汽车行业深度报告：特斯拉与欧洲全面加速，重视供应链多元化.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度报告 特斯拉与欧洲全面加速，重视供应链多元化 Table_Summary 1）国内：特斯拉爆款效应得证，五菱电动化三四线全面铺开，新势力各自落位持续增长， C 端电动化迎来预期爆发，优质 C 端促进龙头电池厂份额进一步抬升。 2020 年前三季度新能源汽车上险量总共 59.6 万辆，较去年同期 66.5 万辆同比下滑 10%，受经济形势影响，更具资本属性的 B 端下跌明显，而 C 端需求在 TOP20 大城市及三线以下小城市两端 爆发增长。爆款车企与龙头电池厂相互促进，龙头电池厂份额持续提升， CR10 突破 92%，优质产能供不应求。 2）海外：欧洲新能源汽车市场如期全面爆发，特斯拉逆汽车市场在全球大幅增长，预计欧洲明年新能源汽车销量达到 180 万辆，特斯拉全球交付量 70 万辆。欧洲由增加的补贴与趋严的碳排放罚款，共同促进新能源汽车市场爆发，超越中国成为全球最大新能源汽车市场。特斯拉 2020Q3 交付量再创新高， model 3在中美欧均取得成功，随着 model y 的上量交付、德国工厂后续投产、中国工厂继续扩建，特斯拉将进一步开拓，带动产业发展 。 3） 2021 年将是新能源汽车行业的变局之年，欧洲及特斯拉将成为动力电池企业胜负手，二线企业有机会受益供应链多元化。 欧洲主流市场电动化跨过 10%，或开启加速增长；特斯拉电池体系的扩充有利于中国产业链的深度参与；特斯拉与欧洲主流车企将成为各家电池厂竞争的胜负手；新能源车行业将出现高端化与多元化并存的发展，促进供应链多元化；重视单晶高电压技术方向。 4）投资建议：欧洲及特斯拉是 2021 年最重要的主线 ，欧洲在碳排放政策及国家补贴影响下将持续高增长，特斯拉凭借新产能的扩充及新车型的推出持续推动产业向前突破；明年国 内在补贴延缓退坡、双积分趋严的情况下将实现修复增长。 推荐逻辑： 主线 1：行业龙头 -新能车领域 “不会错 ”的公司： 【宁德时代】、【恩捷股份】、【科达利】、【璞泰来】 ；主线 2：短期业绩拐点 -新能车领域 “持续变好 ”的公司： 【华友钴业】、【中科电气】 ；主线 3：长期空间大的 -新能车领域 “有爆发力 ”的公司： 【孚能科技】、【天奈科技】、【德方纳米】 。 风险提示：新能源汽车销量不及预期。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2018A 2019A 2020E 2018A 2019A 2020E 宁德时代 231.88 1.45 1.96 2.39 159.92 118.31 97.02 买入 恩捷股份 96.86 0.64 1.06 1.23 151.34 91.38 78.75 买入 璞泰来 104.50 1.37 1.50 1.68 76.28 69.67 62.20 买入 科达利 77.59 0.39 1.13 0.92 198.95 68.66 84.34 买入 德方纳米 107.42 1.26 1.29 0.39 85.25 83.27 275.44 买入 天奈科技 45.77 0.29 0.47 0.48 157.83 97.38 95.35 买入 中科电气 11.42 0.20 0.24 0.29 57.10 47.58 39.38 买入 华友钴业 36.20 1.34 0.10 0.80 27.01 362.00 45.25 买入 孚能科技 30.23 -0.07 0.12 0.05 - 251.92 604.60 买入 Table_Invest 优于大势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 - 9%2%13%24%35%2019/102019/112019/122020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/9汽车 沪深300Table_Trend 涨跌幅（ %） 1M 3M 12M 绝对收益 3.90% 13.88% 44.23% 相对收益 1.74% 11.71% 20.73% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 187 总市值（亿） 26961 流通市值（亿） 19625 市盈率（倍） 28.89 市净率（倍） 1.91 成分股总营收（亿） 26423 成分股总净利润（亿） 679 成分股资产负债率（ %） 59.42 Table_Report 相关报告 特斯拉的下一代电池：无钴未量产，低钴在眼前 -20200312 锂电池材料行业深度报告：优质的赛道，优选的方向 -20200229 Table_Author 证券分析师：笪佳敏 执业证书编号： S0550516050002 021-20361230 djmnesc 研究助理：李金洪 执业证书编号： S0550119070009 021-20361241 lijhnesc 汽车 发布时间： 2020-10-25 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 57 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 国内：高接低挡，优质 C 端促行业新增长 . 51.1. 终端上险量下滑 10%，限购 B 端贡献最大 . 51.2. 高接低挡，优质供给促国内 C 端新增长 . 81.3. 车企电池厂共促进，龙头份额持续提升 . 131.4. 国内政策托底，预计将修复增长 . 172. 海外：跨越拐点，电动化加速上行 . 182.1. 海外成全球新能源汽车增长引擎 . 182.2. 欧洲：碳排放政策趋严，补贴增加 . 212.2.1. 碳排放政策：奠定欧洲电动化大趋势 . 212.2.2. 补贴： COVID-19后加码绿色复兴 . 242.2.3. 现状：轰轰烈烈绿色复兴 . 262.3. 特斯拉：销量持续新高，引领电动化浪潮 . 282.3.1. 交付量 再创新高，销量火爆 . 282.3.2. 中美欧市场：挑战传统燃油车 . 292.3.3. 加速产能布局，交付将再上台阶 . 323. 变局之年：把握欧洲、特斯拉及新趋势 . 343.1. 变局 1：欧洲电动化率跨过 10% . 343.2. 变局 2：重视特斯拉供应链的机会 . 363.3. 变局 3：动力电池格局再洗牌 . 393.4. 变局 4：终端多样化促进供应链多元化 . 413.5. 变局 5：重视单晶高电压技术方向 . 464. 投资建议 . 474.1. 主线 1：白马龙头 -新能车领域 “不会错 ”的公司 . 474.2. 主线 2：趋势拐点 -新能车领域 “弹性大 ”的公司 . 514.3. 主线 3：长期空间 -新能车领域 “有爆发力 ”的公司 . 525. 风险提示 . 55图表目录 图 1：主要造车新势力终端城市级 别分布 . 10图 2：特斯拉及上汽通用五菱终端城市级别分布 .11图 3：主要车型 C 端占比 .11图 4：造车新势力 C 端销量主要终端城市 . 12图 5：特斯拉及上汽通用五菱 C 端销量主要终端城市 . 13图 6： 2019 年以来 各季度装机量及乘用车占比（ GWH） . 13图 7： 2020 年前 9 月各乘用车车企装机量及对应电池厂（ GWH） . 14请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 57 Table_PageTop 行业深度报告 图 8：全球新能源汽车销量及地区分布（万辆） . 19图 9：全球新能源汽车地区分布占比 . 19图 10： 2020 年前 8 月全球新能源汽车品牌同比变化 . 21图 11： 欧洲碳排放政策排放目标 . 22图 12： 欧洲碳排放现状 . 23图 13： 主要国家和地区碳排放现状 . 23图 14： 主要车企集团碳排放现状 . 23图 15： 各车企避免罚款的电动化率需求 . 24图 16：德国新能源汽车补贴政策 . 25图 17： 双积分政策 . 25图 18：欧洲主要汽车市场整体情况 . 26图 19：欧洲主要新能源汽车市场情况 . 27图 20： 欧洲主要国家电动化率 . 28图 21：特斯拉分季度交付量（万辆） . 29图 22：特斯拉 Model 3 及竞争对手分季度在欧洲销量（万辆） . 30图 23：特斯拉 Model 3 及竞争对手分季度在中国销量（万辆） . 30图 24：特斯拉 Model 3 及竞争对手分季度在美国销量（万辆） . 31图 25： Model 3 与 竞争对手美国 20H1 销量（万辆） . 32图 26：特斯拉全球产能布局 . 32图 27：特斯拉分地区销量及预测（万辆） . 33图 28： 2020-2025 年特斯拉销量及电池需求预测（万辆 /GWH） . 34图 29：智能手机渗透率及各主要国家电动化率 . 35图 30：电动车渗透率 S 曲线 . 36图 31：特斯拉产业电池环节主要供应链 . 38图 32： 2020 年前 8 月主要动力电池厂装机量及变化（ GWH） . 40图 33： 2019 年 全球动力电池份额 . 40图 34： 2020 年前 8 月 全球动力电池份额 . 40图 35： 2018-2020 年前 8 月欧洲及中国电动车 CR20 占比 . 41图 36：汽车电动化框架各环节参与者 . 42图 37：汽车电动化产业逻辑推演 . 43图 38： 多晶及单晶破碎示意图 . 46图 39： 2017-2019 年 国内单晶三元主要应用下游 . 46图 40： 2019 年国内单晶三元型号 . 47图 41： 2019 年国内单晶三元材料产量占比 . 47表 1： 2018-2020 年前 9 月 C 端及 B 端新能源汽车量 . 5表 2： 2018-2020 年前 9 月分城市级别新能源汽车 量 . 6表 3： 2018-2020 年前 9 月分城市级别新能源汽车 C 端量 . 6表 4： 2018-2020 年前 9 月分城市级别新能源汽车 B 端量 . 7表 5： 2018-2020 年前 9 月限购城市新能源汽车量 . 7表 6： 2018-2020 年前 9 月限购城市新能源汽车 C 端量 . 7表 7： 2018-2020 年前 9 月限购城市新能源汽车 B 端量 . 8表 8： 2018-2020 年前 9 月主要新能源汽车 C 端新车型 . 8表 9： 2018-2020 年前 9 月限购城市新能源汽车 C 端新车型 . 9表 10： 2018-2020 年前 9 月非限购城市新能源汽车 C 端新车型 . 9请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 57 Table_PageTop 行业深度报告 表 11： 2020 年前 9 月国内新能源乘用车及电池厂配套情况 . 14表 12： 2020 年前 9 月国内新能源客车及电池厂配套情况 . 15表 13： 2020 年前 9 月国内新能源专用车及电池厂配套情况 . 16表 14： 2018-2020 年前 9 月国内新能源汽车装机情况 . 16表 15： 2020 年国内新能源汽车补贴政策 . 17表 16：双积分中车型积分计算变化 . 17表 17： 2020 年前 8 月全球新能源汽车销量排名 . 20表 18：欧洲主要车企集团为避免罚款所需电动车 . 24表 20：全球主要车企集团与动力电池企业合作关系 . 39表 21：新能源汽车行业部分上市公司海外收入占比 . 45请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 57 Table_PageTop 行业深度报告 1. 国内：高接低挡，优质 C 端促行业新增长 核心观点： 1) 2020 年前 9 个月新能源汽车上险量总共 59.6 万辆，较去年同期 66.5 万辆同比下滑 10%， 限购 B 端贡献最大， B 端销量的大规模下滑，核心在于 B 端更具资本属性，经济形势不好时更受影响。新能源汽车 C 端需求在 TOP20 大城市及三线以下小城市两端爆发增长。 2) 特斯拉 model 3 及造车新势力构筑高端消 费，五菱电动化造就性价比车型的辉煌。 特斯拉 model 3 在限购城市受热捧，蔚来、理想依靠优秀产品里也进入销量前五，限购城市 C 端高端化趋势明显。特斯拉 model 3 在非限购城市依然受热捧，但优势已无非限购城市那么明显，五菱电动化推出的性价比车型在非限购城市受热捧，预计宏光 MINI 之后将超过特斯拉。 3) 车企电池厂共促进，龙头份额持续提升。 2020 年前三季度合计装机 34.2GWh，同比下滑板约 19%，特斯拉贡献乘用车装机量最大份额，比亚迪和广汽紧随其后，蔚来首次进入前五，其他造车新势力威马、小鹏、理想也进入行业前十 。宁德时代绑定除比亚迪之外所有主流乘用车车企，行业龙头地位巩固， LG 凭借国产特斯拉异军突起进入行业前三。国内动力电池领域龙头集中度再次提升， CR10 突破 92%，优质产能供不应求。 4) 国内政策托底，预计将修复增长。 补贴延长退坡平稳稳定预期，双积分趋严保证保底销量，国务院常务会议通过新能源汽车产业发展规划，政策利好托底将促进行业修复增长。 1.1. 终端上险量下滑 10%，限购 B 端贡献最大 表 1： 2018-2020 年 前 9 月 C 端及 B 端新能源汽车量 城市 2018 占比 2019 占比 yoy 2020 占比 yoy C 端 55.3 万 63% 45.4 万 53% -18% 42.2 万 71% 24% B 端 32.6 万 37% 40.9 万 47% 25% 17.4 万 29% -46% 总计 87.9 万 100% 86.3 万 100% -2% 59.6 万 100% -10% 数据来源： wind，乘用车上险数据，东北证券 2020 年前 9 个月新能源汽车上险量总共 59.6 万辆，较去年同期 66.5 万辆同比下滑10%。 按使用用途划分，定义 c 端为个人非营运用途的新能源汽车，则 c 端的量 约为 42.2 万，占比 71%，较去年同期 34 万辆同比 24%增长，其他用途定义为 B 端，量约为 17.4 万，占比 29%，较去年同期 32.5 万辆同比大幅下滑 46%。今年的前 9个月， B 端量的大幅萎缩是新能源汽车市场收缩的核心原因。 B 端销量的大规模下滑，核心在于 B 端更具资本属性，经济形势不好时更受影响。运营车辆本质上是为完成载运人员而收取费用，对路权、性价比更为看重，受COVID-19 影响，国内上半年出租车及网约车市场景气度普遍较大，几乎所有的司机均反馈订单量大幅下滑，部分运营公司出现退车潮；与此同时，受政府预算影响的相关新能源汽车采购也不及预期。多重因素叠加导致 2020 年 B 端市场断崖式下滑。 请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 57 Table_PageTop 行业深度报告 表 2： 2018-2020 年 前 9 月分城市级别新能源汽车量 城市类别 2018 占比 2019 占比 yoy 2020 占比 yoy 一线城市 36.4 万 41% 34.1 万 40% -6% 24.0 万 40% -12% 新一线城市 15.3 万 17% 16.2 万 19% 6% 11.5 万 19% -8% 二线城市 17.8 万 20% 17.8 万 21% 0% 8.3 万 14% -41% 三线及以下城市 18.5 万 21% 18.2 万 21% -1%