2019年传媒行业策略分析报告.pptx

2019年传媒行业策略分析报告,2018 年 11 月 21 日,内容目录,1. 板块行情回顾.4,1.1. 18 年板块延续较弱走势，估值处于历史最低区间 .41.2. 行业进入增收不增利阶段.5,2. 游戏：市场规模增速新低，密切关注政策导向 .7,2.1. 市场增速创新低，移动游戏占比再次提升.72.2. 移动游戏市场增速放缓，客户端游戏和页游双双负增长.82.3. 行业进入洗牌期，未来继续向头部公司靠拢.11,3. 电影市场：国内电影市场正处于温和增长的阶段.12,3.1. 电影市场温和增长，全年票房冲击 600 亿.123.2. “爆款”对单月票房影响显著.143.3. “内容”是市场表现核心驱动.143.4. 观影人群下沉，龙头院线集中度提高.163.5. 优质内容的稀缺带来不确定性，龙头受益于行业整合.18,4. 电视剧：爆款缺位，开机率下降，关注市场供需状况.18,4.1. 电视台收视率下挫，三大视频网站活跃用户上升.184.2. 热播内容带动用户活跃度与使用粘性，提升平台价值.204.3. 2018 年“爆款”缺位，头部收视率大幅下滑 .214.4. 行业“去产能”或对 2020 年产生影响 .224.5. 行业未来需求旺盛，渠道继续追逐优质内容.23,5. 投资建议.246. 风险提示.25,图表目录,图 1：18 年中信一级行业涨跌幅（截止至 2018 年 11 月 16 日）.4图 2：中信行业动态市盈率（11 月 16 日）.5图 3：12-18 年 11 月 16 日传媒板块估值变化.5图 4：2014-2018Q3 传媒板块业绩增幅.6图 5：2014-2018Q3 传媒板块毛利率与净利率.6图 6：2014-2018Q3 传媒板块毛利率与净利率.7图 7：2008H1-2018H1 国内游戏市场规模与增长率.7图 8：2008H1-2018H1 国内游戏市场用户规模与增长率.8图 9：2018H1 国内游戏市场收入结构.8图 10：2008H1-2018H1 国内移动游戏市场规模与增长率.9图 11：2008H1-2018H1 国内移动游戏市场用户规模与增长率.9图 12：2008H1-2018H1 国内客户端游戏市场规模与增长率.10图 13：2008H1-2018H1 国内客户端游戏用户规模与增长率.10图 14：2008H1-2018H1 国内网页游戏市场规模与增长率. 11图 15：2008H1-2018H1 国内网页游戏用户规模与增长率. 11图 16：2011-2018 年 10 月票房情况.13图 17：2011-2018 年 10 月票房情况.13图 18：2016-2018 年 10 月单月票房情况（不含服务费）.14图 19：2018 年国庆档影片单日票房（百万元）（不包含服务费）.15,图 20：2018 年国庆档影片单日排片占比.15图 21：2015-2018 年 10 月地域票房占比.16图 22：2012-2018H1 年国内银幕数量及单银幕票房产出.17图 23：在线视频 APP 月活跃用户规模和活跃率.19图 24：2018 年 Q3 爱奇艺和腾讯视频日活跃用户规模.20图 25：2017 年 11 月-2018 年 4 月三大视频网站用户付费行为占比.20图 26：2017 年 12 月在线视频网站付费用户与非付费用户使用粘性对比 .21图 27：13-18 年前三季度电视剧制作备案数 .23图 28：13-18Q1 电视剧发行数量.23,表 1：2018 年传媒板块涨跌幅 TOP5（截止至 2018 年 11 月 16 日）.5表 2：2014-2018 年 1-10 月国内院线市占率 TOP10（含服务费）.16表 3：2016-2018 年 10 月 TOP10 省级卫视频道收视率与市占率.19表 4：2016-2018 头部电视剧收视率排行.21表 5：2016-2018 头部电视剧网播情况.22表 6：重点公司估值表（截止至 2018 年 11 月 20 日）.25,投资要点:,多重因素影响，板块继续探底。2018 年以来，传媒板块延续此前两年较弱的走势。2018 年初至 11 月 16 日，中信 29 个子行业中，无一板块实现正收益，其中传媒板块下跌 31.03%，排在 29 个一级行业中第 26 名，跑输上证综指 12.04 个百分点，跑输创业板指11.10 个百分点，仍处于下游位置。回顾 16-17 年，传媒板块分别以 37.71%和 21.65%的跌幅处于领跌位置。我们认为 18 年板块继续探底的原因是：（1）18 年以来股市整体下行的趋势明显；（2）政策监管严重影响板块预期，对板块造成了比较强的压制作用：如游戏版号审批的停滞、明星税收事件带来的影响等；（3）板块内公司业绩增速下滑明显。板块估值存在优势。以 2018 年 11 月 16 日为基准，传媒板块动态市盈率排在中信 29 个行业中游位置。自 10 月以后，传媒行业估值出现了一次短暂的小幅修复性行情，2012 年以来，传媒板块平均 PE 为45.83 倍，中位数为 45.55 倍，最高 124.46 倍，最低 18.16 倍，11月 16 日 PE 为 20.80 倍，仅略高于近 7 年以来的最小值，不足平均值的 1/2，传媒板块 PE 正在历史的最低位区间徘徊。密切关注政策进展。A 股传媒板块已经连续 3 年处于领跌状态，我们认为 15 年产生的估值泡沫基本出清，部分龙头公司估值处于历史低点；板块被诟病的商誉过高和股权质押带来的风险也在市场和政策双重影响下慢慢被调整释放；对于游戏和影视的政策的监管也逐步落地，更加严格的空间已经不大。预计随着大市回暖，传媒板块也将迎来复苏，因此给予行业“同步大市”投资评级；但仍需密切关注监管政策进度和对板块产生的影响。关注细分行业龙头。对于 18 年游戏与影视行业的“寒冬”，我们认,为也不必过于担忧，大量资质能力较差的中小型游戏公司与影视公司在“寒冬”中被淘汰虽然会引起行业洗牌，但对于手握优秀制作力量、丰沛现金的头部公司可能反而在行业洗牌过程中进一步扩大市占率。因此建议继续关注各个细分板块龙头企业，具体包括影视板块的华策影视；游戏板块的完美世界、三七互娱和游族网络；广告领域的分众传媒；视觉内容领域的视觉中国以及出版行业的中文传媒。风险提示：政策监管进一步收紧；外部因素影响；系统性风险；行业发展不及预期。,1. 板块行情回顾,1.1. 18 年板块延续较弱走势，估值处于历史最低区间,多重因素影响，板块继续探底。2018 年以来，传媒板块延续此前两年较弱的走势。2018年初至 11 月 16 日，中信 29 个子行业中，无一板块实现正收益，其中传媒板块下跌 31.03%，排在 29 个一级行业中第 26 名，跑输上证综指 12.04 个百分点，跑输创业板指 11.10 个百分点，仍处于下游位置。,（ （,回顾 16-17 年，传媒板块分别以 37.71%和 21.65%的跌幅处于领跌位置。我们认为 18 年板块继续探底的原因是： 1）18 年以来股市整体下行的趋势明显； 2）政策监管严重影响板块预期，对板块造成了比较强的压制作用：如游戏版号审批的停滞、明星税收事件带来的影响等；（3）板块内公司业绩增速下滑明显。,图 1：18 年中信一级行业涨跌幅（截止至 2018 年 11 月 16 日）,从估值角度看，以 2018 年 11 月 16 日为基准，传媒板块动态市盈率排在中信 29 个行业中游位置。自 10 月以后，传媒行业估值出现了一次短暂的小幅修复性行情，自 2012 年以来，传媒板块平均 PE 为 45.83 倍，中位数为 45.55 倍，最高 124.46 倍，最低 18.16 倍，11 月 16 日PE 为 20.80 倍，仅略高于近 7 年以来的最小值，不足平均值的 1/2，传媒板块 PE 正在历史的最低位区间徘徊，板块估值存在优势。,图 2：中信行业动态市盈率（11 月 16 日）图 3：12-18 年 11 月 16 日传媒板块估值变化从个股的涨跌幅情况看，中信传媒板块包含的 138 支个股中，仅 9 支实现正收益，其余127 支个股均有不同程度下跌，跌幅最高的三支个股达到 75%以上。表 1：2018 年传媒板块涨跌幅 TOP5（截止至 2018 年 11 月 16 日）,涨幅 TOP5,跌幅 TOP5,上海钢联视觉中国东方财富麦达数字元隆雅图,46.11%38.77%28.98%21.89%15.08%,乐视网文投控股ST 巴士印记传媒恺英网络,-76.52%-76.43%-75.70%-71.97%-66.76%,1.2. 行业进入增收不增利阶段截止至 2018 年 10 月 31 日，上市公司第三季度报告已经全部发布完毕，我们统计了中信传媒指数中 136 只个股（扣除乐视网和 ST 巴士两家业绩异常的公司）的业绩数据，发现在经,自 14 年以来，传媒行业总体费用率有所下降，但近年来财务费用率却出现大幅上升的情,-10%,历了 15 年与 16 年的快速增长阶段后，17 年与 18 年前三季度行业总体营业收入虽然还能维持近 20%左右的良好的增幅，但净利润的增长已经接近于零，扣非后净利润增幅在 17 年与 18年前三季度均为负值。在外部经济环境与内部高基数的影响下，行业进入了“增收不增利”的境地。图 4：2014-2018Q3 传媒板块业绩增幅60%50%40%30%20%10%0%,2014,2015,2016,2017,2018Q1-Q3,营业收入,净利润,扣非后净利润,从盈利能力方面看，传媒板块2014-2018年第三季度毛利率呈下降趋势，从14年的30.74%下降至 18 年前三季度的 24.78%。细分领域中仍然以游戏、影视类公司毛利率最高，而广告营销类公司毛利率水平较低。净利润方面经历了从 14 年的 12.40%下降至 17 年的 7.29%后又回升至 9.85%。其中游戏类公司净利率大幅高于其他类型的传媒公司。图 5：2014-2018Q3 传媒板块毛利率与净利率35%30%25%20%15%10%5%0%,2014,2015,2016,2017,2018Q3,毛利率,净利率,338.9,2. 游戏：市场规模增速新低，密切关注政策导向2.1. 市场增速创新低，移动游戏占比再次提升根据伽马数据2018 年 1-6 月中国游戏产业报告，18 年上半年中国游戏产业在整体收入上的增幅明显降低，实际销售收入为 1050 亿元，同比增长 5.2%，与过去几年相比，增长幅度出现滑坡，创 11 年以来新低。图 7：2008H1-2018H1 国内游戏市场规模与增长率,18 年上半年，中国游戏用户规模 5.3 亿人，同比增长 4.0%，国内用户规模自 2015 年以来,况，主要原因是目前行业采取定增、发债等融资方式较为困难，传媒类上市公司不得不转向融资成本更高的渠道进行融资。图 6：2014-2018Q3 传媒板块毛利率与净利率12%10%8%6%4%2%0%,2014,2018Q3,2015销售费率,2016管理费率,2017财务费率,89.0,496.2,787.5,997.8,1050.0,39.1%,26.4%209.7128.8 156.5,34.0%,18.5%248.4,36.4%,46.4%,605.121.9%,30.1%,26.7%,0%,30%25%20%15%10%5.2%,40%35%,50%45%,0,600400200,1000800,1200,中国游戏市场实际销售收入(亿元）,同比增长率,46.6%,连续处于低增长状态，说明目前用户已经趋于饱和，逼近天花板，增量空间十分有限。图 8：2008H1-2018H1 国内游戏市场用户规模与增长率,60.6,86.6,140.7,458.5,489.2 507.0,527.4,42.9%,62.5%206.3,401.0366.2272.832.2% 34.2%,9.5%,14.3%,6.7%,3.6%,10%4.0%0%,20%,70%60%50%40%30%,1000,200,600500400300,中国游戏用户规模（百万人）,同比增长率,细分领域中，移动游戏仍然占据主要地位，实现销售收入 634.1 亿元，占比高达 60.4%，与 17 年底相比提升 3.4 个百分点；页游与端游出现缓慢缩减，端游实际销售收入 315.5 亿元，占比 30.0%，与 17 年相比下降 1.9 个百分点；页游市场实际销售收入 72.6 亿元，占 6.9%，与 17 年相比下降 0.7 个百分点；社交游戏市场实际销售收入 22.6 亿元，占 2.2%；家庭游戏机游戏市场实际销售收入 4.2 亿元，占 0.4%。预计未来国内仍将以移动游戏市场为主。图 9：2018H1 国内游戏市场收入结构2.2% 0.4% 0.1%6.9%30.0%60.4%移动游戏 客户端游戏 网页游戏 社交游戏 家庭游戏机游戏 单机游戏2.2. 移动游戏市场增速放缓，客户端游戏和页游双双负增长18 年上半年移动游戏市场实际销售收入增速明显放缓，同比增长 12.9%达到 634.1 亿元，仍然是支撑上半年整体游戏市场增长的主要动力。Q3 单季度实现销售收入 356.1 亿元，同比,3.1 29.2% 41.9%,100.8%,0%,7.5% 5.4%,增长 16.6%，环比增长率为 9.7%，两个指标均出现了回暖，其中环比增长率更是达到 6 个季度以来最高值。市场回暖的主要推动力是动漫 IP 改编游戏的优异表现，动漫 IP 改编新游占第三季度新游总收入的近四成。图 10：2008H1-2018H1 国内移动游戏市场规模与增长率,，,，,同时移动用户规模增长率进一步降低，同比增长仅 5.4%，达到 4.58 亿人。目前用户基数已经触顶，随着基数的增大和增量空间的收缩，预计增长率将会进一步降低。图 11：2008H1-2018H1 国内移动游戏市场用户规模与增长率,18 年 H1 国内客户端游戏市场实际销售收入 315.5 亿元，同比下降 1.3%，在经历了 17 年H1 的快速增长后市场规模首次出现下降，但整体表现仍算稳定，主要依靠老端游产品维持，表现出色的新产品数量较少，未能出现热度可以媲美绝地求生的产品。,2.4,4.4 8.2,25.3,125.2,374.8,561.4,86.4%12.653.7%,394.9%,209.367.2% 79.1%,49.8%,200%150%100%50%12.9%,400%350%300%250%,634.1 450%,3002001000,600500400,700,中国移动游戏市场实际销售收入(亿元）,同比增长率,7.8,14.0 26.3,45.8,78.2,171.5,365.5,404.5,434.8,458.5,90.3%,79.5%,87.5%,74.3% 70.9%,119.3%,325.089.5%,12.5% 10.7%,40%20%0%,60%,100%80%,140%120%,150100500,200,350300250,500450400,中国移动游戏用户规模（百万人）,同比增长率,255.7 267.1,132.4 15.3%,12.5%,4.5%,-1.3%,114.8,图 12：2008H1-2018H1 国内客户端游戏市场规模与增长率,受移动游戏快速发展影响，国内客户端游戏用户规模下降更为明显，2018 年上半年，国内客户端游戏用户同比下降 4.0%至 1.3 亿人。但客户端游戏核心用户多为重度游戏玩家，对客户端游戏忠诚度较高，拥有较高的付费率与 ARPU 值，因此客户端游戏市场整体存在一定的支撑力量。图 13：2008H1-2018H1 国内客户端游戏用户规模与增长率,18 年上半年国内网页游戏市场实现销售收入 72.6 亿元，同比下降 14.6%，连续三年出现负增长。销售收入下降较快的原因是：（1）网页游戏产品迭代速度慢，同质化严重，市场同类产品严重溢出；（2）用户重心偏移至便携程度更高的移动游戏。,84.1,36.5%,32.5%197.3175.4,232.918.0%,9.8%,319.5 315.5281.0114.8 13.7%5.5%,0%-5%,40%35%30%25%20%15%10%5%,500,350300250200150100,中国客户端游戏市场实际销售收入(亿元）,同比增长率,120.1,125.0 129.6,134.1 138.2 136.3 130.9,41.9%31.3%89.8 27.8%22.50%63.348.2,4.6% 4.1% 3.7% 3.5% 3.1%,-1.4%,-10%,0%-4.0%,40%30%20%10%,50%,0,4020,1401201008060,160,中国客户端游戏用户规模（百万人）,同比增长率,46.9% 39.8%,图 14：2008H1-2018H1 国内网页游戏市场规模与增长率,用户规模上，国内网页游戏也正在面临用户规模的不断流失。随着移动游戏的发展，用户流向移动游戏，网页游戏获取用户的速度远低于流失的速度，用户规模也下降至 2.19 亿人。图 15：2008H1-2018H1 国内网页游戏用户规模与增长率,2.3. 行业进入洗牌期，未来继续向头部公司靠拢国家自 3 月份以后就停止了游戏版号的发放，导致版号成为行业稀缺资源。作为游戏出版运营的必要许可证，版号的缺失直接拖慢了游戏厂商上线新游戏的节奏，只能依靠老游戏和少量的新游戏为公司提供业绩，而老游戏又不得不面临流水随着游戏生命周期进入自然下滑的阶段的窘境，游戏厂商的盈利能力也受到严重影响。,2.3,5.6,19.7,53.4,91.8,102.8 100.6,85.1,72.6,143.5%,251.8%,38.226.032.0%,71.9%,12.0%,-2.1%,-50%,100%50%0%-15.4%-14.6%,150%,200%,250%,300%,0,4020,60,80,100,120,中国网页游戏市场实际销售收入(亿元）,同比增长率,42.1,73.3,115.6,205.3,279.3,297.6 305.1,278.6,246.9,219.7,91.00%74.1%,57.7%,160.839.1%,27.7%,36.0%,6.6%,2.5%,-20%,40%20%0%-8.7% -11.4%-11.0%,100%80%60%,0,20015010050,350300250,中国网页游戏用户规模（百万人）,同比增长率,国内游戏市场竞争格局已经固化，腾讯和网易的市占率不断提高，中小游戏厂商生存压力日趋增加，以完美世界、三七互娱等为代表的二线头部厂商同样也需要行之有效的手段在双寡头垄断的市场中寻得自己的一席之地。从近两年的游戏产品市场表现看，二次元和女性向已经成为细分市场的一个重要品类，恋与制作人和Fate/Grand Order等产品已经让市场看到了女性玩家群体和二次元玩家在细分市场的巨大机会。根据伽马数据统计，18 年上半年仅女性玩家消费规模就达到了 241.5 亿元，同比增长 13.5%，超越了市场整体增幅。而第三季度移动游戏市场的回暖也主要是因为动漫 IP 改编游戏产品表现良好带动。因此追求细分市场的差异化竞争，深挖掘垂直用户群体或将成为游戏厂商未来发力的目标。,在国内监管趋势不明朗的情况下，海外市场已经成为国内厂商的“新大陆”。腾讯的绝地求生：刺激战场在海外开启付费后，总流水已经突破 1 亿美金；网易 Q3 季度报告显示海外游戏收入贡献首次超过游戏净收入的 10%。2018 年上半年，国内自主研发的网络游戏海外销售收入达到了 46.3 亿美元，同比增长 16%，同样超过了国内游戏市场的增幅。,18 年国内游戏行业正在经历寒冬，人口红利的消失，由政策变化带来的行业洗牌不断将低品质的游戏产品挤出市场，大量依靠“换皮”、“涉赌”方式企图赚快钱的游戏公司无法继续生存，被行业出清；具备研发、发行运营能力以及 IP 优势的头部公司则仍可以在行业低谷期通过精细化运营老游戏与利用现有储备的版号择时推出新游戏以扩大市场份额。,从A股现有的游戏类上市公司看，在预期未来行业集中度将继续向龙头公司靠拢的前提下，我们认为应当关注同时具备研发能力、运营能力、IP 储备以及出海能力的头部游戏厂商。建议关注完美世界、三七互娱以及游族网络。由于国内目前对于游戏行业的监管局面不甚明朗，版号何时才能放开仍不得而知，因此也需要持续密切关注国内版号审批发放的进程以及相应监管政策的出台。,3. 电影市场：国内电影市场正处于温和增长的阶段,3.1. 电影市场温和增长，全年票房冲击 600 亿,随着国内观众观影需求和院线渠道的扩张，2018 年前 10 个月国内电影市场合计票房约为525.76 亿元，同比增长 9.85%，票房总量已经超过 2016 年 454.23 亿元的水平，接近 2017 年558.39 亿元的全年票房记录。国内电影市场在经历了 16 年的触底和 17 年的回升创新高后仍保持良性增长的状态，预计 18 年全年票房将冲击 600 亿元大关。,34.14%,图 16：2011-2018 年 10 月票房情况,以观影人次的数据看， 2018 年前 10 个月国内观影人次为 14.86 亿人次，同比增加 7.22%。以 2017 年各城市常住人口数和电影出票量作为对比，全国人均观影次数为 1.17 次，若仅计算城镇人口，则人均观影次数约为 2 次左右。从一线城市角度看，北上广深四个城市人均观影次数达到了 3.70 次，已经接近北美和韩国等发达电影市场人均观影次数，增长空间十分有限，未来国内电影市场的增长动力将会逐渐向一线城市以下下沉。图 17：2011-2018 年 10 月票房情况,131,454,558,526,30.53%171,27.49%218,35.78%296,48.99%441,22.91%,0%,9.85% 10%,40%30%20%,50%,60%,0,100,400300200,500,600,票房（亿元）,2.95%同比增幅（%）,3.25,4.57,16.22,14.86,40.62%6.13,51.44%13.712.635.73%8.32,8.73%,18.39%,0%,20%10%7.22%,50%40%30%,60%,0,642,161412108,18,观影人次（亿）,同比增幅（%）,3.3. “内容”是市场表现核心驱动通过分析过春节档红海行动、唐人街探案 2的逆袭走势和捉妖记 2、西游记之女儿国的衰落，说明“内容为王”的趋势在国内的电影已经十分明晰。这一观点在国庆档再次得到印证。被看做国内喜剧电影票房保障的开心麻花，其国庆档电影李茶的姑妈在上映头两日单日票房均能够保持 1 亿元以上，但由于电影质量欠佳，在第三日票房遭遇断崖式下跌。同为国庆档上映的电影，张艺谋的新片影整体评价尚可，但其过于艺术的表达方式和略显晦涩的剧情使整体风格更偏向于小众市场，对于偏好“合家欢”风格的观众不具有吸引力，因此票房表现也较为一般。,3.2. “爆款”对单月票房影响显著从月度分拆票房看，对全年贡献最大的是 2 月、7 月和 8 月，春节档和暑期档仍然是贡献全年票房增长的主要来源。2 月、3 月与 7 月同比增幅明显，如果计算服务费统计口径，其中 2月单月票房已经突破百亿元，单月票房增幅较高主要原因是当月均有热门影片上映，例如 2 月上映的红海行动、唐人街探案 2和 7 月上映的我不是药神单片总票房均超过 30 亿元，进入内地票房排行总榜第二、第三和第五名。而下滑明显的 4 月、10 月则都是因为当月上映影片市场表现明显不及 17 年同期的影片，17 年 4 月上映的速度与激情 8和 10 月上映的羞羞的铁拳单月票房分别达到了 23.5 亿元和 18.82 亿元，而 18 年 4 月票房最高的头号玩家和 10 月最高的无双单月票房均只略高于 10 亿元。可见“爆款”影片的出现对单月票房有极强的提振作用，能够有效带动观众前往电影院，通过观众之间口口相传的传播又会聚拢更多的观众。图 18：2016-2018 年 10 月单月票房情况（不含服务费）1009080706050403020100,