2020年中国火电行业信用展望.pdf

1 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 火电行业的 信用展望 为稳定。 该展望体 现了远东 资信 对火电行业 未来 12 个 月基本信 用状况的 预期。 观点摘 要 我们对火电 行业的展 望为稳定 ， 这一结 论是基于 对用电 量 增速的 预期、 对 动力煤价 格走势和 上网电价 变动 的判 断以及该行 业财务指 标的适度 改善。 对全社会用 电量增速 的预期支 撑了我们 对火电行 业未 来 12 个月信 用状况的 稳定展望 。虽然用 电量增 速或 将继 续放缓， 但是 我们预计 2020 年 全年增速 仍将运 行在 4%-5% 的区间 范围。 这 一增速虽 然更低， 但 是更可持 续。作 为 稳定可靠、 占比最大 的电源， 火电企业 将受益于 全社 会用电量的 持续增长 。 动力煤价格 的预期下 行将继续 为火电企 业节省成 本。 在供给端偏 紧的影响 消除之后 ，2019 年 下半年， 动力 煤 价格已逐渐 降至“绿 色区间” 。2020 年 ，随着产 能的 进一步释放 ，供给将 延续宽松 态势，动 力煤价格 有望 继续走 跌。 由于燃料 成本占火 电企业生 产成本的 比重最大， 动力煤价格 的预期下 行将为火 电企业节 省开支， 改 善 企业盈利 能力。 不过， 燃煤上 网电价机 制的改变 或将在短 期内 造成上网电 价水平的 下降。 如果火 电发电量 没有明显 增长， 那 么行业整体 的营业收 入或有缩 水。 火电行业债 券发行人 的财务指 标在 2019 年继续 好转， 未来 12 个月 有望保持 稳定。 根据样本 主体的财 务数据 和 我们的预测 ， 2019 年， 火 电发行人 的资产负 债率下 降 ， 经营性 现金流好 转， 毛 利率和利 息覆盖水 平料将继 续回升。 2020 年，上 网电价水 平可能下 降的利空 ，或将被 动力 煤价格下行 的利好冲 淡或抵消 。这些重 要财务指 标有 望在未 来 1 年保持 稳定或适 度改善。 然而， 一些长期 负面因素 仍然存在。 首 先， 可再生 能 源电力消纳 保障机制 的实施， 将对 传统火电 企业的发 电量 增长造成更 大压力， 火电 发电量占 比将进一 步下降。 其次， 风电、 光伏平 价上网政 策的落地 意味着火 电的 成本优势 地位可能将 逐渐受到 威胁，新 能源技术 的进步和 革新 或将给电源 单一的火 电企业带 来负面影 响。 火电行业总 体稳定的 展望与大 多数发行 人的评级 展望 也相一致。 除了华晨 电力以外 ， 所有 的火电行 业债券 发行 人都有稳定 的评级展 望。 未来 12 个 月， 可持续 的用电 量增长和动 力煤价格 的走跌将 部分抵消 上网电价 下行 的影响， 火电企业的 偿债能力 将保持稳 定。 2020 年 中国 火电行 业信 用展望 作 者：徐骥 ，CFA 邮 箱：请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 Industry Outlook of China January 19 th , 2020 Our outlook for the thermal power industry is stable. This outlook expresses Fareast Credits expectations for the fundamental credit conditions in the thermal power industry over the next 12 months. Summary Opinion Our outlook for the thermal power industry is stable, reflecting our expectation of power consumption growth in China, forecast of thermal coal prices and the on-grid tariffs, and a moderate improvement in the issuers financial metrics. Underpinning our stable view of the outlook for the thermal power industry during the next 12 months is our expectation of power consumption growth. We expect that the growth rate of Chinas electricity consumption lies in the range from 4% to 5% in 2020, though the national power consumption continues slowing. Although there is a slowdown, it is a more sustainable growth rate. As a reliable power source, the thermal power industry meets more than 2/3 of Chinas electricity demand and will continue to benefit from the sustainable growth of power consumption. The expected lower thermal coal prices will translate into cost savings for coal-fired power plants. After the impact of tight supply faded out in the second half of 2019, the thermal coal prices stepped back into the downward trend and fell into the “green-zone”. In 2020, as the capacity releases supposedly, the supply of thermal coal is likely to maintain loose and the prices are expected to keep going down. Given fuel costs account for at least half of their operating costs, coal-fired generation companies will continue to benefit from cost savings and profitability enhancement resulting from falling coal prices. However, the new tariff mechanism, effective in January 2020, for coal-fired power generation will put downward pressure on the existing on-grid tariffs, at least in the short term. Hence, if there is no significant power generation increase, the thermal power industrys revenues may shrink. The issuers financial metrics have improved in 2019, and are supposed to meet a moderate improvement in the next 12 months. According to available financial data and our forecast, in 2019, the sample issuers, as a whole, will be better off in terms of leverage, operating cash flows, margins, and interest coverage. In 2020, the benefit from falling thermal coal prices may offset the negative impact from dropping on-grid tariffs. The core metrics are expected to be stable or improve moderately in the coming year. However, some long-term credit negative factors make a positive outlook unjustifiable. First, the implementation of Guarantee Mechanism for renewable energy power consumption will continually weigh on the volume growth of the thermal power generation, and the proportion of electricity produced by thermal power companies may decline further. Thermal Power Industry Outlook Author: Xu Ji, CFA E-mail ：请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 Industry Outlook of China Second, the execution of grid parity (with the on-grid tariffs of coal-fired power) for wind and solar power may also compromise coal-fired powers competitive advantage in cost. The technological advances of renewables, especially the development of disruptive technologies, will be credit negative for coal-fired companies with one sole power source. The stable outlook for the thermal power industry is consistent with the stable outlook for most of the issuers. With the exception of Huachen Energy Co., Ltd., all the issuers in the thermal power industry have stable rating outlooks. In the next 12 months, the sustainable growth of power consumption and the expected drop in thermal coal prices will offset the negative effects of falling on-grid tariffs potentially. Thermal power companies ability to service their debt will be stable.2 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 一、 火电 行业 近期 运行 概况 2015-2018 年，火 电运行较 为平稳。 全社会用 电量增 速逐年递增 ，火电发 电设备容 量增速和 占比呈下 降态 势， 利用小时数 在 17-18 年有所 回升，上 网电价随 着动力 煤价格波动 而有所调 整。 2019 年 1 至 10 月， 全社 会用电 量增速从 2018 年全年的 8.49% 回落至 4.44% 。 6000 千瓦以 上电厂 的火电发 电设 备容量增速 虽有所反 弹， 但仍低 于清洁能 源装机增 速 ， 火电容量占 比继续下 降。 同时， 受清洁能 源发电量 挤压， 火 电设备利用 小时数同 比减少。 市场 交易电量 占比虽然 继续提升， 但总 体上网电 价水平继 续稳中有 升。 成本 方面， 供 给宽松之后 ，动力煤 价格继续 下行至绿 色区间。 （一）需求端：用电量 增速 如期回落 2015-2018 年，全年 全社会 用电量从 55213.14 亿千瓦 时增长至 68449.09 亿 千瓦时，3 的年化 增长率为 7.43% 。 分年度来看 ，2015-2018 年 全社会用 电量增速 分别为 0.52% ，5.01% ，6.57% 和 8.49% ，增 速逐年提 升。 2019 年 1-10 月份 ， 全国 全社会 用电量 59232 亿千 瓦时 ， 同比增 长 4.44% ， 增速比 上年同期 下降 4.25 个百分 点。 图 1 ：全社 会用电 量：当 月值 （亿千 瓦时） 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 分产业来看 1 ，根据中 国电力企 业联合会 （中电联 ）数 据显示，2019 年 1-10 月， 第一产业 用电量 647 亿 千瓦 时，同比增 长 5.2% ，对全 社会用电 量增长的 贡献率 为 1.1% 。 1-10 月， 第二产业 用电量 39867 亿千 瓦时， 同比增长 3.0% ，占 全社会用 电量的比 重为 67.3%，对 全 社 会用电 量增长的贡 献率为 45.7% 。 1 国家 统计 局于 2018 年 3 月 23 日发 文对 三 次产 业划 分规 定（2012） 做了 修订 。 3000 3500 4000 4500 5000 5500 6000 6500 7000 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10月 11月 12月 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年3 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 1-10 月， 第 三产业用 电量 9941 亿千瓦 时， 同比增 长 9.3% ， 占全 社会用电 量的比重 为 16.8% ， 对全 社会用电 量 增长的贡献 率为 33.6% 。 1-5 月， 城乡居民 生活用电 量 8777 亿 千瓦时 ，同比增 长 5.9% ， 占全社会 用电量 的比重为 14.8% ，对全社 会 用 电量增长的 贡献率为 19.4% 。 图 2 ：全社 会用电 量累计 同比 增速（%） 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 用电量增速 回落的原因 造成全社会 用电量增 速下滑的 主要因素 ， 仍是以 工业 为主的第二 产业用电 量增速的 大幅回落 。 从用电 量增 速来 看，2019 年 1-10 月第 二产业用 电量同比 增速仅为 3.0% ， 远低于其 他两大产 业和居民 用电量增 速， 比全社 会用电量 增速也要低 1.44 个百 分点。 从用电量 增长贡献 率来看 ，2019 年 1-10 月， 第 二产业用 电量占全 社会用电 量 的比重为 67.3%，超 过 2/3 ， 而对 全社会用 电量增长 的贡献率 仅 为 45.7% ， 两者 相差较大 。 随 着我国经 济的发展 ， 第 二产业对 经济增长的 贡献率一 直呈下降 趋势， 但是即便 如此， 相较去年同 期对用电 量增长 57.3% 的 贡献率来 看， 2019 年 1-10 月的数据显 示第二产 业仍然疲弱 。 当然， 追 根溯源， 造成第二产 业用电量 增速大幅 回落的根 本原因还 在于 我国工业 整体低迷的 基本面。 除了第二产 业疲弱这 一主因之 外，2019 年下半年 开始 ，城乡居民 生活用电 的低增速 也对用电 量增速造 成一 定 拖累。 我国 的居民生 活用电量 占比仅略 低于第三 产业 2 个百分点 ， 第三产 业和居民 生活用电 一直都是 用电 量增长的 稳定器。不 过，2019 年 7-10 月，城 乡居民生 活用电 量同比增速 均值仅为 2.2% ；其中，8 月份城 乡居民生 活用电量 还较罕见地 出现了负 增长。 在上期展望 中，虽然 考虑到经 济面临的 下行压力 加 大， 但是我们 仍然认为 2019 年 全年 用电量 增速将 在夏 季用 电高峰之后 回到 5%-6% 的预测 区 间。然 而，7-8 月的 用电量增速 仍然较低 ， 因此 ， 我 们在 8 月 数据公布 之 后， 将全 4.5 5.5 5.6 4.9 5 4.62 4.45 4.4 4.44 0 2 4 6 8 10 12 14 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10月 11月 12月 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年4 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 年用电量增 速预测下 修至 4.5%-5.5% ， 并 认为全年 增 速大概率更 靠近预测 区间的下 沿。 从目前 情况来看，2019 年全 年用电量增 速大概率 在 4.5% 左右。 由于以工业 为主的第 二产业用 电量占比 较大，2020 年 全社会用电 量增速将 在较大程 度上取决 于我国工 业的 整 体运行情况。 从 当前情况 来看， 我国经 济增速面 临的 下行压力仍 旧较大， 但外 部不确定 因素出现 一定消减 。 如果工 业保持稳定 运行，那 么 2020 年 全社会用 电量或 将维 持在 4-5% 的水 平。 （二）供给端：火电受到 清洁能源挤出 影响 火电装机容 量升高， 但 容量占比 进一步下 降。受 清洁 能源装机容 量占比提 升和消纳 政策影响， 火电发电 量 占比 也继续下 降。 1 火电装机占比继续下降 近年，特别 是从 2016 年以来， 虽然火电 装机容 量依 旧逐年有所 增长，但 是增速已 呈现下跌 态势，火 电装 机容 量增速明显 放缓 。 截至 2019 年 10 月底 ， 全国 6000 千 瓦及以上电 厂装机容 量 18.7 亿千 瓦， 同 比 增长 5.8%，增 速 比 上年同期提高 0.6 个 百分点； 其中， 火电 11.7 亿千瓦（燃煤发电 10.3 亿千瓦） 、水电 3.1 亿千瓦 、核电 4874 万千 瓦、并网风 电 2.0 亿 千瓦、并 网太阳能 发电 1.4 亿千 瓦。2019 年 10 月末， 火电装 机容量同 比增长 4.8% ， 增速比去 年同期升高 1.9 个百 分点。 虽 然火电装 机容量同 比增 速有所加快 ， 但仍低 于发电装 机容量整 体增速 1 个百 分点。 也 就是说，火 电装机容 量的增速 仍要慢于 其他电源 。 图 3 ：6000 千瓦及 以上电 厂发电 设备容 量： 火电 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 图 4 显示， 由于装机 容量增速 落后于其 他电源， 火电 装机容量占 全部装机 容量的比 重呈现下 降趋势。2019 年 10 月底， 火电装机 容量占比 为 62.81% ， 比上年同 期 下降 0.61 个 百分点 。 这主要 是受到清 洁能源发 电设备 容量占比 进一步提高 的影响。 2.5 3.5 4.5 5.5 6.5 7.5 8.5 9.5 10.5 58,000 68,000 78,000 88,000 98,000 108,000 118,000 128,000 2009-02 2009-07 2009-12 2010-05 2010-10 2011-03 2011-08 2012-01 2012-06 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 火 电发电 设备容 量: 万千瓦 （左轴 ） 火 电发电 设备容 量: 累计同 比：% （右 轴）5 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 图 4 ：火电 装机容 量占比 （%） 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 2火电发电量占比继续稳步下降 长期来看 ， 规模以 上电厂的 火电发电 量占全部 发电量 的比重呈下 跌趋势 。2009 年-2014 年的 5 年 间， 火电 发电 量占比从 81.67%下降 至 74.94%。不 过 ，从 2015 年 到 2018 年， 火电发电 量占比的 下降幅度 较小（见 图 5 ），一直 保持在 73% 以上的 水平 。 由此来 看， 虽然火电 装机容 量占比在不 停降低 ， 但是 ， 得益 于淘汰 火电落后 机组 等去产能 政策，规模 以上电厂 的火电发 电量占比 虽然有所 下降 ，但仍较为 稳定。 图 5 ：规模 以上电 厂火电 发电 量 占全 部发电 量的比 重 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 2019 年 1-10 月， 规模以 上电厂火 电发电量 占比为 71.6% ， 比去年同 期下降 1.3 个百分 点， 下 降幅度较 大。2019 年 1-10 月， 火电发 电量占 比下降主 要是受到 清洁能源 发电量的挤 出影响。2019 年上 半年，水 电的来水 量较 富裕， 水电发电量 增长较快； 而核电装 机容量的 提升也使 得 核电发电量 有了不小 增长； 风电、 太阳能则 受益于装 机容量的 提升和清洁 能源消纳 等鼓励政策 。 随着风电、 太 阳能 平价政策和 清洁能源 消纳政策 的推行实 施， 我们认为 ， 未来火 电发电量占 比还将继 续稳步下降 。 （三）利用小时数：火电设备平均利用 小时数 负增长 50% 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 2009-01 2009-06 2009-11 2010-04 2010-09 2011-02 2011-07 2011-12 2012-05 2012-10 2013-03 2013-08 2014-01 2014-06 2014-11 2015-04 2015-09 2016-02 2016-07 2016-12 2017-05 2017-10 2018-03 2018-08 2019-01 2019-06 71.60% 70% 72% 74% 76% 78% 80% 82% 84% 2009年 2011年 2013年 2015年 2017年 2019年1-10 月6 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 2017-2018 年，火 电设备利 用小时数 稳步回升 。2018 年全年火电 设备平均 利用小时 数达到 4361 小时 ，同 比提 高 143 小时 。 2019 年，火 电设备平 均利用小 时数开始 出现下降 。2019 年 1-10 月，全 国火电设 备平均利 用小时为 3495 小时 （其中， 燃煤 发电和燃 气发电设 备平均利 用小时分 别 为 3590 和 2168 小时） ， 比上年 同期降低 100 小时 （ 其中， 燃 煤发电设备 平均利用 小时同比 下降约 101 小时） 。 2019 年，火 电设备平 均利用小 时数的下 降，主要 是受 到用电量增 速放缓和 清洁电源 挤出的影 响。在 全国 用电 量增速放缓 的大背景 下，6000 千瓦及以 上电厂的 发电 装机容量增 速快于用 电量增速 ，这造成 1-10 月全国发 电设备 （含全部电 源）累计 平均利用 小时数比 上年同期 下降 55 小时。然而 ，火电 设备平均 利用小时 数的下降 幅度 要超过 全国发电设 备平均利 用小时数 的下降幅 度；因此 ，用 电量增速的 放缓并 不能 完全解 释火电设 备利用 小时 数的 下 降 。 由于上半年 来水量丰 富， 2019 年 1-10 月全国 水电设 备平均利用 小时为 3244 小时， 比上年同 期增加 162 小时 。 水电 的装机容量 和发电量 仅次于火 电， 水电利用 小时数的 提升对火电 造成了挤 出。 另外， 受益于 装机容量 的提 升， 核电 发电量也获 得大幅提 升，这也 对火电设 备的利用 小时 数构成了下 行压力。 图 6 ：火电 设备平 均利用 小时 数 ：同 比增长 （单 位： 小 时） 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 （四） 上网 电价：总体水平 稳中有升 ， 未来仍有下行 压力 燃煤上网电 价主要可 分为标杆 上网电价 和市场交 易电 价两个部分 。从 2018 年开始， 燃煤电厂 标杆电价 没有 全 国范围的变 动和调整 。从中电 联公布的 数据和火 电上 市企业的可 获数据来 看，2019 年大型火 电企业的 平均 上网电 价较为稳定 ，甚至还 有小幅升 高。 然而，从 2020 年开始 ，煤电标 杆上网电 价将改 为浮 动的市场化 机制。未来 1 年， 火电上网 电价料将 承受 下行 压力。 1. 标杆电价保持稳定 2017 年 6 月 16 日， 国家发改 委发布了 关于取 消、 降低部分政 府性基 金及 附 加 合理 调 整 电价 结 构 的通 知 ， 通知称，自 2017 年 7 月 1 日起 ，取消向 发电企 业征 收的工业企 业结构调 整专项资 金，腾出 的电价空 间用 于提高燃 -500 -400 -300 -200 -100 0 100 200 300 400 2009-02 2009-07 2009-12 2010-05 2010-10 2011-03 2011-08 2012-01 2012-06 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-077 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 煤电厂标杆 电价， 缓解燃 煤发电企 业经营困 难。 随后 ， 大部分省份已经 披露了 电价调整 方案， 将本省 燃煤 发电上网 电价做了上 调，平均 上调幅度 约为 1.1 分钱。此后 ， 国家发改委 没有再对 燃煤电厂 标杆电价 做出全国 性的 调整。 根据 2019 年 9 月 26 日国务院 常务会议 的决定， 从 2020 年开始， 燃煤发电 的标杆上 网电价机 制， 将更改为“ 基 准价+ 上下 浮动 ” 的市场 化机制 。 同时 ， 会议 要求 2020 年电价暂不 上浮 ， “ 特别要确 保一般工 商业平均 电 价只降不 升”，这意 味着非市 场化交易 部分的燃 煤上网电 价将 承受下行压 力。 2. 市场交易 电量升高，平均上网电价 有所走高 根据中电联 的统计数 据，2018 年，全国 电力市场 交易 电量（含发 电权交易 电量、不 含抽水蓄 能低谷抽 水交 易 电量等特殊 交易电量 ）合计为 20654 亿 千瓦时， 同比 增长 26.5% ，市场 交易电量 占全社会 用电量比 重为 30.2% ，较 上年提高 4.3 个百分 点。 中电联从 2019 年 8 月 开始公布 市场交易 电量的 月度 数据，但口 径和之前 相比似乎 有所不同 。根据公 布数 据， 2019 年 1-10 月， 全国电力 市场中长 期电力直 接交易 电量合计为 16967 亿 千瓦时， 占全社会用电量比重为 28.6% ； 2019 年 1-10 月， 全国各电 力交易中 心组织开 展的各 类交易电量 合计为 21971.8 亿 千瓦时， 占全社会用电 量比重为 37.1% 。 2019 年一季 度，大型 发电集团 （指参加 中电联电 力交 易信息共享 平台的 11 家中央及 地方大型 发电企 业集 团， 以下同） 煤电机 组上网电 量 6017 亿千瓦时， 占其合计 上网电量的 68.8% ； 其中， 煤电市 场交易电 量 2553 亿 千瓦时， 煤电上网电量市场化率为 42.4% ，比去年同期提高 11.2 个百分点。 图 7 ：大型 发电集 团煤电 市场 交易电 价走势 （单位 ：元/ 千 瓦时） 资 料来 源： 中电 联， 远东 资信 整理 图 7 显示， 除 2017 年 4 季度之 外， 大型发 电集团的 煤电市场交 易电价一 直呈现上 升走势。2018 年以 来， 大型 发电集团煤 电市场交 易平均电 价已连 续 5 个 季度上涨。 2019 年 1 季度， 大型发电 集团煤电 市场交易 平均电价 为 0.3406 元/ 千瓦时，较 去年同期 升高 3.0% 。 根据中电联 数据，2019 年 1 季 度，大型 发电集团 煤电 上网平均电 价（计划 电量与市 场电量综 合平均电 价） 为 0.3667 元/ 千瓦 时，比去 年同期小 幅升高 约 0.002 元/ 千 瓦时。也就 是说，在 标杆电价 不变的情 况下，大 型发 电集团 的煤电上网 平均电价 基本保持 稳定。 0.3100 0.3150 0.3200 0.3250 0.3300 0.3350 0.3400 0.3450 1Q2017 2Q2017 3Q2017 4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 4Q2018 1Q20198 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 根据样本企 业可得数 据，2019 年前 三季度 ， 火电 上市 公司的市场 交易电量 比重已经 从 2018 年全 年 40% 左右 的 水平上升到 50% 左右 。 其中 ，华能国 际、华 电国际、 国电电力、 京能电力 2019 年前 三季度市 场交易 电量 （含其他 电源发电量） 占 比已经超过 50% 。 部分火电 上市公司 公布的前三 季度平均 上网电价 （含 其他电源） 显示， 仅内蒙华 电的平均售 电单价 （不含税 ） 同 比降低 0.83% ， 其他 企业均有不 同程度上 涨。 其 中， 京能电力 前三季度 实 现平均售 电单价（不 含税）同 比增长 4.76% ， 涨幅较大 。上市 火电企业的 数据和中 电联公布 的数据趋 势基本吻合 。 另外，我们 也注意到 ，2019 年 7 月，浙 江省对省 内统 调燃煤机组 含税上网 电价进行 了下调， 不过调整 幅度 基 本上是在增 值税下调 幅度水平 左右， 因此 对不含税 电 价的影响较 小。 从全国 范围来看， 燃煤发电 企业的上 网电价基 本保持稳定 ，而增 值税 下调 3 个百分点 则有助于 增厚 2019 年的利润 。 2019 年 6 月 ，国家发 展改革委 下发通知 ，要求全部 放开 经营性电 力用户的 发用电计 划。未来 ，市场交 易电 量 的比重将会 进一步升 高。 虽然标杆 上网电价 机制已经 改革， 但市场交 易电价也 逐渐趋于 理性， 长期来 看， 市场交易 电量比重的 升高将有 利于大型 火电企业 的成本传 导。 （五） 成本：动力煤价格下行 1. 供给逐步宽松，动力煤进入绿色区 间 2019 年上半 年，受神 木等产地 矿难以及 安全生产 检查 和环保高压 影响，动力 煤 产地 出现停产 的情况，后 期又 叠加进口限 制和复产 不及预期 ，动力煤 价格出现 一定 的波动。2019 年下半 年，供给 端偏紧的 情况逐步 好转 ，动力 煤开始下行 。从 2019 年 10 月 中下旬开 始，CCTD 秦 皇岛动力煤 （Q5500 ）综合交 易价已 进入发改 委确定 的绿色区 间（500-570 元/ 吨 ） 。 这 符合我们 在上期展 望中的 预 测。2020 年， 随着 产能的进 一步释 放， 供给 或将继续 保持宽松 状态。 图 8 ：综合 交易价:CCTD 秦皇岛动力煤(Q5500) ：元/ 吨 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 300 400 500 600 700 800 900 2011-01-03 2011-04-03 2011-07-03 2011-10-03 2012-01-03 2012-04-03 2012-07-03 2012-10-03 2013-01-03 2013-04-03 2013-07-03 2013-10-03 2014-01-03 2014-04-03 2014-07-03 2014-10-03 2015-01-03 2015-04-03 2015-07-03 2015-10-03 2016-01-03 2016-04-03 2016-07-03 2016-10-03 2017-01-03 2017-04-03 2017-07-03 2017-10-03 2018-01-03 2018-04-03 2018-07-03 2018-10-03 2019-01-03 2019-04-03 2019-07-03 2019-10-039 / 27 请务 必阅读 正文 后的 免责 声明 行业 信用展望 2020 年 1 月 19 日 图 9 ：综合 平均价 格指数: 环 渤海动 力煤(Q5500K) ：元/ 吨 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 2.火电企业煤炭库存 高位 波动 2019 年，6 大发电集 团的煤炭 库存保持 高位波动 ，这 在一定程度 上反映了 动力煤的 下游需求 较为疲弱 。2019 年 12 月 19 日，6 大 发电集团 的煤炭库 存为 1621.31 万吨，仅略 低于去年 高点；煤 炭库存可 用天数为 22.58 天，也 和去年同期 基本持平 。因此， 从需求的 角度来看 ，如 果动力煤供 给保持宽 松，价格 或将继续 下行。 图 10 ：6 大发电集团 煤炭 库存情 况 资 料来 源：Wind 资讯 ，远 东资 信整 理 结合动力煤 价格和 6 大发电集 团库存情 况来看，2020 年，随着动 力煤产能 的释放， 供给端或 将进一步 宽松 ， 除非下游需 求出现大 幅增长， 否则动力 煤价格依 然存 在下行空间 。 二、行 业政 策 300 400 500 600 700 800 900 2010-10-13 2011-01-13 2011-04-13 2011-07-13 2011-10-13 2012-01-13 2012-04-13 2012-07-13 2012-10-13 2013-01-13 2013-04-13 2013-07-13 2013-10-13 2014-01-13 2014-04-13 2014-07-13 2014-10-13 2015-01-13 2015-04-13 2015-07-13 2015-10-13 2016-01-13 2016-04-13 2016-07-13 2016-10-13 2017-01-13 2017-04-13 2017-07-13 2017-10-