纺织服装行业中期策略：好风凭借力，龙头上青云.pdf

好风凭借力 龙头上青云 纺织服装行业中期策略 2018年 6月 5日目录 品牌服装：高质量报表带来戴维斯双击 当品牌服饰遇上新零售 2 3 生产型企业：是否如想象中无趣？ 4 行情复盘：服装大年、龙头领涨 3 2 1 图：年初至今板块涨跌幅情况 图：年初至今各板块涨跌幅（ %） -20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.00SW医药生物SW食品饮料SW交通运输SW化工SW纺织服装SW汽车SW农林牧渔SW家用电器SW房地产SW有色金属SW电子SW国防军工SW建筑材料SW电气设备SW采掘1.1 行情回顾：年初至今大盘震荡不断，但纺服板块整体领跑大盘 年初至今 SW纺服指数跑赢沪深 300，尤以品牌服饰表现优秀。 2018年初至今纺服板块整体行情随大盘起落较为一致，年初至今沪深 300指数下跌 6.85%， SW纺织服装指数整体下跌 6.14%，跑赢大盘。其中，品牌服饰龙头 17Q4以及 18Q1的基本面优秀表现带动板块整体稳定，年初至今下跌1.49%，制造业公司基本面则受到 17Q4及 18Q1人民币升值、贸易战影响，年初至今跌 11.63%。 年初至今纺服板块跑赢多数行业。 年初至今纺服板块整体表现排在板块前列，整体表现排名第 8. 1.2 行情回顾：港股、 A股品牌服饰龙头迎来行情大年 港股、 A股品牌服饰龙头双双迎来大牛市： A股森马服饰、海澜之家领涨，年初至今涨幅达到78%/44%；港股方面，江南布衣、中国利郎领涨，涨幅达到 114%/95%。品牌服饰龙头迎来业绩增长+估值提升的戴维斯双击。 图：年初至今 A股、港股板块个股涨跌情况 行情截止 2018/6/4表：各子板块龙头公司业绩及增速 市值 （亿元） 17归母净利 （亿元） 18归母净利预测 （亿元） YOY 18PE 19归母净利预测 （亿元） YOY 19PE大众时尚002563.SZ 森马服饰 370 11.4 16.1 41.3% 23.0 19.3 20.3% 19.1600398.SH 海澜之家 628 33.3 36.5 9.7% 17.2 39.6 8.6% 15.8603877.SH 太平鸟 171 4.6 6.6 44.0% 26.1 8.7 33.0% 19.6男装1234.hk 中国利郎 117 6.1 7.7 25.4% 15.3 9.0 17.8% 13.0601566.SH 九牧王 88 4.9 5.7 16.2% 15.4 6.6 15.4% 13.3002029.SZ 七匹狼 71 3.2 3.7 17.2% 19.2 4.3 15.5% 16.6中高端603808.SH 歌力思 84 3.0 3.8 24.8% 22.2 4.6 21.4% 18.3603839.SH 安正时尚 78 2.7 3.6 31.9% 21.6 4.7 29.4% 16.7002832.SZ 比音勒芬 76 1.8 2.6 43.0% 29.6 3.6 39.8% 21.23306.HK 江南布衣 85 3.3 4.4 32.6% 19.4 5.3 20.2% 16.1家纺002327.SZ 富安娜 107 4.9 6.0 22.4% 17.7 7.0 16.4% 15.2002293.SZ 罗莱生活 129 4.3 5.7 32.5% 22.7 6.7 18.1% 19.2603365.SH 水星家纺 78 2.6 3.3 27.8% 23.6 4.1 24.9% 18.9新模式002127.SZ 南极电商 258 5.3 8.7 63.6% 29.5 11.9 36.1% 21.7002640.SZ 跨境通 275 7.5 12.3 63.7% 22.3 17.3 40.7% 15.9300577.SZ 开润股份 96 1.3 2.0 50.4% 47.7 3.0 48.3% 32.2生产型企业2313.HK 申洲国际 1,156 37.6 44.8 19.0% 25.8 52.5 17.3% 22.0002042.SZ 华孚时尚 141 6.8 8.9 31.6% 15.8 11.3 26.5% 12.52678.HK 天虹纺织 101 11.5 14.0 21.5% 7.2 16.5 17.9% 6.1601339.SH 百隆东方 81 4.9 5.9 20.1% 13.8 6.7 14.8% 12.1000726.SZ 鲁泰 A 105 8.4 10.0 18.6% 10.5 10.9 9.6% 9.6 纺服行情自 17Q4末发酵，至今已经蔓延至基本面增速相对较缓、过去缺乏关注度的鞋类等子行业。 当前时点我们认为仍应聚焦具有长期逻辑的龙头进行配置，相应子行业龙头估值相对于增速仍然具有吸引力。 1.3 龙头估值仍然具有吸引力 目录 品牌服装 ：高质量报表带来戴维斯双击 当品牌服饰遇上新零售 2 3 生产型企业：是否如想象中无趣？ 4 行情复盘：服装大年、龙头领涨 3 2 1 -3.8 0.7 -7.2 4.5 6.2 -0.2 2.4 5.8 3.0 -1.3 8.4 5.3 10.1 1.9 7.6 -0.7 8.2 -10.0-5.00.05.010.015.02016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-04全国百家大型零售企业：零售额：服装类：当月同比（ %） 11.9 -3.6 1.7 -4.9 4.8 4.6 -0.3 6.4 1.9 -1.6 9.1 -0.1 6.8 3.3 7.1 -1.9 -10.0-5.00.05.010.015.02016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-04全国 50家大型零售企业零售额：服装类：当月同比（ %） 8.4 4.4 7.3 5.9 7.5 9.4 6.2 6.7 7.5 5.1 7.1 6.1 6.4 10.0 8.0 7.3 6.4 8.9 6.2 8.0 9.5 9.7 7.7 14.8 9.2 0.05.010.015.020.02016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-04零售额 :服装鞋帽针纺织品类 :当月同比 (%） 8.1 4.2 7.3 5.2 8.4 8.9 5.4 5.9 7.7 5.1 7.4 5.2 5.8 10.9 8.0 6.4 6.7 9.5 7.0 8.9 10.2 10.8 9.1 15.8 8.8 0.05.010.015.020.02016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-04零售额 :服装类 :当月同比 (%） 短期来看， 17Q4及 18Q1品牌服饰龙头 基本面的良好表现 以及报表质量的显著提升 主要导源于 宏观经济向好 +渠道调整到位 +17Q4冷冬 18春节较晚 +龙头全面提效四重利好 ： 1）宏观经济 2017年表现向好，利好消费。 2） 17年北方冬季较冷叠加 18年春季较晚，利好纺服业整体销售。 3）服装行业 2011年以来渠道调整持续至今，成效逐渐体现。 4）在以上背景基础上，龙头多年致力商品 +供应链 +零售端全面提效，优势沉淀下 17Q4以来基本面表现突出。 2.1本轮服装行情的大背景：消费升级、零售环境整体向好 2.2 龙头报表质量改善之大众休闲 169 257 198 142 225 197 050100150200250300350森马服饰 海澜之家 太平鸟 2014 2015 20162017 2017Q1 2018Q171 11 19 45 10 23 020406080森马服饰 海澜之家 太平鸟 2014 2015 20162017 2017Q1 2018Q121.6% 12.2% 14.7% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%森马收入 YOY 海澜之家收入 YOY 太平鸟收入 YOY 22.51% 11.94% 128.08% -50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%森马归母净利 YOY 海澜归母净利 YOY 太平鸟归母净利 YOY 图：板块公司收入增长 图：板块公司归母净利增长 图：板块公司经营性现金流（亿元） 图：板块公司应收账款周转天数 图：板块公司存货周转天数 大众休闲龙头：增长提速、营运及现金流改善 森马服饰： 18Q1收入、利润增长加速（增速 20%以上），显著下降的存货及应收周转显示渠道压力减轻，经营性现金流显著转好成为亮点 海澜之家： 18Q1保持稳健的收入增长，同时显著改善的存货周转（存货结构为历年最佳状态）、明显上行的经营性现金流成为亮点 太平鸟： 男女装的强势复苏下 17Q4、 18Q1线下收入增长提速明显，库龄的显著改善带来减值压力大幅下降， 2018轻装上阵 图：板块公司收入增长 图：板块公司归母净利增长 图：板块公司经营性现金流（亿元） 图：板块公司应收账款周转天数 图：板块公司存货周转天数 2.2 龙头报表质量改善 之 家纺 家纺龙头：行业集中度提升、增长加速 富安娜： 18Q1在 17完成加盟转直营基础上家纺主业增长加速、家居新业务前期投入未对利润形成负担，周转和现金流明显改善，三表质量优秀 罗莱生活： 因莱克星顿并表后基数较大导致表观收入增速放缓，家纺主业增长仍然强劲 水星家纺： 线上增速略有放缓但线下强劲， 18Q1库存周转改善明显 28.0% 10.8% 24.8% 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%富安娜收入 YOY 罗莱收入 YOY 水星收入 YOY 22.1% 27.1% 24.6% -40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%富安娜归母净利 YOY 罗莱归母净利收入 YOY 水星归母净利收入 YOY 48 29 18 41 36 19 0102030405060富安娜 罗莱生活 水星家纺 2014 2015 20162017 2017Q1 2018Q1286 124 185 243 138 172 050100150200250300350富安娜 罗莱生活 水星家纺 2014 2015 20162017 2017Q1 2018Q1图：板块公司收入增长 图：板块公司归母净利增长 图：板块公司经营性现金流（亿元） 图：板块公司应收账款周转天数 图：板块公司存货周转天数 2.2 龙头报表质量改善之中高端女装 中高端女装：渠道调整下主品牌同店增长强劲、多品牌矩阵布局继续推进 歌力思： 17及 18Q1主品牌门店调整到位、同店增长强劲，加之 Ed Hardy快速成长， 18Q1收入、利润增长之余存货周转及经营性现金流都大幅改善 安正时尚： 玖姿、安正、尹默、斐娜晨 18Q1同店增长亮眼并延续至 4月，资产负债表中存货及应收周转提升显著 江南布衣： 主品牌 FY18H1取得 20%以上增长、会员数量及质量齐升，周转及现金流延续过往优秀表现 -50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%歌力思 YOY 安正时尚 YOY 朗姿股份 YOY 维格娜丝 YOY 日播时尚 YOY 江南布衣 YOY -100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%歌力思 YOY 安正时尚 YOY 朗姿股份 YOY 维格娜丝 YOY 日播时尚 YOY 江南布衣 YOY 49 26 64 56 26 48 24 55 64 25 0102030405060702014 2015 2016 2017 2017Q1 2018Q1250 374 240 386 232 198 338 245 267 238 01002003004005002014 2015 2016 2017 2017Q1 2018Q1