欧莱雅复盘：数字与科技驱动的美容联合国.pdf

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 数字与科技驱动的 美容 联合国 始于颜值系列 欧莱雅复盘 行业深度研究 | 轻工制造 证券研究报告 2021 年 02 月 04 日 行业评级 超配 前次评级 超配 评级变动 维持 近一年行业走势 相对表现 1 个月 3 个月 12 个月 轻工制造 4.84 4.20 37.22 沪深 300 3.91 13.72 44.60 分析师 刘菲 ， CFA S0800519080001 18601677317 相关研究 轻工制造：家居基本面持续改善，供求端利好 生活用纸 轻 工 制 造 行 业 周 报 20210118-20210122 2021-01-25 轻工制造：医 美化妆品赛道优质，家居回暖生 活 用 纸 景 气 延 续 轻 工 制 造 行 业 周 报 20201221-20201225 2020-12-28 轻工制造：匠心美学，万物资生 始于颜值 系列 资生堂与日本化妆品行业复盘 2020-12-25 -7% 1% 9% 17% 25% 33% 41% 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 轻工制造 沪深 300 Tabl e_Title 核心结论 Table_Summary 从 1907年 化学家欧仁舒莱 尔发明第一款化学合成染发剂 起，欧莱雅 历经 5 任 CEO、 110余年，已经成为 拥有 36个品牌 、 全球最大的化妆品集团。 创始 人兼具产品与营销思维 使得欧莱雅能够依靠产品和渠道起家、通过营销初 步成长，而 财权分离的职业经理人 制度 帮助欧莱雅脱离家族企业传承艰 难的魔咒，跨区域、拓品类、收品牌，进一步发展壮大。 核心竞争力拆分来看，我们认为 品牌 +数字化运营 +研发 是欧莱雅的三驾 马车。 1） 多品牌运营上，欧莱雅通过外延补全完善矩阵，再嫁接上公司强大的 渠道和研发能力，使得欧莱雅具有全球最多的十亿美元品牌数量 ， 2019 年一共 9个品牌跻身“十亿品牌俱乐部” 。 2） 欧莱雅十年前就坚定地进行 数字化转型，公司在渠道、营销、消费者体验、数据、公司运营等多方面 做了变革。 电商占 比从 2015年的 5%快速提升到 2020H1的 25%。 2020H1超过 6 成的广告投放在数字媒体上 ， 4.3万员工被进行数字化培训。 3） 正 是 由于 欧莱雅战略上对研发的重视，研发费用率长期维持在 3%+，而在核心成分 如神经酰胺 R、玻色因、 LR 2412的成功帮助欧莱雅创造了多款明星产品。 同时公司的研发赋能品牌能力较强，如 抗老成分玻色因被 广泛 应用在欧莱 雅集团各品牌数十个产品中，价格段 300-3000元 覆盖不同层级消费者。 宝洁与欧莱雅之争体现的是渠道力与品牌力的 PK。 宝洁 1988年进入中国， 1999年在中国大陆的产品销售额已超 130亿元 ， 洗 发水 、洗衣粉、香皂、卫生巾市占比分别为 60%、 33%、 41%、 36%。 而欧莱 雅 1996年 才 正式进军中国市场，到 2003年中国销售额达到 15亿人民币。 2003-2005年，欧莱雅收购小护士和羽西，宝洁收购威娜、引入 Covergirl 与蜜丝佛陀，双方在护肤品、彩妆、美发等领域全面开战。 从 2005年起，宝洁与欧莱雅在中国市场全战线战争的胜败逐步显现，宝洁 退守大众洗护，而欧莱雅进据化妆品龙头。 我们认为，高端与百货起家的 欧莱雅在品牌打造、中高端市场营销上能力更强，而大众与分销更强的宝 洁在高端品牌的打造上棋差一招，而其渠道力帮其守住了大众日化市场。 多品牌运营 形实结合 、 数字化转型 以及核心成分的研发 对我国化 妆品企 业 有借鉴 意义。 依靠外延补充品牌产品矩阵、突破进入新市场，是 多品牌 外在之形 。 依靠其强大的渠道和研发赋能，协同内生与外延品牌发展，是 欧莱雅内在之实。 建议关注数字化运营能力较强、线上渠道表现较好的贝 泰妮、华熙生物（ 688363.SH）、珀莱雅（ 603605.SH）、上海家化（ 600315.SH）。 风险提示： 行业 增速放缓、 竞争加剧的风险 ，政策变化风险 行业深度研究 | 轻工制造 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 索引 内容目录 一、美丽帝国成长史 . 5 1.1 回顾公司历史，从染发剂到 “美容联合国 ” . 5 1.1.1 从染发剂出发，化学家欧仁舒莱尔创立公司 . 5 1.1.2 染到洗到日化，产品线拓宽，宣传与渠道双翼齐飞 . 6 1.2 基业长青，职业经理人制度帮助财权分离 . 7 1.2.1 将军的儿子不见得一定就是将军 . 7 1.2.2 达勒时代 开启并购征程以及与雀巢相伴四十余年之路 . 7 1.2.3 欧文中时代 “美容联合国 “建立 . 9 1.2.4 安巩时代 亚太区崛起与数字化革命 . 9 1.2.5 叶鸿慕时代 未完待续 . 10 二、品牌 +数字化运营 +研发，欧莱雅核心竞争力分析 . 11 2.1 外延并购帮助欧莱雅完善品牌矩阵 . 11 2.1.1 现有产品矩阵 . 11 2.1.2 收购并购征程 . 14 2.2 十年数字化 运营 . 15 2.2.1 线上渠道 &数字投放层面 . 16 2.2.2 消费者服务与消费者数据层面 . 17 2.2.3 运营系统的线上化 . 17 2.3 研发与创新是欧莱雅的核心 . 18 三、中国之路，宝洁向左欧莱雅向右 . 20 3.1 2003 年之前，宝洁先发优势垄断洗护，欧莱雅挑战者姿态中高端突破 . 20 3.1.1 大众日化起家，宝洁占据渠道和大众品牌的先发优势 . 20 3.1.2 挑战者姿态，欧莱雅从中高端突围 . 20 3.1.3 短兵相接，宝洁占据优势 . 20 3.2 2003-2005 收购本土品牌 +引入海外品牌，两巨头全线战争 . 21 3.2.1 收购小护士，欧莱雅挺进大众渠道 . 21 3.2.2 宝洁收购威娜 ，挑战欧莱雅美发专业渠道 . 21 3.2.3 欧莱雅收购羽西，狙击宝洁在彩妆的扩张 . 21 3.2.4 引入 covergirl、蜜丝佛陀，宝洁全面开战 . 22 3.3 2005 之后 自上而下 vs 自下而上，品牌 vs 渠道，宝洁向左 vs 欧莱雅向右 . 22 3.3.1 多品牌运营差别：品牌的独立性 vs 协同性 . 23 3.3.2 宝洁 SKII 危机公关的负面影响 . 23 四、财务分析与股价复盘 . 25 4.1 财务分析 . 25 行业深度研究 | 轻工制造 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 4.2 股价复盘 . 27 五、启示与经验 . 29 5.1 多品牌运营经验 . 29 5.1.1 化妆品品牌的区隔性与洗护类品牌的协同性 . 29 5.1.2 外延并购丰富品牌矩阵 +研发渠道赋能品牌发展 . 29 5.1.3 形实结合，他山之石 . 29 5.2 数字化转型经验 . 29 5.3 研发为本，核心成分创造明星产品 . 30 六、风险提示 . 31 6.1 行业竞争加剧的风险 . 31 6.2 行业增速放缓的风险 . 31 6.3 政策变化风险 . 31 图表目录 图 1：欧莱雅发展历史 . 5 图 2：欧莱雅创始人欧仁 舒莱尔奠定品牌基因 “ 利用研发提升美丽 ” . 6 图 3：欧莱雅第一支彗星插画广告 . 7 图 4： 1920 年，欧仁 舒莱尔在他的实验室里 . 7 图 5： 2004 年底欧莱雅股权结构 . 8 图 6： 2019 年底欧莱雅股权结构 . 8 图 7：欧莱雅亚太区收入及自然增长率 . 10 图 8： 2019 年欧莱雅按地区分收入（ EUR） . 10 图 9：欧莱雅集团品牌收购时间表 . 11 图 10：欧莱雅分部门收入（ EUR m） . 11 图 11： 欧莱雅集团品牌（截至 2019 年底） . 12 图 12： 2019 年欧莱雅各产品部收入占比 . 12 图 13：欧莱雅大众化妆品部收入（ EUR m）及自然增长率 . 12 图 14：欧莱雅高端化妆品部收入（ EUR m）及自然增长率 . 13 图 15：欧莱雅专业美发部收入（ EUR m）及自然增长率 . 13 图 16：欧莱雅活性健康部收入（ EUR m）及自然增长率 . 14 图 17：理肤泉标志性产品 . 15 图 18： 2019 年活性健康品部分区域收入同比增速 . 15 图 19：欧莱雅线上渠道 . 16 图 20：欧莱雅十年的数字化转型之路 . 16 图 21： 2015-2019 年欧莱雅在线销售额（亿欧元）及增速（ %） . 16 图 22：欧莱雅线上渠道占比快速提升 . 16 图 23： 2020H1 欧莱雅主要国家线上渠道收入增速同比 . 17 图 24： 2020H1 欧莱雅主要国家线上渠道占比 . 17 行业深度研究 | 轻工制造 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 图 25： Modiface 的应用 . 17 图 26：欧莱雅上线微信试妆小程序 . 17 图 27：欧莱雅研发与创新投入概览 . 18 图 28：欧莱雅研发支出及费用率 . 18 图 29：欧莱雅研发费用率居行业领先地 位 . 18 图 30：临床试验显示玻色因对部分衰老指标有明显效果 . 19 图 31：部分含玻色因品牌产品 . 19 图 32：欧莱雅 vs 宝洁 中国市场市占比变化 . 22 图 33：宝洁美国市场 &海外市场收入 . 23 图 34：欧莱雅收入规模及增速 . 25 图 35：全球主要化妆品公司 17-19 年收入规模对比（百万美元） . 25 图 36：欧莱雅毛利及毛利率 . 25 图 37：欧莱雅经营利润率与净利润率水平 . 25 图 38：全球主要化妆品公司 16-19 年毛利率对比 （ %） . 25 图 39：全球 主要化妆品公司 16-19 年经营利率对比（ %） . 25 图 40：全球主要化妆品公司 16-19 年存货周转天数对比 . 26 图 41：全球主要化妆品公司 16-19 年应收周转天数对比 . 26 图 42：全球主要化妆品公司 16-19 年应付周转天数对比 . 26 图 43：全球主要化妆品公司 16-19 年 ROE 对比（ %） . 26 图 44：全球主要化妆品公司 16-19 年总资产周转率对比 . 26 图 45：欧莱雅股价走势 vs 法国 CAC40 和 SBF250 指数 . 27 图 46：欧莱雅估值变化 . 28 图 47：主要化妆品医美公司研发费用投入对比（百万元） . 30 图 48： 主要化妆品医美公司研发费用率对比（ %） . 30 表 1：达勒时代（ 1957-1988）欧莱雅收并购及代理品牌 . 8 表 2：欧文中时代（ 1988-2006）欧莱雅收并购及代理品牌 . 9 表 3：欧莱雅部分主要研发成果 . 19 表 4：全国重点大型商场 1999 年化妆洗涤用品品牌市场占有率状况 . 20 表 5： 2002 年化妆品市场占有率分类排序前 10 位的品牌 . 21 表 6：欧莱雅及其两个并购目标在中国的销售、产能等具体情况 . 22 表 7：北京护肤类品牌零售额 2003 年 3 月市场统计情况 . 23 表 8：欧莱雅按年平均的预期市盈率变化 . 27 行业深度研究 | 轻工制造 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 一、美丽帝国成长史 1.1 回顾公司历史，从染发剂到“美容联合国” 美丽帝国欧莱雅的成长历史是一 幅 收并购与多品牌跨区域的征战画卷 。 从 1907 年 化学家 欧仁舒莱尔发明第一款化学合成染发剂 起，欧莱雅 历经 5 任 CEO、 110 余年，已经成为 拥 有 36 个品牌 （截至 2019 年底）、 全球最大的化妆品集团。 图 1： 欧莱雅发展历史 资料来源： 公司官网， 西部证券研发中心 1.1.1 从染发剂出发，化学家欧仁舒莱尔创立公司 1881 年，欧仁 .舒莱尔出生于一个普通的面包店老板家庭。 1891 年，法国的“巴拿马运河 丑闻”被揭露，而购买巴拿马运河公司股票的众多小股东随之受损严重，其中就包含欧仁 舒莱尔家庭。经济情况让舒莱尔家庭从巴黎搬回阿尔萨斯，直到 19 世纪末 20 世纪初，欧 仁 .舒莱尔才又回到了巴黎，进入巴黎化学专科学校就读并于 1904 年以全校第一的成绩毕 业。 1905 年，欧仁进入了法国中央制药厂工作， 1907 年开始领导药厂的化学小组。与此 同时，欧仁还兼任玫瑰月刊的编务，这是当时法国一 份比较大型的科学杂志。 当时，以散沫花等植物为原料制成的染发产品，非但不够精致，还含有对人体有害的毒素， 而且染发的过程要耗费 3 个小时甚至更长的时间。作为一位化学家，欧仁 .舒莱尔认为， 化学同样也能创造出化妆品，而且能够更新旧的“美容秘方”。 1907 年，欧仁合成了第一 款化学合成的染发剂。 1909 年，通过表兄的介绍，欧仁 .舒莱尔结识了安德烈 .斯佩里。在欧仁的说明下，安德烈 将其积蓄 2.5 万法郎投资到这份美容事业中。 1909 年欧仁成立了法国无害染发公司 ，并 将其迁到了卢浮宫大街。 产品品牌上， 欧仁将原来的“奥莱雅”更 名为“欧莱雅”。“ Loreal”来源于希腊语“ OPEA”， 行业深度研究 | 轻工制造 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 象征着美丽。 1909 年 10 月，欧仁以编辑委员的身份参与推出了面向医生、作家和化学家 的杂志 巴黎发型。在这本杂志的文章中，欧仁首次提出了“染发”的概念，填补 了当时巴黎时尚发型业的空白。 渠道推广上， 欧仁雇用了一名原俄国宫廷理发师作为公司的销售代表，开拓理发店渠道。 同时，由于巴黎发型杂志的推广，欧仁与一群巴黎的美发师成为朋友，他们当中的一 些人后来成了公司的销售代表。 图 2：欧莱雅创始人欧仁舒莱尔奠定品牌基因“利用研发提升美丽” 资料来源：公司官网，西部证券研发中心 1.1.2 染到洗到日化，产品线拓宽，宣传与渠道双翼齐飞 享时代红利，渠道乘风成长。 第一次世界大战后，欧仁 .舒莱尔的事业更快地发展壮大起 来，到 20 世纪 20 年代初时，欧莱雅公司雇用了 10 名销售代表，每月的营业额已达到了 30 万法郎。 20 世纪 30 年代的时候，法国的女权主义开始萌芽，世界上有更多的女性开始 工作，她们也开始更加重视自身的形象及思想上的解放。当时，巴黎香奈儿服装店里的“女 男孩”形象风极度盛行，而欧仁在巴黎发型杂志上刊登出来的短发模式，正迎合了这 一时期女性的意愿。妇女们纷纷跑进理发店，要求理发师为她们设计出适合自己的短发造 型。几年之内，法国各地就陆续新开了 4 万多家理发店，欧莱雅也随之 快速成长。 1939 年，欧莱雅集团已有职工 1000 多人，其中销售代表有 300 多人，他们大多数都曾当过理 发师，不断地走访法国各地的理发店。 立足研发，产品线扩宽。 随着企业的逐渐壮大，欧仁开始着手开发洗发水市场。 1934 年， 欧仁研制 推出了第一款大众洗发水 DOP。这种洗发水在使用后不会在人的头发上留下 任何的肥皂痕迹，而且产品的价格适合大众消费能力，因此受到了消费者的欢迎。之后， 欧仁又与其研究小组成功地研制出了一种既能够防止皮肤晒黑又能够阻挡紫外线辐射的 防晒油 “太阳琥珀”。在这款防晒油面市后不久，法国开始实行带薪休假，防晒油产 品风靡市场。此时，公司的生产领域已经由单纯的洗染产品扩展到了整个日化用品的范围。 紧握纸媒时代宣传，开创户外广告先河。 欧莱雅第一个广告是 1910 年欧仁聘请插画师 Raoul Vion 为公司染发剂产品设计的一副彗星图案，被称为“彗星广告”。 1923 年，欧仁 又创立了欧莱雅公报，这是一份面向巴黎理发师技术型的小报，不仅向读者提供使用 欧莱雅产品的建议，而且还提出了说服客户试用产品的充足理由。 1924 年欧莱雅公报 行业深度研究 | 轻工制造 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 共发行了 4 万多册。欧仁在欧莱雅公报的基础上，又创立了一份更加完美的杂志 您的美容，这是当时法国的第一本女性美容月刊。欧仁在杂志中详细论述了一些关于 美容护肤的时尚观念，宣传了女性对于美丽的生活方式的真正期望和需求。您的美容 的创建，在法国女权思想萌芽的背景下，发起了一场 对于外表美的思维革命。 1931 年，为 了让更多的法国妇女和儿童使用公司生产的洗发水和沐浴香波，欧仁在巴黎的一栋建筑上 覆盖了一块介绍欧莱雅公司洗发水的大幅宣传布，开创了户外广告的先河。 1953 年，欧仁 . 舒莱尔获得了奥斯卡广告奖。 图 3：欧莱雅第一支彗星插画广告 图 4： 1920 年，欧仁舒莱尔在他的实验室里 资料来源： 公司官网， 西部证券研发中心 资料来源： 公司官网， 西部证券研发中心 1.2 基业长青，职业经理人制度帮助财权分离 1.2.1 将军的儿子不见得一定就是将军 1957 年，创始人欧仁 .舒莱尔去世，没有选择自己的独生女利利亚娜，欧仁将公司的管理 权移交给了二把手弗朗索瓦 .达勒（ Franois Dalle）。就此，欧莱雅开始了“ 家族所有，职 业管理“的财权分离时代。继承了公司股权的利利亚娜亦继承了其父的思想，表现出对职 业经理人们的充分信任。 1.2.2 达勒时代 开启并购征程以及与雀巢相伴四十余年之路 1942 年加入公司的梦皂品牌（ Monsavon），第二任 CEO 达勒自 1957 年接棒开始统治了 欧莱雅 26 年。达勒带领着欧莱雅不断地向外扩张，收购了兰蔻、卡诗、卡尼尔等一系列 品牌，并在 1963 年于巴黎证券交易所上市。 收购兰蔻，布局高端。 欧莱雅的兼并第一站是专注高端香水的兰蔻（ Lancome）。兰蔻的 创始人 Armand Petitjean 生于 1884 年，在 1935 年创立兰蔻时就已年过半百。而 Armand 的儿子无心进入兰蔻，孙子选择开创自己的品牌， 60 年代时这位年近八旬的老人后继无 人。虽然 当时 兰蔻的产品线、国际影响力、技术水平都不在欧莱雅之下，并且品牌力贯穿 包括法国在内许多国家， 面临 业绩、库存压力和接班人 缺乏 问题 的兰蔻不得不于 1964 年 卖身欧莱雅。 行业深度研究 | 轻工制造 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 自此欧莱雅开始了五十余年的收并购征程。纵观达勒时代欧莱雅的收并购历史，可见其通 过兰蔻进入高端市场，通过卡尼尔打入大众护肤，通过碧欧泉进入中端男士市场，通过薇 姿布局功能性护肤，通过拉夫劳伦进军高 端男士，通过乔治阿玛尼进入高端彩妆。 至此， 欧莱雅已在完成大众到高端，从美发到香水、护肤、彩妆等领域的初步布局。 同时，从彼 时的品牌矩阵可见，区别于宝洁、联合利华等日化巨头，欧莱雅集团的定位更加高端。从 地域上看，欧莱雅的主要覆盖范围仍主要为以法国为中心的欧洲区域，对北美亚太等区域 仍覆盖较少。 表 1：达勒时代（ 1957-1988）欧莱雅收并购及代理品牌 年份 品牌 定位 1964 兰蔻 高端美妆 1965 卡尼尔 大众护肤 1970 碧欧泉 中高端男士 1980 薇姿 中端功能性护肤 1985 拉夫劳伦 高端男士 乔治阿玛尼 高端美妆 资料来源： 公司官网， 西部证券研发中心 白衣骑士，交叉持股。 担心被当时法国市值最大的公司埃尔夫 .阿奎坦收购而被国有化， 1974 年达勒引入瑞士食品巨头雀巢交换股权。通过多项资本运作后，贝当古家族和雀巢 分别持有欧莱雅 30.9%和 29.7%的股份。为防止欧莱雅被国外企业吞并，法国政府在批准 欧莱雅与雀巢合作协议的同时，附加了限制条件，“ 20 年之内，双方均不得以任何方式出 卖、转让或抵押股份”。 2004 年欧莱雅与雀巢又签订一份为期 10 年的协议，规定双方在利利亚娜在世时及逝世后 6 个月之内都不得增持欧莱雅股份； 2009 年 4 月 29 日之后，双方可出售欧莱雅股份，对 方拥有优先购买权； 2014 年 4 月 29 日协议终止，双方有权自由出售欧莱雅股份。 2014 年，欧莱雅以售出估值 31 亿欧元的合资公司高德美 50%的股份外加 34 亿欧元现金（合 计 65 亿欧元），回购雀巢公司所 持的 8%的欧莱雅股份。 图 5： 2004 年底欧莱雅股权结构 图 6： 2019 年底欧莱雅股权结构 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 行业深度研究 | 轻工制造 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 1.2.3 欧文中时代 “美容联合国“建立 欧莱雅集团的第三任总裁夏尔兹维亚克（ Charles Zviak）短暂过渡，掌权仅 4 年。兹维 亚克也毕业于巴黎高等化学学校，于 1945 年开始加盟公司的梦皂品牌，于 1973 年成为 欧莱雅集团的执行副总裁，于 1984 年成为 CEO，并一直任职至 1988 年。 1988 年， 42 岁的林塞 .欧文中成为欧莱雅第四任总裁。欧文中生于英国威尔士，曾就读于 牛津大学和欧洲工商管理学院， 23 岁入职欧莱雅。 收购美宝莲，强势进军美国。 1996 年，欧莱雅出资 7.58 亿美元收购了美国化妆品公司美 宝莲。 1915 年，美宝莲生产了世界第一支睫毛膏；收购时，美宝莲年销售额约 3.5 亿美 元，九成以上来自美国市场。 将美宝莲推向国际市场： 首先是定位上国际化，欧莱雅把美宝莲总部从田纳西州迁往纽约， 并在其商标后面增加了“纽约”两字；美宝莲的新团队也开始向时尚转变，欧文中从宝洁 公司聘请了帕特尔（ Patel），来担任美宝莲全球品牌的推广总经理。产品上大胆推出新品， 欧莱雅将美宝莲实验室里的项目推向市场， 1997 年美宝莲推出了一个使用了黄色和绿色 的新化妆品系列，称为“迈阿密寒流”。成功运作下的美宝莲销售额很快突破了 10 亿美元， 销售区域拓展至全球 90 多个国家。 从 1988 年到 2006 年，在欧文中的带领下，欧莱雅通过收购本地化妆品品牌并重新包装 的战略，成为 了一个全球性的化妆品帝国。 表 2：欧文中时代（ 1988-2006）欧莱雅收并购及代理品牌 年份 品牌 定位 区域 1988 赫莲娜 高端美妆 澳大利亚 1989 理肤泉 中端功能性护肤 法国 1993 丽得康 美发 美国 1996 美宝莲 专业彩妆 美国 2000 Matrix 美发 美国 科颜氏 护肤 美国 Carson 美发 美国 2002 植村秀 美妆 日本 2003 小护士 护肤 中国 2004 羽西 护肤 中国 2005 修丽可 功能性护肤 美国 资料来源： 公司公告， 西部证券研发中心 1.2.4 安巩时代 亚太区崛起与数字化革命 2006 年，让 .保罗 .安巩（ Jean-Paul Agon）成为了欧莱雅第四任 CEO。安巩 1978 年毕业 于法国高等商业学校（ HEC）后进入欧莱雅集团工作，从推销员到欧莱雅希腊运营负责人、 碧欧泉全球董事、亚洲区总裁、欧莱雅美国总裁，直至欧莱雅 CEO。 中国市场的发展是安巩时代的重要作业。 1996 年欧莱雅首次进入中国，相比资生堂（ 1981 年）、宝洁（ 1988 年）、雅诗兰黛（ 1993 年）较晚。陆续引入巴黎欧莱雅、美宝莲、卡尼 尔、兰蔻、赫莲娜、碧欧泉、欧莱雅专业美发、卡诗、薇姿、理肤泉等品牌，到 2002 年 行业深度研究 | 轻工制造 10 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 欧莱雅在中国的销售额为 8.86 亿元人民币。受益于高端品牌表现较强，欧莱雅在百货等 高端渠道表现优秀。而大众品分销渠道的难度较高，宝洁等企业进入较早、深耕力度较强， 到 2002 年欧莱雅集团所有品牌的销售网点数仅 1.2 万个，其中包括美宝莲的 1.1 万个网 点。为了打入大众市场， 2003 年欧莱雅选择通过收购小护士扩展中国分销渠道，彼时小 护士全国拥有 28 万个网点，销售额市占比 3.1%（尼尔森， 2003） 。 2004 年欧莱雅收购 中高端彩妆品牌羽西。到 2019 年亚太区收入占比欧莱雅集团已达 32.3%，成为收入贡献 最大的区域。 图 7：欧莱雅亚太区收入及自然增长率 图 8： 2019 年欧莱雅按地区分收入（ EUR） 资料来源： Bloomberg，公司公告，西部证券研发中心 资料来源： Bloomberg，公司公告，西部证券研发中心 数字化革命结合美 与科技。 2010 年欧莱雅集团 开启 数字化改革。 2013 年， 为适应全球数 字化，欧莱雅改变了营销模式，将所有地区所有品牌转向数字化。 2014 年雇佣了首位首 席数字官 Lubomira Rochet。到 2019 年，电子商务渠道在集团销售额所占比例达 15.6%。 1.2.5 叶鸿慕时代 未完待续 2020 年董事会宣布任命 Nicolas Hieronimus 为新任首席执行官，于 2021 年 5 月 1 日起 上任。 Hieronimus 现年 56 岁， 1985 年毕业于法国埃塞克商学院（ ESSEC）； 1987 年加 入欧莱雅担任产品经理；先 后担任卡尼尔实验室的营销总监、卡尼尔美宝莲部门英国业务 总经理、巴黎欧莱雅法国业务和国际业务总经理、欧莱雅墨西哥业务总经理、专业产品部 门的负责人、奢华产品部门的总裁， 2017 年 5 月担任 副 CEO。 纵观 美丽帝国欧莱雅的成长历史是一幅收并购与多品牌跨区域的征战画卷。 从 1907 年 化 学家欧仁舒莱尔发明第一款化学合成染发剂 起，欧莱雅 历经 5 任 CEO、 110 余年，已经成 为 拥有 36 个品牌 （截至 2019 年底）、 全球最大的化妆品集团。 创始人兼具产品与营销思 维使得欧莱雅能够依靠产品和渠道起家、通过营销初步成长，而 财权分离的职业经理人制 帮助欧莱雅 脱离家族企业 传承艰难的魔咒， 在跨区域、拓品类、收品牌的疆场上不断征战， 进一步 发展壮大 。 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 0.0 1,000.0 2,000.0 3,000.0 4,000.0 5,000.0 6,000.0 FY 2008 FY 2009 FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY 2015 FY 2016 FY 2017 FY 2018 FY 2019 Asia（ EUR m） Organic Growth （ %， RHS） Asia 32% Eastern Europe 7%Latin America 6% Africa, Middle East 2% Western Europe 28% North America 25% 行业深度研究 | 轻工制造 11 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 二、品牌 +数字化运营 +研发，欧莱雅核心竞争力分析 2.1 外延并购帮助欧莱雅完善品牌矩阵 经过一百多年的发展，欧莱雅已成长为世界上最大的化妆品帝国， 截至 2019 年底 旗下四 大事业部拥有 36 个品牌，涵盖护肤、彩妆、药妆、美发、香水、美容仪器等领域，其中 仅巴黎欧莱雅、 巴黎欧莱雅 专业美发 、 卡诗 等 为 内部孵化 ，其余 皆为收并购 。 欧莱雅集团 也 是拥有最多“十亿品牌”的化妆品集团。 2019 年理肤泉成为继欧莱雅、兰蔻、卡尼尔、 美宝莲、 YSL、阿玛尼、科颜氏、巴黎欧莱雅专业美发后集团第九大营收破十亿品牌。 图 9：欧莱雅集团品牌收购时间表 资料来源：公司官网，公司公告，西部证券研发中心 2.1.1 现有产品矩阵 欧莱雅针对不同的受众人群，将集团 的品牌分布于四个产品部 ：专业产品（ Professional Products）、大众消费品（ Consumer Products）、奢华产品（ LOr al Luxe）、活性产品 （ Active Cosmetics）。 2019 财年专业品、大众品、高端品和活性品四个产品部分别占比 公司收入 11.5%、 42.7%、 36.9%和 8.9%。 图 10： 欧莱雅分部门收入（ EUR m） 资料来源： Bloomberg，公司公告， 西部证券研发中心 0.0 5,000.0 10,000.0 15,000.0 20,000.0 25,000.0 30,000.0 35,000.0 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 Consumer Products Luxury Products Professional Products Active Cosmetics Other Cosmetics Dermatology Branch The Body Shop Branch 行业深度研究 | 轻工制造 12 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 图 11： 欧莱雅集团品牌（截至 2019 年底） 图 12： 2019 年欧莱雅各产品部收入占比 资料来源： 公司公告， 西部证券研发中心 资料来源： 公司公告， 西部证券研发中心 大众化妆品事业部： 大众品部包含中高端品牌以及 中低端等 9 个 品牌，其中核心品牌为巴 黎欧莱雅、卡尼尔、美宝莲以及 NYX 四 个品牌。 2019 年大众化妆品部销售额实现同比增 长 3.3%，占比公司收入整体的 43%，是公司的收入占比最大的事业部 。 图 13：欧莱雅大众化妆品部收入（ EUR m）及自然增长率 资料来源： Bloomberg，公司公告， 西部证券研发中心 高端化妆品事业部： 高端品部主要聚焦在高端消费者，包含以兰蔻、 YSL 彩妆、乔治阿玛 尼彩妆、科颜氏、 Urban Decay、碧欧泉等为主的 17 个品牌。顺应全球的高端化趋势， 自 2013 年起高端品部展现出较强的增长能力，其占比公司收入比重从 2004 年的 25.3% 提升到 2019 年的 36.9%。 2019 年高档化妆品部销售额实现同比增长 13.8%， 其中兰蔻 为世界第一高档美妆品牌。 Consumer Products 43% Luxury Products 37% Profession al Products 11% Active Cosmetics 9% 5.8 7.9 4.1 3.2 5.5 4.5 5.0 4.9 1.6 2.5 4.4 2.2 2.5 3.3 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0.0 2,000.0 4,000.0 6,000.0 8,000.0 10,000.0 12,000.0 14,000.0 FY 2004 FY 2005 FY 2006 FY 2007 FY 2008 FY 2009 FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY 2015 FY 2016 FY 2017 FY 2018 FY 2019 Consumer Products（ EUR m） Organic Growth （ %， RHS） 行业深度研究 | 轻工制造 13 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 图 14：欧莱雅高端化妆品部收入（ EUR m）及自然增长率 资料来源： Bloomberg，公司公告，西部证券研发中心 专业美发品 事业 部： 专业美发品部主要 覆盖理发店，为理发师提供产品和培训服务，包含 巴黎欧莱雅沙龙、 Redken、卡诗、 Matrix、 Pure Ology 等 5 个品牌 。 2019 年专业美发产 品部销售额同比增长 3.2%，欧莱雅合作美发师人数达 150 万人 ， 通过 E-motionTM 项目 改造的沙龙数目达 36000。 图 15： 欧莱雅专业美发部收入（ EUR m）及自然增长率 资料来源： Bloomberg，公司公告，西部证券研发中心 活性化妆品事业部： 活性健康化妆品部 主打功能性护肤品，包含理肤泉、薇姿、修丽可、 香邂格蕾 和适乐肤 5 个品牌。 2019 年活性健康化妆品部实现 15.5%销售额增长率，创下 20 年来最佳业绩。集团在全球与皮肤科专家合作数达 160000 名 ，其中理肤泉品牌为法国 皮肤科医生建议使用的 头部 品牌 。欧莱雅旗下的活性健康化妆品的品牌优势主要体现在其 三位一体的独特商业模式：健康领域专家推荐（主要是皮肤学专家），医药健康渠道以及 线上销售 。 5.1 8.4 0.7 -9.0 7.0 8.2 8.3 6.8 7.1 6.1 6.9 10.5 14.4 13.8 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 0.0 2,000.0 4,000.0 6,000.0 8,000.0 10,000.0 12,000.0 FY 2004 FY 2005 FY 2006 FY 2007 FY 2008 FY 2009 FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY 2015 FY 2016 FY 2017 FY 2018 FY 2019 Luxury Products（ EUR m） Organic Growth （ %， RHS） 3.8 7.5 1.3 -3.3 4.1 2.5 2.1 2.1 2.6 3.4 1.8 0.2 2.0 3.2 -4 -2 0 2 4 6 8 10 0.0 500.0 1,000.0 1,500.0 2,000.0 2,500.0 3,000.0 3,500.0 4,000.0 FY 2004 FY 2005 FY 2006 FY 2007 FY 2008 FY 2009 FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY 2015 FY 2016 FY 2017 FY 2018 FY 2019 Professional Products（ EUR m） Organic Growth （ %， RHS） 行业深度研究 | 轻工制造 14 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 02 月 04 日 图 16： 欧莱雅活性健康部收入（ EUR m）及自然增长率 资料来源： Bloomberg，公司公告，西部证券研发中心 2.1.2 收购并购征程 除了主品牌巴黎欧莱雅 、巴黎欧莱雅沙龙专属、卡诗等 ，集团的主要品牌均为收购或代理 经营。公司通过其敏锐的行业趋势观察、雄厚的资金、优秀的品牌运营能力，积极外延扩 展品类品牌矩阵。 复盘公司的外延方向，我们认为公司的收并购主要 目标 集中在： 1）补充公司品类 、价格段 矩阵 ： 以兰蔻、美宝莲为例， 1965 年公司收购兰蔻主要为了进 入高端品牌， 1996 年收购美宝莲主要为了补充大众彩妆品类。 对于这类品牌的收购，公 司会通过研发、营销、全球渠道赋能将其快速推向市场，品牌大多呈现 品牌力与销售额的 快速成长。 2） 突破进入新市场 ： 以 小护士、 Redken 等为例，欧莱雅 1985 年收购拉夫劳伦 美妆线打 入美国高端化妆品市场， 90 年代到 2000 年初， 尽管已经拥有较强的化妆品与美发品牌矩 阵， 欧莱雅 仍然 陆续收购了 Redken（美发）、美宝莲（彩妆）、 Softsheen（美发）、 Matrix （美发）、 Carson（美发）、 Biomedic（护肤）等美国品牌，强攻美国化妆品与美发市