游戏行业专题报告：游戏行业的“好莱坞”，中国厂商的全球发行之路.pdf

最近一年行业指数走势 -43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%2017-08 2017-12 2018-04 2018-08传媒 上证指数 深证成指 行业专题报告 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :中性 (维持 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值 （十亿元） 收盘价（ 08.09） EPS（元） PE 投资评级 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 002624 完美世界 36.5 27.78 1.14 1.47 1.83 24.4 18.9 15.2 买入 002555 三七互娱 22.4 10.53 0.75 1.02 1.22 14.0 10.3 8.6 增持 300418 昆仑万维 20.2 17.56 0.87 1.03 1.20 20.2 17.0 14.6 买入 002174 游族网络 15.2 17.10 0.91 1.20 1.49 18.8 14.3 11.5 增持 2018 年 08 月 09 日 游戏行业专题报告 计算机软件与服务 证券研究报告 传媒 投资要点： 背景：手游 人口红利殆尽、获客成本提高，国内市场日趋红海化 随着手游人口红利的消失，获客成本的提高，国内游戏市场的增速出现显著下滑。根据伽马数据， 2018 年 1-6 月中国游戏市场增速仅为 5.2%，创十年新低。 行业的逻辑由增量转向存量，在存量的搏杀中腾讯和网易龙头地位将愈发巩固，中小企业在国内市场将愈发难以弯道超车；同时，互联网流量逐渐固定在 BAT 及头条等体系中，游戏行业获客模式转为向流量巨头买量，买量成本飙升亦大幅蚕食游戏行业利润。 趋势：海外市场前景广阔，出海将成行业新趋势 根据 Newzoo 发布的 2018 全球游戏市场 报告， 2018 年全球移动游戏市场规模将达到 703 亿美元，预计年同比增长率达 25.5%， 海外市场前景之广阔可见一斑。根据伽马数据， 2018 年上半年中国游戏企业海外收入达 46.3 亿美元，同比增长达 16.0%,中国游戏企业的海外收入增速已显著高于国内市场增速。 区域：亚太市场最值得游戏出海厂商关注 我们在结合现有市场规模、市场结构、增长速度、潜在市场空间、文化差异与汇率风险等多种因素后认为， 离中国大陆最近的亚太市场仍是最值得大部分中国出海企业关注的市场 。 其中 ， 移动游戏占据主导、青年人口众多、市场增速较快的印度市场和东南亚市场尤其值得关注，而日本市场和韩国市场则更适合自研能力 较为 强大的中国企业。 渠道：海外渠道抽成合理，国内企业可深耕于内容 和国内的渠道商相比，海外渠道商不仅用户存量更高，而且抽成也更为合理（约 30%），其抽成显著低于国内渠道。海外渠道商如谷歌、苹果等，并不直接从事游戏的发行和运营，因此海外手游市场并无类似于腾讯集渠道、研发、运营于一体的超级巨头。 标的：关注出海布局较早、研运能力较强的龙头企业 建议关注 腾讯、网易、宝通科技（易幻网络）、三七互娱 、游族网络、中文传媒（智明星通）、昆仑万维 。 风险提示 ： 海外游戏市场增速减缓、海外监管政策变化风险、市场竞争加剧 风险、汇率风险 行业研究 财通证券研究所 游戏行业的“好莱坞” ， 中国厂商的全球发行之路 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 陶冶 分析师 SAC 证书编号： S016051711002 座机： 021-68592217 邮箱： taoyectsec 汪哲健 联系人 座机： 021-68592297 邮箱： wangzhejianctsec 吕祎 联系人 座机： 021-68592330 邮箱： lvyictsec 相关报告 1 外部情绪悲观板块大幅回调，存量市场下游戏出海或将成新趋势 :传媒行业周报（第31 周） 2018-08-07 2 西虹市首富预测票房达 26 亿，优质内容护航票房大盘无忧 :传媒行业周报（第30 周） 2018-07-30 3 阿里战略入股分众传媒，强调关注优质渠道价值 :传媒行业周报（第 29 周） 2018-07-23 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 核心逻辑与投资建议 .5 1.1 核心逻辑 . 5 1.2 投资建议 . 5 2、 国内游戏行业概况 .6 2.1 国内游戏用户规模增速下滑，游戏行业增长急需新动力 . 6 2.1 腾讯网易竞争优势显著，大概率将进一步挤压其它厂商份额 . 8 2.2 流量固定于 BAT+头条体系中，买量价格飙升蚕食游戏行业利润 . 10 3、 游戏出海：现有市场规模可观，潜在市场空间巨大 .13 3.1 观点：出海应考虑文化壁垒，亚太市场更值得关注 . 13 3.2 海外市场总体概况：移动游戏市场快速成长，增速已超国内市场 . 14 3.3 北美市场概况：市场规模庞大，主机占据主导 . 15 3.4 拉美市场概况：后发国家为主，移动游戏渗透率较高 . 17 3.5 西欧市场概况：用户付费能力较强，但市场较为碎片化 . 19 3.6 东欧市场概况：互联网普及率高但市场空间有限 . 20 3.7 中东和非洲市场概况：文化差异巨大的高增长市场 . 22 3.8 亚太市场概况：最值得中国出海企业关注的市场 . 23 3.9 日本市场概况：付费能力强大的成熟手游市场 . 24 3.10 韩国市场概况：手游市场快速增长的邻国 . 25 3.11 东南亚市场概况：中国出海企业的优势市场 . 27 3.12 印度市场概况：文化包容的蓝海市场 . 29 4、 中国游戏厂商竞争优势 .32 4.1 人力成本优势助力中国游戏企业出海 . 32 4.2 专注造就中国公司在移动游戏领域的成功 . 33 4.3 海外市场渠道抽成更为合理，出海厂商不必担心流量霸权 . 33 4.4 经验技术积累促进中国出海企业竞争力提升 . 34 5、 建议关注标的：建议关注出海时间早、研运能力强的龙头企业 .36 图表目录 图 1： 2009-2017 中国游戏销售规模及增速情况 .6 图 2： 2008-2018 上半年中国游戏用户规模增长状况 .6 图 3： 2009至 2017 年间中国游戏市场的 ARPU 及其增长率 .7 图 4：中国游戏市场规模增速逐步趋缓 .7 图 5： 2018Q1 腾讯、网易手游市占率 .8 图 6： 2018Q1 移动游戏端产品流水排名 .8 图 7：移动互联网各巨头独立 APP 总使用时长占比 .10 图 8： 2018年 1 月至 4 月手游获客成本（单位：元） .11 图 9： 2018年 Q1 广告投放数 Top5开发商排行 .11 图 10： 2017 年 1 月到 12 月间游戏应用激活率 .11 图 11： 2014 年 1 月到 2018 年 8月间游戏行业的 PE 状况 .12 图 12： 2008-2018 上半年中国自研网游海外收入增长状况 .13 图 13： 2018 年全球游戏行业各细分市场预期规模 .14 图 14： 2018 年世界主要地区游戏市场预期规模 .15 图 15：美国各类游戏设备的渗透率 .15 图 16： 2016 年美国游戏市场构成 .16 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 图 17： 2018 年拉美主要国家游戏市场规模（单位：亿美元） .17 图 18：移动游戏在墨西哥网络用户中的渗透率 .18 图 19：移动游戏在巴西网络用户中的渗透率 .18 图 20：墨西哥 App Store游戏类应用畅销榜 .18 图 21：巴西 App Store游戏类应用畅销榜 .18 图 22：西欧主要国家的游戏市场规模（单位：亿美元） .19 图 23：英国游戏市场构成 .20 图 24：德国 App Store游戏类应用畅销榜 .20 图 25：英国 App Store游戏类应用畅销榜 .20 图 26：东欧主要国家游戏市场规模（单位：亿美元） .21 图 27：中东和非洲地区主要国家游戏市场规模（单位：亿美元） .22 图 28：中东石油富国的互联网渗透率 .23 图 29：中东石油富国的经济与人口状况 .23 图 30：日本游戏市场构成 .24 图 31： 2017 年日本手游收入排行榜 .25 图 32： 2017 年日本地区手游厂商收入排行榜 .25 图 33： 2016 年韩国游戏市场构成 .26 图 34： 2016 年韩国手机市场份额 .26 图 35： 2017 年韩国手游收入排行榜 .27 图 36： 2017 年韩国地区手游厂商收入排行榜 .27 图 37：东南亚地区主要国家游戏市场规模（单位：亿美元） .27 图 38：印尼 TOP100畅销手游的来源国 .28 图 39：越南 TOP100畅销手游的来源地区 .28 图 40：东南亚地区主要手机厂商的出货量（单位：万部） .29 图 41：东南亚地区中国手机厂商的市占率 .29 图 42： 2017 年中国厂商在印度手机市场的份额 .30 图 43： 2017 年中国厂商在印度手机市场的出货量 .31 图 44：崩坏 -编年史和崩坏 -使魔战争的成本结构 .32 图 45： 2017 年中国主要游戏公司的研发投入及其占营业收入的比例 .34 图 46： 2017 年中国主要游戏公司的研发人员数量及占员工总数的比例 .34 图 47： 2腾讯游戏出海历程 .36 图 48：网易游戏出海历程 .37 图 49：易幻网络出海历程 .38 图 50：创世破晓在台湾 App Store 畅销榜上的变化情况 .39 图 51：三七互娱游戏出海历程 .39 图 52：游族网络出海历程 .40 图 53：列王的纷争在德国地区 App Store 上的排名趋势 .41 图 54：智明星通游戏出海历程 .41 图 55：昆仑万维游戏出海历程 .42 表 1： 2018年 6 月腾讯 APP 的月独立设备数 .8 表 2：腾讯参与投资的著名游戏厂商 .9 表 3： 2018年 H1 流水总量排名 .9 表 4：主要海外市场的各自特点 .13 表 5： 2017年美国手游发行 商收入排行榜 .17 表 6：俄罗斯 App Store游戏类应用畅销榜 .21 表 7： 2017印度 Google Play & iOS 畅销手游 TOP10.30 表 8：中美两国游戏开发人员薪酬对比 .33 表 9： 2017年中外游戏公司收入结构对比 .33 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 表 10：中外游戏渠道抽成对比 .34 表 11： 2018 年 4 月中国 APP 发行商出海收入排行榜 .36 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 1、 核心逻辑与投资建议 1.1 核心 逻辑 用户规模本质上来自于渠道层面的更迭扩张，而 ARPU 更多是在于内容层面的创新。 此轮游戏增速趋缓 的 主因 是 渠道端的驱动（智能手机推广、 4G 网络推广）逐渐殆尽，游戏行业 在未来 将在内容驱动下保持 较为 平稳增长。 关于游戏大盘的整体判断，未来若无技术与渠道上的明显突破与更迭以及政策监管的 影响 ，我们认为游戏行业增速以 5%-20%的速度稳健增长。 中国游戏产业 的天花板并不 局限于 中国市场，海外市场极为广阔 ： 2017 年中国大陆游戏市场规模为 324 亿美元，北美地区、亚太（非中国）、西欧、拉美、东欧、中东和非洲各有 297 亿、 287 亿、 189 亿、 44 亿、 36 亿、 40 亿的市场规模，合计 893 亿的市场规模。 893 亿美元市场规模，中国目前游戏出海规模仅 82 亿美元，市场空间极大，并且以东南亚为首的众多地区仍处于移动互联网红利时代。 我们认为在未来五到十年中国将成为世界最主要的游戏出口国 。 在 2017 年以前，中国游戏厂商的重心普遍在于国内市场；近期， 腾讯网易市占率的攀升 以及 国内政策监管影响将明显加速 中国 游戏出海的进程 ， 我们认为 2018 年将是游戏出海第二阶段元年。 经过十几年的激烈竞争，中国游戏厂商 已经具备 创造精品、打磨精品以及长线运营的能力 ， 中国厂商也将 逐步具备 了 参与国际市场竞争的能力。 1.2 投资建议 参考国内外端游、主机游戏、页游发展 历程 以及游戏产品特征（边际成本低、存在规模效应、用户休闲时间有限 等 ） 以及 综合考虑企业的经营 规模、盈利 效率 、研发能力、运营实力等要素后， 我们建议投资者关注 出海布局较早 、 研运能力较强的龙头企业 ，具体公司为 腾讯、网易、 中文传媒（智明星通）、昆仑万维、 宝通科技（易幻网络）、三七互娱、游族网络。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业专题报告 2、 国内游戏行业概况 2.1 国内游戏用户规模增速下滑，游戏行业增长急需新动力 在过去几年中，受 智能手机普及 、 4G 网络推广、 政策监管相对放开 以及 娱乐消费需求提升 等因素的推动，中国游戏行业整体实现快速增长， 根据中国数音协游戏工委 、伽马数据、国际数据公司联合 发布的 2017 年中国游戏产业报告 ， 2017年国内游戏市场实际销售收入超过 2000 亿元人民币，中国已成为世界第一大游戏市场。 图 1： 2009-2017 中国游戏销售规模及增速情况 数据来源： 中国数音协游戏工委 ， 伽马数据 ， 国际数据公司 ， 财通证券研究所 但是， 随着 手机游戏 人口红利的消失， 游戏行业 逐步 进入成熟期，游戏用户规模的 增速下 滑，国内游戏人口 规模 已接近天花板 。 图 2： 2008-2018 上半年中国游戏用户规模增长状况 数据来源： 中国数音协游戏工委 ， 伽马数据 ， 国际数据公司 ， 财通证券研究所 用户规模增速的下滑也使得行业的增长模式从 由用户规模和 ARPU（ ARPU = 游戏市场实际销售收入 /游戏用户规模） 两方面带动的双轮驱动模式转变为主要依靠262.8 333 446.1 602.8 831.7 1144.8 1407 1655.7 2046.1 26.7% 34.0% 35.1% 38.0% 37.6% 22.9% 17.7% 23.6% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017中国游戏市场实际销售收入（左轴 /亿元） YOY（ 右轴） 0.7 1.2 2.0 3.3 4.1 5.0 5.2 5.3 5.7 5.8 5.3 70.0% 71.1% 68.5% 24.1% 20.6% 4.6% 3.30% 5.9% 3.1% 4.0% 中国游戏用户规模（亿人 /左轴） YoY（ 右轴） 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 ARPU 的增长模式 。 ARPU 难以在短期内出现爆发式的增长 ， 从具体数据上看， 2009年到 2017 年间，中国游戏市场 ARPU 最高增速发生在 2014 年 （由于移动支付普及、 4G 网络普及带来的手游重度化等原因） ， ARPU 年同比增长率为 31.8%， 而 近九年中其它年份的 ARPU 同比增长率均未超过 20%。 图 3： 2009至 2017 年间中国游戏市场的 ARPU 及其增长率 数据来源： 中国数音协游戏工委 ， 伽马数据 ， 国际数据公司 ， 财通证券研究所 在用户规模增速大幅下降， ARPU 增长以渐进为主的大背景下，中国游戏市场规模的增速逐步放缓是一个较为显著的趋势 。 根 据伽马数据， 2018 年 1-6 月中国游戏市场实际销售收入为 1050.0亿元，同比增长仅为 5.2%， 该增速创十年新低 。 图 4： 中国游戏市场规模增速逐步趋缓 数据来源：中国数音协游戏工委，伽马数据，国际数据公司，财通证券研究所 用户规模本质上来自于渠道层面的更迭扩张，而 ARPU 更多是在于内容层面的创新。关于游戏大盘的整体判断，未来若无技术与渠道上的明显突破 与更迭 以及政策监管的 影响 ，我们认为游戏行业增速以 5%-20%的速度稳健增长。 目前视野中228.5 169.9 135.2 147.0 168.0 221.4 263.5 292.5 351.0 -25.7% -20.4% 8.8% 14.3% 31.8% 19.0% 11.0% 20.0% -30%-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002503003504002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017国内市场 ARPU（ 左轴 /元） YOY（ 右轴） 185.6 262.8 333.0 446.1 602.8 831.7 1144.8 1407.0 1655.7 2036.1 1050.0 72.5% 41.6% 26.7% 34.0% 35.1% 38.0% 37.7% 22.9% 17.7% 23.0% 5.2% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001000150020002500中国游戏市场实际销售收入（亿元 /左轴） YoY（ 右轴） 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 隐约可见 (2020 年之后 )的渠道更迭是来自于 5G 网络推广 伴随的 机会，游戏行业将随着移动网络提速以及网络资费的降低， 手游行业中将出现进一步重度化 APP手游以及更为重度的 H5 游戏子领域 。 而 在游戏出海这一细分领域，中国 部分 游戏厂商将仍能受益于渠道驱动与内容驱动的双轮驱动。 2.1 腾讯网易竞争优势显著，大概率将进一步挤压其它厂商份额 随着游戏市场规模增速的放缓，行业的逻辑由增量转向存量，而在存量的搏杀中，龙头企业 的地位将愈发稳固 ，将大概率进一步挤压其他厂商的市场份额。 腾讯和网易凭借着自身在 IP 授权、自主研发、运营推广、互联网生态等方面的绝对优势已成为 游戏市场的巨头，截至 2018 年第一季度，两大巨头的市占率已经超过70%。 在头部内容方面，腾讯和网易更是占据压倒性的优势 ， 2018 年 Q1 腾讯和网易共占有手游流水排行榜前十名中的九席 ，唯一突围的是深耕二次元领域 B 站代理运营的日本二次元手游 FGO。市场中，二线及以下的游戏厂商机会更在于长尾，这一趋势在游戏运营行业中尤为明显。 图 5： 2018Q1 腾讯、网易手游市占率 图 6： 2018Q1 移动游戏端产品流水排名 排名 游戏名称 排名变动 Q1 流水测算 （亿元） 研发运营方 1 王者荣耀 - 40+ 腾讯 2 QQ 飞车 New 20+ 腾讯 3 梦幻西游 -1 14+ 网易 4 奇迹 ： 觉醒 New 10+ 腾讯 5 楚留香 New 8+ 网易 6 倩女幽魂 -3 7+ 网易 7 大话西游 -2 5+ 网易 8 乱世王者 -1 5+ 腾讯 9 FGO +8 5+ B 站 10 穿越火线 +10 5+ 腾讯 数据来源： 易观咨询， 财通证券研究所 数据来源： 伽马数据 ， 财通证券研究所 腾讯拥有其它厂商难以企及的渠道优势和投资布局。渠道方面， 腾讯在 C 端渠道优势 极其 显著，超级 APP 及完整的泛娱乐生态圈将为其旗下游戏持续导流，是国内唯一可以完全对冲买量成本飙升的游戏厂商。 根据艾瑞咨询发布的 2018 年 6月移动 APP 指数，腾讯共计有 9 款 APP 月独立设备数量超过 2 亿台 （ 阿里与百度分别有 5 款和 4 款应用月独立设备数量超过 2 亿台 ）。 表 1： 2018年 6 月腾讯 APP 的月独立设备数 APP 排名 APP 名称 APP 类型 月独立设备数（万） 总有效时长（万小时） 1 微信 即时通讯 104,969 2,342,371 2 QQ 即时通讯 66,205 520,885 4 腾讯视频 在线视频 60,371 617,184 12 QQ 手机浏览器 浏览器 40,690 184,169 17 腾讯手机管家 安全 33,945 22,388 18 酷狗音乐 在线音乐 31,090 67,887 20 QQ 音乐 在线音乐 29,763 26,841 腾讯游戏 , 54.6% 网易游戏 , 16.4% 智明星通 , 2.5% 完美世界 , 2.0% 昆仑游戏 , 1.8% 盛大游戏 , 1.8% 世纪华通 , 1.8% 游族网络 , 1.7% 巨人网络 , 1.5% 掌趣科技 , 1.2% 其它 , 14.8% 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业专题报告 21 应用宝 应用商店 26,600 6,154 22 腾讯新闻 新闻资讯 26,540 140,927 数据来源： 艾瑞咨询， 财通证券研究所 投资方面，腾讯在游戏行业中拥有广泛的投资布局 以及 稳固的代理 合作 关系 。腾讯的布局较为完整， 在 IP 储备、游戏研发、游戏代理、游戏运营、衍生品业务、推广宣发、流量导入等等诸多环节均有较深的布局 。 表 2：腾讯参与投资的著名游戏厂商 公司名称 所在国家 代表作品 游戏类型 投资金额 持股比例 投资时间 Supercell 芬兰 部落冲突 策略 86 亿美元 84.3% 2016 年 Riot games 美国 英雄联盟 MOBA 2.31 亿美元 100% 2011 年 Epic games 美国 堡垒之夜 TPS、大逃杀 3.3 亿美元 48.4% 2012 年 动视暴雪 美国 使命召唤 FPS 14 亿美元 6% 2013 年 育碧 法国 彩虹六号 FPS 约 28亿人民币 5% 2018 年 Blue hole 韩国 绝地求生： 大逃杀 TPS、大逃杀 4.06 亿人民币 约 5% 2017 年 西山居 中国 剑网 3 MMORPG 1.43 亿美元 9.9% 2017 年 永航科技 中国 QQ 炫舞 音乐 金额不详 63.9% 2007 年 乐逗游戏 中国 神庙逃亡 跑酷冒险 1500 万美元 20.4% 2013 年 盛大游戏 中国 热血传奇 RPG 30 亿人民币 不详 2017 年 数据来源： 公开资料整理， 财通证券研究所 游戏行业其他厂商 面临来自于巨头的压力主要来自于 ： 1、巨头既有的游戏已经能满足玩家的主要需求 （玩家终端中若已有某类型游戏，则他们不再会关注相关信息） ，同质化的产品很难突围 ，这一断论可由从 2018 年上半年 IOS 流水榜几乎无新游戏上榜这一现象验证 ； 2、 当新的游戏品类出现时，仅有少数巨头具备及时有效 跟 进 该 游戏品类的能力； 3、中期来看，腾讯的刺激战场、全军出击等游戏由于 政策监管原因仅能通过广告变现却占用了中国手游玩家大量的娱乐休闲时长，对其他游戏厂商的游戏挤压明显。 表 3： 2018年 H1 流水总量排名 排名 游戏名称 公司 上线时间 1 王者荣耀 腾讯 2015/10/28 2 梦幻西游 网易 2015/3/25 3 QQ 飞车 腾讯 2017/12/27 4 大话西游 网易 2015/9/9 5 楚留香 网易 2018/1/23 6 乱世王者 腾讯 2017/8/15 7 倩女幽魂 网易 2016/5/12 8 奇迹：觉醒 腾讯 2018/1/2 9 QQ 炫舞 腾讯 2018/3/13 10 天龙八部手游 腾讯 2017/5/16 11 魂斗罗：归来 腾讯 2017/6/6 12 阴阳师 网易 2016/9/1 13 新剑侠情缘 腾讯 2016/6/1 14 穿越火线：枪战王者 腾讯 2015/12/3 15 荒野行动：飓风突击 网易 2017/11/3 16 Fate/Grand Order 哔哩哔哩 2016/9/28 17 崩坏 3 上海米哈游 2016/9/30 18 恋与制作人 苏州叠纸游戏 2017/12/13 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业专题报告 19 火影忍者 腾讯 2016/1/7 20 率土之滨 网易 2015/10/20 数据来源： 七麦数据， 财通证券研究所 注：图中加粗为 2017年年底及 2018 年新游 2.2 流量固定于 BAT+头条体系中，买量价格飙升蚕食游戏行业利润 在 移动游戏 人口红利殆尽、行业集中度提高之外，众多游戏厂商还面临买量成本飙升蚕食利润的 困境 。 在 互联网 人口红利消退的大背景下， 互联网流量逐渐固化，集中在腾讯、阿里、百度、头条四大体系之中 。 根据 QuestMobile 的数据，从2017 年 6 月到 2018 年 6 月， BAT+头条四大巨头占据 了 我国互联网用户 70%以上的 APP 使用时长 。 过去由游戏厂商自主获得流量的模式已经转变为向流量巨头购买流量的模式， 近期 游戏行业买量价格处于快速上涨通道之中，给游戏厂商成本端造成巨大压力。 站在行业的角度来看，由于目前流量是来自于游戏行业之外的流量巨头手中， 买量的巨额支出并不能反哺游戏行业增长，故游戏行业增长受限 。 图 7： 移动互联网各巨头独立 APP 总使用时长占比 数据来源： QuestMobile TRUTH 中国移动互联网数据库 ， 财通证券研究所 手游的获客成本快速攀升 ，网易位居买量榜第一 。 根据热云数据的资料， 2018年 1 月至 4 月，手游的平均获客成本呈快速上升的态势， 1 月获客成本是每用户是 67 元，此后 2 月、 3 月、 4 月分别攀升至 72 元、 76 元、 100 元。随着流量变得更加稀缺，即便是拥有自有渠道的网易也加入游戏买量的大军当中，在 2018年第一季度，网易的买量投入甚至位居内地游戏厂商之首。 54.30% 47.70% 3.90% 10.10% 7.90% 7.40% 6.70% 6.40% 2.90% 3.60% 24.30% 24.80% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%2017年 6月 2018年 6月 腾讯系 今日头条系 百度系 阿里系 新浪系 其他