2018中国PE二级市场研究报告.pptx

2018中国PE二级市场研究报告,2,Contents1 / 全球及中国PE二级市场发展现状2 / S基金四种交易模式对VC/PE基金中GP和LP的价值3 / S基金优势及对其LP的价值4 / 咨询中介方对PE二级市场的价值5 / 中国PE二级市场存在的问题6 / 中国PE二级市场未来发展趋势7 / 国内外典型S基金案例分析,3,报告核心观点,现状国内S基金不论从募集数量还是募集规模都不及国外十分之一，从事S基金的专业人才也较为匮乏，GP参与意愿较低，LP多持观望态度。IPO、并购、股权转让等仍是GP首选退出方式，很多LP还不知道有此类退出方式存在，市场还处于萌芽发展阶段,S基金是从VC/PE基金较为成熟时进入，提升了基金效益可见度，降低“盲池”风险，同时S基金可获得更高的IRR、更低的风险、更快的资金回收周期优势,问题国内LP散户类型较多，很难形成稳定可持续甚至大规模的交易，交易结构也比较复杂。另外，能够起到完善发展PE二级市场的中介机构较少，系统性做S基金的专业机构少,国内PE二级市场买方数量陆续出现，2011年前成立的大量基金面临退出，IPO审核愈加严格，减持新政等三大因素会刺激PE二级市场的快速发展在国内指日可见趋势,4,什么是PE二级市场,私募二级市场买方S基金,私募二级市场卖方GP/LP,PE二级市场（PE Secondary Market）主要指从已经存在的LP手中购买相应的私募股权权益，也包括从GP手中购买私募股权基金中部分或所有的投资组合。二级市场出现的意义在于满足现有投资人获得流动性的需求，是PE基金的一项新的退出渠道在PE/VC募集时投资的称为Primary Investment，在募集完成后通过购买现有LP股权的称为Secondary Investment，不同的FoF对这两种投资的侧重各异现金参与者,如第三方咨询公司，提供估值、财务、法律咨询等服务基金份额及相应权益,5,中国S基金发展现状概览,募资国内S基金从2013年之后开始逐渐发展起来，处于市场摸索阶段，募集数量和募集规模不及国外十分之一，目前国内从事S基金业务的机构有如歌斐、IDG和一些财富管理公司，数量较少，未来市场发展空间巨大管理从事S基金业务的GP与市场上的GP相同，从募资能力、投资组合的管理能力、变现能力、估值能力、投资策略等5个方面来进行评价，但因S基金GP比市场上普通GP覆盖行业更广，所以对人才专业性要求较高，目前国内从事S基金业务的人才相对匮乏,投资国内S基金通常采用四种交易模式：LP型、直投型、扩充资本型和收尾型，投资领域会覆盖全行业，投资阶段偏成长期和成熟期退出因S基金能够以折扣价格购买资产进行投资，且投资周期较短，所以IRR平均表现比VC/PE基金高，一般在16.7%左右，VC/PE基金在12.6%左右。S基金退出方式也主要是IPO、并购、股权转让等,6,1990,1993,1996,1999,2002,2005,2008,2011,2014,2017,200150100,250,500,二级市场兴起,专注于私募股权基金权益的新兴行业出现,二级市场直接交易量增加,私募股权房地产和基础设施基金问世,银行出售私募股权资产,私募股权债务二级市场交易量增长,私募股权基础设施二级市场交易量增长,普通合伙人主导的流动性方案交易量增长,亚洲二级市场和新兴市场开始腾飞,私募股权房地产二级市场交易量增长,金融危机前二级市场发展达到顶峰,全球PE二级市场正在不断发展，并呈现多样化趋势累计交易$bn350300,资料来源：XX,全球PE二级市场发展呈多样化趋势,$20,$22,$12,$11,$22,$29,$24,$29,$40,$7,7,全球S基金发展呈上涨趋势，北美表现活跃,图中数据来源：XX,52%,全球S基金地理分布,U.S,Europe33%,Asia/RoW15%,21,26,24,18,29,35,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2008-2017年全球S基金发展趋势,Secondaries募集完成规模（$B)28,Secondaries募集完成数量3333,19Attention不论从募集完成规模还是从募集完成数量来看，全球,范围的S基金除2015年有小幅下挫外，其他时间都是,呈上涨趋势，且交易活跃地区集中在北美，亚洲表现较为平淡,1.6,1.51,1.69,1.41,1.46,1.32,1.41,1.45,1.36,1.43,1.55,1.49,1.54,1.6,1.36,1.38,1.39,1.17,1.1,1.25,2016,1.31,1.24,1.32,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,1,8,S基金净回报倍数的中位数明显高于其他私募基金,1.81.61.41.210.80.60.40.20,2005-2016年S基金与其他所有私募基金净回报倍数的中位数对比,S基金,其他所有私募基金,Attention从全球数据可看出，2008年之后，S基金净回报倍数的中位数要明显高于其他私募基金，一方面可看出S基金是从2008年之后发展起来，另一方面佐证了S基金的回报要高于其他私募基金,图中数据来源：XX,9,S基金净IRR中位数也明显高于其他私募基金,Attention,基金净IRR中位数也明显高于其他私募基金。不论是从回报倍数，还是IRR，S基金与其他私募基金相比均表现优越,图中数据来源：XX&XX,20%15%10%5%0%,25%从全球数据可看出，2008年之后，S,30%,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2005-2017年S基金与其他所有私募基金净IRR中位数对比,S基金,其他所有私募基金,10,94%,92%,86%85%,80%,70%,75%,80%,85%,90%,95%,100%,创投基金成长基金小型并购基金中型并购基金大型并购基金,Attention从全球数据可看出，2017年PE二级市场交易均价占资产净值百分比中，大型并购基金购买价较高，比例是94%；创投基金购买价较低，比例是80%，介于中间的是中型并购基金、小型并购基金和成长基金,2017年PE二级市场交易中大型并购基金购买价较高2017年PE二级市场交易均价占资产净值（%NAV）的百分比,图中数据来源：XX,11,74%,69%,54%,29%,29%,82%,71%,38%,12%,12%,投资组合管理,资产流动性,策略变换,基金表现,法规要求,对比2016年与2017年卖方售基金份额的缘由,2016,2017,Attention,2017年与2016年相比，对于全球卖方而言，82%的卖方是需要调整,投资组合管理而出售基金份额，其,次是资产流动性，然后是策略变,幻，关于基金表现和法规要求不是出售基金份额的主要原因,图中数据来源：XX,全球82%的卖方出售基金份额的原由是为了调整投资组合管理,12,29%,14%,38%38%37%,34%34%28%31%,19%,69%66%,44%40%,17%22%20%,34%,私人养老基金公共养老基金,主权财富基金基金会捐赠基金,母基金/GP保险银行/投资银行家族办公室,2016-2017年国外S基金购买份额的LP类型（仅指机构型LP）2017 2016,数据来源：XX,Attention,从左图可看出，国外进行份额转让的LP类型中家族办公室占比较高，其次是银行/投资银行、私人&公共养老基金、母基金/GP&基金会等，占比较低的是主,权财富基金和保险。而国内S基金正处于卖方市场培育阶段，很多LP（尤其是高净值个人）不知道有此类退出方式存,在，尚未形成规模化持续效应,国外进行份额转让的LP主要是家族办公室,13,数据来源：XX &XX,$305.6,$199.5,$135.1,$185.1,$194.3,$315.9,$324.4,$301.8,$363.7,$367.9,$7,$22,$12,$11,$20,$22,$29,$24,$29,$40,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,全球S基金总募集规模占VC/PE基金总募集规模的8%从全球VC/PE发展情况来看，S基金是继2008年金融危机之后开始逐渐发展起来，规模也逐渐增加。从募集总量上看，2008-2017年全球S基金募集完成规模2160亿美元2008-2017年全球Secondary Funds发展趋势,VC/PE募集规模（$B),Secondaries募集规模（$B）,53.78%,66.11%,62.78%,48.87%,59.58%,64.06%,$2,482,$2,610,$504,$522,$558,$2,469,14,768,639,841,2371,1658,955,2012,2013,2014,2015,2016,2017,募集完成规模（亿美元),募集完成数量,25.13%,17.42%,18.27%,6.33%,7.18%,5.90%,0%,20%10%,30%,40%,60%50%,100%90%80%70%,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2012-2017年国内VC/PE募集基金类型,房地产基金新三板基金,复合基金夹层基金基建基金,成长基金,引导基金,母基金并购基金,创投基金,图中数据来源：XX,Attention,2017年募集数量和募集规模较2016年有所下降，原因是由于募集难度在逐渐上涨，但总体VC/PE发展态势呈上升趋势募集类型以Growth和Venture为主，国内显少见S基金，当前国内S基金规模大约在200亿左右2012-2017年VC/PE募集完成规模和数量,中国S基金发展现状S基金在国内仅200亿左右,15,37.34%,14.83%,28.35%,0.11%,0.43%,3.68%,0.11%,2017年GP退出方式,IPO并购退出股权转让回购基金份额转让清算新三板其他,从上图可看出，国内VC/PE投资较多，退出很少，且退出方式首选IPO、其次是股权转让、回购和并购等，通过S基金退出的比例非常少，仅占0.11%,数据来源：XX,数据来源：XX,国内S基金发展现状,120010008006004002000,140015.15%,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2012-2017年VC/PE投资和退出金额趋势图,vc/pe投资金额（亿美元）,$903.42,vc/pe退出金额（亿美元） $1266.04,16,24.74%,10.31%,11.34%,2.06%,不确定，需要根据未来形势再作判断,计划交易PE二级市场项目，尚未启动,目前已有PE二级市场项目在交易过程中,之前交易过PE二级市场标的，持续关注PE二级市场交易项目,2018年机构参与S基金意愿暂不考虑交易PE二级市场项目58.76%,31.96%,11.34%10.31%,53.61%,私募股权基金份额私募股权基金中部分或所有的投资组合复合交易（基金份额+项目投资组合权益）,不参与Secondary Funds交易,数据来源：XX,Attention2018年VC/PE机构调研发现，58.76%的机构暂不考虑参与S基金交易。即便是参与S基金，也仅有31.96%的机构考虑参与私募股权基金份额交易，其他交易类型较少参与。表明目前国内GP对S基金参与意愿性不强，原因在于IPO退出无论从品牌知名度，还是回报率,上，对于GP都是利好的2018年机构参与S基金的交易类型,国内机构调研关键发现,17,18%,12%,6%5% 6%,6%,暂时没有参与基金份额转让交易的意愿,有兴趣接手其他基金的LP转让份额,已参与接手基金份额,的转让交易,目前计划出售持有的,部分基金份额,已参与出售基金份额的转让交易,有兴趣接手已投资基金的更多份额,LP对2018年参与S基金意愿判断不确定，需要根据未来形势再作判断47%,31.96%,27.84%34.02%,3.09%,并购81.44%,借壳上市,股权转让,其它,2018年GP投资企业拟退出路径IPO85.57%,数据来源：XX,2018年通过对私募股权市场内的LP和GP调研发现，现阶段LP对参与S基金较多持观望态度，仅5%LP有计划出售持有的部分基金份额；GP退出路径选择仍优选IPO和并购，S基金尚未成为GP首要关注的退出方式,国内机构调研关键发现,大股东回购Attention,18,10.58%1.92%,23.08%,国内GP从事PE二级市场交易情况9.62%,已有计划，尚未启动交易过程中之前交易过，持续关注暂不考虑需根据形式判断,Attention,调研结果显示，仅有两成的机构有意愿参与PE二级市场交易。23.08%的受访者尚处于观望之中。这表明我国PE二级市场尚处于早期发展阶段，交易结构和投资条款谈判复杂、估值缺乏标准和基准、GP和LP对PE二级市场理解等都是制约PE二级市场发展的潜在障碍。随着金融监管加强，LP对流动性需求上升，越来越多的人民币基金进入清算阶段，LP通过PE二级市场交易退出的意愿将呈现上升趋势,54.81%数据来源：XX,国内机构关键调研发现,19,32.56%,2.33%,13.95%,4.65%,4.65%2.33%9.30%,0.00%,9.30%,16.28%,10.00%,20.00%,30.00%,40.00%,44.19%50.00%,创投基金0.00%,私募债成长基金,夹层基金并购基金,房地产基金复合基金定增基金,母基金基建基金,其他,PE二级市场基金交易类型,数据来源：XX,在基金交易类型方面，受早期项目发展周期长、风险性高等特点影响，创投基金（Venture）和成长基金（Growth）成为PE二级市场交易的首要选择；在基金交易发生时间方面，74.07%的GP是在2014年及之,后才开始接触此类交易。PE二级市场在国内的股权投资行业尚属新兴的领域，市场潜力大，是对PE投资市场的流动性和投资配置多元化、风险管理重要补充类别，对投资者也蕴藏丰富的投资机遇，值得持续关注和,研究,国内机构关键调研发现,Attention,7.41%,18.52%,74.07%,国内GP参与PE二级市场时间,2010年之前,2011-2014年2014年之后,20,Contents1 / 全球及中国PE二级市场发展现状2 / S基金四种交易模式对VC/PE基金中GP和LP的价值3 / S基金优势及对其LP的价值4 / 咨询中介方对PE二级市场的价值5 / 中国PE二级市场存在的问题6 / 中国PE二级市场未来发展趋势7 / 国内外典型S基金案例分析,21,S基金对VC/PE基金GP的价值,价值1扩充基金规模，用扩充的资本投资更多的项目价值3在基金末期时，尽早将投资组合转手，以便释放GP管理团队的精力价值5转手投资组合，以便改变投资策略,价值2填补原有LP无法实缴到位的资金，保证基金正常的投资计划价值4将原有LP更替为更积极参与基金合作的LP，以便更顺畅的合作价值6避免零散售卖资产的时间和成本,22, 避免零散售卖基金份额的时间和成本, 加速锁定基金的,投资回报率, 改变投资策略，,收回资金投予其,他资产,S基金对VC/PE基金LP的价值 拓宽退出渠道，加速,获得现金回报，解决,资金流动性问题,23,S基金四种交易模式 LP型,LP 1,LP 2,S基金,基金（GP）,公司1,公司2,S基金代替投资者2,LP 2现金退出,￥,LP型是最常用的S基金交易模式。LP型交,易产生于当一个私募股权基金的投资者卖,出所持有的股权份额给其他投资者。新进购买方将替代原有LP。,此交易将使原有LP达成多种目标：提早获得现金；改变投资策略；规避IPO退出限制法规；锁定基金的回报率,24,原有股东,S基金,S基金四种交易模式 直投型S基金不直接管理已投资产,公司1,公司2公司3,新设GP,￥,资产转移,直投型S基金交易方式是S基金直接购买原有股东直投的投资组合。,此交易将使原有的投资方达成多种目标：提早获得现金；改变投资策略；避免零散售卖资产的时间和成本；规避,IPO退出限制法规；分拆投资管理团队,25,S基金四种交易模式 扩充资本型,不参与扩充资本的LP,所有原有已投公司+投资新公司,参与扩充资本的LP也将获得之前已投公司分红,参与扩充资本的原有LP,S基金,新资金认缴至原有基金￥扩充资本,在原有基金保留一定份额原有基金,扩充资本为了投资组合内的公司,￥,扩充资本型S基金交易方式是私募股权投资,基金向S基金增资，扩大基金规模。对于S基金而言可以投资该基金原有的投资组合，并且无需再成立一个GP去管理项目。通过扩充型交易，将解决GP的募资问题，,增加基金规模；为原有LP提供增资至该基金的机会,26,S基金四种交易模式收尾型,原有LP,基金（GP）,公司1,S基金,￥,￥,通常GP沿用原来的,新设GP资产转移,收尾型S基金交易方式是S基金购买一支,即将到期的私募股权基金的剩余资产。,此交易模式将让基金的LP提前并全部退出，加速锁定基金回报。对于GP而言，收尾型交易可以让GP更快的释放管理精力到其他的基金或解决资,金流动性问题公司2,27,Contents1 / 全球及中国PE二级市场发展现状2 / S基金四种交易模式对VC/PE基金中GP和LP的价值3 / S基金优势及对其LP的价值4 / 咨询中介方对PE二级市场的价值5 / 中国PE二级市场存在的问题6 / 中国PE二级市场未来发展趋势7 / 国内外典型S基金案例分析,28,1 年,7 年,2 年,优势一：提升基金效益可见度VC/PE基金的存续期较长，其LP将面对较高的“盲池”风险（blind pool risk）中国的VC/PE基金从设立到退出的周期在5-10年，美国的VC/PE基金存续期较长，多为10年以上。无论是中国还是美国的LP，很难预测若干年后的基金回报率，因此LP有较高的“盲池”风险。中国,1 年,10年,2 年,美国,筹备期,投资期,退出期,延长期,筹备期,延长期,投资期,退出期,29,优势一：提升基金效益可见度S基金在VC/PE基金较为成熟的时候进入，提升了基金效益可见度当一支VC/PE基金较为成熟的时候，投资组合里的项目质量、基金运营情况和基金财务数据可以更佳的反映出GP的投资管理能力。同时也可以更有依据性的预测本支基金最终的回报业绩。因此，S基金在VC/PE基金成熟期之后进入时，有着更高的基金效益可见度，降低了盲池风险,30,时间,VC/PE基金,PE二级基金,优势二：更短的J曲线效应S基金在VC/PE基金较为成熟的时候进入，避开了前期资金投入期，并且能以折扣价购买资产。因此S基金可获得更短的回报周期、更高的回报率IRRVC/PE基金在成熟之前现金流出持续大于现金流入，LP需要等待3-5年,才可能获得私募股权基金的收益，所以现金流回流会组成类似J形状的曲线,31,优势三：差异化投资组合，降低风险S基金差异化投资于不同产业主题和年份的基金，分散了风险随着国家政策的改变、技术的发展，在一些年份里会集中出现某些热门投资领域，这样会导致相对集中的风险。由于S基金投资组合的差异化会横跨多年，因此可以分散风险，并且具有一定抗周期的作用。,32,S基金对其LP的价值作为投资者，投资回报、风险与资金回收时间是考量投资方式的三大要素S基金对其LP的价值，相比于VC/PE基金有着三大优势：,更高的IRR,更低的风险,更快的资金回收周期,33,S基金,VC/PE基金,VC/PE基金相比S基金，有着较高的平均整体回报倍数（TVPI）。原因是S基金在较晚时间进入VC/PE基金，因此在进入时已投项目已经有了资本增值,S基金相比VC/PE基金，有着更高的平均IRR。原因是S基金有着更短的投资期，并且能够以折扣价格购买资产进行投资,S基金,VC/PE基金,34,S基金,VC/PE基金,第一年,第二年,第三年,第四年,第五年,2.2%,0%,10.0%,0.4%,21.8%,37.6%,4.1%,11.9%,49.8%,22.8%,S基金相比VC/PE基金，有着更低的风险波动性。原因是S基金投资VC/PE基金时已经相对成熟，不会经,历早期投资期可能发生的大幅度风险波动,S基金相比VC/PE基金，投资回收期更短，从右图,可以看出有着更高的已分配价值/实投资金比率,S基金,VC/PE基金,35,Contents1 / 全球及中国PE二级市场发展现状2 / S基金四种交易模式对VC/PE基金中GP和LP的价值3 / S基金优势及对其LP的价值4 / 咨询中介方对PE二级市场的价值5 / 中国PE二级市场存在的问题6 / 中国PE二级市场未来发展趋势7 / 国内外典型S基金案例分析,36,咨询中介方的类型,FA会计师事务所,法律事务所交易平台,法律事务所介绍为交易过程中的买方提供法律尽职调查、交易结构设计、交易文书起草、交易条款谈判等业务交易平台介绍提供交易信息，为交易过程中的买方提供商业尽职调查、管理机构评价等业务,FA介绍为资产或资金提供撮合交易服务的机构会计师事务所介绍为交易过程中的买方及卖方提供以财务咨询服务为主的全方位咨询服务，例如尽职调查、交易结构设计、估值以及协助执行二级份额交易等业务,37,咨询中介方在PE二级市场交易中具备的六项价值,结构化交易咨询中介方熟悉PE二级市场各种交易结构，了解优缺点，可协助交易双方选择最合适的交易结构尽职调查咨询中介方可协助PE二级市场中的买方做详尽的商业、法务和财务尽职调查，深入了解所购买资产的详尽信息，为交易顺利完成提供保障价格定位咨询中介方了解目前VC/PE市场的估值水平，可为交易双方评估基金或投资组合资产，制定详细的估值方法，获得合理的价格区间,信息收集咨询中介方了解VC/PE最新的市场状态和买方偏好，会收集大量市场最新信息和买方信息法律顾问咨询中介方专业的法律知识可协助交易双方分析原有LPA，起草新的交易合同，对重要条款如或有事项、回拨机制、造成重大不利变化条款和赔偿条款等进行谈判，确保交易成功交易促成咨询中介方可对交易双方不断撮合，在共赢的基础上促使交易达成,38,Contents1 / 全球及中国PE二级市场发展现状2 / S基金四种交易模式对VC/PE基金中GP和LP的价值3 / S基金优势及对其LP的价值4 / 咨询中介方对PE二级市场的价值5 / 中国PE二级市场存在的问题6 / 中国PE二级市场未来发展趋势7 / 国内外典型S基金案例分析,39,49%,51%,家族及个人,其他,中国LP多以散户为主，份额规模较小并且分散 当前中国PE二级市场的发展正处于卖方市场培育阶段，很多LP特别是散户LP不知道有此类退出方式的存在家族及个人占中国股权投资市场LP类型份额比例根据投中数据库XX和歌斐资产的数据显示，高净值个人仍是LP的重要组成部分，富有家族及个人占据49%，排名,首位。,相比国外私募股权二级市场，其LP多以大,型金融机构为主，中国LP散户过多，所拥有份额规模较小并且分散，很难促成大规模的交易量，或集中起来设计交易结构,40,能够起到发展和完善PE二级市场的中介机构较少,1,2,3,并不具备相关的交易经验。这也是中国PE二级市场发展缓慢的原因之一,完善的中介机构对PE二级市场有着三大帮助目前中国境内能够起到发展和完善私募股权二级市场的中介机构较少，多数财务顾问、咨询顾问、会计师、律师事务所,1保密性由于PE行业的保密性，需要中介机构帮助解决信息不充分问题,2私募性由于PE的私募性，需要中介机构提高交易的流动性,3复杂性由于PE二级市场交易的复杂性，需要中介机构提供交易架构、估值、法律等方面的建议,41,PE二级市场交易复杂性高，需专业的S基金操盘PE二级市场交易目前在国内发展不成熟，专业的S基金数量较少，交易过程面临四大痛点广度需大量覆盖和尽调市面上的GP，耗费人力成本较高深度GP打开投资组合的深度，以及基金估值是否符合市场价值行业观察需要不断搜集全行业相关信息，了解市场的周期性变化，对投资人员专业性要求较高客户需求满足客户需求的同时，还要使交易双方达到双赢，谈判时间较长,42,Contents1 / 全球及中国PE二级市场发展现状2 / S基金四种交易模式对VC/PE基金中GP和LP的价值3 / S基金优势及对其LP的价值4 / 咨询中介方对PE二级市场的价值5 / 中国PE二级市场存在的问题6 / 中国PE二级市场未来发展趋势7 / 国内外典型S基金案例分析,43,三大主要因素分别是： PE二级市场买方逐渐增加 2011年之前设立的基金已到退出节点 更加严格的IPO审查,三大主要因素刺激中国PE二级市场的发展PE二级市场买方逐渐增加 财富管理公司的母基金逐渐采用P+S+D形式, 大型金融机构开始设立S基金 外资领先的S基金开始进入中国2011年之前设立的基金已到退出节点 中国的私募股权基金存续期大多数是7年，加上一定的延长期，2011年之前设立的基金已处于必须要退出的时间点。GP和LP都需寻求退出路径，而S基金将会是一种重要的方式更加严格的IPO审查 IPO是当前GP最主要的退出方式。当IPO的审查趋严后，企业IPO将更加困难。在此背景下，S基金的作用越发凸显，将有机会成为主流退出方式,44,国内母基金逐渐开始采用P+S+D投资策略，增强协同效应以“P”为主，“S”和“D”为辅。利用“P”策略深入行业核心层，通过“S”增加流动性并通过“D”提升收益,级二,市,场,加,速,了 投,资 组合,重,要,性,二级市,场,满,足,性,求,需,母基金直投/联合主动型动 流 的 新 了,被动型母基金的策略演变,国内母基金投资策略逐渐由被动型转变为主动型，针对首次投资（Primary）为核,心基础，发挥私募股转受让（Secondary）和直接/联合项目投资,（Direct）的优势，发展出“P-S-D”策略，使投资组合能有效提升收益，降低收益。例如常规配置是5：3：2,$2,610,$2,482,$326,$2,469,$798,$665,$903,$504,$522,$558,45,中国私募股权基金存量大，2013年之前设立的基金面临退出 2008年起至2017年，市场共计成立10584只私募股权基金，募资11838亿美元 2008年起至2013年，市场共计成立5029只私募股权基金，募资3717亿美元,364,434,991,1833,768,639,841,2371,1658,955,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2008-2017年中国股权投资市场募集规模,募集完成规模（亿美元),募集完成数量,2008年至2013年甚至更早,的未退出基金陆续完成投资，但却有着一大批未退出份额。S基金将会成为他们重要的退出渠道,$2,482,$558,$798,$326,$665,$903,$504,$522,$2,610,$2,469,46,364,434,991,768,639,841,955,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,趋严的IPO审查将促使PE二级份额交易 2013年-2017年，国内IPO总规模982亿美元，IPO退出规模和国内基金募集规模严重不匹配。 同时迫于资金紧张需尽快转让VC/PE基金份额的LP不断增加，基金Call款违约事件屡屡发生，存在基金的流动性困境2008-2017年中国股权投资市场募集规模237118331658,募集完成规模（亿美元),境内IPO企业融资额（亿美元),募集完成数量,$0,$125,$252,$239,$366,47,Contents1 / 全球及中国PE二级市场发展现状2 / S基金四种交易模式对VC/PE基金中GP和LP的价值3 / S基金优势及对其LP的价值4 / 咨询中介方对PE二级市场的价值5 / 中国PE二级市场存在的问题6 / 中国PE二级市场未来发展趋势7 / 国内外典型S基金案例分析,48,03,歌斐资产核心竞争力,价值信息筛选 关注最新融资信息 密切与GP保持联络项目搜索能力 自上而下，从GP端寻找机会如歌斐已布局的核心/优选GP；歌斐没有覆盖的优质GP；有较多潜在IPO项目的GP；拥有明星项目的早期GP；券商型PE 自下而上，从典型LP端寻找机会谈判能力, 成熟的交易机制：保函、公管账户等 对价/交易策略 速度/效率,估值能力 NAV 现金回流执行能力成熟的后台操作-签约包：认缴协议、合格投资者确认数、风险揭示书成熟经验,GP过往业绩GP了解程度声誉（善意的LP）其他业务协同,国内典型S基金案例分析歌斐S基金,49,国内典型S基金案例分析歌斐S基金S系列专注于PE转受让基金S一期成立6个月完成首次分配S二期成立一年半完成首次分配S四期成立6个月投资比例达55%,50,Early S 基金存续期3年内，但,投资比例已超过30% LP出资压力大，违约份额批量受让 在基金后续募集期加入或推动基金进行扩募,Late S 基金存续期3年以上，投资比例70%以上 LP主动貂正投资组合，对外出售份额,Tail S 2012年底前成立的基,