小米金融：产业金融+流量变现.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /专题研究报告 2018 年 07 月 04 日 金融服务 小米金融：产业金融 +流量变现 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：戴志锋 执业证书编号： S0740517030004 电话： Email： daizfr.qlzq 分析师：陆婕 执业证书编号： S0740518010003 电话： Email： lujier.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 行业总市值 (百万元 ) 行业流通市值 (百万元 ) Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 2018.06.12 2018.06.10 2018.05.06 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2015 2016E 2017E 2018E 2015 2016E 2017E 2018E 备注 Table_Summary 投资要点 小米金融的定位：互联网时代的产业金融。 小米的商业模式为“智能硬件 +互联网服务 +新零售”，战略布局手机生产制造供应链、智能制造生态供应链以及新零售供应链。 目前小米金融处于起步阶段 ，在未来几年中，小米金融的发展仍然依赖于小米集团的生态圈发展。 小米金融与集团业务板块的关系： 小米金融业务的盈利能力与小米集团各业务板块的盈利能力和定位密切相关， 2C 业务是金融板块的主要赢利点，2B 金融业务主要是对集团业务的辅助，但战略地位更高。 小米金融的竞争优势： （ 1）线上、线下的场景以及“ In-device”的客户触达方式。（ 2）小米生态的大数据支持 来自全产业链布局 。提供能更好满足客户需求的产品，提升金融业务的风险管理能力。（ 3）丰富的产业生态。小米的生态圈布局涉及深度合作（产品的设计、生产和销售）及股权投资，比传统的采购商、供应商关系更为紧密、粘性较强。 小米金融面临的挑战： （ 1） C 端业务 模式相近，与互联网巨头还有明显差距。小米在金融业务上起步较晚， 金融业务经验积累少，后续金融牌照获取难度加大，客户基数小、 APP 活跃度低。（ 2）产业链生态的不确定性。包括 智能 手机的市场格局变化、 智能硬件和生活产品市场的新市场开拓。产业链生态圈能力决定小米金融的空间。 小米金融的发展历程和牌照布局： 从 2015 年开始，小米加快互联网金融布局，路径与 BATJ 类似，从支付切入消费金融、商业保理等业务领域，同时通过参股和收购获得银行、保险中介等金融牌照。 小米金融的发展现状： 小米金融目前 开展的业务主要包括支付、商业保理、小贷、理财产品和保险产品代销。 2C 业务主要通过小米金融、小米钱包、小米贷款等 APP 提供。 小贷业务和支付业务 已 先行，但体量仍较小。 小米金融发展展望： （ 1）夯实 C 端用户基础，深挖客户价值。客户的演变过程是：手机用户 贷款用户 综合金融服务用户。（ 2）发挥产业链优势，做大 B 端的供应链金融业务。新经济供应链金融处于政策红利期，可重点发展。 （ 3） 智能制造生态链的长期发展需要小米金融的支持。金融服务是小米与合作伙伴之间重要的粘合剂，可以相互促进、正向反馈。 风险提示： 金融监管趋严，金融牌照获取难度加大，进度或不及预期，创新类业务或面临金融监管风险；所处的科技消费品行业受行业周期性、行业竞争加剧和技术变革的影响，小米集团主业发展或不及预期 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 专题研究报告 内容目录 小米金融与小米集团 . - 4 - 小米金融的定位：互联网时代的产业金融 . - 4 - 小米金融与其他业务板块的关系 . - 4 - 小米金融的竞争优势与挑战 . - 5 - 竞争优势 . - 5 - 面临挑战 . - 5 - 小米金融的历史与展望 . - 6 - 小米金融的发展历程和牌照布局 . - 6 - 小米金融的发展现状 . - 7 - 小米金融发展展望 . - 9 - 风险提示 . - 9 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 专题研究报告 图表目录 图表 1：小米金融的股权架构 . - 4 - 图表 2：小米金融与集团业务板块的关系 . - 5 - 图表 3： 2018 年第一季度中国智能手机出货量市场份额 . - 6 - 图表 4： 2018 年第一季度消费物联网市场份额 . - 6 - 图表 5：小米金融大事件 . - 7 - 图表 6：小米的金融牌照布局 . - 7 - 图表 7：小米金融已开展业务 . - 7 - 图表 8：小米小贷的贷款余 额（亿元） . - 8 - 图表 9： ABS 累计发行规模比较 . - 8 - 图表 10： 2017Q3 中国第三方互联网支付交易规模市场份额 . - 8 - 图表 11： 2017Q3 中国第三方移动支付可产生营收的交易规模市场格局 . - 8 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 专题研究报告 小米金融与小米集团 小米金融的定位：互联网时代的产业金融 小米的商业模式为“智能硬件 +互联网服务 +新零售”， 战略布局手机生产制造供应链、智能制造生态供应链以及新零售供应链。 小米金融并非小米的核心业务，业绩贡献占比较低， 2017 年，小米金融的收入及税前净利润分别占集团收入及税前净利润约 0.7%及 0.2%；截止 2017 年底，小米金融总资产占集团总资产的 14.1%。但小米金融涉及小米核心业务的各个环节，被嵌入到小米的销售网络和产业链条中，金融业务是主营业务的润滑剂和催化剂，能有效助力公司发展，提高市场竞争能力。根据小米 CDR 招股书，小米集团将采用股权激励的方式将小米金融作为独立运营主体逐步剥离。如果小米金融的期权激励计划落地，小米金融不再是小米集团控股子公司，而是集团的联营企业。 目前小米金融仍处于发展初期，在未来几年中，小米金融的发展仍然依赖于小米集团的生态圈发展。 图表 1：小米金融的股权架构 来源：中泰证券研究所 、小米 CDR 招股书 小米金融与其他 业务板块的关系 小米金融业务的盈利能力与小米集团各业务板块的盈利能力和定位密切相关， 2C 业务是金融板块的主要赢利点， 2B 金融业务主要是对集团业务的辅助，但战略地位更高。 （ 1）手机制造是小米集团的业务基础。手机制造业本身利润率较低，小米手机以高性价比获取 C 端客户，做大 C端客户规模是核心目标。金融业务主要是为供应商提供保理业务，作用是稳定及优化手机产业上游供应链，赚取利息收入并非主要目的，可以定义为次要赢利点。但是供应链金融的战略意义更大，是小米生态的基石，另外供应链金融处 于政策红利期，小米可抓住窗口期，稳固供应链关系。（ 2） C 端业务是主要赢利点，包括消费金融利息收入以及其他金融产品销售佣金收入， C 端业务依赖于客户基础和流量入口的维护，因此也要为下游零售网络的合作商提供金融支持，先服务 B 端，再服务 C请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 专题研究报告 端。（ 3）智能制造是小米集团未来最主要的赢利点，智能硬件业务市场空间广阔、利润率高，小米通过战略合作和参股的方式分享收益。金融业务是对生态合作伙伴的支持，属于辅助赢利点。 图表 2：小米金融与集团业务板块的关系 集团业务模块 商业模式 集团赢利点 对应金融模块 金融业务赢利点 小米手机制造和销售 高性价比引流，做大 C 端客户规模 手机生产销售收入 针对上游供应商的供应链金融，稳定供应链 利息收入（微利） 小米体验店和小米商城 流量变现 手机及其他智能硬件、生活用品销售收入 消费金融、保险、理财等 利息收入，佣金收入 智能制造生态链 高利润产品，增加SKU 销售收入、投资收益、贴牌费 供应链金融 利息收入（微利） 来源：中泰证券研究所 小米金融的 竞争优势与挑战 竞争优势 金融服务从本质上来说并没有很大差异，除了资金成本低之外，能构建竞争优势的是客户粘性，包括低成本获取客户、满足客户 多元化的 需求、改善客户体验，并有效控制金融业务的风险。 线上、线下的场景以及“ In-device”的客户触达方式。 小米同时发力电商及线下新零售，拥有小米体验店、线下合作商、小米商城、小米 APP、小米手机电视等多个流量入口，此外小米在销售的硬件设备上可预装服务软件，在触达用户上具有优势。软硬件的多产品绑定能有效增加客户粘性。 小米生态的大数据支持。 小米商业模式的独特性在于全产业链布局 ， 纵向覆盖产品设 计、生产和销售，与产业链上的公司深度绑定；纵向为客户提供多种智能硬件、生活产品及互联网服务，与客户持续产生交互，消费者 在小米产品和服务中积累的海量数据。小米通过自身业务积累数据，提供能更好满足客户需求的 金融 产品，提升金融业务的风险管理能力。 丰富的产业生态。 截至 2018 年 3 月 31 日，小米已经通过投资和管理建立了 210+家公司组成的生态系统，其中 90+家专注于研发智能硬件和生活消费产品。小米可打通产业链上下游的商流、信息流、资金流和物流，在供应链金融服务上大有可为。小米的生态圈布局涉及深度合作（产品的设计、生 产和销售）及股权投资，比传统的采购商、供应商关系更为紧密、粘性较强，小米金融在开展保理业务及其他供应链金融服务时具备更强的获客能力和风控能力。 面临挑战 C 端业务模式相近，与 互联网巨头 还有明显差距 。 作为准备独立运营的金融科技公司，小米金融不可避免地要与蚂蚁金服、京东金融、腾讯的请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 专题研究报告 金融板块做比较。（ 1） 小米在金融业务上 起步 较 晚， 目前 业务体量小 ，小贷业务规模不到 90 亿 ， 在 金融业务经验 积累 、人才储备 方面不足，核心的征信数据 比较缺乏 。（ 2）金融牌照较少。 国内金融监管趋严，牌照发放收紧，后续布局金融业务的门槛提升，难度增加。 （ 3）客户基数小 、 APP 活跃度 低。相比支付宝和微信的大流量入口，小米的活跃客户数量较少；另外， 智能硬件 的使用习惯还未养成，客户 交互频率低 ，不利于数据的采集和分析 。 产业链生态的不确定性。 （ 1） 智能手机的市场格局变化。 国内智能手机市场目前形成了五大品牌格局（苹果、 OPPO、 vivo、华为和小米），短期来看，智能手机市场趋于饱和，对于新进入者机会不大，但国产品牌之间的市场份额仍有变化可能；长期来看，技术变革 往往 会导致市场格局的重建 ，市场将持续 考验手机厂商的创新能力和运营能力。 （ 2）智能硬件 和生活产品市场的 新 市场开拓。 一方面有传统制造商已构建的竞争优势，包括对上游核心零部件供应链的控制、成本优势以及品牌认可度等；另一方面，已纳入小米生态圈的创业公司 的发展前景具有不确定性，产品线过长也将考验小米的管理能力。 图表 3： 2018 年第一季度中国智能手机出货量市场份额 图表 4： 2018 年第一季度消费物联网市场份额 来源：中泰证券研究所 、小米 CDR 招股书 来源：中泰证券研究所 、小米 CDR 招股书 注： 以连网设备数量口径统计的市场份额 ,不包括智能手机和笔记本电脑 小米金融的 历史与展望 小米金融的发展历程和牌照布局 从 2015 年开始，小米加快互联网金融布局，路径与 BATJ 类似，从支付切入消费金融、商业保理等业务领域，同时通过参股和收购获得银行、保险中介等金融牌照。此外小米还战略投资了老虎证券（美股互联网券商）、 51 信用卡（账单管理平台）、积木盒子（网贷平台）等多家公司，覆盖了多个金融细分领域。 24.20%18.90%16.30%15.10%11.30%14.20%华为OPPOViv o小米苹果其他1.90%1.20%1.0 0%0.90%0.80%0.0 0%0.2 0%0.4 0%0.6 0%0.8 0%1.0 0%1.2 0%1.4 0%1.6 0%1.8 0%2.0 0%小米 亚马逊 苹果 谷歌 三星请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 专题研究报告 图表 5： 小米金融大事件 时间 事件 2013 年 12 月 成立小米支付技术有限公司 2015 年 5 月 小米金融正式上线，推出了“活期宝”、“定期宝”和“基金宝”等 理财产品 2015 年 6 月 小米贷款上线，仅针对小米手机用户开放 2016 年 5 月 收购捷付睿通 65%的股份，获得第三方支付牌照 2016 年 6 月 参与设立四川新网银行，通过全资子公司银米科技出资 8.85 亿元，占股 29.5%。同年 12 月获准开业 2016 年 9 月 推出 Mi Pay，首批合作银行 21 家，支持六省市公交卡 2016 年 9 月 小米股权投融资平台米筹金服正式上线运营 2017 年 1 月 完成收购保险经纪牌照，更名为北京小米保险经纪有限公司 2017 年 4 月 小米贷款 APP 上线，开放外部客户 申请 来源：中泰证券研究所 、公开信息整理 图表 6： 小米的金融牌照布局 细分领域 主要布局 支付 捷付睿通 65%的股份 小贷 重庆小米小额贷款 保理 重庆小米商业保理 保险 北京小米保险经纪 银行 新网银行 29.5%的股份 企业征信 小米信用管理 来源：中泰证券研究所 、公开信息整理 小米金融的发展现状 小米金融已开展的业务主要包括支付、商业保理、小贷、理财产品和保险产品代销。 2C 业务主要通过小米金融、小米钱包、小米贷款等 APP提供。此外， 小米 联合创办民营银行新网银行，拥有少数股权。 图表 7： 小米金融已开展业务 经营主体 成立时间 经营范围 重庆小米保理 2017 年 8 月 主要从事商业保理业务（供应链金融） 重庆小米小贷 2015 年 6 月 主要从事互联网小额贷款业务 捷付睿通 2011 年 1 月 主要从事全国范围内互联网支付、移动电话支付、银行卡收单等 上海小米金服 2015 年 7 月 主要从事为金融产品信息展示，用户风险测评，流量导入等金融信息服务 小米保险经纪 2005 年 4 月 主要从事保险产品代销业务 天津小米保理 2018 年 3 月 主要从事商业保理业务（供应链金融） 北京小米支付 2013 年 12 月 从事支付技术服务 来源：中泰证券研究所 、小米 CDR 招股书 互联网小贷。 小米小贷是 目前最主要 的金融业务模块， 2015 年 6 月正式上线，主要为小米手机和小米商城用户提供线上小额信贷服务。业务主体为小米小贷公司，资金来源包括自有资金和发行 ABS 产品。 2017 年贷款余额呈现爆发式增长，截止 2018 年一季度，小米小贷贷款余额为请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 专题研究报告 84.79 亿元。从集团盈利和小米金融占比来看，该业务或处于微利状态。从 ABS 的发行规模来看，小米小贷与蚂蚁花呗、蚂蚁借呗和京东白条的体量差距大。 图表 8：小米小贷的贷款余额（亿元） 图表 9： ABS 累计发行规模比较 来源：中泰证券研究所 、小米 CDR 招股书 来源：中泰证券研究所 、 wind 支付业务。 小米金融通过收购获得了支付牌照，并在线上、线下拓展小米支付的应用场景。第三方支付行业 目前 处于寡头垄断格局，小米支付起步较晚，目前的市场份额非常小，尚未进入主流支付工具行列。 但是小米支付 可通过 小米手机 的载体 直接 触达客户， 随着 智能硬件开发和支付方式的创新 持续 ，未来用户规模的扩张仍值得期待。 图表 10： 2017Q3 中国第三方互联网支付交易规模市场份额 图表 11： 2017Q3 中国第三方移动支付可产生营收的交易规模市场格局 支付企业 交易规模区间（亿元） 支付宝 142000-144000 财付通 72000-74000 壹钱包 4800-4900 联动优势 2400-2500 京东支付 2400-2500 连连支付 2300-2400 快钱 1700-1800 易宝支付 1600-1700 银联商务 1400-1500 苏宁支付 900-1000 来源：中泰证券研究所 、艾瑞 来源：中泰证券研究所 、艾瑞 供应链金融。 小米金融已设立了两家商业保理公司，可为小米集团上下游供应链提供 创新贸易金融和营运资金解决方案。 2018 年 3 月 2 日，小米公司供应链金融资产支持证券 100 亿元储架发行取得上交所无异 议函，成为国内首单 支持新经济企业供应链金融的资产支持证券， 首期拟发行规模 5 亿元。 民营银行。 小米持有新网银行 29.5%的股份，新网银行 2016 年 12 月开业，处于发展初期。 2017 年末总资产达 163.15 亿元， 2018 年一季度增至 204.55 亿元，较去年末环比增长 25.38%。 2017 年作为开业首年亏损 1.69 亿元， 2018 年一季度扭亏为盈，实现了净利 5755 万元。 1.0216.1384.18 84.7901020304050607080902015 年 2016 年 2017 年 20 18Q12336 .81391 .129843050 010 0015 0020 0025 00花呗 借呗 京东白条 小米小贷29 .20 %18.30%16 .30 %7.9 0%7.70%5.20%5.20%3.50%3.1 0% 2.20% 1.4 0%支付宝财付通银联商务快钱汇付天下中金支付宝付易宝支付京东支付苏宁支付请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 专题研究报告 小米金融发展展望 夯实 C 端用户基础，深挖客户价值。 客户的演变过程是：手机用户 贷款用户 综合金融服务用户。 C 端金融服务主要通过小米金融 APP提供。预计小米将 加速基金销售等金融牌照的获取，拓宽 C端变现途径，并满足合规要求。 发挥产业链优势，做大 B 端的供应链金融业务。 充分利用小米集团在上下游产业链资源 和信息优势 ， 通过分析 互联网平台上交易流水和支付记录 ，识别风险、测算贷款额度并授信， 为相关企业提供 定制的创新贸易融资和供应链金融服务，在获得金融服务收入的同时，也促进了生态圈的健康发展。 新经济供应链金融处于政策红利期，可重点发展。 智能制造生态链的长期发展需要小米金融的支持。 智能硬件是小米未来最值得期待的盈利空间，维持生态链的稳定仍具有不确定性。小米虽然已具备先发优势， 之后还要继续加固护城河，不断完善生态合作体系，建立共赢的利益分配机制。金融服务是小米与合作伙伴之间重要的粘合剂，可以相互促进、正向反馈。 风险提示 金融监管趋严，金融牌照获取难度加大，进度或不及预期，创新类业务或面临 金融 监管风险； 所处的科技消费品行业 受行业周期性 、行业竞争加剧 和技术变革的影响，小米集团主业发展 或 不及预期 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 专题研究报告 投资评级说明 ： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 -10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 跌幅 在 10%以上 行业评级 增持 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 涨幅在 -10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） 。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议 做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“ 中泰 证券 股份 有限公司”所有。 未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“ 中泰 证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。