数量为 27.7 万张，低于活牛期货的 37.0 万张，而大幅领先菜牛期货的 4.8 万张及三级奶牛运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 7 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 期货的 2.3 万张。 二、美国猪周期及相关影响因素 1、美国猪周期呈现周期拉长趋势 美国生猪价格的波动性与生猪产能变化、经济环境等因素有着密切的关系。复盘 21 世纪美国经历的这几轮猪周期可以发现，养殖 规模化程度的提升并未消除周期，猪价的波动性仍然较为明显。 图 3：美国过去 3 轮猪周期持续时间及波动程度 资料来源： CME 宝城期货金融研究所 我们所讲的“猪周期”，指的是猪价波动的周期。美国生猪现货交易市场参考价格是使用的美国瘦肉猪指数（ Lean Hog Index），该指数由 CME（芝加哥商业交易所，世界最大的期货交易所）负责编制和发布， CME使用数据源是来自美国农业部下属部门美国农业销售局向美国生猪屠宰加工企业每日采集，并由美国农业销售局统计汇总发布在其官网。 CME计算的是被屠宰的阉割公 猪和小母猪平均净价的两日加权平均值。而我国目前还没有官方发布的生猪指数，生猪现运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 8 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 货交易市场没有统一、权威、透明的价格参考。 11月 28日，横琴国际交易中心已正式推出现货交易品种藏花土猪，以芝华数据提供的生猪数据样本为基础，发布生猪价格，为国内生猪产业企业和有关机构提供参考。 美国生猪养殖在规模化发展过程中，猪价也存在周期性波动，而且历史上的猪价波动比较大。离我们最近的四轮猪周期，就是在生猪规模化变化、产能波动、疫病、环保、经济、替代品等因素影响下产生。从维持时间和价格波动幅度看，美国生猪产业因其规模化发展，虽然 猪周期依然存在，但每一轮周期维持时间在拉长，因此猪价波动的频率降低，且价格波动在减弱。 生猪价格周期性大幅波动，生猪养殖年产值随之大幅波动，而非稳定增长。1998年 12月 -2002年 9月这一阶段，生猪年产值最低值到最高值波动达到 34%。2002年 9月 -2008年 1月这一阶段，生猪年产值最低值到最高值波动达到 55%。2008年 1月 -2015年 12月这一阶段生猪年产值最低值到最高值波动达到 83%。 图 4：美国生猪现货交易方式 资料来源：芝华数据 宝城期货金融研究所 2、美国猪价、饲料相关性及相关龙头企 业 猪价格大幅波动对全产业链覆盖的龙头企业的收入影响比较小，美国 SFD公司在 20世纪八十年代以后经历了一系列收购和整合，公司生产覆盖生猪全产运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 9 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 业链，竞争力强劲，经营效益优良，成为全球最大的猪肉生产加工商。公司历史财务数据显示在猪价大幅涨跌时，下游猪肉加工环节、上游饲料原料和中游生猪饲养环节相互配合，降低了因猪价大幅波动造成收入不稳定的影响，其公司营收基本呈稳定增长态势。 图 5：美国猪价和饲料原料价格对比 数据来源：芝华数据 宝城期货金融研究所 美国农业机械化程度和发展水平都比较高，饲料原料价格整体都比我 国低，因此生猪养殖效益好于我国。目前，饲料成本仍然是生猪养殖成本中最主要的生产投入，美国饲料成本在养殖成本中比重在 33%左右，玉米和豆粕的价格的变动对猪周期同样产生着重要影响。例如， 2007年和 2008年美国玉米豆粕都有很大幅上涨，但是国内猪价涨幅较小，养殖利润增幅较小，因此之后出现能繁母猪大量淘汰。 2010 年 -2014 年玉米豆粕价格涨幅同样很大，饲料成本增加，疫病和产能低导致生猪供应下降，这一时期猪价涨幅较大，生猪产能恢复加速，导致 2014年美国能繁母猪存栏增加。 2015年以来，美国饲料原料市场保持弱势运筹帷幄 决胜千里 bcqhgs 10 杭州市求是路 8号公元大厦东南裙楼 3-5层 格 局，美国生猪养殖大型企业扩产在加速。可见饲料价格对生猪产业的作用不容小觑。 美国生猪养殖龙头企业如下： 图 6：美国大型养猪场前二十排名 数据来源：芝华数据 宝城期货金融研究所 图 7：美国生猪养殖企业介绍