中国制造业债券融资现状、问题及对策研究.pdf

1/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 中国制造业债券 融资现状、问题 及对策研究 为“ 制造强国” 建设添 砖加瓦 作 者：简尚 波 邮箱 ： 制造业 是我 国国 民经 济发 展的重 要基 石， 长期 以来 行 业规模 居 于 世 界首 位， 但 大而 不强矛 盾 显著， 我国 推进 “ 制造 强 国” 战 略有 助于转 变这 一现 状。 其中 ， 中央多 部委 陆续 制定 实施 包括债 券在 内 的 金 融支 持制 造业 发展 相关 政 策， 涉及 企业 债、 公司债 等 传统 信用 债，以 及资 产证 券化 、绿 色债券 、双 创债 、高 收益 债等券 种。 中国制 造业 债券 融资 实践 呈现出 多重 结 构性 矛盾 ：（1）市 场 规模呈 现波 动性 增长 ，2016 年以 来历 年发 行规 模虽 突破万 亿级 ， 但在各 行业 中的 地位 不够 突出， 截至 今年 7 月底 累计存 量 仅占 信用 债 的近 2%。（ 2） 债券 融资规 模 与制 造业 在国 民经 济中 的 地位 和贡 献不匹 配， 2020 年制 造业 增加值 占 GDP 达 26.26% ， 而行业 融资 规 模在各 行业 中比 重偏 低（ 现有存 量不 足信 用 债 2%）， 低 于金 融、 采矿、 公用 、建 筑、 交通 、房地 产等 诸多 行业 。（3 ）对制 造业 民 营企业 支持 严重 不足 ， 我 国 规模以 上制 造业 企业 中的 民营企 业数 量 占比估 计超 过 60% ， 但债 券融资 规模 远低 于国 企。 （4）对 制造 业 中小微 企业 支持 力度 微弱 ， 中小微 企业 数量 占全 国制 造业企 业数 量 比重接 近 99% ，但 2016 年 以来累 计获 取债 券融 资约 为制造 业债 券 融 资的 1%。（ 5） 一 批券种 有 待加 大支 持力 度， 一般 企 业债、 结构 融资产 品相 对缺 乏支 持， 制 造业绿 色债 券、 双创 债券 还 需大幅 扩容 ， 制造业 高收 益债 券市 场有 待培育 、发展 。 鉴于以 上情 况， 建议 精心 推进制 造业 债券 市场 体系 发展： 一是 做 好 包括 债券 在内 的 “金融 支 持制 造业 发展” 顶层设 计， 通过 制度 精细化 、 多 元化 以完 善制 度体系 ， 建 立跨 部门 协调 平台推 进制 度落 实 。 二是 摆脱 信用 债 “市场 惯 性” 或者 “ 思维 定势” 约 束 ， 推 进精 准扶持 制造 业融 资， 优化 制造业 债券 市场 内部 结构 ， 提高 债券 资金 使用效 率和 质量 。 三 是精 心推进 细分 券种 支持 。 四 是加强 债券 市场 运行监 管。 摘 要 相 关研 究报告 ： 1. 综合 行业 债券 市场 面面观 从 融资 、交 易到 信用 ， 2021.08.16 2.市场 规模 维持 近万 亿级 高 位，聚 焦城 投债 等局 部市 场显 著扩容 当前 形势 下高 收益 债券市 场运 行关 注与 思考 ， 2021.08.05 3. 国内 碳中 和债 券市 场运行 初 探，2021.04.14 4. 国内 外绿 色债 券相 关比较 分 析，2020.08.17 5.2021 年中 国化 学制 药行 业 信用展 望 ，2020.06.242/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 我国制 造业 在 国民 经济 发展 中具有 十分 重要 地位， 但 在 债券 市场 的 融 资状 况与 其地位 明显 不相 称， 与推进 “制 造强国 ” 建设 有关 支持 政策 有 一定 的背离。本 文 重点 分析 了我 国制 造业 债券 市场融资 发展 现状 及其 主 要问题 ， 并且 提出了 相应 对策 建议 。 一、“ 制造强国”建设 有 待加强制造业金融 支持 制造业 是利 用原 材料 等资 源， 通过 制造 活动 将其 变 成为 新的 产品， 以供 生产和 生 活所 用的 行业。 国家统 计 局关 于制造 的权 威定 义为 “ 指经 物 理变 化或 化学 变化 后成 为 新的 产品， 不论 是动力 机 械制 造或 手工 制作， 也 不 论产 品是 批发销 售或 零售 ，均 视为 制造”。 制 造业 与采 矿业 、电力 、热 力、 燃气 及水 生产和 供应 业共 同构 成工 业。 根据国家 统计局 2017 年版 国 民经 济行 业分 类 以及 我 国制 造业 运作 现状 ， 我国制造 业囊 括食品 制造 业、纺 织业、 医 药制 造业 、 化学纤 维 制造 业、 橡 胶和 塑料 制品业 、 金属 制品 业等 31 个大类 。 从 2019 年度 中国 制造业 经济 构成来 看，31 个大 类里 面 ，经营 规模 （以 总资 产统 计）较 大的 细分 行业 包括计 算机 、通 信和 其他 电子设 备制 造业（11.30 万亿 元）、 汽车 制 造业 （8.08 万 亿元 ）、 化学 原料 和化 学制 品制 造业（7.32 万 亿元 ）、 电 气机械 和器 材制造 业 （6.98 万亿 元）、 黑色 金属 冶炼 和压 延加工 业 （6.57 万亿 元）、 非 金属矿 物制 品业 （5.47 万亿 元）、 有色 金属冶 炼和 压延 加工 业（4.93 万亿 元） 等。 制造业 是我 国国 民经 济发 展的重 要基 石，对 于 推动 经 济发展 繁荣 、 社会 和谐 稳定具有极其 重要 意义 。 长 期以来 ， 我国制 造业 增加 值规 模持 续增长 ， 占 GDP 比重 稳定在 30% 左 右， 但 受国 民经 济转型 升级 发展 等影 响， 该比重 呈现 稳中趋 缓态 势 （见 图 1） 。截 至 2020 年 ， 我国 实现 制造 业 增加值 26.59 万 亿元 ， 稳居世 界首 位。 但与世 界制 造 业先 进水平 相比 ， 我 国制 造业 “大而 不强” 问题 明显 ， 我国制 造业 长期 处于 全球 制造业 价值 链中 低端 ， “ 在自主 创新 能 力、资 源利 用效 率、 产业 结构水 平、 信息 化程 度、 质量效 益等 方面 差距 明显 ” （ 引自 中 国制造 2025 ）。 图 1 ：近 年中国制 造业规 模变化 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 亿元 制造业增 加 值 制造业增 加 值 占GDP 比重 制 造 业 增加值 同比增 长率3/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 2015 年 5 月， 国 务院 印发 中 国制造 2025 ，部署全 面 推进 实施 制造 强国 的战 略 ， 提出 力争 用三 个十 年的努 力，把我 国建 设成 为引 领世 界 制造 业发 展的 制造 强国 。中 国制造 2025 开 篇指出 “制 造业 是国 民经 济的主 体， 是立国 之本 、兴 国之 器、 强国之 基” ，足 见中 国制 造业在 国民 经济 发展 中的 重要地 位。 中国 制造 2025 作为 建 设制造 强国 第一 个十 年的 行动纲领， 明确 了提 高国家 制 造业 创新 能力、 推进信 息 化与 工业 化深 度融 合、 全面 推行 绿 色制造 等战略 任务 和重 点。 2021 年 3 月 发布 的国 民经济“十 四五 规划 和 2035 年远 景 目标 纲要”重申 “深 入实施 制造 强国 战略 ” ， 提出了 “坚持 自主 可控 、 安 全高 效， 推 进产 业基 础高 级化 、 产业 链现 代化， 保持 制 造业比 重基 本稳 定， 增强 制造业 竞争 优 势， 推 动制 造业 高质 量发 展” 的 “ 制造 强国 ” 战略发 展 定位 ， 明确 了加 强产 业基础 能力 建设 、 提 升产 业链供 应链 现 代 化 水平、 推动 制造 业优化 升 级、 实 施制 造业 降本减 负 行动 等战 略举 措。 其中 ， 从 融资 支持 方面， 相比国 民 经济 “ 十 三五规 划” 侧重 从减 税降 费等角 度提出 降低 实体 经济 企 业成 本等 而言 ， “十四 五 规划 ” 关 于 “实 施制造 业 降本 减负 行动 ” 在 提出 “巩 固拓 展 减税降 费成 果 ” 等同 时 ， 明确强 调了 “扩 大制 造业 中长期 贷款 、 信 用贷 款规 模， 增加 技改 贷款， 推动 股权 投资 、债 券融资 等向 制造 业倾 斜” 。 为深入 推进 制 “ 制造 强国 ” 战略， 促进 制造 业转 型发 展 与高质 量发 展， 近年 我国 持 续促进 高新 技术 制造 业发 展， 2020 年 高技 术制 造业 增加值 同 比增长 7.1% ，约 占制 造业增 加值 的 17.8% ；中 央有关 部门 陆续 出台 关 于金融 支持 制造强 国建 设的 指导 意见 等系 列政 策推 动金 融支持 制 造业 发展 。 从金融 支持 角度 而言 ， 目 前我国 制造 业形 成了 信贷 市场、债 券 市场 、 股 票市场 、 创投 资金 等 多渠 道融资 服 务体 系。 但从 不足 来看 ， 我国 制造业 包括 债券 等融资 规模 与制 造业 在国 民经 济中 的实力 和地 位明 显不 匹配 ， 而且 存在大 型、 中型 以及 小型 微型 企 业获取 融资 与经 济贡 献不 匹配的 结构 性矛 盾 ， 同时制 造 业债 券市 场违约 形 势相 对 严峻， 表 明资金 配置 效率 有待 改善 、 风险 防范 有待 加强。 从 促进 “ 制造 强国” 建设 角 度而言 ， 未来 我国 制造 业还需加 大金 融 支持力 度， 在扩 大金 融规 模的同 时优 化融 资结 构， 提升资 金使 用效 率和 质量 。 结合近 年以 来国内 外重 大形 势 变化， 本文 认为 复杂国 内 外局 势叠 加新 冠肺 炎疫 情 影响 下， 在 我国 构建以 国 内大 循环为 主体 、 国际 国内 双循 环 新格 局大 背景 下， 在我 国 “ 进入 新发 展阶 段、 贯彻新 发展 理念 、 构 建新 发展格 局” 的 新发展 定位 的指 引下 ， 立 足制造 业发 展的 现实 基础 与发展 环境 ， 我国 “十四五 ” 时 期将 比以 往任 何时期 更 加需 要深 入推动 “制造 强国 ” 建设， 以 保持 战略 定力，维 护 国民经 济和 社会 稳定 大局 ， 推 进国 民经 济高 质量 发展 ； 更加 需要 坚 持 自主 可控、 安全 高效地 推 进制 造业 产业 基础 高级 化、 产业 链现 代化 ， 保持 制 造业 比重 基本 稳定， 增 强 制造 业竞 争优势 ，推 动制 造业 高质 量发展 ，而 强化 包括 债券 市场在 内的 金融 支持 成为 “制造 强国 ”建 设的 重要 组成部 分。 二、中 央有关政策大力支 持制造业 通过债券 融资 制造业 的发 展离 不开 金融 市场的 支持 ， 而 债券 市场是 金 融市 场的 重要 组成 部分 。 近年 以来 ， 中央 有关 部门陆续 出台了 为制 造业 提供 债券 融资等 金融 支持 政策 ， 支持 的 债券 融资 渠道 多元 化， 涵盖 了银 行间 和交 易所信 用 债领 域大 部分券 种， 亮明 了中 央对 于制造 业债 券市 场发 展的 明确支 持态 度。 其 中包 括：4/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 2016 年 2 月，人 民银 行、 发改委 等 八部 门 印发 关 于金融 支持 工业 稳增 长调 结构增 效益 的若 干意 见 （银发 2016 42 号， 下称 42 号文 ） ， 加大 工业 企业 直接融 资 的支 持力 度。42 号文 明确提 出： 鼓励 工业 企业 扩大发 行标 准化债 权产 品 ， 替 代其 他 高成本 融资 方式 。 对运 作 规范的 工业 企业 ， 在完 善 偿债保 障措 施的 基础 上 ， 支持其 发行公 司 信 用类 债券 用于 调整 债务 结 构。 扩 大公 司信 用类债 券 发行 规模， 拓展 可交换 债 券、 可 转换 债券 市场。 积极 发展 绿 色债券 、高 收益 债券 、绿 色资产 证券 化等 创新 金融 工具。 2017 年 3 月， 人民 银行 、 工信部 等五 部门 发布 关 于金融 支持 制造 强国 建设 的指导 意见 （银 发2017 58 号，下称 58 号文 ），第 四 条明确 表示 “大 力发 展多 层次资 本市 场， 加强 对制 造强国 建设 的资 金支 持” 。该条 内容 首先提 出了 支持 制造 业企 业发行 债券 融资 ， 包括 支 持符合 条件 的制 造业 企业 发行公 司债 、 企业 债、 短 期融资 券 、 中 期 票 据、 永 续票 据、 定向工 具， 支持 高新 园区 运营机 构 发行 双创 专项 债务 融资 工 具， 支 持符 合条 件的优 质 制造 业企 业 在 注册 发行 分层 分类 管理 体 系下 统一 注册、 自主发 行 多品 种债 务融 资工 具等 。 该条 内容 其 次提 出了支 持 制造 业领 域资产 证券 化 ， 包 括鼓 励 金融机 构发 行制 造业 领域 信贷资 产证 券化 产品 ， 鼓 励制造 业企 业发 行资 产支 持票据 ， 推进 制造业 融资 租赁 债权 资产 证券化 等。 2021 年 7 月 ，工 信部 、科技 部 、证 监会 等六 部门 联 合发布 关 于加 快培 育发 展制造 业优 质企 业的 指导 意见 （工信 部联 政法 202170 号， 下称 70 号 文） ， 根据 70 号文 ， 六部 门将 加强以专精 特新 “小 巨人 ”企 业、制 造 业单项 冠军 企业 、 产业 链 领航企 业为 代表 的制 造业 优质企 业融资 能力 建设 和上 市 培育， 支持 符合 条件的 优 质企 业在 资本市 场上 市融 资和 发行 债券 。 由此 可见 ，70 号文 重 申了 58 号文 关于 支持 符 合条件 的优 质制 造业 企业 自主发 行多 品种债 务融 资工 具的 政策 精神。 根据 有关 政策 ，“ 十四五 ”期 间， 我国 要培 育百万 家创 新型 中小 企业 、10 万 家省 级 “专精 特新 ” 企业 、 1 万 家专精 特新 “小巨 人 ” 企业 和 1000 家 “单项 冠军 ” 企业。 在 70 号 文等 有关 政策 指引 下， 一批批 优质 制造 企业 有望 在债券 市场 融资 等支 持下 茁壮成 长。 三、中 国制造业债券融资 实践及其主要问题 （ 一） 市场规 模 呈 现波动 性增 长，在 各行 业 债券 市场 融资规 模地 位不够 突出 本文的 制造 业债 券统 计数 据均来 自 Wind 资讯 ，制造 业 债券 隶属 行业 均 按证 监会行 业分 类。 我国制 造业 债券 发行 市场 规模变化 从总 体来 看， 2016 年 以来 呈现 V 型 变化 ， 2016 至 2020 年融 资规 模均突 破 1 万亿元 。2017 年受 金融 去 杠杆影 响， 随 同各 行业 债券 一级 市 场收 缩而 收缩 。2018 至 2020 年持 续增 长，从 1.11 万 亿 元 递增至 1.48 万 亿元 。 2021 年 前 7 月， 制 造业 债券发 行 7529.11 亿元 （年 化为 1.29 万 亿 元， 低于 2020 年水平 ） ， 同比下降 22.83% ，与 按证 监会行 业分 类的 各行 业（ 不含未 分类 行业 ）债 券整 体发行 额增 长 16.28% 的态 势 相逆 。 2021 年前 7 月， 制造 业债 券发行 额占 按证 监会 行业 分类的 各 行业 （不 含未 分类 行 业） 发行 额 比重 为 2.77%，低 于 金 融业 （占 比 72.67%）、电力 、 热 力、 燃气 及水 生产和 供 应业 （3.29% ， 下称 公 用事业 ） 、 交 通运 输、 仓 储和邮 政业 （3.28% ）的 比重 水平 。5/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 图 2 ：历 年制造业 债券融 资规模 变化 及与 各行业 整体变 化比较 注：2021 年统计时间口径为 1-7 月；Wind 资讯提供的历年证监会各行业债券发行额不含未分类行业发行额。 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 截至 2021 年 7 月 底（ 下称 考察日）， 存量 制 造业 债券 为 2223 只、 余 额为 2.26 万亿元 ，占 各行 业债 券总余额 约 1.86%的比 重。 考察 日制造业 债券 余额 不仅 远低 于金融 业（45.86 万亿 元），而且 排 名在 建筑 （6.86 万亿元 ）、 综合 （5.33 万亿 元） 、 交 通运输 、 仓储 和邮 政 （3.79 万亿 元） 、 公用 事业 （2.55 万 亿元） 之 后。 考 察日 存量制 造业 债券平 均发行 利率 4.05%，平 均 发 行期限 4.03 年 ， 券种类 型包 括公司 债、 中票 、 短 融、 可转 债、 可交换 债、 定向 工 具、 企 业债、 交 易商 协会主 管 ABN 、 证 监会 主管 ABS 等 ，以 一般 中票、 一般 公司债 、 超 短融 余额 较大 ； 债券 发行 人 合计 737 家， 主要 包括 民营企 业（372 家） 、地 方国企 （195 家） 、中 央国 企 及附 属企 业（102 家） ， 同时 包括 外资企 业、 集体 企业 等类型 。从企 业个 体、 个券 融资 状 况来 看， 债券 余额 排名 前 10% （取 整即 73 家） 的企业 拥有 债 券 余额 比重达 61.33% ； 平均每 只债 券余 额 10.18 亿元， 有 23 只债 券余 额均达 50 亿元 或 以上 ， 有 124 只债券 余额 均 低于 1 亿元 （ 剔除 余额为 0 的债 券） 。 图 5 显示，2223 只债 券截 至考 察日主 体 评级以 AAA 居 多， 超过 7 成债 券 主体评 级 AA+ （ 含） 以上； 截至 今年 8 月 25 日已违约 债券 57 只， 违约 券只 数 占比 2.56%，违 约 债券 数量 、 占 比均 居于各行 业前列 。 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 2016 2017 2018 2019 2020 2021 制 造 业债券 发行额 制 造 业债券 发行额 同比增 长率 各 行 业 债券发 行额同 比增长 率 制 造 业债券 发行额 占各行 业比重6/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 图 3 ：考 察日各行 业存量 债券中 的违约券 数量及 占比 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 结合有 关情 况来 看， 当 前 制造业 债券融资规模 不大 ， 可能与 该行业债券违约 比例高， 以及小微企业数 量比重偏 高有关。结合 中国 统计 年鉴 （2019 年）、 第四 次经济 普 查数 据来 看，2018 年 我国大 型、 中型 、小 微型 工业企 业数 量分别 为 9103 家、 49778 家、 339.2 万 家， 占 比分 别为 0.26% 、 1.44% 、 98.29% ； 2018 年我 国工 业企 业数量 合计 345.1 万家， 其中 制造 业企 业 327.0 万家 ，占 比为 94.76% ，因此 工业 企业 规模 结构 基本上 也反 映了 制造 业对 应情况 。 图 4 ：截至 2021 年 7 月底 证监会 各行业债 券余额 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 0% 2% 4% 6% 8% 10% 0 10 20 30 40 50 60 只 违 约 券数量 违 约 券占存 量券数 量比重 0 100000 200000 300000 400000 500000 债券余 额( 亿元7/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 图 5 ：考 察日制造 业存量 债券的 主体评级 分布 注：有债项评级的样本率为 76.92% ，且 有短融、非短融不同评级序列；有主体评级的样本率为 96.76% ，本图采取主体评级统计。 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 从细分 行业 来看 ， 考察 日 制造业 债券 余额 以黑色 金属 冶 炼和 压延 加工， 计算机 、 通信 和 其他 电子 设备， 有色 金 属， 化 学原 料和 化学 制品， 汽车 制造 ， 非 金属 矿物制品等 行业 居 多， 这 大致与 我 国制 造业 内部 以 这些 细分行 业规模 较大的结 构相 称。 图 6 ：考 察日债券 余额较 高的制 造业细分 行业一 览 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 （ 二） 债券融 资规 模与 制 造业 在国民 经济 中 的地 位和 贡献不 匹配 图 7 表明 ，剔 除未 分类 行业 ， 我国 债券 发行 市 场行 业结构 明显 倾斜 于金 融业 ， 对实 体经 济支 持力 度相 对较小 。 进一步 以产 业增 加值 （反 映行业 对国 民经 济贡 献） 和产业 债券 融资 规模 进步 对比分 析， 图 1 显 示，2020 年度 我国 制造业 增加 值 为 26.59 万 亿元， 占 GDP 比重 达 26.26% ， 但其 获得 的债 券融 资支 持与这 一产 业贡 献地 位明 显不匹 配。 0 200 400 600 800 1000 1200 AAA AA+ AA AA- A+ A A- BBB+ BBB- BB B CC C 未评级 只 违约债 券 守约债 券 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 债券余 额( 亿元8/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 2020 年制 造业 债券 发行 额 仅占按 证监 会行 业分 类的 各行业 债券 发 行额的 3.45% 。 如果从行业债券融资规 模 （以 2020 年度债券发行额统计 ）与 该行业对国民经济贡 献（ 以 2020 年度产业增加值统 计）相互匹配的角 度判断 各行业获取 债券市场支持程度高 低， 则制造业 获取债券市场 支持 程度不仅远 低于金融 业， 而且低于采矿业与 公用 事业、建筑 业、交通运输、仓储 及邮 政业、租赁和商务服 务业 以及房地产业。 综上所 述， 我国制造业作 为 “立国之本、 兴国之器 、 强国之基” ， 所获债券 市场融资支持与其在 国民 经济和社 会发展中的地位与作 用显 著失调，未来债券市 场还 需切实加大对制造业 发展 的支持力度，以缓和 我国 制造业获取 债券融资支持力度与 行业 实力地位与贡献明显 不匹 配的矛盾。 图 7 ：2020 年各 行业增 加值与债 券发行额 比较 注：大农业包括农、林、牧、渔业，信息服务业是信息传输、软件和信息技术服务业简称。 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 （ 三） 对制造 业 民 营企业 支持 严重不 足 尽管无论从存量债券 还是 增量债券发行人结构 角度 来看，我国制造业债 券支 持实体均以民营企业 居多 ，以地 方国企、中央国企居 次 （ 合并同类后以国企为 主、 民企等为辅） ，但与 全国 制造业企业数量 及其 构成 相比较 ，我 国民营 制造业企业获 取债 券支持的难度极高 ， 与国 有企业获取的支持大 相径 庭 。 样本 的选 取、 统 计加工 及 相应 思考 详述如下 。 截至 2018 年 底， 制造 业领域 拥 有存 量债 券的 国有 企业 320 家、 集体 企业 7 家 、 外商 投资 企业 35 家、 民 营和其 他 企业 393 家 ， 分别 相当于 同时 点第 四次 经济 普查 结果中 的国有 企业、 集体企 业、 外商 投资 企业 、 民营 和 其他 企业 法人数量 的约 3.07% 、0.03% 、0.08% 、0.01% 。换 言 之，从 存量 债券 发行 人角 度，民 营企 业仅 有万 分之 一企业 获得 债券融 资， 远低 于国 有企 业的 3.07% ，也 低于 外商 投资企 业、 集体 企业 等获 取融资 的比 例。 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0 66000 132000 198000 264000 330000 亿元 增加值 债券发行 额 债 券 发行额/ 增加值9/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 表 1 ：不 同产权属 性制造 业企业 获得债券 融资支 持力度 不均（2018 ） 产权 类型 2018 年末 全国制 造业 法人单 位大 致 数量（万 个） 2018 年末 存量制 造 业债券发 行人 数 量（个） 存 量制造业 债券 余 额（亿元 ） 每 多少家企 业有 1 家 为存 量债券 发 行人（家 ） 全 国该类企 业平均 每家 拥 有（假定 可均匀 分配） 债券 余额（ 万元） 国有企业 1.04 320 15295.69 33 14670.60 集体企业 2.46 7 359.57 3520 145.91 民营与其他企业 319.32 393 7068.13 8125 22.13 外商投资企业 4.17 35 1326.76 1192 318.14 注： 四经普统计截至 2018 年末， 全国制造业法人单位有 327.0 万个， 占工业法人单位的 94.8% ， 四经普提供了不同产权属性工业法人 单位数量，该表统计的不同产权属性制造业法人单位数量，均按不同产权属性工业法人单位的 94.8% 比例折算。 资料来源：第四次经济普查统计公报、Wind 资讯，远东资信整理 Wind 资讯 统计 显示 ，截至 考察日 ，全 国 制造 业存 量债 券 余额 22637.69 亿元 ，以国有 企业 （15493.76 亿 元）、 民营企 业（5289.76 亿 元）居 多 ，其 次包 括公 众企 业（996.08 亿元 ）、 外资 企业 （796.54 亿元 ）等 ；737 家发 行人 以民营 企 业（372 家） 、 国有企 业（297 家） 居多 ，其次 包括 外资 企业 （31 家）、 公众 企业 （30 家）等 。 与目前 全 国制 造业 企业 数量 或为 300 多 万家 （取 自最 近 一次 经济 普查 第 四次经 济普 查数 据，2018 年统计 为 327 万家 ， 假 定目 前没 有显著 变化），其中 规模以 上 企业 或为 30 多万 家 （取 自 2020 年国 家统 计年 鉴 数据，2019 年为 35.39 万家 ， 假定 目前没 有 显著 变化 ） 的 总比 较， 当前我国 能获 得债券 市场 支持的 制造 业企 业数 量 （700 余家 ） 稀少。 尤其 制造业企业中 的 民营企业数量占比 估计 超过 80% ，其中规模以上 制造业企业中的民营 企业 数量占比估 计超过 60% （2019 年度 规模 以 上制 造业 企业 中， 私营 企业数量 占比 64.48%，而 私营企业 是 民营 企业 重要 组成部 分， 假定目 前没 有显 著变 化） 的情况下 ， 民营制造业 企 业 在制造业债券市场 获得 的资金 支持程度反而 显著 弱于国有企业 （考察日制造业债券 发行 人数量比例虽为民企 1.25 ：国企 1 ，但债券余额比 例为民企 0.34: 国企 1 ）。 图 8 ：考 察日存量 制造业 债券分 布情况 从各 类产权 属性的 发行人角 度 资料来源：第四次经济普查统计公报、Wind 资讯，远东资信整理 0 50 100 150 200 250 300 350 400 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 国有企 业 民营企 业 公众企 业 外资企 业 集体企 业 其他企 业 债券余 额( 亿元 ，左轴) 发 行 企业数 量（个10/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 无论从企业数量还是 经济 贡献来看， 民营 制造 业企 业都是我国制造业企 业 的 重要支柱 ，是我国推 进“ 制造强 国”建设的重要载体 。在 数以百万级的民营制 造业 企业之中，不乏代表 制造 业转型升级方向，具 备“ 重合同、守 信用、高成长”等特 质的 优质民营制造业企业 可以 挖掘 。中国制造业债 券市 场“重国企、轻民企 ”的 偏倚事实， 给民营制造业企业获 取债 券支持带来了阻力， 未来 债券市场摒弃“民企 违约 ”成见，立足于“民 企质 量分化”现 实（系指制造业民企 质量 存在差异 性，其中有 大量 优质民企可以挖掘） ，精 准支持优质民营制造 企业 发展值得期 待。 （ 四） 对制造 业中 小微企 业支 持“力 度微 弱” 借 助表 1 所示 国家 统计 局关 于 工业 企业 （ 含制 造业企 业） 规模 划分 标准 ， 表 2 梳 理了 2016 年 1 月至 2021 年 7 月（ 下称 考察期）， 制造 业债券 发行 企业 中的 有效 样本企 业（1019 家） 规模和 债券 融 资能 力分 类情 况， 并 结合 现 行我国 制造 业企 业大致 规模 分类 （假 定统 计瑕 疵不 影响结 论） ，得出 如下 结论 。 首先， 2016 年以来， 占据 我国制造业企业数量 不到 0.3% 的大型制造业企业， 有超过 10% 的企业发行债券 获得 融资，累计占有我国 制造 业债券融资额 近 99% 。而中小制造业企业数量 约占 全国制造业企业的 10% ，累计获得制 造业债 券融资额的约 1% ；微型制造业企业数 量占 据全国制造业数 量 绝大 部分 ， 但 获 得 债 券 市 场的 支持 极 度 微 弱 。 这明显折射出中国信 用债 市场“以现有规模和 市场 地位论英雄”的潜在 或者 显性准入规则，大量 优质 中小微制造 企业被排除在中国信 用债 支持门槛之外。 其次， 样本 分析 展示 ， 大、中 、 小型 制 造业 企业 债券 中的 违约 券数 量占 比梯 级提升 ， 显示 中小 型制 造业 企债券 违约风 险明显 高于 大型 企业 ， 尤 其小 企业 的债 券超过 1/5 为违 约券 （ 微型 企业 样 本仅 1 家， 没有 违约， 但样 本量 太 少）。 这一定程度上 反映 了债券市场青睐大型 制造 业企业、给予的融资 支持 力度明显较大的原因 ，中 小企业相对 而言抗风险能力较弱 ，违 约风险较高 。但现实 中的 中小微制造业企业仍 然不 乏 优质“专精特新” 企业 、“科技小 巨人”优质企业，针 对这 批企业融资有助于推 动制 造业高质量发展，债券 市场 从庞大中小微制造 企业 之中，遴选 优质制造业企业的能 力 有 待增强。 表 2 ：不 同规模制 造业企 业分类 标准 行 业名称 指 标名称 计 量单位 大型 中型 小型 微型 工业 从业人员(X) 人 X 1000 300 X 1000 20 X 300 X 20 营业收入(Y) 万元 Y 40000 2000 Y 40000 300 Y 2000 Y 300 注：大型、中型和小型企业须同时满足所列指标的下限，否则下划一档；微型企业只须满足所列指标中的一项即可。 资料来源：统计上大中小微型企业划分标准（2017），远东资信整理11/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 表 3 ：不 同规模制 造业企 业 通过 债市 融资 能力对 比 项目 大型 中型 小型 微型 考察期发债企业有效样本数（家） 898 90 30 1 考察期累计发债（亿元）及占比 67640.61 （ 98.20% ） 578.82 （0.84% ） 662.19 （0.96% ） 0.30 （0.0004% ） 考察期平均每家企业发债（亿元） 75.32 6.43 22.07 0.3 考察期累计发行债券中的违约债券占比 1.57% 6.25% 21.31% 0.00% 全国制造业企业数量（家）及占比 7689 （0.24% ） 37440 （1.14% ） 308732 （9.44% ） 约 300 万（89.18% ） 有效样本占全国制造业企业数量比重 11.68% 0.24% 0.01% 近乎为 0 注： 考察期自 2016 年 1 月至 2021 年 7 月；囿 于 数据可得性 ， 全国大/ 中/ 小型制造业企业数用 2019 年规模以上大/ 中/ 小工业企业按 0.9366 倍取整（制造业企业占比为 93.66% ）代 替；微型制造企业数量参考第四次经济普查公报；违约债券统计截至 2021 年 8 月 25 日。 资料来源：国家统计局、Wind 资讯，远东资信整理 （ 五） 一批券 种有 待加大 支持 和培育 力度 1. 一般企业债 、结构融资 产品 相对缺乏支持 图 9 ：考 察期 制造 业债券 、非金 融信用债 券累计 发行额 构成 从券种 角度分 类 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 200000 亿元 非 金 融信用 债发行 额合计 其 中 ：制造 业债券 发行额 合计 制 造 业债券 发行额 占非金 融信用 债发行 额比重12/ 17 请务必阅读正文后的免责声明 远东 研 究债 市运 行 2021 年 8 月 30 日 图 10 ： 考察日 存量制 造业债券、 非金融信 用债券 余额构 成 从券种角 度分类 资料来源：Wind 资讯，远东资信整理 图 9、图 10 分别 从考 察期增量（即 发行 额） 、 考 察日 存量 （ 即余 额） 角度 反映 了 我国 制 造业 债券 融资 的券种 分布， 及其 与同 期/ 日 整个 非金融 类信 用债 融资 券种 分布的 差异 。此 两图 可以 综合得出 以下 结论 。 2016 年以 来， 我 国制 造业债 券 融资 以 超短 融、 一般 中票、 一般 公司 债、 一般 短融、 可转 债、 私募 债居 多，发 行额较 少的 券种 包括 证监 会主 管 ABS 、一 般企 业债 、交易 商协 会 ABN 等。 尤 其银保 监 会主管 ABS 、 集合 企 业债 、 标准化 票据 、项 目收 益票 据等品种 缺乏 对制 造业 的支持（Wind 资讯 提供 的数 据未见 查到 ）。 考察期 内， 制造 业企 业募 集一般 企业 债 416.3 亿元 ，仅占 企业 债发 行额 的 1.88% ； 制造 业资 产证 券化 融资 产品 证监 会主管 ABS 、 ABN 分别 募资 1004.79 亿元 、 397.61 亿元， 分别 占同 期全 国这两 类产 品发 行额 的 1.70% 、 3.06% ； 全国银