2020年上半年挖机行业总结：上半年完美收官，下半年值得期待.pdf

敬请参阅末页重要声明 及评级说明 证券研究报告 工程 机械 行业 研究 /点评 报告 核心观点： 据工程机械协会统计 ， 2020 年 6 月，挖掘机总销量 24625 台，同比62.9%，其中 ： 国内 21724台，同比 +74.8%；出口 2901台，同比 +7.6%。2020 年 1-6 月累计销售挖掘机 17.04 万台，同比 +24.2%， 其中 ： 国内155893台，同比 +24.8%；出口 14532台，同比 +17.8%。 6月 挖机 销量 增速 超预期 ，上半年完美收官 。 尽管 Q1 受到疫情影响，行业下滑 8% ， Q2在赶工复工背景下，需求加速释放， 底部反弹明显，实现 63%的增速，上半年合计增速 24%，已大超年初 预期（ -10%10%） ，从调研了解到，今年上半年销量超预期源自工程量变多带来的新增需求，更新需求还没有发力， 展望未来，我们认为更新需求仍是行业销量保持平稳的润滑剂 ： 由于使用寿命不同， 国产品牌和外资品牌错峰更新保证更新需求平稳持续 ； 对比发达国家 ，我国 非道路机械排放 标准 滞后 10年左右，未来加严是大势所趋 。开工率和下游投资数据 互相印证，工程机械行业仍处于高景气位置， 8月份中报业绩披露前夕，重点关注 业绩确定性高、估值低的工程机械龙头企业 。 点评： 下游行业投资额数据和开工率数据边际向好，工程机械行业景气度维持 高位。 2020 年 2-6 月份，房地产投资额累计同比增速分别是 -16%、 -8%、 -3%、 -0.3%、 +1.9%， 2-6 月份， 基建投资额累计同比增速分别是 -27%、-16%、 -9%、 -3%、 -0.07%，从下游行业投资额同比增速来看，降幅逐月收窄，边际向好， 房地产投资增速已于 6 月份由负转正，迎来拐点 ；从小松开工小时数来看， 2020 年 1-6 月份月均工作小时同比增速分别是 -43%、 -32%、 -17%， +3.6%、 +3.2%， +1.8%， 4/5/6 月连续三个月同比为正，开工持续向好，疫情拉长了行业景气周期，因疫情影响的 积压需求持续释放。市场担忧南方洪涝灾害对行业会有负面影响，我们认为南方洪涝灾害短期会影响下游开工，但是从中期看，灾后恢复重建，从长期看，未来国家有望加大重大水利工程建设的投入，带动基建投资增速的回升，进而带动工程机械设备需求。（ 备注： 7 月 8 日，国常会研 究部署了 2020-2022 年重点推进 150 项重大水利工程建设，总投资 1.29 万亿元，能够带动直接和间接投资 6.6 万亿元。） 复盘 2020年上半年：新增需求带动下，销 量 不断创新高 ， 国产品牌份额逆势提升明显 。 销量：国内 小挖 市场 为主要拉动力 。 2020年 6月， 挖机销 量 24625台，同比 +63%，创历史新高 ，超市场预期（ 50%60%） 。 分市场看： 6月份 国内 /国外 销量增速 分别是 74.8%/7.64%， 国内市场 表现亮眼 ， 出口市上半年 完美收官 ， 下半年值得期待 2020 年上半年 挖机行业总结 行业 评级： 买 入 报告 日期 ： 2020-07-17 行业指数与沪深 300走势比较 分析师： 李疆 执业证书号： S0010520060005 电话： 0551-65161835 邮箱： lijianghazq 相关报告 1.华安证券 _工程机械专题报告暨最新挖机、起重机销量点评 _开工率回升，销量创新高， 行业旺季如约而至 2020-06-11 -2%8%18%28%38%48%沪深 300 机械设备 (申万 )工程机械 /专题报告 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 2 / 20 证券研究报告 场 受到海外疫情影响， Q2 一直维持低增速 ， 如果 Q3海外疫情反复，出口仍将承压，但出口整体占比低，因此影响有限 。 分吨位看： 6月份国内市场销量增速是 74.8%， 小挖 /中挖 /大挖增速分别是 78.7%、 74.4%、62.1%，小挖 由于 其应用下游领域广泛，复工复产节奏快 ，销量增速 高于行业， 延续强劲势头， 是主要驱动力 。 龙头企业市占率总体平稳 ，国产品牌逆势提升 占比 。 2020 年上半年 三一、徐工挖机累计销量分别为 43476、 27537台，同比增速分别为 24.23%、43.73%，均超过行业增速 24.21%， 市占率分别为 25.51%、 16.16%， 徐工增 速 较高， 我们判断主要 得益于徐工 备货充足 、 渠道整合等， 完美应对了疫情后期需求复苏产能紧张阶段 ， 而 三一 整体市占率 保持平稳，略微提升 ， 我们判断 相比于市占率， 公司上半年 战略重点主要是产品升级，已推出 50吨 以上 一系列中大吨位 挖机 ，未来会逐步推出 更多 大吨位新品， 产品结构升级，挖机产品均价和毛利率在价格竞争背景下，至少会保持平稳，不 会大幅下降 。 国产品牌逆势提升市占率， 2020 年上半年国产品牌市占率达到 68.84%，同比提升 7.05pct，相比于 2019 年底，提升 5.75pct。 展望未来： 存量市场下，更新需求仍是 行业销量保持平稳的润滑剂 。 国产品牌与外资品牌错峰更新，未来更新需求将保持平稳。 此前市场一度认为 2011-2012 年挖机市场销量下滑 35%（由 17.8 万下滑至 11.5万），按照 810 年使用寿命的话， 2020 年以后更新需求将大幅下滑，我们认为更新需求存 在预期差， 由于 外资国产使用寿命不同，二者 错峰更新，即使国内品牌更新量下滑，外 资品牌更新量将会补上，因此整体更新需 求将保持平稳趋势 ； 排放标准切换是更新需求的催化剂。 相比于成熟市场，我国的排放标准滞后于 8 年 左右 ，未来排放标准加严大势所趋 。 （后文详述）。 投资建议 在逆周期 政策 调节背景下，工程机械行业景气度延续，相关主机厂及零部件配套企业有望充分受益，推荐 关注 ： 三一重工 （新产品不断证明产品力，竞争优势突出） 、 恒立液压 （液压件龙头，稀缺性 +成长性标的）、徐工机械 （混改进入倒计时，提质增效，起重机行业景气度 高 ） 、 中联重科 （后周期产品优势充分发挥，业绩确定性强） 、 建设机械 （塔机租赁龙头，顺 周期扩规模，优势明 显）、 浙江鼎力 （高空作业平台龙头，新产能将释放，业绩弹性大）、 艾迪精密 （破碎锤龙头 ，顺周期扩产能，享受行业红利 ） 、等整机和核心零部件龙头企业 。 风险提示 国内外 疫情控制不及预期；逆周期调节力度偏弱；基建、地产投资增速大幅下滑；海外市场拓展不及预期 。 工程机械 /专题报告 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 3 / 20 证券研究报告 推荐 关注 公司盈利预测： 公 司 EPS（元） PE 评级 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 三一重工 1.61 1.81 1.95 13.31 11.88 10.98 徐工 机械 0.60 0.69 0.78 11.48 9.96 8.82 中联重科 0.84 0.99 1.15 9.82 8.33 7.17 买入 建设机械 0.80 1.12 1.50 28.70 20.50 15.31 恒立液压 1.24 1.48 1.71 48.10 40.30 34.88 浙江鼎力 1.99 2.82 3.64 43.50 30.70 23.78 买入 艾迪精密 0.82 1.09 1.34 57.72 43.42 35.32 资料来源： wind， 华安证券研 究所 备注： 除 中联重科、 浙江鼎 力 外， 其他公司 预测 使用 wind 一致预期 工程机械 /专题报告 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 4 / 20 证券研究报告 正文 目录 1 存量市场下，更新需求仍是行业销量保持平稳的润滑剂 . 6 1.1 国产品牌与外资品牌错峰更新，未来更新需求将保持平稳 . 6 1.2 排放标准是更新需求的催化剂 . 6 2 中联定增加码挖机，如何看待未来行业竞争？ . 10 3 南方洪涝灾害对行业影响几何？ . 11 4 挖机：销量不断超预期，国产品牌逆势提升份额 . 14 4.1 销量： 6 月份挖机销量维持高增速， H1 总体增速超预期 . 14 4.2 市场：内需旺盛，出口维持低 增速，符合预期 . 16 4.3 销售结构：小挖势头强劲，中大挖下游需求仍在回暖 . 16 4.4 龙头企业：表现优秀，市占率总体平稳 . 17 5 投资 建议 . 19 6 风险提示： . 19 工程机械 /专题报告 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 5 / 20 证券研究报告 图表目录 图表 1 1999-2020H1 外资、国产挖机实际需求对比 . 6 图表 2 1999-2020H1 外资、国产品牌挖机需求量占比的对比 . 6 图表 3 历代非道路机械排放标准整理 . 7 图表 4 一线城市及部分省会城市陆续禁用国一、国二设备 . 7 图表 5 2018 年各类非道路移动源排放占比 . 8 图表 6 2018 年各类工程机械污染物排放量占比 . 8 图表 7 2018 年工程机械 HC 排放国二占比最高 . 8 图表 8 2018 年工程机械 NOX 排放国二占比最高 . 8 图表 9 挖机保有量中 “国二 ”设备占比最大 . 9 图表 10 我国现行标准与国外非道路机械排放标准相比较为滞后 . 9 图表 11 我国国 基本相当于欧美上一阶段排放标准 . 10 图表 12 2008-2020H1 挖机行业集中度变化趋势 . 11 图表 13 国产品牌市占率不断走高 . 11 图表 14 中联重科挖机业务发展历程 . 11 图表 15 根据 2018 年各省份挖机销量排名，超过一半受灾省份排名前 15 . 12 图表 16 小松挖掘机中国区域月 度工作时间 . 12 图表 17 重大水利工程项目梳理 . 13 图表 18 5 月份地方政府专项债发行额破万亿 . 14 图表 19 2020 年 6 月固定资产投 资累计同比增速跌幅收窄 . 14 图表 20 2020 年 6 月份基建累计同比增速为 -3.31% . 14 图表 21 2020 年 6 月份房地产开发累计同比增速为 -0.30% . 14 图表 22 2020 年 6 月挖机销量创单月历史新高 . 15 图表 23 2020 年 H1 单月挖机销量及同比增速 . 15 图表 24 5-6 月份传统淡季维持同比高增长 . 15 图表 25 2015-2020 年 H1 累计销量增速有回升趋势 . 15 图表 26 2020 全年销量有望创新高 . 15 图表 27 4-6 月份挖机内销维持高增长 . 16 图表 28 6 月份挖机出口增速继续小幅回升 . 16 图表 29 挖机销量出口比例较低 . 16 图表 30 小挖销量占比遥遥领先 . 17 图表 31 6 月份小挖内销增速达 78.71% . 17 图表 32 6 月份中挖内销同比提升 74.39% . 17 图表 33 6 月份大挖内销增速达 62.06% . 17 图表 34 三一重工上半年销量同比增速为 24.23%. 18 图表 35 徐工上半年销量同比增速 43.73% . 18 图表 36 三一重工市占率总体保持平稳 . 18 图表 37 2020 年 1-6 月份徐工挖机市占率达 16.16% . 18 图表 38 三一中挖市占率提升相对明显 . 18 图表 39 徐工大中小挖市占 率全线提升 . 18 图表 40 推荐公司盈利预测 . 19 工程机械 /专题报告 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 6 / 20 证券研究报告 1 存量市场下，更新需求仍是行业销量保持平稳的润滑剂 1.1 国产品牌与外资品牌错峰更新，未来更新需求将保持平稳 更新需求存在预期差，国产品牌和外资品牌错峰更新保证更新需求平稳持续 。 此前市场一度认为 2011-2012 年挖机市场销量下滑 35%（由 17.8 万下滑至 11.5 万），按照810 年使用寿命的话， 2020 年以后更新需求将大幅下滑 ，我们认为 更新需求存 在预期差，主要来自不同品牌使用寿命上的差异。在上一轮周期中，外资产品相对国产 品牌，规模大且市占率高， 具有较强竞争力，在整机性能和耐久方面有质量优势，因此使用寿命较同期国产设备 长 。 按照外资品牌挖掘机 14 年寿命 ，则 2020-2023 年的更新量对应于其 2007-2010 年的销量（连续上升趋势） ； 内资品牌挖掘机 10 年寿命 ， 2020-2023 年的更新量对应于其 2011-2014 年的销量（ 2011 开始下降） 。 由于错峰更新，即使国内品牌更新量下滑，外资品牌更新量将会补上，因此整体更新需求将保持平稳趋势 。 图表 1 1999-2020H1 外资、国产挖机实际需求对比 图表 2 1999-2020H1 外资、国产品牌挖机需求量占比的对比 资料来源： 中国工程机械工业协会 ， wind， 华安证券研究所 资料来源： 中国工程机械工业协会 ， wind， 华安证券研究所 1.2 排放标准是更新需求的催化剂 环保要求 正处于国三切国四过渡阶段， 排放标准 进一步提升 。 排放标准指的是对非道路机械排气污染物 (一氧化碳 CO、碳氢化物 HC、氮氧化物 Nox、微 粒排放 PM）限值做出限定 。 预计 2021 年中旬 ，环保标准 由现行国三正式切换到 国四， 在此前已经有 一线 及 省会城市率先禁用 不达标的国一、国二设备。 以北京为例， 2019 年 8 月 1 日起 北京 市 政府划定低排区，即 五环路 (不含 )以内区域、北京经济技术开发区、 部分 通州 区域 为禁止使用高排放非道路移动机械的区域 ； 同时又规定 2020 年 1 月 1 日起， 低排区进一步扩大至 海淀、丰台、 房山、以及 大兴 、 门头沟、顺义区、昌平区、平谷区、怀柔区、密云区和延庆区部分行政区域 ，并配套建立了一系列联合监管机制 ，推进编码登记制度 。 可以看出 环保切换不是一步到位 ，在适用地域范围上逐 步扩大，是一个循序渐进的过程，因此 我们认为排放标准是旧设备淘汰更新的一大催化剂， 更新需求将随着国四标准在全国范围内的深化而逐步释放 。 工程机械 /专题报告 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 7 / 20 证券研究报告 从污染物排放量占比角度来看， 国二阶段的挖机将 是非道路移动机械环保切换中重点淘汰的设备 ，主要由于以下两点： 非道路机械 污染物排放源 中工程机械占比最高，而工程机械 中 挖掘机、装载机排放量高 。 从非道路机械移动源排放占比来看，工程机械 HC 占比 44.5%， NOx 占比图表 3 历代 非道路机械排放标准整理 资料来源： 生态环保部 ，华安证券研究所 图表 4 一线城市及部分省会城市 陆续 禁用国一、国二设备 资料来源： 公开资料整理， 华安证券研究所 额定净功率（P m a x ）（k W ）CO（g / k W h ）HC（g / k W h ）NOx（g / k W h ）HC+Nox（g / k W h ）PM（g / k W h ）1 3 0 P m a x 560 3.5 - - 6.4 0.201 3 0 P m a x 5 6 0 3.5 - - 4.0 0.207 5 P m a x 560 3.5 0.40 3.5 - 0.101 3 0 P m a x 5 6 0 3.5 0.19 2.0 - 0.0257 5 P m a x 9 0 0 k W 的柴油机，N o x 排放量不高于0 . 6 7 g / k W h 。2016-04-01较国二标准污染物排放总量降低4 0 %国四2 0 2 0 年下半年到2 0 2 1 年上半年变化趋势排放标准实施时间 标识与上一标准对比排气污染物限值施行日期禁用的工程机械排放标准禁止地区广州 2018.12.24 国二 全部行政区域及城市建成区西安 2019.10.01 国二 行政区域包头 2019.10.01 国二 青昆内环线和东河内环线以内郑州 2019.10.09 国二 航空港区代管区域规划范围北京 2019.8.01 国二 行政区域眉山 2019.11.13 国一 主城区、彭山区南充 2019.11.14 国一 市辖三区建成区范围内武汉 2019.11.30 国二 中心城区及远区的部分地区杭州 2019.12.16 国二 中心区域合肥 2020.01.01 国二 绕城高速以内全部区域济南 2020.01.01 国二 全市哈尔滨 2020.04.01 国二 未公布福州 2020.07.01 国二 三环内长沙 2020.09.01 国二 全部行政区域及部分城市建成区工程机械 /专题报告 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 8 / 20 证券研究报告 34.2%，均居第一， PM 排放占比 25.2%，也处于较高水平；从工程机械细分来看，挖掘机和装载机排放量靠前， HC/Nox/PM 这三类污染物二者合计排放占比均超 65%。未来排放标准趋严，挖机和装载机是重要控制领域。 国二阶段工程机械设备污染 物排放占比最高。 从 HC/Nox/PM 不同阶段排放占比来看， HC 国二 设备排放 占比 40%，排第一 ； Nox 国二占 38.5%，排第一 ； PM 国二占 26.3%，排第二 。 总体上国二排放位居前列。 图表 5 2018 年各类非道路移动源排放占比 图表 6 2018 年各类工程机械污染物排放量占比 资料来源： 生态环保部 ，华安证券研究所 资料来源： 生态环保部 ，华安证券研究所 图表 7 2018 年工程机械 HC 排放国二占比最高 图表 8 2018 年工程机械 NOX 排放国二占比最高 资料来源： 生态环保部 ，华安证券研究所 资料来源： 生态环保部 ，华安证券研究所 国二设备保有量占比 近一半 ， 在 排放标准趋严 催化下保证 未来更新需求 。 根据每年的国内市场实际需求量（总 销量 -出口 +进口 ） ，将不同排放阶段 的数据 累加，可算出不同阶段保有量及占比。从结果来看，国二设备目前保有量 85 万台左右，占比 46%，排第一 。国一设备不管是从机龄寿命还是环保标准上都已经进入更新换代 阶段了，而目前约占存量近一半的国二设备则刚好站在了环保驱动下更新换代的门槛上，将为未来更新需求提供持续性支撑。 HC NO X PM合计 100.00% 100.00% 100.00%工程机械 44.50% 34.20% 25.20%农业机械 40.00% 32.50% 41.60%船舶 13.70% 29.20% 31.50%铁路内燃机车 1.10% 2.70% 1.10%飞机 0.70% 1.40% 0.60%HC NO X PM挖掘机 32.1% 32.8% 34.9%推土机 1.5% 1.6% 1.7%装载机 37.6% 39.1% 30.7%叉车 25.2% 23.1% 29.1