云计算行业专题报告：战.云.pdf

最近一年行业指数走势 -24%-18%-12%-6%0%6%12%2017-08 2017-12 2018-04 2018-08计算机 上证指数 深证成指 行业专题报告 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :增持 (维持 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值 （ 十 亿元） 收盘价（ 08.23） EPS（元） PE 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 600588 用友网络 52.55 27.68 0.20 0.35 0.47 138.40 79.09 58.89 增持 00268 金蝶国际 36.50 11.10 0.11 0.11 0.14 100.9 100.9 79.3 增持 300454 深 信 服 39.55 98.88 1.59 1.84 2.41 62.2 53.7 41.0 增持 002153 石基信息 36.06 33.80 0.39 0.47 0.56 86.7 71.9 60.4 增持 2018 年 08 月 23 日 云计算 行业专题报告 计算机软件与服务 证券研究报告 计算机 投资要点： 我国云计算未来 3-5 年爆发。 据 Cisco VNI 的 数据，我们选取了 云 计算流量和大型数据中心 数量 两个指标进行中美对比，发现 我国 云计算水平较美国落后 3-5 年；从 未来 3年 两个指标的复合增长率看， 中国高于 美国 14 个 百分点。 换个角度 讲 ， 我国 云计算 行业 未来 3-5 年 将 进入到高速成长期 ，龙头公司将 普遍 获得 50%以上 的复合增速 。 三种力量推动 云计算 加速到来 。 中美贸易战对我国 GDP 产生负面 影响 ， 这种外在力量 将 推动我国三次产业结构升级 。 工业 上云在 政府主导下加紧开展，服务业 会成为云化 重点。 5G 时代 已 近在眼前 ，届时 流量 资费大概率 较大 幅度下降，推动流量爆发，为车联网 、 智能家居 、 AR 的 到来打下坚实基础 。 数据中心 PUE 不断降低 标志 着 总运营 成本将 处于 下降通道，随下游需求端爆发，盈利能力不断增强， 巨头 投资 意愿增强 ，形成良性循环。 产品型 公司将 受益 SaaS 高成长 。 云计算 分为 IaaS、 PaaS 和 SaaS三层， IaaS层 由于投资门槛越来越高，玩家 将 集中到 亚马逊 、 微软 、谷歌、阿里巴巴、腾讯、华为等 巨头 手里，格局 呈现垄断。 目前国内 巨头主要精力 集中 在 IaaS 层和 PaaS 层 ，且目前存在能力瓶颈， 给 SaaS 厂商提供 了较好的发展环境 。我们 认为产品型的公司将会在云计算领域 保持 竞争优势，率先云化。 投资建议 。 我们 建议关注 ERP 龙头 用友软件（ 600588.SH） 、 专注 于 中小企业 ERP的 金蝶国际 （ 0268.HK） 、深度受益 超融 行业 快速增长的龙头 之一 深信服（ 300454.SZ） 、 在酒店 和 旅游信息化领域处于龙头地位的 石基信息（ 002153.SZ） 。 风险提示： 工业互联网政策落地不及预期；贸易战负面影响加剧。 行业研究 财通证券研究所 战 .云 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 赵成 分析师 SAC 证书编号： S0160517070001 zhaocctsec 相关报告 1 云计算再获工信部六步推，重点关注科技类成长股 : 计 算 机 行 业 周 报（ 18/8/13-18/8/19） 2018-08-20 2 两部委助推信息化，企业上云主旋律不变 :计算机行业周报（ 18/8/6-18/8/12） 2018-08-13 3 台积电遭 “ 病毒入侵 ” ，信息安全值得关注 :计算机行业周报（ 18/7/30-18/8/5） 2018-08-05 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 云计算产业链 .4 1.1 主要环节及玩家 . 4 1.2 主要观察指标 . 5 2、 美国云计算仍保持较高增长 .6 2.1 规模持续扩大，格局日益集中 . 6 2.2 美国企业 IT 投资 持续云化 . 7 2.3 美国具有庞大的第三产业 . 8 2.4 生产效率稳步提升 . 10 3、 我国云计算仍处黄金期 .11 3.1 我国云计算规模偏小，阿里一家独大 . 11 3.2 我国云计算投资持续扩大 . 11 3.3 我国第三产业是云化主要方向 . 13 4、 三种力量推动我国云计算爆发 .15 4.1 5G 时代呼啸而来 . 15 4.2 贸易战倒逼产业升级 . 16 4.3 成本驱动 . 18 4.4 未来 3-5 年是云化高峰期 . 19 5、 云计算上市公司梳理 .21 5.1 用友网络 . 21 5.2 深信服 . 22 5.3 石基信息 . 23 5.4 金蝶国际 . 24 6、 风险提示 .26 图表目录 图 1：云计算产业链主要环节及主要玩家 .4 图 2：美国云计算市场规模（亿美元） .6 图 3：美国云计算企业云收入（亿美元）和增速 .6 图 4：美国云计算格局演变 .6 图 5： Intel 分产品收入及增速 （亿元） .7 图 6： Intel2008-2017 年收入增量地区构成 .7 图 7：三大巨头资本开支（百万美元） .8 图 8： Intel 分产品收入结构趋势 .8 图 9：美国三次产业占比变动 .8 图 10：美国第三产业绝对值及增速 （十亿美元） .8 图 11：美国三次产业规模（十亿美元） .9 图 12：亚马逊云计算 收入（十亿美元） .9 图 13： salesforce 的主要大客户 .9 图 14：单位 GDP 用电量（千瓦时 /美元） .10 图 15：我国云计算规模（亿元） .11 图 16：阿里巴巴云收入（亿元） .11 图 17：我国 IDC 市场规模（亿元） .12 图 18： 2018-2020 年巨头加大数据中心投资 .12 图 19： 2017 年超大数据中心分布 .12 图 20： 2016-2021 超大数据中心复合增长率 .12 图 21：我国三大产业占比变动 .13 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 图 22：我国第三产业规模（亿元）及增速 .14 图 23：我国第三 产业规模（亿元） .14 图 24：亚太云计算流量 .15 图 25：云计算根本驱动力 .15 图 26：贸易战演变过程 .16 图 27：我国第二产业规模及增速 .18 图 28：我国第三产业结构 .18 图 29：数据中心效率提升（ PUE） .18 图 30： 固定宽带 /4G 平均下载速率（ Mbits/s） .18 图 31：亚太和北美流量预测（ EB） .20 图 32：超大规模数据中心规模 .20 图 33：用友网络总收入和云收入规模和增速 .21 图 34：用友网络 三大主营业务占比（ 2018H1） .21 图 35：用友网络云计算用户数及增速 .22 图 36：用友网络经营活动净现金流 .22 图 37： 深信服总收入（亿元）增速 .22 图 38： 深信服 2017年 业务收入占比 .22 图 39：超融计算规模（亿美元）及增速 .23 图 40：超融合中国区市占率（ 2017Q4） .23 图 43： 石基信息总营收（亿元）及增速 .23 图 44： 石基信息净利润（亿元）及增速 .23 图 45： 石基信息总营收构成 .24 图 46： 石基信息毛利率状况 .24 图 47：金蝶国际总收入和云收入（亿元）及增速 .24 图 48：金蝶国际净利润（亿元）及增速 .24 图 49：金蝶国际主营收入历年占比 .25 图 50：金蝶国际 2020年规划云业务占比达 60%.25 图 51： 金蝶国际历年研发费用（亿元）和研发收入占比 .25 表 1： 主要跟踪指标 .5 表 2： 半导体细分领域格局 .17 表 3： 浙江省工业互联网计划 .17 表 4： 阿里云服务价格 .19 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 1、 云计算 产业链 1.1 主要环节 及玩家 云计算自下而上分为 IaaS、 PaaS 和 SaaS 层 。 IaaS 层 由于投入资金大，按现有的投资规模动辄百亿规模 来 看 ，非一般 中小企业有 实力介入 。 因此该领域基本被 亚马逊 、微软、 谷歌 、 IBM、 阿里巴巴、腾讯、百度、华为等垄断 ， IAAS 主要 由网络设备、存储器、服务器、虚拟化操作系统四个部分组成，除了华为、华三在网络设备有话语权外，其余领域 基本 被美 日韩 等垄断 ， 尤其在 CPU、存储器 、操作系统等领域 看不到 国产 身影 。 SaaS 层是 建立在 PaaS 层 和 IaaS 层 之上的，集中在行业应 用 、 CRM、 ERP 和OA 等 领域， 在 云计算中 占比 超过 50%。 国外 原生态 公司代表是 Salesforce，其自 2006 年 创立以来就 提供纯 SaaS 服务 ，由 CRM 逐步 扩展到 HR、 SPC、 OA 等 ，也逐步扩展到 PaaS 层 。 国内 SaaS 层 主要玩家是用友软件、 金蝶国际 、 泛微网络 等ERP 和 OA 厂商 ，以及 广联达、 石基信息等行业软件服务商，有 软件 产品优势的公司 能 在 SaaS 领域 占有比较强的话语权。 PaaS 在 云计算的作用 大体 相当于 PC 系统 领域的中间件 角色 ，目前谷歌 、微软、 Salesforce、 甲骨文 、百度等能 推出 相关平台，该平台 在 云计算领域占比最小， 整个 空间 占 云计算比例约为 5-10%。 亚马逊于 2006 年涉足该领域 ， 目前 成为全球云计算集大成者 ； 2008 年 后阿里巴巴 涉足 云计算，目前 是 国内云计算的集大成者。 图 1：云计算产业链主要环节及主要玩家 数据来源： 网络 资料整理、 财通证券研究所 整理 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 1.2 主要 观察 指标 云计算行业 跟踪指标 我们 认为有 8个 ，分别是超大型 数据中心 数据、 PUE值 、5G 发牌 、工业互联网、付费用户数、 用户续签率 、收费标准和预收账款。 5G发牌 进程最终 体现 到通信行业投资周期高点到来，后续流量费用会下降 ，是极为先 行的指标。 超大型 数据中心是先行指标， 能 反应 IaaS 厂商 对行业的看法， PUE 能部分决定数据中心的 盈利能力 弹性 。 付费 用户数、用户续签率、收费标准、预收账款 是后期 跟踪指标， 属于 后验指标。 表 1： 主要跟踪 指标 序号 指标 指标 说明 1 超大型 数据中心数量 数据中心是云计算 Iaas 核心部分，提供基本的算力，目前全球数据中心 800 多万个，但超大 型 数据中心是趋势，关注巨头的投资能清楚跟踪行业趋势。 2 PUE 值 数据中心的主要运营成本在于电力， PUE 值很好得反映 能耗效率，数值越接近 1 表示在 IT 设备以外耗费能量越少 3 5G 发牌 流量未来进一步爆发，但高速公路需要拓宽， 5G 发牌后上下行速率得到极大提升，资费将会得到显著的下降，同时为车联网、物联网、 AR 爆发打下坚实基础。 4 工业互联网 工业互联网在我国地位较特殊，涉及国家安全，政府在推动百万企业上云的力度大小影响云服务商收入 增速的快慢。 5 付费用户数 付费用户数是极为重要的指标，所有云计算方面的投资最终通过付费用户数转化成收入。 6 用户续签率 续签率反映 客户对公司产品的体验和认同度，是极为关键的指标。 7 收费标准 一般表现为年费，有 1 年 -10 年的收费模式 。 8 预收账款 年费一般年初缴纳，分月计入收入，其余体现为流动负债 。 数据来源： 网络资料整理， 财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业专题报告 2、 美国云计算 仍保持 较高 增长 2.1 规模 持续 扩大，格局 日益集中 美国是 云计算的引领者， IDC 数据显示 2017 年 美国 云计算市场规模为 769亿 美元， 较 2016 年 增长 23.23%，虽然 告别过去 10 年 高 增长，但预计未来 3 年仍将保持 15%以上的增长速度 ， 到 2020 年 云计算总规模或达 到 1235 亿 美元。 按 2017 年 市场空间计算， 微软 、亚马逊 、 salesforce 占据大 部分市场份额，三 者合计占美国云计算市场的 60.4%；从 巨头增速来看， 2017 年 增速区间 落在20%-50%之间， 亚马逊最快为 47.3%。 图 2： 美国云计算 市场规模 （亿美元） 图 3： 美国云计算 企业云收入 （亿美元） 和增速 数据来源： IDC、 财通证券研究所 数据来源： 彭博 、 公司公告、 财通证券研究所 最新财报 表明， 2018 年 亚马逊和微软云计算业务增速仍保持高速成长， 分别 对应 49%和 23%的成长， 亚马逊云计算 业务 增速并未 降低 。 与此 同时，我们也观察 到 Salesforce 增速 连续 10 年保持 20%以上 ，最新季报增速已 下滑 到 20%以下 。 按 各巨头 增长 速度 推演 ， 我们 判断 美国 云计算格局将更加 寡头 化， 亚马逊 和微软在各自的领域将占据 绝对 的主导地位 ， 合计市场份额或 将 超过 60%。 同时 我们也 观察到 美国 GE 公司 正在全力转向 亚马逊 云平台 ，亚马逊公司也公开宣称在2020 年 将弃用 传统数据 库软件 ， 这些迹象表明 亚马逊 公司 在 云计算领域的边界变得越来越大， 竞争对手 面临压力会 陡增 。 图 4： 美国云计算格局 演变 数据来源： IDC、 财通证券研究所 382 501 624 769 908 1,063 1,235 0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001000120014002014 2015 2016 2017 2018E2019E2020E0%20%40%60%80%100%120%02002008200920102011201220132014201520162017甲骨文 salesforce亚马逊 微软 甲骨文云收入增速 salesforce云收入增速 亚马逊云收入增速 微软云收入增速 0%20%40%60%80%100%2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E亚马逊 微软 salesforce 其他 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 2.2 美国 企业 IT投资 持续 云化 英特尔 个人电脑 及 服务器芯片 在 全球 份额超过 90%， 处于垄断地位， 剩余 份额为 AMD 等 极少数公司拥有 ， 因此 我们 可以 从 Intel 在美国国内的销售额和 产品销售情况 推断 美国企业关于 IT 投资 额数据 和 趋势。 从 英特尔 产品结构看出面向 个人 用户的 PC 端 在 2011 年 后增速 一直 保持小幅 震荡 ， 增速一直未超过 10%，多数 呈 负 增长 ； 数据中心则 在 2010 年 后取得较快增长， 2011 年 、 2014 年 增速都超过 30%， 2018 年 上半年增速也超过 20%。英特尔 2010-2017 年 收入增量中 47.4%的增量来自于数据中心 的 贡献 ， PC 部分只贡献了约 25.6%。 从 地区收入贡献来看， 中国和 美国合计贡献 2009-2017 年 收入增量的 70.1%，综上 ， 美国和 中国 的 数据中心 建设 大爆发 是 推动英特尔 收入 不断 增长 的 主要动力 。 图 5： Intel分产品 收入及增速 （亿元） 图 6： Intel2008-2017年 收入 增量地区 构成 数据来源： Wind资讯 、 财通证券研究所 数据来源： Wind资讯 、 财通证券研究所 通过观察 亚马逊、 微软 、谷歌三巨头 2013-2017 年 资本开支 情况 ，发现谷歌在 2014-2017 年 资本开支保持 100 亿 美金的高位， 2015 年 以来多数用于 数据中心建设 ； 亚马逊 投资 增速 保持快速增长， 最近 2 年 保持 50%以上的复合增长率 ； 微软 最近 两年保持稳定。 我们从 英特尔最近财报 中看到 2018 年 数据中心的增速大幅上升到 22.2%，数据 中心收入占比提升到 32.6%。 综合 目前 PC 端渗透率 较高 、亚马逊 等巨头仍将保持较高 云计算 投资增速 ， 我们判断 数据 中心 收入 占比 未来 趋势会更进一步提升， 占比达到 或超过 PC 客户端 是大概率事件。 英特尔 销售收入 的 结构 趋势 清楚 的 表明 无论是美国 还 是 其他 国家 ， 云计算 在整个 IT 投资 占比将逐渐呈现上升趋势 。 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,500PC客户端 数据中心 PC客户 YOY 数据中心 YOY 41% 29% 30% 中国大陆及香港 美国 其他国家 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 图 7： 三大巨头 资本开支 （ 百万 美 元） 图 8： Intel分 产品收入结构趋势 数据来源： 彭博 、 财通证券研究所 数据来源： Wind资讯 、 财通证券研究所 IDC 数据 显示 ， 2018 年全球在传统非云 IT 基础设施方面的支出预计将增长 4.2%。传统 IT 基础设施将占 IT 基础设施产品总用户支出的 54.0%，低于 2017年 3.8 个 百分点 ，近 四年 份额下滑放缓。 这和 我们在英特尔 结构 趋势中表现出来的一致， 印证 了 云计算 在整个 IT 基础 设施中的占比会占主导地位 ， 未来还将进一步加强。 2.3 美国 具有 庞大的 第 三产业 美国云计算 的 发展 壮大 除 了 有 亚马逊、 微软、谷歌、甲骨文 等 巨头的直接 推动，也 有 更为 深 层次的原因 ： 美国的第三产业为云计算的发展提供肥沃的土壤。据 美国国家统计局 数据，美国第 三 产业 占比 自 2000 年 来处于阶段性的 上升 趋势中，虽然非常缓慢，但 17 年 间绝对值提升 近 一倍 ，占比也提升了 4.7 个 百分点。 第三 产业主要 为 服务业，第二产业 主要 为工业体系， 第一 产业主要指农业和采掘业相关 。 美国 第 二产业占比 一直 被压缩， 第 三 产业 自 2000 年 多数 时候增速在 3%以上 ， 2017 年 第三 产业 为 第 二产业 的 4 倍 。 图 9： 美国三次产业占比变动 图 10： 美国 第三产业绝对值 及 增速 （十亿 美元 ） 数据来源： BEA、 财通证券研究所 数据来源： BEA、 财通证券研究所 020004000600080001000012000140002013年 2014年 2015年 2016年 2017年 amazon microsoft google0%20%40%60%80%100%PC客户端 数据中心 其他 0%20%40%60%80%100%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017第三产业 第二产业 第一产业 0%1%2%3%4%5%6%7%8%01000200030004000500060002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业专题报告 美国第 三产业中 房地产、政府、 专业服务 、 医疗 和 金融合计占 68%的比重 ；从 亚马逊 云计算 的 客户 我们可以看得更为清楚，目前其 服务 客户数已 超 100 万 ，行业 主要 覆盖 医院 、医药、 政府 、新闻、零售、 文 娱 、 金融等 。 知名客户 如 百时美施贵宝 、 强生 、默克、辉瑞 、美国国家安全局、 美国 中央情报局 、 Netflix、 Airbnb、 Slack、 沃达丰电信、 迪士尼 、福克斯、 HBO、 通用电气 、 第一资本 等 均将 AWS 作为云计算合作方 ， 客户 集中在 服务行业 。 从 图 12 可以 看到美国政府对云计算的依赖度越来越大，根据 市场调研公司GBH Insights 预计 ， 2020 年美国 政府云计算 开支 将超过 60 亿美元 ， 亚马逊 深度受益，届时 美国 政府对亚马逊 云计算 业务 贡献 将 超过 13%。 图 11： 美国 三 次产业 规模 （ 十亿 美元 ） 图 12： 亚马逊云计算 收入 （ 十 亿 美元 ） 数据来源： BEA、 财通证券研究所 数据来源： BEA、 财通证券研究所 Salesforce 是 美国 SaaS 领域 具 较 强 竞争力 的 公司 ， 主要优势 在于 CRM， 后逐步扩展到 HR、 SPC 等 领域。 彭博数据 显示 其最大客户 为 Verizon，其余大客户都分布在消费 、 食品、烟草、日用品、交通等行业， 均 是第三产业范畴。 综合美国 云计算巨头的客户分布看， 我们 认为 美国 第三产业为云计算提供了肥沃的土壤， 与此同时 这些第三产业也确实迫切 需要 将 云计算作为有力的工具去大幅度提升 生产效率。 图 13： salesforce 的 主要大 客户 数据来源： Bloomberg、 财通证券研究所 0500010000150002000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年批发 零售 交通 信息 金融 房地产 商业服务 教育 医疗 艺术 政府 01020304050602014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E亚马逊 -其他 亚马逊 -政府 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业专题报告 2.4 生产效率稳步 提升 我们看到很多 单个 的案例 证明 云计算在降低公司的 公司运营 成本、提升生产效率， 从 宏观 层面我们 也看到这个作用的显现， 宏观经济是产业政策、金融政策、世界经济环境等综合决定的，云计算等技术因素 是 其中重要 因素。 我们 选取 2003-2017年 以来美国 GDP与 用电量 （扣除 民用 ）之间 的 比值 关系，发现 自 2007 年 后 出现 10 年 的下滑，意味着每单位 GDP 的 耗电量 在 降低，同时我们也发现 2009 年 之后美国的用电价格一直保持平稳，因此我们判断云计算对美国经济生产方式产生了较 大 影响，生产效率得到进一步提升。 图 14： 单位 GDP用电量（千瓦时 /美元） 数据来源： 彭博 、 财通证券研究所 0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.802003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017