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2018中国 PE二级市场白皮书2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 2全球及中国 PE二级市场发展现状S基金四种交易模式对 VC/PE基金中 GP和 LP的价值S基金优势及对其 LP的价值中国 PE二级市场未来发展趋势1 /2 /3 /6 /Contents咨询中介方对 PE二级市场的价值4 /中国 PE二级市场存在的问题5 /国内外典型 S基金案例分析7 /2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 3报告 核心观点现状优势问题趋势国内 S基金不论从募集数量还是募集规模都不及国外十分之一，从事 S基金的专业人才也较为匮乏， GP参与意愿较低，LP多持观望态度。 IPO、并购、股权转让等仍是 GP首选退出方式，很多 LP还不知道有此类退出方式存在，市场还处于萌芽发展阶段S基金是从 VC/PE基金较为成熟时进入，提升了基金效益可见度，降低“盲池”风险，同时 S基金可获得更高的 IRR、更低的风险、更快的资金回收周期国内 LP散户类型较多，很难形成稳定可持续甚至大规模的交易，交易结构也比较复杂。另外，能够起到完善发展 PE二级市场的中介机构较少，系统性做 S基金的专业机构少国内 PE二级市场买方数量陆续出现， 2011年前成立的大量基金面临退出， IPO审核愈加严格，减持新政等三大因素会刺激 PE二级市场的快速发展在国内指日可见2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 4什么 是 PE二级市场 PE二级市场 （ PE Secondary Market）主要指从已经存在的 LP手中购买相应的私募股权权益，也包括从 GP手中购买私募股权基金中部分或所有的投资组合。二级市场出现的意义在于满足现有投资人获得流动性的需求，是 PE基金的一项新的退出渠道 在 PE/VC募集时投资的称为 Primary Investment，在募集完成后通过购买现有 LP股权的称为 Secondary Investment，不同的 FoF对这两种投资的侧重各异现金基金份额及相应权益私募二级市场买方S基金私募二级市场卖方GP/LP参与者如第三方咨询公司，提供估值、财务、法律咨询等服务2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 5中国 S基金发展 现状概览募资 投资管理 退出国内 S基金从 2013年之后开始逐渐发展起来，处于市场摸索阶段，募集数量和募集规模不及国外十分之一，目前国内从事 S基金业务的机构有如歌斐、 IDG和一些财富管理公司，数量较少，未来市场发展空间巨大国内 S基金通常采用四种交易模式： LP型、直投型、扩充资本型和收尾型，投资领域会覆盖全行业，投资阶段偏成长期和成熟期从事 S基金业务的 GP与市场上的 GP相同，从募资能力、投资组合的管理能力、变现能力、估值能力、投资策略等 5个方面来进行评价，但因 S基金 GP比市场上普通 GP覆盖行业更广，所以对人才专业性要求较高，目前国内从事 S基金业务的人才相对匮乏因 S基金能够以折扣价格购买资产进行投资，且投资周期较短，所以 IRR平均表现比 VC/PE基金高，一般在 16.7%左右， VC/PE基金在 12.6%左右。 S基金退出方式也主要是 IPO、并购、股权转让等2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 61990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017501001502002503000累 计交易$bn350二级市场兴起专注于私募股权基金权益的新兴行业出现二级市场直接交易量增加 私募股权房地产和 基础设施基金问世银行出售私募股权资产私募股权债务二级市场交易量增长私募股权基础设施二级市场交易量增长普通合伙人主导的流动性方案交易量增长亚洲二级市场和新兴市场开始腾飞私募股权房地产 二级市场 交易量增长金融危机前二级市场发展达到顶峰全球 PE二级市场正在不断发展，并呈现多样化趋势资料来源： Coller Capital全球 PE二级市场发展呈多样化趋势2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 7全球 S基金 发展呈上涨趋势，北美表现活跃图中数据来源： Preqin投中研究院整理52%33%15%全球 S基金地理 分布U.SEuropeAsia/RoW$7 $22 $12 $11 $20 $22 $29 $24 $29 $40 192128262433 331829352008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20172008-2017年 全球 S基金发展 趋势Secondaries募集完成规模（ $B) Secondaries募集完成数量Attention不论从募集完成规模 还是从募集完成数量来看，全球范围的 S基金除 2015年有小幅下挫外，其他时间都是呈上涨趋势，且交易活跃地区集中在 北美 ， 亚洲 表现较为 平淡2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 8S基金净回报倍数的中位数明显高于其他私募基金从全球数据可看出， 2008年之后，S基金净回报倍数的中位数要明显高于其他私募基金，一方面可看出S基金是从 2008年之后发展起来，另一方面佐证了 S基金 的 回报要高于其他私募基金1.361.32 1.411.6 1.691.55 1.61.451.31 1.391.321.251.38 1.41 1.46 1.51 1.541.491.431.361.241.171.1100.20.40.60.811.21.41.61.82005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 20162005-2016年 S基金 与其他所有 私募基金净回报倍数的中位数对比S基金 其他所有私募基金Attention图中数据来源： Preqin投中研究院整理2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 9S基金净 IRR中位数也明显高于其他私募基金Attention从全球数据可看出， 2008年之后， S基金净 IRR中位数也明显高于其他私募基金。不论是从回报倍数，还是 IRR，S基金 与其他私募基金相比均 表现优越图中数据来源： Preqin&CVSource投中研究院整理0%5%10%15%20%25%30%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20172005-2017年 S基金与其他所有私募基金净 IRR中位数对比S基金 其他所有私募基金2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 1094%92%85%86%80%70% 75% 80% 85% 90% 95% 100%大型并购基金中型并购基金小型并购基金成长基金创投基金2017年 PE二级市场交易均价占资产净值（ %NAV）的百分比Attention从全球数据可看出， 2017年 PE二级市场交易均价占资产净值百分比中， 大型并购基金 购买价较高，比例是 94%；创投基金 购买价较低，比例是 80%，介于中间的是中型并购基金、小型并购基金和成长基金2017年 PE二级市场交易中大型并购基金购买价较高图中数据来源： Preqin投中研究院整理2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 1174%69%54%29% 29%82%71%38%12% 12%投资组合管理 资产流动性 策略变换 基金表现 法规要求对比 2016年与 2017年卖方售基金份额的缘由2016 2017Attention2017年与 2016年相比，对于全球卖方而言， 82%的卖方是需要调整投资 组合管理 而出售基金份额，其次是资产流动性，然后是策略变幻，关于基金表现和法规要求不是出售基金份额的主要原因图中数据来源： Preqin投中研究院整理全球 82%的卖方出售基金份额的原由是为了调整投资组合管理2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 1237%29%31%34%14%66%40%20%17%38%38%28%34%19%69%44%22%34%公共养老基金私人养老基金捐赠基金基金会主权财富基金家族办公室银行 /投资银行保险母基金 /GP2016-2017年国外 S基金购买份额的 LP类型（仅指机构型 LP）2017 2016数据来源： Preqin投中研究院整理Attention从左图可看出，国外进行份额转让的 LP类型中 家族办公室 占比较高，其次是银行 /投资银行、私人 &公共养老基金、母基金 /GP&基金会等，占比较低的是主权财富基金和保险。而国内 S基金 正处于卖方市场培育阶段，很多 LP（尤其是高净值个人）不知道有此类退出方式存在，尚未形成规模化持续效应国外进行份额转让的 LP主要是家族办公室2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 13数据来源： Pitchbook &Preqin 投中研究院整理从全球 VC/PE发展情况来看， S基金是继 2008年金融危机之后开始逐渐发展起来，规模也逐渐增加。从募集总量上看，2008-2017年全球 S基金募集完成规模 2160亿美元全球 S基金总募集规模占 VC/PE基金总募集规模的 8%$305.6 $199.5 $135.1 $185.1 $194.3 $315.9 $324.4 $301.8 $363.7 $367.9 $7 $22 $12 $11 $20 $22 $29 $24 $29 $40 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20172008-2017年全球 Secondary Funds发展趋势VC/PE募集规模（ $B) Secondaries募集规模（ $B）2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 14$504 $522 $558 $2,482 $2,610$2,469768639841237116589552012 2013 2014 2015 2016 20172012-2017年 VC/PE募集完成规模和数量募集完成规模（亿美元 ) 募集完成数量25.13%17.42% 18.27%6.33% 7.18% 5.90%53.78%64.06%48.87%66.11%62.78% 59.58%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2012 2013 2014 2015 2016 20172012-2017年国内 VC/PE募集基金类型房地产基金新三板基金复合基金夹层基金基建基金成长基金引导基金母基金并购基金创投基金图中数据来源： CVSource投中研究院整理Attention 2017年募集数量和募集规模较 2016年有所下降，原因是由于募集难度在逐渐上涨，但总体 VC/PE发展态势呈上升趋势 募集类型以 Growth和 Venture为主，国内显少见 S基金 ，当前国内 S基金规模大约 在 200亿 左右中国 S基金发展现状 S基金在国内仅 200亿左右2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 1537.34%14.83%28.35%15.15%0.11%0.43%3.68%0.11%2017年 GP退出方式IPO并购退出股权转让回购基金份额转让清算新三板其他从上图可看出，国内 VC/PE投资较多 ， 退出很少 ，且退出方式首选 IPO、其次是 股权转让、回购和并购 等，通过 S基金退出的比例非常少，仅占0.11%数据来源： CVSource 投中研究院整理 数据来源：投中信息调研问卷 投中研究院整理国内 S基金发展现状02004006008001000120014002012 2013 2014 2015 2016 20172012-2017年 VC/PE投资和退出金额趋势图vc/pe投资金额（亿美元） vc/pe退出金额（亿美元）$903.42$1266.042018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 1658.76%24.74%10.31%11.34%2.06%暂不考虑交易 PE二级市场项目不确定，需要根据未来形势再作判断计划交易 PE二级市场项目，尚未启动目前已有 PE二级市场项目在交易过程中之前交易过 PE二级市场标的，持续关注 PE二级市场交易项目2018年机构参与 S基金意愿31.96%11.34%10.31%53.61%私募股权基金份额私募股权基金中部分或所有的投资组合复合交易（基金份额 +项目投资组合权益）不参与 Secondary Funds交易2018年机构参与 S基金的 交易类型数据来源：投中信息调研问卷投中研究院整理Attention2018年 VC/PE机构调研发现， 58.76%的机构暂不考虑参与 S基金交易。即便是参与 S基金，也仅有 31.96%的机构考虑参与私募股权基金份额交易，其他交易类型较少参与。表明目前国内 GP对 S基金参与意愿性不强，原因在于 IPO退出无论从品牌知名度，还是回报率上，对于 GP都是利好的国内机构调研关键发现2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 1747%18%12%6%5%6%6%不确定，需要根据未来形势再作判断暂时没有参与基金份额转让交易的意愿有兴趣接手其他基金的 LP转让份额已参与接手基金份额的转让交易目前计划出售持有的部分基金份额已参与出售基金份额的转让交易有兴趣接手已投资基金的更多份额LP对 2018年 参与 S基金意愿 判断85.57%81.44%31.96%34.02%27.84%3.09%IPO并购借壳上市大股东回购股权转让其它2018年 GP投资企业拟退出路径数据来源：投中信息调研问卷投中研究院整理2018年 通过对私募股权市场内的 LP和 GP调研发现，现阶段 LP对参与 S基金较多持观望态度，仅 5%LP有计划出售持有的部分基金份额； GP退出路径选择仍优选 IPO和并购， S基金 尚未成为 GP首要关注的退出方式国内机构调研关键发现Attention2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 189.62%10.58%1.92%54.81%23.08%国内 GP从事 PE二级市场交易情况已有计划，尚未启动交易过程中之前交易过，持续关注暂不考虑需根据形式判断Attention调研 结果显示，仅有两成的机构有意愿参与 PE二级市场交易。 23.08%的受访者尚处于观望之中。这表明我国PE二级市场尚处于早期发展阶段，交易结构和投资条款谈判复杂、估值缺乏标准和基准、 GP和 LP对 PE二级市场理解等都是制约 PE二级市场发展的潜在障碍。随着金融监管加强， LP对流动性需求上升，越来越多的人民币基金进入清算阶段， LP通过 PE二级市场交易退出的意愿将呈现上升趋势数据来源 ：投中信息调研 问卷投中研究院整理国内机构关键调研发现2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 1944.19%32.56%2.33%13.95%4.65%9.30%2.33%4.65%0.00%9.30%16.28%0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00%创投基金成长基金私募债并购基金夹层基金定增基金复合基金房地产基金基建基金母基金其他PE二级市场基金交易类型数据来源 ：投中信息调研 问卷投中研究院整理在基金交易类型方面，受早期项目发展周期长、风险性高等特点影响，创投基金（ Venture）和成长基金（ Growth）成为 PE二级市场交易的首要选择；在基金交易发生时间方面， 74.07%的 GP是 在 2014年及之后才开始接触此类交易。 PE二级市场在国内的股权投资行业尚属新兴的领域，市场潜力大，是对 PE投资市场的流动性和投资配置多元化、风险管理重要补充类别，对投资者也蕴藏丰富的投资机遇，值得持续关注和研究国内机构关键调研发现Attention7.41%18.52%74.07%国内 GP参与 PE二级市场时间2010年之前2011-2014年2014年之后2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 20全球及中国 PE二级市场发展现状S基金四种交易模式对 VC/PE基金中 GP和 LP的价值S基金优势及对其 LP的价值中国 PE二级市场未来发展趋势1 /2 /3 /6 /Contents咨询中介方对 PE二级市场的价值4 /中国 PE二级市场存在的问题5 /国内外典型 S基金案例分析7 /2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 21S基金对 VC/PE基金 GP的价值扩充基金规模，用扩充的资本投资更多的项目填补 原有 LP无法实缴到位的资金，保证基金正常的投资计划在 基金末期时，尽早将投资组合转手，以便释放 GP管理团队的精力将 原有 LP更替为更积极参与基金合作的 LP，以便更顺畅的合作转手 投资组合，以便改变投资策略 避免 零散售卖资产的时间和成本价值 1 价值 2价值 3 价值 4价值 5 价值 62018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 22S基金对 VC/PE基金 LP的价值 避免零散售卖基金份额的时间和成本 加速锁定基金的投资回报率 改变投资策略，收回资金投予其他资产 拓宽退出渠道，加速获得现金回报，解决资金流动性问题2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 23S基金四种交易模式 LP型LP 1 LP 2 S基金基金（ GP）公司 1 公司 2S基金代替投资者2LP 2现金退出￥ LP型是最常用的 S基金交易模式。 LP型交易产生于当一个私募股权基金的投资者卖出所持有的股权份额给其他投资者。 新进购买方将替代原有 LP。此交易将使原有 LP达成多种目标：提早获得现金；改变投资策略；规避 IPO退出限制法规； 锁定基金的回报率2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 24S基金四种交易模式 直投型原有股东 S基金S基金不直接管理已投资产公司 1公司 2公司 3新设 GP￥资产转移直投型 S基金交易方式是 S基金直接购买原有股东直投的投资组合。此交易将使 原有的投资方达成 多种目标 ： 提早获得现金；改变投资策略 ；避免零散售卖资产的时间和成本 ；规避IPO退出限制 法规；分拆投资管理团队2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 25S基金四种交易模式 扩充资本型不参与扩充资本的LP原有基金所有原有已投公司+投资新公司参与扩充资本的 LP也将获得之前已投公司分红参与扩充资本的原有 LP S基金扩充资本￥新资金认缴至原有基金在原有基金保留一定份额扩充资本为了投资组合内的公司￥扩充资本型 S基金交易方式是私募股权投资基金向 S基金增资，扩大基金规模。对于 S基金而言可以投资该基金原有的投资组合，并且无需再成立一个 GP去管理项目。通过扩充型交易，将解决 GP的募资问题，增加基金规模；为原有 LP提供增资至该基金的机会2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 26S基金四种交易模式 收尾型原有 LP基金（ GP）公司 1公司 2S基金新设 GP￥ ￥ 通常 GP沿用原来的资产转移收尾型 S基金交易方式是 S基金购买一支即将到期的私募股权基金的剩余资产。此交易模式将让基金的 LP提前并全部退出，加速锁定基金回报。对于 GP而言，收尾型交易可以让 GP更快的释放管理精力到其他的基金或解决资金流动性问题2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 27全球及中国 PE二级市场发展现状S基金四种交易模式对 VC/PE基金中 GP和 LP的价值S基金优势及对其 LP的价值中国 PE二级市场未来发展趋势1 /2 /3 /6 /Contents咨询中介方对 PE二级市场的价值4 /中国 PE二级市场存在的问题5 /国内外典型 S基金案例分析7 /2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 28优势一：提升基金效益可见度中国的 VC/PE基金从设立到退出的周期在 5-10年，美国的 VC/PE基金存续期较长，多为 10年以上。无论是中国还是美国的 LP，很难预测若干年后的基金回报率，因此 LP有较高的“盲池”风险。VC/PE基金的存续期较长，其 LP将面对较高的 “盲池”风险（ blind pool risk）1 年 7 年 2 年中国1 年 10年 2 年美 国筹备期 投资期 退出期 延长期筹备期 延长期投资期 退出期2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 29优势一：提升基金效益可见度S基金在 VC/PE基金较为成熟的时候进入，提升了基金效益可见度当一支 VC/PE基金较为成熟的时候，投资组合里的项目质量、基金运营情况和基金财务数据可以更佳的反映出 GP的投资管理能力。同时也可以更有依据性的预测本支基金最终的回报业绩。因此， S基金在 VC/PE基金 成熟期之后进入时，有着更高的基金效益可见度，降低了盲池风险2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 30优势二：更短的 J曲线效应S基金在 VC/PE基金较为成熟的时候进入， 避开了前期资金投入期 ，并且能以 折扣价购买资产 。因此 S基金可获得更短的回报周期、更高的回报率IRR时间VC/PE基金 PE二级基金VC/PE基金 在成熟之前现金流出持续大于现金流入， LP需要等待 3-5年才可能获得私募股权基金的收益，所以现金流回流会组成类似 J形状的曲线2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 31优势三：差异化投资组合，降低风险S基金差异化投资于不同产业主题和年份的基金，分散了风险随着国家政策的改变、技术的发展，在一些年份里会集中出现某些热门投资领域，这样会导致相对集中的风险。由于 S基金投资组合的差异化会横跨 多年，因此可以分散 风险，并且具有一定抗周期的作用。2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 32S基金对其 LP的价值作为 投资者 ，投资回报、风险与资金回收时间是考量投资方式的三大要素S基金 对其 LP的价值 ，相比于 VC/PE基金有着三大优势：更高的 IRR 更 低的风险 更快的资金回收周期注：数据来源于欧洲知名母基金 Capital Dynamics， 采用 全球 1993到 2011年的平均数据。虽然数据及时性不足，但是可以作为整体历史 变动 的比较参考2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 33S基金 VC/PE基金VC/PE基金 相比 S基金，有着 较 高的平均整体回报倍数（ TVPI） 。原因是 S基金在较晚时间进入 VC/PE基金，因此在进入时已投项目已经有了资本增值S基金 相比 VC/PE基金，有着 更高的平均 IRR。原因是 S基金有着更短的投资期，并且能够以折扣价格购买资产进行投资S基金 VC/PE基金数据来源： Capital Dynamics2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 34S基金 VC/PE基金第一年 第二年 第三年 第四年 第五年2.2%0%10.0%0.4%21.8%37.6%4.1%11.9%49.8%22.8%S基金 相比 VC/PE基金，有着 更低的风险波动性 。原因是 S基金投资 VC/PE基金时已经相对成熟，不会经历早期投资期可能发生的大幅度风险波动S基金 相比 VC/PE基金 ， 投资 回收期更短 ，从右图可以看出有着 更高的已分配价值 /实投资金比率S基金 VC/PE基金数据来源： Capital Dynamics2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 35全球及中国 PE二级市场发展现状S基金四种交易模式对 VC/PE基金中 GP和 LP的价值S基金优势及对其 LP的价值中国 PE二级市场未来发展趋势1 /2 /3 /6 /Contents咨询中介方对 PE二级市场的价值4 /中国 PE二级市场存在的问题5 /国内外典型 S基金案例分析7 /2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 36咨询中介方的类型FA 法律事务所会计师事务所 交易平台FA介绍为资产或资金提供撮合交易服务的机构法律事务所介绍为交易过程中的买方提供法律尽职调查、交易结构设计、交易文书起草、交易条款谈判等业务交易平台介绍提供交易信息，为交易过程中的买方提供商业尽职调查、管理机构评价等业务会计师事务所介绍为交易过程中的买方及卖方提供以财务咨询服务为主的全方位咨询服务，例如尽职调查、交易结构设计、估值以及协助执行二级份额交易等业务2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 37咨询中介方在 PE二级市场交易中具备的六项价值法律顾问咨询中介方了解 VC/PE最新的市场状态和买方偏好，会收集大量市场最新信息和买方信息信息收集咨询中介方了解目前 VC/PE市场的估值水平，可为交易双方评估基金或投资组合资产，制定详细的估值方法，获得合理的价格区间价格定位咨询中介方可对交易双方不断撮合，在共赢的基础上促使交易达成交易促成咨询中介方熟悉 PE二级市场各种交易结构，了解优缺点，可协助交易双方选择最合适的交易结构结构化交易咨询中介方可协助 PE二级市场中的买方做详尽的商业、法务和财务尽职调查，深入了解所购买资产的详尽信息，为交易顺利完成提供保障尽职调查咨询中介方专业的法律知识可协助交易双方分析原有 LPA，起草新的交易合同，对重要条款如或有事项、回拨机制、造成重大不利变化条款和赔偿条款等进行谈判，确保交易成功2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 38全球及中国 PE二级市场发展现状S基金四种交易模式对 VC/PE基金中 GP和 LP的价值S基金优势及对其 LP的价值中国 PE二级市场未来发展趋势1 /2 /3 /6 /Contents咨询中介方对 PE二级市场的价值4 /中国 PE二级市场存在的问题5 /国内外典型 S基金案例分析7 /2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 39中国 LP多以散户为主，份额规模较小并且分散 当前中国 PE二级市场 的发展正处于卖方市场培育 阶段，很多 LP特别是 散户 LP不知道有此类退出方式的存在49%51%家族及个人占中国 股权投资市场 LP类型份额比例家族及个人其他根据 投 中数据库 CVSource和歌斐资产的数据显示，高 净值个人仍是 LP的重要 组成部分， 富有家族及个人占据 49%，排名首位。相比国外私募股权二级 市场，其 LP多以大型金融机构 为主，中国 LP散户过多， 所拥有份额规模较小并且分散，很难促成大规模的交易量，或集中起来设计交易 结构2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 40能够起到发展和完善 PE二级市场的中介机构较少保密性 私募性 复杂性123目前 中国境内能够起到发展和完善私募股权二级市场的中介机构较少 ， 多数财务顾问 、 咨询顾问 、 会计师 、 律师事务所并不具备相关的交易经验 。 这也是中国 PE二级市场发展缓慢的原因之一完善的中介机构对 PE二级市场有着三大帮助1 2 3由于 PE行业的保密性，需要中介机构帮助解决信息不 充分问题由于 PE的私募性，需要中介机构提高交易的流动性由于 PE二级市场交易的复杂性，需要中介机构提供 交易 架构 、 估值、法律等方面的建议2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 41PE二级市场交易复杂性高，需专业的 S基金操盘PE二级市场交易目前在国内发展不成熟，专业的 S基金数量较少，交易过程面临四大痛点广度深度行业观察客户需求需大量覆盖和尽调市面上的 GP，耗费人力成本较高GP打开投资组合的深度，以及基金估值是否符合市场价值需要不断搜集全行业相关信息，了解市场的周期性变化，对投资人员专业性要求较高满足客户需求的同时，还要使交易双方达到双赢，谈判时间较长2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 42全球及中国 PE二级市场发展现状S基金四种交易模式对 VC/PE基金中 GP和 LP的价值S基金优势及对其 LP的价值中国 PE二级市场未来发展趋势1 /2 /3 /6 /Contents咨询中介方对 PE二级市场的价值4 /中国 PE二级市场存在的问题5 /国内外典型 S基金案例分析7 /2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 43三大主要因素刺激中国 PE二级市场的发展三大 主要因素分别 是： PE二级市场买方逐渐 增加 2011年 之前设立 的基金已到退出节点 更加 严格的 IPO审查 财富 管理公司的母基金逐渐采用 P+S+D形式 大型金融机构开始设立 S基金 外资领先的 S基金开始进入中国PE二级市场买方逐渐增加 中国的私募股权基金存续期大多数是 7年，加上一定的延长期， 2011年之前设立的基金已处于必须要退出的时间点。 GP和 LP都需寻求退出路径，而 S基金将会是一种重要的方式2011年 之前设立的 基金已到退出节点 IPO是当前 GP最主要的退出方式。当 IPO的审查趋严后，企业 IPO将更加困难。在此背景下， S基金的作用越发凸显，将有机会成为主流退出方式更加严格的 IPO审查2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 44国内母基金逐渐开始采用 P+S+D投资策略，增强协同效应以“ P”为主，“ S”和“ D”为辅。利用“ P”策略深入行业核心层，通过“ S”增加流动性并通过“ D”提升收益二级市场加 速了 投 资 组 合 重 要性二级市场满足了新的流动性求 需母基金 的 策略演变主动型直投 /联合母基金被动型国内母基金投资策略逐渐由被动型转变为主动型，针对首次投资（ Primary）为核心基础，发挥私募股转受让（ Secondary）和直接 /联合项目投资（ Direct）的优势，发展出“ P-S-D”策略，使投资组合能有效提升收益，降低收益。例如常规配置是 5： 3： 22018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 45中国私募股权基金存量大， 2013年之前设立的基金面临退出 2008年起至 2017年，市场共计成立 10584只私募股权基金，募资 11838亿美元 2008年起至 2013年，市场共计成立 5029只私募股权基金，募资 3717亿美元$798 $326 $665 $903 $504 $522 $558 $2,482$2,610$2,4693644349911833768639841237116589552008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20172008-2017年中国股权投资市场募集规模募集完成规模（亿美元 ) 募集完成数量2008年至 2013年甚至更早的未退出基金陆续完成投资，但却有着一大批未退出份额。S基金将会成为他们重要的退出 渠道2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 46趋严的 IPO审查将促使 PE二级份额交易 2013年 -2017年，国内 IPO总规模 982亿 美元， IPO退出规模和国内基金募集规模严重不匹配。 同时迫于资金紧张需尽快转让 VC/PE基金份额的 LP不断增加，基金 Call款违约事件屡屡发生，存在基金的流动性困境$798 $326 $665 $903 $504 $522 $558 $2,482$2,610$2,469364 4349911833768639 841237116589552008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20172008-2017年中国股权投资市场募集规模募集完成规模（亿美元 ) 境内 IPO企业融资额（亿美元 ) 募集完成数量$0 $125 $252 $239 $3662018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 47全球及中国 PE二级市场发展现状S基金四种交易模式对 VC/PE基金中 GP和 LP的价值S基金优势及对其 LP的价值中国 PE二级市场未来发展趋势1 /2 /3 /6 /Contents咨询中介方对 PE二级市场的价值4 /中国 PE二级市场存在的问题5 /国内外典型 S基金案例分析7 /2018中国 PE二级市场白皮书 2018。欲了解更多信息，请联系德勤中国、歌斐资产、投中信息。 48价值信息筛选项目搜索能力03谈判能力估值能力执行能力成熟经验 自上而下，从 GP端寻找机会 自下而上，从典型 LP端寻找机会歌斐资产核心竞争力 密切与 GP保持联络 关注最新融资信息如歌斐已布局的核心 /优选 GP；歌斐没有覆盖的优质 GP；有较多潜在 IPO项目的 GP；拥有明星项目的早期 GP；券商型 PE 成熟的交易机制：保函、公管账户等 对价 /交易策略 速度 /效率 NAV 现金回流成熟的后台操作 -签约包：认缴协议、合格投资者确认数、风险揭示书 GP过往业绩 GP了解程度 声誉（善意的 LP） 其他业务协同国内典型 S基金案例分析 歌斐 S基金2