2018年纺织服装行业龙头公司研究报告.pptx

2018年8月1日,2018年纺织服装行业龙头公司研究报告,目录,01,成衣制造行业依靠下游做大做强是唯一出路申洲国际国内市值排名第一的纺织服装企业历史回顾二十八年发展成就卓越针织服装龙头成功经验十年百倍的大牛股是如何炼成的风险提示,12345,1,02,消费者,原料及人工,服装制造,品牌商,渠道,成衣制造行业：依靠下游做大做强是唯一出路面料在服装成本中所占比重较高拥有品牌优势，掌握零售端、营，且有技术壁垒，供应商议价能销网络以及客户资源力较强进入壁垒低，存在大量中小服装制造企业，竞争十分激烈,2%,40%渠道费用,9%品牌商利润,20%原料及人工,11%品牌商费用,3%面料制造费用,成衣制造费用,15%渠道利润,土地石油劳动力资源,纺织服装产业链中，上游是土地、石油以及劳动力的所有者，下游是品牌商。上游拥有原料资源，下游品牌商掌控品牌以及渠道资源，处在行业中游的服装制造商受上下游挤压，议价能力薄弱。同时由于成衣制造企业属于劳动力密集型行业，小企业进入门槛低，所以行业内部竞争十分激烈。在这样的背景下，缺乏资源优势，依托下游品牌客户，是服装制造企业做大做强的唯一出路。,时尚,度,功能性,能够孕育出卓越的成衣制造企业的品牌服饰需要具备以下特点：,规模大：成衣制造企业的成长将受益于品牌服饰规模的扩大拥有产品壁垒：品牌服饰的产品具备壁垒，上游成衣制造企业生产时能够通过技术、成本以及反应速度,优势逐步夯实护城河依据对于服饰时尚性和功能性特点的分析，功能性越强，时尚性越低的产品对供应商的制衣技术以及面料要求更高，起单量大也需要供应商具备更大规模。因此，时尚性越低，功能性越强的品牌服饰上游较容易出现卓越的成衣制造企业。,时尚性,注重设计,款式极多质量要求低起单量小,极快的反应速度订单灵活性技术及规模要求,功能性,注重面料,款式相对较少质量要求高起单量大,先进的制衣技术具备较大规模,特,性,产品特点,对供应商要求,成衣制造行业：依靠下游做大做强是唯一出路世界品牌服饰巨头产品特点不同，背后供应商存在巨大差异,1,成衣制造行业：依靠下游做大做强是唯一出路针织服装制造行业更易孕育出龙头企业符合功能性强而时尚性相对较低的品牌服饰主要以运动服饰以及休闲服饰为主。从具体服饰面料的角度来看，对比服装产业最常用的两种织布工艺针织和梭织的特点以及应用，针织面料弹性好、更加吸汗透气，穿着也更为舒适，相对于梭织面料来说，更适用于运动服以及休闲服的生产。因此针织服装制造行业更易出现卓越的成衣制造企业。,1,目录,05,成衣制造行业依靠下游做大做强是唯一出路申洲国际国内市值排名第一的纺织服装企业历史回顾二十八年发展成就卓越针织服装龙头成功经验十年百倍的大牛股是如何炼成的风险提示,12345,151.2,60.9,48.2,29.836.6,12.518.9,申洲国际：国内针织服装龙头,2.1,申洲国际历年营收情况,21.224.8,-10%,126.6 40%111.5100.7 30%90.567.2 89.4 20%,181.0 60%50%10%0%,0,20018016014012010080604020,营业总收入（亿元）,增速,1.3,2.5 2.8 3.6 3.8,5.0 6.6,12.110.8,15.9,14.215.6,17.9,21.4,26.9,34.2,-20%,100%80%60%40%20%0%,0,403530252015105,扣非后归母净利润（亿元）,增速,合作客户包括众多国际国内知名品牌,申洲国际历年扣非后归母净利润,2017，申洲国际营业收入为181亿元，面料产量15.68万吨，成衣产量3.5亿件。其中，国内成衣产量占比约70%，面料产量占比约60%，其余为海外工厂生产。申洲国际是中国规模最大的纵向一体化针织制造商，集织布、染整、印绣花、裁剪与缝制等工序于一身，产品涵盖了所有的针织服装，包括运动服、休闲服、内衣、睡衣等。公司与国内外知名客户建立了稳固的合作伙伴关系，包括UNIQLO、Nike、Adidas、PUMA等。,20,40,60,80,120100,收盘价（元）,市盈率(PE,TTM),2007，Adidas专用工厂建成投产,行业优胜劣汰，公司营收净利润保持高速增长,庆的制衣工厂建成投产，产能迅速扩张,2012，开始承接Nike核心鞋类科技产品Flyknit，占Nike,Flyknit采购量占比逐步达到70%,2013-2014，在越南设立面料生产基地，加速,海外扩张步伐2009，国内衢州和安,2016，越南面料工厂二期以及成衣工厂建成投产，,海外产能占比逐步提高2008-2009，金融危机期间,2016，已经成为Nike、Adidas、优衣库、Puma的第一大服饰类供应商,2018，越南面料工厂产能向目标水平迈进，将在柬,埔寨和越南新建成衣工厂,申洲国际：国内市值排名第一的纺织服装企业,07,2.2,2005-2007：港交所成功上市，资本加,持下联姻国际运动巨头,2008-2012：金融危机促进行业洗牌，,优势地位确立,2013-2017：海外产能加速扩张，逐步成为,客户首要供应商,1.640,96.25,2006，Nike专用工厂建成投产,同业对比：各项指标优于国内上市的纺织制造公司,2.3,纺织制造公司营收情况（亿美元）,27.71,24.98,21.87,11.27,8.89 8.17 7.89,7.54 7.48,5.42 4.78 4.41,2.81 2.69,1.54,0,105,15,20,25,30,5.76,1.76,1.48,1.03 0.95,0.43 0.42 0.39 0.31 0.29 0.20,0.17 0.08 0.03 0.03,0,21,3,54,6,7,31.4 30.7,27.7 27.5,21.3 20.7 20.3,19.9 19.3 19.2,15.5 15.0,12.6 12.3,10.9,0,252015105,3530,20.8,12.6,11.7 11.4 10.9,9.5,7.2,6.8,5.8,4.1,3.6,2.5,1.5,0.7,0.6,0,15105,2520,纺织制造公司净利润情况（亿美元）,纺织制造公司毛利率（%）,纺织制造公司净利率（%）,2017年于台湾收购布料研发中心，,Brands(旗下品牌VICTORIAS Secret）休闲服、牛仔服、内衣、,GAP、Lee、H&M、，2016年通过收购 毛衣、运动服装,营收（2017）,主要客户,产品类型,研发能力,大客户占比,申洲国际晶苑国际,27.68亿美元21.78亿美元,具备深厚研发积累，有专门的研发UNIQLO、Adidas、Nike及PUMA等国 针织运动类用品、休闲 中心研发面料供内部使用，2017年际知名品牌客户 服装及内衣服装 新材料面料研发专利90项，面料年产量已达15.68万吨。迅销（旗下品牌优衣库、GU)及 L重点研究功能合成材料，计划在东莞设立研发中心研究创新织造工艺vista间接拥有客户UA、PUMA,2017来自第一大客户收入占比29.1%，来自前三大客户收入占比69.5%。2012-2016来自前四大客户收入占比70%-80%2017来自第一大客户收入占比32.9%，来自前五大客户收入占比61.7%。2014-2016来自最大客户收入占比33%-36%，前五大客户收入占比约70%。,南旋控股鹰美永嘉集团,3.6亿美元2.26亿美元4.76亿美元,UNIQLO、Tommy Hilfiger及LandsEnd等多个国际知名服装品牌提供优质针织产品Nike、The NorthfaceAdidas、 Reebok、 Jako、Aigle,针织品休闲服运动服装运动服装,17人的研发团队，负责产品花色以及混纺方案设计-以无污染纺织技术为主,2017报告期来自第一大客户收入占比61.1%，来自前五大客户收入占比89.5%2017报告期来自第一大客户收入占比56.2%，来自前五大客户收入占比99.5%2017报告期来自第一大客户收入占比61.5%，来自前五大客户收入占比67.2%,客户及产品涵盖休闲服和运动服饰两大品类，更为多元,有专门的技术中心，与客户产品设计联系紧密,从营收来看，在成衣制造企业中排名第一,来自前几大客户的收入同步发展，占比较为均衡,同业对比：客户资源、研发等方面优于其他成衣制造企业,2.4,目录,10,成衣制造行业依靠下游做大做强是唯一出路申洲国际国内市值排名第一的纺织服装企业历史回顾二十八年发展成就卓越针织服装龙头成功经验十年百倍的大牛股是如何炼成的风险提示,12345,历史回顾：二十八年发展成就卓越针织服装龙头,3,11, 1990，宁波北仑区政府牵头，与上海针织二十厂和外企投资商共同创建申洲制造有限公司，即申洲国际前身 1992，专注于中高端代工的申洲国际开始实现盈利, 2005，申洲国际登录港交所主板 2005，为了规避欧美对中国服装产品进口的配额限制，申洲国际在柬埔寨设立制衣工厂 2006，Nike专用工厂建成投产 2007，Adidas专用工厂建成投产, 2008-2009，金融危机期间小企业淘汰，受益行业洗牌，逆市高速增长，营收增长+32%/+26%，归母净利润增长+72%/+79% 2009，安庆和衢州制衣工厂建成,技产品Flyknit订单, 2013，申洲国际开始在越南设立面料生产基地 2016，越南面料工厂二期和成衣工厂投产；申洲国际成为Nike、Adidas、优衣库、Puma的第一大服饰类供应商 2018，将在柬埔寨和越南新建成衣工厂, 1997，马建荣家族通过MBO控股申洲国际，同年马建荣接管公司 1997，通过顺利完成一笔紧急订单，与大客户优衣库建立了紧密的合作关系,投产 1997，业务向上游面料领域延伸 2012，开始承接Nike核心鞋类科, 2002，开始涉足运动服饰业务,1990-1996,1997-2004,2005-2007,2008-2012,2013-2018,目录,12,成衣制造行业依靠下游做大做强是唯一出路申洲国际国内市值排名第一的纺织服装企业历史回顾二十八年发展成就卓越针织服装龙头成功经验十年百倍的大牛股是如何炼成的风险提示,12345,4,成功经验：十年百倍的大牛股是如何炼成的申洲国际目前股价较上市以来最低点上涨超过百倍，我们将它的成功经验归纳为：,纵向一体化产业链,深度绑定大客户,规模优势,海外扩张,100806040200,120,收盘价（元）,0.72,96.25,4.1,1997,开始与优衣库合作,上市后与Nike、Adidas、PUMA合作,2006-2007,成为Nike核心产品Flyknit的主要供应商,成为四大客户的第一大服饰供应商,2012,2016-2017,Nike和Adidas专用工厂分别投入使用,2005,与客户合作关系日益紧密，竞争优势明显申洲国际目前已成为四大客户的服饰类第一大供应商,0,2010,504030,60,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,NIKE,ADIDAS,优衣库,PUMA,申洲国际来自各大客户收入稳步提升（单位：亿元）,71.24%,74.49%,76.49%,81.95%,79.33%,69.46%,20%,50%40%30%,80%70%60%,2012,2013,2014,2015,2016,2017,排名靠前大客户销售占比,申洲国际来自前几大客户收入占比保持在较高水平90%,注：2012-2016年数据为来自前四大客户收入占比，2017年为来自前三大客户收入占比,21.6%,21.0%,11.7%,4.1,与客户合作关系日益紧密，竞争优势明显,15,7.4%,9.8%,14.4%,0.2%,-4.0%,8.7%,18.2%15.7%,8.2%,6.5%,5.0%,6.5%,11.2%,-10%,0%-5%,20%15%10%5%,0,40002000,120001000080006000,2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017NIKE服饰营收（百万美元）NIKE服饰营收增速,46.7%13.6%,7.8% 7.9%,-2.3%,15.4%,6.6%,9.7%,-7.6%,8.0%,11.0%,7.3% 5.4%,-20%,0%-10%,50%40%30%20%10%,0,300020001000,900080007000600050004000,2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Adidas服饰营收（百万欧元）Adidas服饰营收增速,9.8%-10.0%,16.9% 17.0% 16.8%,23.1%18.9%12.9% 13.2%0.7%,6.2%4.2%,25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%,2000180016001400120010008006004002000,迅销营收（十亿日元）,迅销服饰营收增速,69.5%13.9% 13.5%16.6%5.8%-10.8%,15.5%,2.7%,-4.6%,3.7%,-5.7%,6.8%,-20%,80%70%60%50%40%30%10.4% 20%10%0%-10%,0,18001600140012001000800600400200,2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,puma服饰营收（百万美元）,puma服饰营收增速,自合作以来，主要客户营收状况良好，整体保持较高增长合作以来四大客户服饰营收情况（迅销为优衣库母公司）,Nike服饰类供应商数目逐步下降,Nike优质供应商占比逐步提高,430,408,394,363,360340320,440420400380,2014,2015,2016,2017,NIKE服饰供应商数量,45400,63900,53610,53340,58940,57040,53250,7953344,2751193,1677156,661115,44154,22760,32328,3002001000,400,1000900800700600500,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,Gold,Sliver,Bronze,Yellow,Red,No Rating,主要客户供应商遴选标准提高，供应商数目持续下降Adidas供应商数目逐步下降,1232,1109,1214,1133,1079,1038,782,4002000,800600,140012001000,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,ADIDAS供应商数量,Adidas和Nike供应商选择标准一直在提高，供应商数目持续下降，Adidas供应商数量从2011年的1232家下降到2017年的782家，Nike服饰类供应商数目从,2014年的430家下降到2017年的363家。,Nike数据显示优质供应商占比不断提高，三级以上供应商比例由2011年的49%上升到2017年的91%。,与客户合作关系日益紧密，竞争优势明显,4.1,Nike服饰类核心供应商占比逐步提升,Adidas最大服饰类供应商占比超过10%,6%,7%,11%,12%,13%,34%,36%,39%,43%,0%,5%,15%10%,30%25%20%,45%40%35%,50%,2015,2013 2014NIKE最大服饰供应商订单占比,2016 2017NIKE前五名服饰供应商占比,8%,10%,11%,11%,11%,11%,10%,0%,2%,6%4%,10%8%,12%,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,Adidas服饰类最大供应商占比,Nike和Adidas核心供应商订单保持较高比例,Nike近年来主要供应商占比持续提升，最大服饰类供应商订单占比由2013年的6%上升到2017年的13%，前五大供应商订单占比由2014年的34%上升到2017年的43%；Adidas的服饰类供应商订单占比自2012年起稳定在10%及以上；在客户核心供应商订单占比保持稳定或逐步上升的情况下，优质供应商将直接受益于下游品牌服饰的增长。,与客户合作关系日益紧密，竞争优势明显,4.1,41.7%,29.9%,35.9%,18.2%,10.8%8.2%,6.5%,5.0%,14.1%6.5%,11.2%,-10%,0%,30%20%10%,50%40%,-6.5%2012,2013,2014,2015,2016,2017,来自NIKE收入增速,NIKE服饰营收增速,4.9%,15.7%,25.0%,9.7%3.6%,12.2%8.0%,11.0%,5.5%,5.5% 5.4%,-10%,-5%,15%10%5%0%,30%25%20%,2012,2017,-7.6%2013 2014来自Adidas收入增速,2015 2016Adidas服饰营收增速,-2.3%,13.1%,-1.5%,34.5%,13.2%,23.1%,21.0%,21.6%,7.4% 6.2%,9.8%4.2%,-5%,20%15%10%5%0%,25%,40%35%30%,2012,2013,2014,2015,2016,2017,来自迅销收入增速,迅销服饰营收增速,来自迅销收入高于迅销服饰类营收增速,来自Nike收入高于Nike服饰类营收增速,来自Adidas收入高于Adidas服饰类营收增速,2013年以来，申洲国际来自主要客户的营收增速,高于客户自身服饰类营收增速，在客户的采购占,比逐步提升。2017年，申洲国际占优衣库、Nike、Adidas的采购比重接近15%，占Adidas采购比重约10%，占Puma采购比重约40%，已经成为各大客户的第一,大服饰类供应商。（迅销为优衣库母公司）,在主要客户中渗透率逐步提高,与客户合作关系日益紧密，竞争优势明显,4.1,面料设计生产环节 ODM模式 根据客户要求自行研发生产申洲国际历年面料产量,销售渠道,面料,服装产品,申洲产业链覆盖范围,成衣制造环节 OEM模式 由客户设计，公司负责生产申洲国际历年成衣产量,天然纤维,化学纤维,纱线,8.73,9.51,9.70,9.0%,2.0%,17.1%11.36,13.0715.1%,15.6820.0%,0%,10%5%,25%20%15%,0,8642,1816141210,2012,2013,2014,2015,2016,2017,面料产量（万吨）,面料产量增速,2.10,11.4%2.34,2.506.8%,2.708.0%,14.8%3.10,3.5012.9%,0%,6%4%2%,16%14%12%10%8%,0.0,1.51.00.5,4.03.53.02.52.0,2012,2013,2014,2015,2016,2017,成衣产量（亿件）,成衣产量增速,纵向一体化产业链缩短交期，提升产品竞争力,4.2,产品涵盖面料设计生产和成衣制造两大环节,样品设计,接受订单,面料生产采购,产品制造,发货,主要客户将产品设计中心搬到生产厂区缩短产品前导时间和新品投放周期,生产工序集中在同一个工业区降低时间和物流成本,建立主要客户的专用工厂一站式完成从开发到生产所有环节,面料环节采用ODM模式与制造环节紧密衔接，缩短交货周期,申洲国际,成品检验,包装,国家认证的产品检测中心，保证货品质量帮助客户节省检测时间,在工厂质检后完成包装产品可直接上架销售,纵向一体化产业链缩短交期，提升产品竞争力一体化产业链紧密衔接设计生产，产品交货期显著缩短,4.2,加速面料开发以及专利转化产品速度，竞争优势凸显,6,5,98,151,8,19,24,163,246,0,50,100,150,200,250,300,2013,2014,2015,2016,2017,发明专利,实用新型专利,5.67,10,20,23,25,0,5,10,15,20,25,30,2013,2014,2015,2016,2017,年均转化为产品的专利数,纵向一体化产业链缩短交期，提升产品竞争力,4.2,25%20%15%10%5%0%,181614121086420,8.732.102012,9.512.342013,9.702.502014,11.362.702015,13.073.102016,15.683.502017,面料产量（万吨）,成衣产量（亿件）,面料产量增速,成衣产量增速,申洲国际面料产量增速整体高于成衣,申洲国际专利数量快速提升,年均转化为产品的专利数逐年增加,从纺织行业整体产业链来看，面料织造属于技术密集型行,业，龙头效应明显，需要企业进行较高的研发和技术投入。申洲国际利用多年与日本高端客户合作的技术经验，结合自身强大资金实力，提升面料研发制造的竞争优势，仅2013-2017年新增150余项发明专利，年均转化为产品的专利数由2013年的5.67项上升至2017年的25项。面料研发实力增强的同时，产量由2012年的8.73万吨上升到2017年的15.68万吨，CAGR为12.4%，高于成衣产量CAGR10.8%，自产面料比例逐步提高。,12.6%,17.2% 17.7%,18.7% 19.0%,14.7%,11.9%,10.7%,12.7%,7.7% 7.7%,10.6%,16.2%,13.8%,6.2%,5%0%,15%10%,20%,25%,50,1510,20,25,4.3%2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,资本支出（亿元）,资本支出占营收比例,生产设备投入及其占营收比例,高比例设备投入，规模效应显著重视技改及设备升级，保持高比例资本支出,4.3,9.9%,10.5%,8.5%,1.8%,6.1%,5.1%,2.3%,3.9%,3.1%,4.6%,5.5%,7.4%,3.4%,2%0%,8%6%4%,12%10%,864,1210,7.9% 7.8% 7.6%,6.0%,5.1%,4.2% 3.9%,3.4%,2.3% 1.9%,2%0%,6%4%,8%,2012%10%,2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017生产设备投入（亿元）生产设备投入占营收比例申洲国际2005-2017资本支出占营收比例高达10.3%10.3%9.2%,申洲国际利用其资金实力持续在机器设备上进行高,比例投入，以形成强大壁垒。2005-2017年，生产设备投入总额达到54.8亿。公司每年资本支出的比例几乎都能占到当年净利润的40%以上， 2005-2017年总计资本支出116.9亿，,占总体营收比例为10.3%，在同业企业中最高。资本支出及其占营收比例,申洲国际历年服装产量,高比例设备投入，规模效应显著规模效应显著，效率持续提升,4.3,1.10,1.38,1.60,2.10,2.34,2.50,2.70,3.50,25.5%,15.9%,1.706.3%,23.5%2.10,0.0%,11.4%,6.8%,8.0%,3.1014.8%,12.9%,15%10%5%0%,30%25%20%,2.01.51.00.50.0,4.03.53.02.5,2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,针织服装产量（亿件）,数量增长率,4086,4098,4032,4007,4155,4540,38003700,3900,4000,42004100,4300,45004400,4600,2012,2013,2014,2015,2016,2017,人均产量（件）,17.39,17.60,17.95,18.76,20.24,23.46,0,5,10,15,20,25,2012,2013,2014,2015,2016,2017,人均营业收入（万元）,人均营收逐年提升,人均产量逐年提升,高比例生产设备投入使得自动化水平迅速提升，规模优势带来产量以及效率的提高。成衣产量由2007年的1.1亿件达到2017年的3.5亿件，CAGR为12.3%。,在不考虑目前东南亚工厂工人逐步招募，效率尚未达成的情况下，申洲国际的人均产量以及人均营收仍呈现逐年上升趋势，人均成衣产量4540件/年，人均营收23.46万/年，反映公司效率逐步提升。,35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%,120100806040200,2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,纺织品出口金额（十亿美元）,增速,35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%,200180160140120100806040200,2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,服装出口金额（十亿美元）,增速,-10%,-5%,25%20%15%10%5%0%,30%,0,200015001000500,2500,纺织服装业主营业务收入(十亿元),增速,纺织品出口额及增速,服装出口额及增速,纺织服装主营业务收入及增速,2013年以后，由于国内劳动力、土地成本快速上升、环保政策趋严等原因，国内纺织业发展速度逐步放缓，纺织服装行业主营业务收入以及纺织品服装出口额增速均有所下滑。,产业转移背景下海外产能助推企业未来增长,4.4,从出口额以及行业收入来看，国内纺织业发展增速放缓,品牌零售ZARA、H&M、GAP,品牌零售/纤维/面料UNIQLO、东丽,面料/成衣裕元、儒鸿,面料/成衣申洲、鲁泰,成衣小型成衣制造企业,全球纺织行业中心历经由欧美，依次转移至日本、亚洲四小龙、中国的过程，正处于从中国到东南亚国家以及印度的第四次产业转移中。东南亚除了劳动力成本、工业用水电成本价格较为低廉之外，出口欧美、日本等国家享受关税优惠，进口棉花不受配额限制，在全球纺织行业供给端中极具竞争力。1.欧洲美国是世界纺织业中心3.亚洲四小龙逐步成为纺织业中心2.日本纺织业快速发展4.中国成为世界纺织出口大国5.东南亚、印度等国纺织业发展加速,