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2021-2022民营连锁医疗 机 构 时代趋势 比 较 分析报告 （ 医 美 /眼 科 /口腔 ） 摘要 2 对核心 医 生深 度绑 定 ， 由 此 提升 团队 稳定 性 。 医美 /眼 科 /口腔 需求是如何演化的 ？ 2015- 2019年我 国 民营医美 、 眼科 、 口腔市场规模复合增速均 超 20%， 景气度高 。 1） 医美源于改善需求 ， 兴于社交文化 ， 盛于囚徒困境 。 消费者经 过 “ 社交软 件 美颜相机 护 肤 彩妆 ” 颜值经济的培育 ， 叠加社交文化下的囚徒困境 ， 2016-2020年我 国 轻医美用户 从 280万提升至 1520万人 。 目前医美龙头市占率约 3%， 市场集中度较低 。 2） 眼科 、 口腔源于健康升级需 求 ， 兴于国民健康意识普及 。 眼 、 口健康教育普及下 ， 我国每百万人 白内障手术率 从 1988年的 83提高到 2017年的 2205、 2014-2020年我国正畸案例从 145万 例 提 升到 266万例 ； 综合防控儿童青少年近视实施方案 、 健康口腔行动方案 2019-2025 出台 ， 青少年近视防控 、 儿童口腔健康已提升到战略高度 。 相比医美 ， 眼科 、 口腔企业资本化起步早 ， 已有上市 连锁龙 头 诞生 。 得 天独厚 赛 道加 持 、 社交文 化 及健 康升 级需求 催 化 ， 看好 医美 、 眼 科 、 口腔 市场继 续 维持 高景 气 度 。 医美 /眼 科 /口腔 为何适合民营化 、 连 锁 化 ？ 预防及康复性治疗居多 、 “ 病症 ” 明 显 治疗效果立竿 见 影 、 定制化需求 大 等业务特 征 ， 决 定 了 医 美 / 眼 科 / 口腔天然适合民营化 经 营 。 政策层面 ， 三者治疗多为预防性 、 康复性需求 ， 响应健康中国 2030号召 ， 是公立医院的有效补充 ； 消费层 面 ， 三者治疗 定 制化需求 多 ， 公立医院耗材采购受 限 ， 往往难以满足广大特异性需求 ； 医疗层 面 ， 三者 “ 症状 ” 明显 “ 效 果 ” 立竿见影 ， 一 般 不需专业知识就 可 自行判断治疗结 果 ， 民营认可度高 。 常规手术居多背书可复制性 ， 高复诊率加 剧 短腿性 ， 高耗材成本尽显规模优势 ， 多因素加速医 美 、 眼科 、 口 腔 开启连锁 化 。 医 疗 层面 ， 三 者 项 目 多为常规门诊手术 ， 依赖医生个人技术多于团队协 作 ， 可复制性相对较强 ； 消费层面 ， 医 美 高复 购 、 眼科及 口 腔高复诊特性加 剧 机构短腿 性 ， 连 锁化经营是打破服务半径的优选路 径 ； 盈利层面 ， 民 营 机构主推的项目 耗 材成本占比 高 ， 连 锁经营集采成本 低 ， 规模优势明显 。 与此同时 ， 医美 、 眼科 、 口 腔机 构都 可分为 大 型医 院及 小型诊 所 ， 大 型机 构创品 牌 ， 小 型诊 所扩流 量 ， 大 小搭 配更利 于 筑高 经营 壁垒 。 医美 /眼 科 /口腔 差异体现在哪 ？ 医 美 / 眼科 / 口腔都是得天独厚的赛 道 ， 医美盈利能力 高 、 盈利安全垫厚 ， 眼科市场集中度 高 、 对医生依赖性 弱 ， 口腔民营化程 度 较 高 、 纠纷 可 能 性低 。 市场格局方 面 ， 医美 、 口腔 民 营规模占比分别约 80%、 70%， 民营化程度高 ， 眼科龙头市占率约 11%， 集中度高 ； 盈利能力方面 ， 医美 、 眼科 总体毛利率约 50%， 分业务毛利率也处于较高水平 ， 盈利能力较强 ； 业务特性方面 ， 医美高 复 购衍生出持续消费的高粘性老 客 ， 盈利安全垫最厚 ， 眼科 、 口 腔治 疗结 果存在 一 定标 准 ， 纠纷可 能 性小 。 得 天独厚 赛 道加 持 下 ， 看好 医 美 /眼科 /口腔机 构 赛道 继续 维持高 景 气 。 谁能成为医美赛道的 爱 尔眼 科 ？ 医美机构是与眼科 、 口腔一样得天独厚的优 质 赛道 ， 现象级连锁龙头的出现落后于眼科 、 口腔领 域 ， 主要源 于 缺 乏 优质的运营 管 理体 系 。 借力资 本 方面 ， 爱尔眼 科 、 通策医疗分别 于 2009、 2006年实现上市 ， 上市后两家机构都实现了跨越式发展 ； 扩张战略方面 ， 爱尔眼科采 用 分级诊疗模 式 、 通策医疗启动总 院 +分院模式 ， 均实现了品牌和规模的快速扩张 ； 人才管理方 面 ， 爱尔眼科 推 行 “ 合伙人 ” 计划 、 通策医疗打造 “ 蒲公英 ” 计划 ， 风险提示 3 监管 政 策 不 确 定风险 医疗事 故 风险 跨区域 扩 张 不 达预期 风 险 目录 C O N T E N T S 4 02 为何 医美 / 眼科 / 口腔 适合民营化 、 连锁化 ？ 01 民营 医美 / 眼科 / 口腔 差异体现在哪 ？ 03 谁能成为医美赛道的 爱 尔 眼科 ？ 5 为何适合 民营连锁化 01 民营化 ： 民营机构优于公立医院 赛道定位 ： 民营响应健康中国政策 号 召 消费属性 ： 民营解决更多定制化需求 医疗属性 ： 民营响应速度快 连锁化 ： 连锁机构优于单体医院 医疗属性 ： 常规手术居多 ， 可复制 性 强 业务特性 ： 短腿性限制单院服务半径 盈利能力 ： 耗材成本比例高 ， 集采 降 低成本 自建壁垒 ： 大小搭配筑高自身经营 壁 垒 赛道 定位 ： 响应健康中国号召 ， 是公立医疗的有效补充 健 康 中 国 行 动 2019- 2030 开启 全方 位 、 全 周 期 维护 人 民 健 康 新 起 点 。 2019年 ， 国 务 院 印 发 国 务 院 关 于 实 施健 康 中 国行动的意见 提出 ， 要完 善 防 治策略 ， 推动 健 康服务供给侧 结 构性改 革 ， 提 供 系统连续的 预防 、 治疗 、 康 复 、 健 康促 进一体化服务 ， 加强医疗保障 政 策与健康服务 的 衔 接 ， 实现早 诊 早治 早 康复 。 即 ， 将服务模 式从 以治病为 中 心 的 逐 渐演 变成以健 康 为 中 心 ， 开启 预 防 、 治疗 、 康 复 的 全 周期健康 行 动 。 “ 治疗 ” 关 乎 人 命 ， 依旧 是 公 立 医院的主 战 场 ； 而存在 更 多 特 异 性 需 求 、 处 理 不 太 紧急 治 疗 项 目 的 预 防 、 康 复 赛 道 ， 民 营 机 构 有望 成 为 公 立 医 疗的 有 效 补 充 ， 缓解 公 立 医 疗 的 压 力 。 眼科 、 口 腔 预 防 性需 求 巨 大 。 少 儿屈 光 、 干 眼 症 、 儿 童 齿 科 等项目 ， 从 健 康 全生 命 周 期 的 角 度看 属 于 早 期 预 防性 需 求 。 相比重型疾病 治 疗 ， 这些需求 看 似不严 重 ， 却 是 健康体系建立 中 极其重要的一 环 。 在这些预 防性 领 域 ， 民 营 机 构 可 作为 公 立机 构 的有效 补 充 。 医美项目与口 腔 种植类等项目 定 位类 似 ， 实属 康 复性需求延 伸 。 医美源于整形 外 科学 科 ， 最早 的 职能是烧伤后 修 复 、 外伤后整形等 手 术治 疗 ， 近年 随 着人民消费水 平 的提 高 ， 逐渐 演 变为对更高颜 值 的追 求 。 口 腔种 植牙等项 目 亦 可 理 解为 缺 齿后 的 康复性 治 疗 。 在 这些康 复 性领 域 ， 民营 机 构可 缓 解公立 医 院的 就 诊压力 ， 提供 更 具定制 化 的服 务 。 1.1 预 防 民营 治 疗 公立 康 复 民营 治 疗 以治病为中心 以健康为中心 6 资料来源 ： 新华社 ， 国务院 ， 1.2 7 资料来源 ： 新氧 、 爱尔眼科 官 斱 客 服 、 杭 州 口 腔 官 斱 客 服 、 产 业 调 研 、 民 营机 构 在材 料 、 方案 选 择上更 灵 活多 样 ， 相比 公 立医 院 ， 能解 决 更多 定 制 化 、 特 异性 的 需 求 。 医 美 、 眼 科 、 口腔 这 三 大 领 域 ， 耗 材 品 类 多 ， 定制 化 、 特 异 性 需求 大 。 公 立 医 院鉴 于 层 层 审 批 、 项 目 定 价 受 控 及医 疗 安 全 严 控 等限 制 ， 对 于 单 一 项 目往 往 不 会 引 进 过多 品 牌 的 医 疗 器械 及 耗 材 。 而 民营 机 构 则 不 然 ， 为 满 足 更 多 客 户的 需 求 ， 民 营 机构 往 往 倾 向 于 引 进 更多 更 全 的 品 牌 。 与 此 同 时 ， 审 批流 程 的 精 简 快 速 、 项 目 价 格 备 案制 的 政 策 引 领 ， 都 为 民 营 机 构 更广 更 全 的 采购 提 供了极 大 的便 利 。 调研数据显 示 ， 新氧平台民营 机 构上海华美 的玻 尿酸品牌 有 9种 ， 上海九院仅 1种 ； 爱尔眼科 角 膜 塑 形镜品牌 有 6种 ， 上海某三甲公 立 医院眼科未引 进 、 以推荐为主 ； 通策医疗旗下 杭 州口腔种植牙 品 牌 有 6种 ， 上海 某 三甲公立 医院种 植 门 诊 仅 2种 。 表 ： 民营与公立医美玻尿酸品牌比较 表 ： 民营与公立眼科角膜塑形镜品牌比 较 表 ： 民营与公立口腔种植牙品牌比较 消费属性 ： 耗材种类选择多 ， 民营解决更多定制化需求 上海华美 上海九院 爱尔眼科 上海某 三 甲医 院眼 科 玻 尿 酸 爱芙莱 瑞蓝 角 膜 塑 形 镜 美国 CRT 未引进 ， 仅推荐 莫娜丽莎 台湾亨泰 瑞蓝 伊婉 日本阿尔法 姣兰 美国菁视 嗨体 欧几里得 海薇 艾莉薇 韩国露晰得 乔雅登 合计 6 / 合计 9 1 杭州口腔 上海某 三 甲医 院种 植门诊 种 植 牙 Straumann 德国品牌 1种 Nobel 瑞士品牌 1种 Astra Thommen Zimmer Bego 合计 6 2 1.3 医美 、 眼 科 、 口 腔领域多 为 显 性 需 求 ， “ 症 状 ” 明显 。 眼 部视 力 模 糊 、 干 涩 ， 口 腔内牙 疼 、 缺 齿 、 不整 齐 ， 形象 上鼻 梁 低 、 皮肤粗糙 等 ， 这些问题显 而 易 见 ， 一旦发 生 是每个人都无 法 忽视 的 “ 症状 ” 。 虽然从疾病 的 角度而 言 ， 近视 、 缺齿 、 不够美都并非急 病 ， 但对患者来说却是切切实实影响生活的紧 急 “ 病症 ” ， 消费者往往不愿在公立 医 院排 期 等 待 。 民营 医 美 、 眼 科 、 口 腔 机 构 主 推 项目的 “ 治 疗 结 果 ” 通 常 立 竿 见 影 。 屈 光 手 术 后 视力提 升 、 种植 完 成 后 不 再 缺 齿 、 手术后鼻梁 高 挺 等 ， 这些治 疗 结果即使在缺 乏 专业知识的情 况下 ， 消费者也 能 自行检验治疗结果 ， 公立医院与民 营 机构 的 治 疗 结 果 差异 化 程 度 不 大 。 医疗属性 1： 民营响应速度快 ， 治疗结果与公立差异不大 视力模糊 牙疼 、 缺齿 、 牙齿不齐 鼻梁低 、 皮肤粗糙 医美机构 眼科机构 口腔机构 8 资料来源 ： 产业调研 ， 高鼻梁 、 皮肤细腻 视力清晰 牙疼缓解 、 牙齿补齐 、 牙齿整齐 1.4 9 资料来源 ： 公开资料整理 、 产 业 调 研 、 民营 医 美 、 口 腔 、 眼 科 机 构 主 推 项 目 安 全 性 高 、 一般 不 需 住 院 ， 能否 复 制 主 要 取 决 于 医 生 个 人 操 刀能 力 的 培 养 ， 并 非整体团队培 育 ， 可复制性相 对 较 强 。 与其余 大 部分外科科室 不 同 ， 民营医美 除 下 颌角 、 隆胸 等 大手术需住 院 1-3天 外 ， 其余局麻 手 术 、 注射美 容 、 皮肤美容都属 于 门诊治疗 项 ， 治 疗当日即可离 院 ； 眼科屈 光 、 视 光也是治疗完 当 日 即 可 离 院 ， 白 内 障手 术 一般需 住院 1-3天 ； 口腔 种植 、 正 畸 、 日常儿科 治 疗都是门诊手 术 ， 不需住院治 疗 。 绝大多 数 项 目不需住院 ， 意 味着这些业务 本 身术后安全性 较 高 ， 对医疗团 队 默契及住院监 护 体系管理的要 求 相对不 高 ， 可 复 制 性 相 对较 强 。 表 ： 民营医美项目住院情况 表 ： 民营眼科项目住院情况 表 ： 民营口腔项目住院情况 医疗属性 2： 常规性门诊手术为主 ， 复制难度不大 民营眼 科 主推 项 目 住院与否 屈光 x 白内障 1-3天 视光 x 民营口 腔 主推 项 目 住院与否 种植 x 正畸 x 儿科日常 x 医美 项目 住院与否 皮肤美容 水光 x 激光 x 注射美容 玻尿酸注射 x 肉毒素注射 x 胶原蛋白注射 x 美容外科 双眼皮 x 隆鼻 x 脂肪填充 x 下颌角 1-3天 隆胸 1-3天 1.5 医 美 、 眼 科 、 口 腔 项 目 都具 有 短 腿性 ， 连锁 化 有 利 于 打 破服 务 半 径 天花 板 。 根 据 艾 瑞咨 询 数 据 ， 2020年 光电 类 医 美 用户在常 住 地 进 行医美消 费 的 比 例 达 87%、 注 射类 达 74%、 手术 类达 61%， 具 备较 强短 腿性 。 这 主要 源 于医美 高 频 消费 的特性 。 注 射 、 光电类 医 美项 目 一般需 要 每 3-6个 月进行 重 复消 费 ， 手术 类 项目 虽 然看似 一 劳永 逸 ， 但手 术 过后 消费 者往往也会选购注射 、 光电类项目继续提升颜值 。 与之相似的眼科视光服务类项目 、 口腔矫 正 、 口腔种植类项 目 需 要在一段时间内多次到院治 疗 ， 也具有相似的高复诊属 性 。 民营医 美 、 眼科 、 口腔机构的短腿性限制了单机构 的 服 务 半径 ， 连锁经 营 是打 破 服务半 径 天花 板 的优选 途 径 。 图 ： 2020年我国医美用户消费地域偏好 业务特性 ： 短腿性限制服务半径 ， 连锁化瓜分更多市场 61% 74% 87% 39% 26% 14% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 手术类 注射类 光电类 常住地 异地 10 资料来源 ： 艾瑞咨询 、 0% 10% 20% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 连锁医美 连锁眼科 连锁口腔 人力成本 其他 图 ： 连锁化相比单体经营多出的利润空间 净利润 医疗材料成本 销售 /管理 /财务费用 11 1.6 医美 、 眼 科 、 口 腔营业成 本 项中 ， 耗材比 例 高 ， 连锁化机 构 可 享 受集采优惠 ， 有 效降低采 购 成本 。 根据 通 策医 疗 、 爱 尔 眼 科 、 瑞 丽医 美 年报数 据 ， 医 美 、 眼科 、 口腔 机 构耗材 成 本占 收 入比重 分 别 约 30%、 25%、 15%， 耗 材占比较 高 ， 耗材的 采 购成 本 将直接 影 响 机构 的盈 利 水 平 。 根 据专 家 调研 结 果 ， 大 型 连锁 机构 使用 量 大 ， 往往 能享 受 量大 优 惠 的 促销 活 动 ， 活 动 力度 在 10%-30%不 等 。 从 成本拆 分 角度 看 ， 医 美 机 构连 锁 化 经 营 对 利润 的 提 升 空 间 最 大 。 具备品牌优势的连锁化机构 ， 可将部分销售费用转嫁给耗材厂商 。 根据产业调研 ， 上游医美新产品推出的前半年 是产品 打 造的 关 键 期 ， 需 要 较强 的起 步 势 能 。 一 般耗 材 厂商 会选 择具 品 牌优 势的 连锁 机 构作 为首 发 地 ， 由耗 材 厂 商 出资 举 办一系 列 联合 营 销活 动 ， 一面 为 产品造 势 ， 一 面 为机构 引 流 。 规模效应 ： 耗材成本占比高 ， 大型连锁机构直采价更低 约 8-10% 约 5-8% 约 3-5% 连锁化相比单体经营 多出的利润空间 资料来源 ： 通策医疗年报 、 爱 尔 眼 科 年 报 、 瑞 丽 医 美 年 报 、 产 业 调 研 、 大型医院 注射科 玻尿酸 注射科 肉毒素 注射科 其他 自建壁垒 ： 大小搭配品 牌 流量互相促进 ， 筑高自身经营壁垒 20% 40% 60% 80% 100% 医美 、 眼科 、 口腔从机构类型上 分 ， 都可分为大型医院和小型门诊部 、 诊所 。 小型门诊部 、 诊所接诊高需求项目扩流量 ， 大型医院对接 高难度手术 创 品牌 ， “ 大小 ” 搭配实现品牌流量互相促进 ， 正循环下有望不断筑高自身经营壁垒 。 医美 、 眼 科 、 口腔相关医疗机构设立 的审核 单 位均 为卫 健委下 属 医政 科 ， 其中门 诊 部 、 诊所 由区县 级 卫健 委审 核 ， 医 院 由市 级卫 健委审 核 。 具备较高资 质 的大型医院投资 壁 垒 高 ， 创品牌能力强 。 根据相关要求 ， 具 备 3级手术资质的医美医院其建筑面积需至少 1200平方米 ， 具 备 较 高难度 手 术资 质的 眼科医 院 、 口腔 医 院 其 建 筑 面积 需 至少 800、 1275平方 米 。 根据产 业 调 研 ， 目前一线 城 市医 疗 机构投资 额 约 为 8000-10000元 /平方 米 ， 由 此测算大型医院早 期 一次性投资额都 在 千万级 别 ， 投资 壁 垒较 高 。 与此同 时 ， 高难度资质带 来 的特异性也 利 于建立品牌 。 爱尔眼科 为 105岁老人进行高难度复明手术 、 杭州口腔医院完成全程数字化微创全口种植等案 例 ， 都为机构树立品牌壁垒 提供了 强 有力 的支 撑 。 小型门诊 部 、 诊所投资小 ， 可复制性较强 。 医疗美容 门 诊部及诊所 、 眼科门诊部 、 口腔门诊部及诊所的开设要求相对较低 ， 一般都在数 十至数百平方 米 ， 投资额在几十万至百万级别 。 与此同时 ， 医美门诊部及诊所主推注射 、 皮肤类轻医美项目 ， 眼科门诊部一般致力于解 决视光问 题 ， 口腔门诊部及诊所主攻一般难度的种 植 、 正畸问题 ， 这些项目一方面需求较大 ， 复购 、 复诊频次较高 ， 容易借助大型医院 的 品 牌 优 势 实 现区 域 性 小 而 美 的 商业 模 式 ； 另 一 方 面治 疗 难 度 较 低 ， 对医 生 依 赖 性 低 ， 利于 复制 。 图 ： 医美大型机构与小型诊所业务收入占比比较 图 ： 医美大型机构与小型诊所费用端比较 1.7 0% 小型诊所 0% 20% 40% 60% 80% 100% 小型诊所 大型医院 耗材成本 人力成本 其他管理费用 营销费用 净利率 12 资料来源 ： 产 业 调 研 ， 皮肤科 水光 皮肤科 激光 美容外科 手术类 注射科 皮肤科 赛道 差异 02 13 民营 医美 /眼科 /口腔 赛道差异体现在哪 ？ 竞争格局 ： 医美民营化 程 度最 高 ， 眼 科 龙头 集 中度 最 高 单店模型 ： 眼科盈利能 力 最强 ， 口腔 对 医生 依 赖 性 最强 业务拆分 ： 医美各业务 毛 利率 较 高 ， 眼 科次之 业务特性 ： 医美复购率 高 ， 眼 科 /口 腔纠 纷 可能 性 小 医保影响 ： 医美无医保 项 服务 竞争格局 ： 医美民营化程度最高 ， 眼科龙头市占率最高 14 资料来源 ： 通策医疗年报 、 爱 尔 眼 科 年 报 、 瑞 丽 医 美 年 报 、 产 业 调 研 、 WIND、 中 国 卫 生 健 康 统 计 年 鉴 、 灼识咨询 、 艺 星 招 股 书 、 艾 瑞 咨 询 、 国 际 美 容 整 形 外 科 协 会 、 弗 若 斯 特 沙 利 文 、 医美市场规模最大 ， 机构民营化程度最高 。 根据弗若斯特沙利 文 、 中国卫生健 康 统计年鉴等数 据 ， 2019年我国 医 美 、 眼科 、 口腔市场规模分别 为 1426亿元 、 1037亿元 、 1418亿元 ， 民营占比分别 为 83%、 39%、 71%。 市场规模 方 面 ， 医 美 口腔 眼 科 ， 民 营 化率 方 面 ， 医 美 口腔 眼 科 。 从头部机 构 市 占 率角度 看 ， 医 美 机构集中 度 弱 于 眼 科 ， 但 强 于 口 腔 。 根 据 产业 调 研 ， 连 锁 医美 龙 头美莱 市占 率 约 3% （ 2017年 ） ， 在整体医美机构中排名第 一 ， 连锁眼科龙头 爱 尔眼科市占率 为 11%， 连锁口腔 龙 头通策医 疗 市 占 率 为 1%。 市 场 集 中 度 方 面 ， 眼 科 医 美 口腔 。 表 ： 医美 、 眼科 、 口腔 行 业情 况 及头 部 机构 对 比 2.1 数 据年 份 ： 2019 美莱 爱 尔眼 科 通 策医 疗 领域 医美 眼科 口腔 行业地位 医美市 占 率第一 眼科连 锁 龙头 口腔连 锁 龙头 我国市 场 规模 （ 亿 元 ） 1436 1037 1418 非公规 模 占比 83% 39% 71% 龙头市 占率 3% 11% 1% 地域分布 全国 全国 浙江省 单店模型 ： 医美盈利能力较强 ， 对医生依赖性居中 2.2 图 ： 医美机构费用分项 情 况 图 ： 眼科机构费用分项 情 况 图 ： 口腔机构费用分项 情 况 32% 15% 18% 45% 51% 53% 20% 0% 40% 60% 80% 100% 口腔 眼科 医美 （ 总 ） 图 ： 医美 、 眼科 、 口腔 机 构营 业 成本 拆 分 医疗材料成本 人力成本 15 资料来源 ： 通策医疗年报 、 爱 尔 眼 科 年 报 、 华 韩 整 形 年 报 、 瑞 丽 医 美 年 报 、 产 业 调 研 、 WIND、 中 国 卫 生 健 康 统 计 年 鉴 、 灼识咨询 、 艾瑞 咨 询 、 国 际 美 容 整 形 外 科 协 会 、 弗 若 斯 特 沙 利 文 、 其他 毛利 需求 来 源和成本控制共 同 决定了盈利能 力 ， 民营医美与眼科 机 构的盈利能力较 强 ， 口腔偏 弱 。 根据年报数据 ， 2020年通策医 疗 、 爱 尔眼科 、 瑞丽医美毛利率 分 别为 45%、 51%、 53%。 民 营 口腔机构毛 利 率较低 ， 主要源于 人 力成本较高 ， 是 民 营眼科机构的两倍多 。 源 于改善 需 求的 医美 消费 ， 对 服务 的要 求质量 更 高 ， 医美 机构作 为 服务 提供 者拥有 更 大的 定价 权 ， 保 障 了自 身的 盈利能 力 。 口腔 对 医生依赖性最 强 ， 医美次 之 ， 眼科最 低 。 从商 业 角度 看 ， 对业务开展越重 要 的部分理应获得 更 多的价值分 成 。 根 据年报营 业 成本分 项 数据 ， 2020年通策医 疗 、 爱尔眼科 、 瑞 丽医美人力成本 占 收入比重分别 为 32%、 15%、 18%， 由此推 断 民营医美机构对 医 生的 依 赖 性 大 于 眼 科 、 小于口 腔 。 进 而 可 推 断 在 医 生 供 给不 足 的 市 场 中 ， 医美 机 构 的 复 制 难 度大 于 眼科 、 小 于 口 腔 。 更大的 民 营化市场规模带 来 了更激烈的市场竞 争 ， 医美销售费用率 较 高 。 根据年报数 据 ， 瑞丽医美及华 韩 整形销售费用率 约 20%， 大 于爱 尔 眼科 的 9%及通策 医 疗 的 1%。 通策医疗 奇 低的销售费用率 源 于杭州口腔的品 牌 禀 赋 ， 医美机构 较 高的销售费用率 源 于白热化 的 市场竞 争 。 管 理费 用率方 面 ， 各 家专 科机构 都 实现 了较 好的费 用 控 制 ， 医 美机构在 13%左右 ， 眼科约 12%， 口腔 约 11%。 0% 16 资料来源 ： 通策医疗年报 、 爱 尔 眼 科 年 报 、 可 恩 口 腔 年 报 、 产 业 调 研 、 20% 40% 60% 80% 100% 美容外科 皮肤科 注射科 屈光 视光 白内障 种植 矫正 综合 2.3 医美内 拆 分来 看 ， 盈利能 力 ： 外 科 皮肤 科 注射 科 。 根 据 产业调 研 数 据 ， 大型成熟 民 营 医美机构中美容外 科 毛利率 约 70%， 皮肤科 、 注射 科 分别约 60%、 45%。 耗 材 成本方面 ， 注射 科 最高 ， 约占收入 的 40-50%； 皮肤科 次 之 ， 约占收入 的 30%， 美容外科最低 ， 约 10%左 右 。 医 生 提点 方面 ， 注射 科 、 皮 肤科 医生的 提 点远 低于 外科医 生 ， 外 科医 生一般在 10%左右 ， 注射科 、 皮肤 科医 生在 5%左右 。 眼科 内 拆分来看 ， 盈利 能 力 ： 屈 光 =视 光 白内 障 。 根 据 爱尔眼 科 数 据 ， 屈光 、 视 光 是眼科业务中盈 利 能力较强的业 务 ， 毛利率近 60%， 白 内 障 项 目 毛 利 率 较 低 ， 约 40%。 口腔内 拆 分来看 ， 盈利能力 ： 种 植 矫 正 综合 。 根据科恩口腔年报 数 据 ， 种植是口腔 机 构盈利能力最强 的 项目 ， 毛利率 近 50%， 矫 正业务约 40%， 其 余 项目约 30%。 口腔 各 业务毛 利 率较 低 ， 主要源 于 其耗 材成 本较高 。 改善需 求 型项目的定价能力普 遍 高于刚性需求型 项 目 ， 医美各业务 的 毛利率普遍高于 眼 科 ， 口腔各业务 的 盈利能力较弱 。 内拆分 看 ， 屈 光 /视 光 、 种植目前对 我 国消费者而言仍是 偏 改善的健康需 求 ， 比纯健康需求的 白 内障 、 综合牙科 拥 有更大的定价 权 ， 巩固了自 身 的 盈 利 保 障 。 医 美 业 务 作 为 纯 改善 需 求 ， 消 费 者 对服 务 更 高 的 要 求 给予 供 给 者 更 大 的 议价 权 ， 造 就 了 医 美业 务 较 高 的 毛 利 率 。 图 ： 医美 、 眼科 、 口腔各业务毛利率比较 业务拆分 ： 医美各业务毛利率最高 ， 眼科次之 ， 口腔偏弱 2.4 业务特性 ： 医美复购率高 ， 眼科 /口腔纠纷可能性小 3月 眼视光消费 x1 6月 9月 12月 眼视光消费 x1 9月 12月 医 美复 购 率 高 ， 口 腔治 疗 周期 长 。 在 1年的时 间 跨度 内 ， 医美 消 费者 一 般消 费 2-4次 ， 眼 科消费 者 一般 消费 1次 ， 口 腔 类 项目一 般 消 费 0.5-1次 （ 部分项 目 时间跨 度 可能 需 要 2年 ） 。 从客 户 消费频 次看 ， 一 般而 言 ， 医美 复 购率最高 ， 眼 科 居 中 ， 口腔 治 疗 周 期 最 长 ， 从 商 业 性 角 度来 看 ， 医 美 盈 利的 可 持 续 性 更 强 ， 老 客 粘 性 带 来的 长 期 复 购 将是医 美 机 构扎 实 的 盈 利 安 全 垫 。 医美结 果 没有 定 量标 准 ， 相比 眼 科 、 口 腔 纠纷 概 率更高 。 术后 视 力是 部 分眼 科手 术的 定 量 标 准 ， 牙齿 整 齐 不 缺 齿 不 疼痛 是 部分口腔治疗 的 定量标 准 ， 而 医 美则不 然 。 医美 的 结 果 没有固定 标准 ， 手术是否 成 功完全取决于 消 费者对 美 的 界 定 。 因 此 ， 医 美治疗 的 纠纷 概 率更 高 ， 需要更 深 化的前 期 沟通 及 事后服 务 来降 低 纠纷可 能 性 ， 新 客经营 难 度 比 眼 科 、 口 腔 大 。 图 ： 医美 、 眼科 、 口腔消费频次示意图 17 资料来源 ： 产业调研 、 轻医美消费 x1 轻医美消费 x1 3月 轻医美消费 x1 轻医美消 费 x1 6月 矫正消费 x1 2.5 医保影响 ： 医美无医保项服务 ， 收入转化为现金流的效率更高 医 美 没有医保 项 服务 ， 收入转化 为 现金 流 的效率更 高 。 根 据各 公司公 告 数 据 ， 2020年爱尔 眼 科 、 华 厦 眼科 、 通 策医疗 、 中 国口 腔 医疗 、 华 韩整形应 收 账款 占 营收比重 分 别 为 11.9%、 6.1%、 3.2%、 1.2%及 0.1%， 医 美 企业应收 账 款占 比 最低 ， 营 收 转化 为 现金流的 效 率更 高 ， 主要原 因 为 医美业务 没 有医 保 项服务 ， 支 付关 系 仅限于消 费 者与 医院 之 间 ， 较为精 简 。 通 策 医疗应 收 账款细 项 数据显 示 ， 2020年杭 州 市 、 浙 江 省医 保 中心应 收账 款 欠 款 占 比 较 高 ， 分 别占 总 应 收 账款 比 重 为 37.2%、 5.7%； 2020 年 爱尔 眼科应收 账 款欠 款 核销 共 8家 ， 其 中 6家 为 市级或区级医 保 中 心 ， 占总核 销 金额 比重 超过 85%。 11.9% 6.1% 3.2% 1.2% 0.2% 0.1% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 爱尔眼科 华厦眼科 通策医疗 中国口腔医疗 艺星医疗美容 华韩整形 37.16% 19.36% 10.40% 5.67% 5.05% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 杭州市医疗保险管理服务中心 昆明市妇幼保健院 浙江通策眼科医院投资管理有限公司 浙江省省级医疗保险服务中心 宁波市社会保险管理服务中心 图 ： 2020年通策医疗前五大应收账款占总应收账款比例 表 ： 2020年爱尔眼科应收账款核销情况 图 ： 2020年各公司应收账款占营收比重 注 ： 艺星医疗美容 为 2017年数据 。 眼科 18 资料来源 ： 爱尔眼科年报 、 华 厦 眼 科 招 股 书 、 通 策 医 疗 年 报 、 中 国 口 腔 医 疗 年 报 、 华 韩 整 形 年 报 、 艺 星 招 股 书 （ 2017） 、。 注 ： 瑞 丽 医 美 另 有 咨 询 业 务 ， 故 未 用 其 应 收 相 关 数 据 。 口腔 医美 单位名称 核销金 额 （ 元 ） 占比 某市社 保 基金 管 理中 心 医 保结算 中 心业 务 一处 13,415,360.68 48% 某 市 医 疗 保 险 局 4,012,401.94 14% 某市医 疗 保险 中 心 2,643,903.84 9% 某市社 会 保险 基 金管 理 局 2,510,992.93 9% 某区医 疗 保险 管 理服 务中 心 1,417,890.25 5% 某市某 区 人力 资 源和 社会 保障局 医 疗保 险 处 1,398,384.42 5% 某市某 区 社会 保 险基 金管 理局 1,418,074.69 5% 某市医 疗 保险 管 理局 1,300,000.00 5% 合计 28,117,008.75 100% 添加 标题 生意模式总结 ： 民营 医美 /眼科 /口腔 异同点比较 2.6 表 ： 民营医美 、 眼科 、 口腔异同点比较 19 资料来源 ： 产业调研 、 医美 眼科 口腔 美容外科 皮肤科 注射科 预防类 其他 预防类 康复类 民营覆盖项目 重睑 、 隆鼻 、 隆胸 、 脂 肪 填充 水光 、 激光 玻尿酸注射 、 肉毒素注射 屈光 、 视光 白内障等 儿童齿科 种植 、 矫正 与公立医院重合度 辐射半径 住院需求 复购率 纠纷概率 对医生依赖性 盈利能力 医保影响 谁 将 成 为 医美赛道的 爱尔眼 科 03 20 借力资本 ： 二级市场上 市 &重资产项目经验 扩张斱式 ： 分级诊 疗 &总 院 +分院模式 人才管理 ： 合伙人计 划 &蒲公英计划 借力资本 ： 上市打开经 营 天花 板 ， 地 产 起家 深 谙重 资 产经 营 扩张 之 道 3.1 21 爱尔眼 科 2009年登陆创业 板 ， 通策医 疗 2006年借壳上市 。 选 择 上 市一方 面可 借 助资本市场力 量 快速跑马圈地占据市场 ； 另 一方面 ， 也 能 倒逼企业 更 快 完 善自身经 营 的 规 范 化 。 1997年 ， 爱尔眼 科 创始 人 陈邦 靠 与 公立 医 院合 作 “ 院中 院 ” 模式 起 家 ， 2009年上市时年收入仅 6亿 元 ， 拥有医院 数 量 仅 20家 ； 2020年末爱尔眼科 年 收入已 达 119亿 元 ， 拥有 146家 医院 、 88 家 门 诊 部 （ 未计入并 购 基金内数 量 ） 。 无论是营收规 模 还是医院数 量 ， 爱尔眼科在上市 后 都实现了跨越 式 的增 长 。 通策 医 疗 2006年 资 产 重组 后 ， 注入 优 质资产杭州口 腔 医 院 ， 当时通 策 医疗仅拥有杭 口 1家医院 ； 时至 今 日 ， 借助资本 市 场红 利 ， 截 止 2020年末通 策 医疗 旗 下医院 数 量已 达 33家 。 爱 尔眼 科 、 通策 医 疗的 成 功与其 在 发展 中 期选择 上 市的 决 定密不 可 分 。 实控 人 陈 邦 、 吕 建明 都 有 地 产 从 业经历 ， 深 谙 重 资产 项 目 经 营 之道 。 爱 尔 眼 科 实 控人 陈 邦 曾 在 上 世 纪 90年 代 于 海 南 从 事 地产 生 意 ， 无独有偶 通 策医疗吕建明 也 曾投身房地产 业 ， 并曾荣获 “ 杭 州市十大城市运 营商 ” 称号 。 过 往 的地产从 业 经 历 带给 两 位创始 人 宝贵 的 重资产 项 目经 营 扩张经 验 ， 这 恰 恰是其 余 专科 医 院掌舵 人 所欠 缺 的 。 20 32 37 45 50 71 111 150 209 325 482 0 100 200 300 400 500 600 0 100 200 300 400 500 600 2009 2010 2011 2012 2013 公司境内医院 、 门诊部数量 2014 2015 2016 并购基金旗下医院 、 门诊部数量 2017 2018 2019 总计 资 料 来 源 ： 公 司 公 告 ， 头 豹 研 究 院 ， 图 ： 爱尔眼科 2009年上市后旗下医院 、 门诊部数量快速增加 扩张战略 ： 爱尔眼科分 级 连锁 ， 通策 医 疗总 院 +分院 模 式 3.2 爱尔眼科独创 分 级连锁模 式 ， 进 一步扩大网络 覆 盖范 围 。 公司 继 续提高全国医 疗 网络的广 度 、 深 度以及密 度 ， 不断 完善各省区域内的纵向分级连锁网络体 系 ， 同时 ， 加快以省会城市一城多 院 、 眼视光门诊 部 （ 诊所 ） 以及爱眼 e站的 横 向同 城 分级诊 疗 网络 建 设 ， 多 个 省区 形成 “ 横 向 成 片 、 纵向成 网 ” 的 布 局 ， 区 域 内资 源 配置效 率 及共 享 程度 进 一 步 提 高 。 通过上 级 医院 对 下级医 院 进行 技 术支 持 ， 下级 医 院的疑 难 患者 可 以得到 集 团专 家 会诊或 转 诊到 上 级医 院 ， 实 现了 资 源配置 的 最优 化 和患者 就 诊的 便 利 化 。 通 策 医 疗坚 持 “ 区 域 总 院 +分 院 ” 模 式 ， 形成 区 域 性 口 腔 医院 集 团 。 通策 医 疗围绕 杭 州口 腔 医院平 海 院 区 、 杭州口腔 医院城西院区 、 宁波口腔医院等总院 ， 形成多个 “ 区域总院 +分院 ” 集群 。 总院在规模 、 技术上领先 ， 分院在就诊便 捷 性上 占 优 ， 在 总 院和 分 院的相 互 协作 下 ， 较大 程 度上 抵 御了口 腔 医疗 的 管理及 扩 张风 险 。 图 ： 爱尔眼科分级连锁模式示意图 图 ： 通策医疗 “ 区域总院 +分院 ” 模式 一级医 院 ： 中 心城 市 技术和 疑 难会 诊中 心 二 级 医 院 ： 省 会城 市 辐
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