纺织服装2018年投资策略：品牌变革，制造崛起，新制造+新零售引领产业方向.pdf

1 / 29 Table_Industry 纺织服装 2018 年 投资策略 Table_Industry1 证券研究报告 行业研究 纺织服装 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Main 品牌变革， 制造 崛起 ， 新制造 +新零售引领 产业方向 增持 (维持 ) 投资要点 行业 2017 行情回顾：回调明显， 4 季度产业资本增持频繁，龙头个股现配臵时机。 17Q1-Q3 行业基本面延续 稳定增长，行业股价 调整 幅度较大主要与高估值个股市值及利润占比较 高有关（行业整体 PE 为 35倍，其中 PE 为负或大于 25 倍的企业占全行业市值 /利润规模56%/23%），龙头估值具备吸引力， 三季报回调后 Q4 出现产业资本频频增持，龙头个股 配臵时机 已现 。 流量向新渠道集中：新零售对接优质制造 ，消费品牌张力爆发。 新零售背景下流量向新渠道集中，为 2017 年的服装行业带来诸多新变化：一方面， 以小米生态链、网易严选为代表的新兴渠道大放异彩， 开润股份为代表的企业通过高效对接新零售渠道及优质供应链打造消费爆品。另一方面，传统品牌服装龙头线上线下融合成为未来吸引流量的关键。 1）凭借引 流及供应链优势，包括森马服饰、太平鸟、海澜之家在内的多个龙头品牌 17 年线上销售 继续 爆发； 2）线下流量向购物中心 聚集，太平鸟、巴拉巴拉已站稳 脚跟，森马、海澜、中国利郎等品牌亦将新开门店集中于购物中心渠道； 3）未来全渠道的打通将成为品牌提效关键，太平鸟、森 马服饰、海澜之家已具有先发优势。 品牌服饰投资逻辑： 零售向好背景下龙头主品牌渠道调整到位， 2018进入新增长区间，在此背景下： 1）大众品类方面注重全产业链效率比拼，优选产品开发、零售管理、供应链提效全面进行中的行业龙头森马服饰、太平鸟、海澜之家、富安娜等 2）小众品类方面集中关注成功突破单品牌规模天花板、拥有优秀投资眼光及投后整合能力的龙头 歌力思 。 优质供应链：护城河深化、强者恒强。 流量需要通过好产品去吸引和留存，其中离不开优质供应链对品牌企业的支持。各制造子行业龙头优质的客户结构、高且稳定的收入利润增长及 ROE 体现出其护城河不断深化，推荐 子行业龙头华孚时尚、鲁泰 A、申洲国际、江苏国泰、航民股份等。 另判断 2018 年棉价总体平稳、利好上游包括华孚、百隆、鲁泰、联发在内的棉纺企业，及考虑 2018 年人民币贬值压力仍在，对海外收入占比较高的维珍妮、互太纺织、健盛集团等或有利好。 基于以上观点， 2018 年我们建议关注以下主线： 1） 在品牌服饰企业方面： 大众品逻辑上，推荐产业链全面提效的品牌龙头 森马服饰、太平鸟、海澜之家、中国利郎、富安娜；小众品类 ，推荐多品牌梯队构建顺利、不断构建新增长极的中高端品牌龙头歌力思。 2）推荐高效连接新零售渠道及优质供应链的高成长龙头： 开润股份、南极电商、跨境通 。 3）供应链细分领域龙头： 华孚时尚、 航民股份、 申洲国际、江苏国泰。 风险提示： 全球经济波动带来 出口需求下滑、国内宏观经济波动导致内需下滑、大宗商品价格波动带来的原材料成本波动、汇率意外波动。 Table_PicQuote 行业走势 Table_Report 相关研究 1 纺织服装周观点： 11 月出口数据表现优秀，继续提示板块龙头 投资机会 -20171210 2 纺织服装周观点：产业资本增持连连，再度强调板块配臵价值！ -20171203 3 纺织服装周观 点：进口关税下调有多大影响？让我们来看看中国纺织服装产业发展现状 -20171126 4 纺织服装周观点： 10 月零售数据公布，双节叠加下复苏明显 -20171119 5 纺织服装周观点：双十一近在眼前，谈谈电商成长新逻辑 -20171023 Table_Author 2017 年 12 月 12 日 证券分析师 马莉 执业证书编号： S0600517050002 010-66573632 maldwzq 证券分析师 陈腾曦 执业证书编号： S0600517070001 021-60199793 chentxdwzq 证券分析师 林骥川 执业证书编号： S0600517050003 021-60199793 linjchdwzq 2 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 目录 1. 行业 2017 行情回顾：行业回调明显， 4 季度产业资本增持频繁，龙头个股现配臵时机 . 4 2. 流量向新渠道集中：新零售对接优质供应链，消费品牌张力爆发 . 7 2.1. 新模式企业：高效对接新零售渠道流量 +优质供应链，打造高成长龙头 . 7 2.2. 品牌服装企业：线上 +购物中心发展成为亮点，未来课题在于全渠道融合. 10 3. 品牌服饰投资逻辑：大众品类比拼产业效率，小众品类考验投资眼光 . 13 3.1. 当前品牌服装面临的行业背景：零售向好背景下龙头主品牌渠道调整到位，进入新增长区间 . 13 3.2. 大众品类投资主线：全产业链效率比拼，优选产品开发、零售管理、供应链提效全面进行中的行业龙头 . 15 3.3. 小众品类投资主线：产业资本主导，考验投资眼光及整合能力 . 16 4. 合适的内容匹配流量 优质供应链成为关键，强者恒强 . 17 4.1. 纺织制造龙头优势持续巩固，子领域龙头成为投资首选 . 17 4.2. 2018 年棉价预判：国储棉库存接近均衡值而供需缺口仍在，预计棉价总体平稳，利 好上游纺企 . 20 4.3. 汇率： 2018 年人民币贬值压力仍在，利好海外收入占比较高的制造龙头. 23 5. 主要推荐主线及标的 . 24 6. 风险提示 . 28 3 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 图表目录 图表 1：纺服行业年初至今跌幅超 20% . 4 图表 2：涨幅为正个股（除次新股）及跌幅前十个股（ %） . 4 图表 3：纺织服装行业 PE 相对全部 A 股较高（ %） . 4 图表 4：龙头估值仍具有吸引力 . 5 图表 5： 17Q4 产业资本增持情况 . 6 图表 6：小米流量运营及供应链组织 . 7 图表 7：南极电商流量运营及供应链组织 . 8 图表 8：南极电商总体 GMV 跨品类、跨品牌增长 . 8 图表 9：南极人品牌 GMV 分平台增长 . 9 图表 10：跨境电商交易占比逐步提升 . 9 图表 11：跨境 B2C 出口 CAGR 在 34% . 9 图表 12：跨境通收入逐季增长 . 9 图表 13：线上渠道在服装销售中重要性与日俱增 . 10 图表 14：各上市公司线上、线下收入、占比及增长速度（单位：亿元） . 11 图表 15：我国购物中心迅速增长 . 11 图表 16：限上服装类零售额当月及累计同比 . 13 图表 17：百家大型零售额服装类当月同比（ %） . 13 图表 18：运动品牌渠道调整 11 年启动、 14 年收效 . 14 图表 19：运动服饰企业周转自 14 年以来改善 . 14 图表 20：中高端女装龙头主品牌渠道收缩基本停止 . 14 图表 21：中高端女装库存周转 17 年改善 . 14 图表 22：男装龙头主品牌渠道收缩基本停止 . 15 图表 23：男装企业库存周转 17 年 改善 . 15 图表 24：家纺龙头品牌渠道收缩基本结束 . 15 图表 25：家纺企业周转效率 17 年改善 . 15 图表 26：各环节代表性供应 链及其代表性下游客户 . 17 图表 27：制造业龙头企业近三年收入利润复合增速及平均 ROE 水平 . 18 图表 28：内棉及关税配额棉价格及价差 . 20 图表 29：近年我国棉花消费稳中有升 . 20 图表 30： 2012 年以来粘短产能扩张受环保限制 . 20 图表 31：近年我国棉花消费稳中有升 . 20 图表 32：全球棉花产销基本持平（单位：万吨） . 21 图表 33： 15 年以来受配额限制棉花进口有限 . 21 图表 34： 11-15 年棉花产量持续下降 . 21 图表 35：国内棉花种植面积持续下降 . 21 图表 36：近三年我国棉花存在 200 万吨供需缺口（单位：万吨） . 22 图表 37：预计 17/18 年末国储棉库存接近均衡值 . 22 图表 38： 2015“8.11”汇改以来人民币长期贬值 . 23 图表 39：人民币较年初升值幅度一度达 7.10% . 23 图表 40：主要纺织服装出口当月同比数据 . 23 图表 41：主要纺织服装出口累计同比数据 . 23 图表 42：主要制造业上市公司海外收入占比 . 24 4 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 1. 行业 2017 行情 回顾： 行业回调明显 ， 4 季度产业资本增持频繁，龙头个股现配置时机 2017 年 纺服行业股价 行情：行业 回调明显、刨除次新股后年初至今 7 支个股股价上涨。 回首 2017 年 ，纺织服装板块股价表现较为低迷， 年初至今下跌 23.88%，跌幅为 28 个行业最高 ，其中纺织制造 /服装家纺板块 跌幅 为 23.04%/24.20%。 个股方面，年初至今仅有 18 支个股上涨，除去次新股后仅希努尔（ +29%）、摩登大道（ +11%）、华孚时尚（ +9%）、 跨境通（ +8%）、 富安娜（ +7%）、南极电商（ +5%）、伟星股份（ +2%）上涨。 图表 1： 纺服行业年初至今跌幅超 20% 图表 2： 涨幅为正个股 (除次新股 )及跌幅前十个股 (%) 资料来源： Wind 资讯，东吴证券研究所 资料来源： Wind 资讯，东吴证券研究所 行业 市值 下滑主要与部分个股估值偏高有关，龙头 估值仍具 吸引力 ： 13-16 年纺织服装行业业绩增速及增速的稳定性高于 A 股平均， 17Q1-Q3 板块收入 /净利润增速 15.43%/10.19%，基本面表现仍然 表现稳定，行业股价回调严重主要与高估值个股 市值及利润 占比较高有关（行业整体 PE 为 35 倍，其中 PE 为负或大于 25 倍的企业占全行业市值 /17Q1-Q3 利 润规模 56%/23%），若关注龙头， 估值 仍具备吸引力。 图表 3： 纺织服装行业 PE 相对全部 A 股较高 （ %） 资料来源： Wind 资讯 ，东吴证券研究所 5 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 图表 4： 龙头估值仍具有吸引力 目前市值 （亿元） 17 年预测 净利润 (亿元） 17 年 PE 17 年业绩预计增速 18 年预测净利润 (亿元） 18 年 PE 18 年业绩预计增速 服装品牌龙头 海澜之家 416 33.5 12.4 7.2% 37.2 11.2 11.1% 森马服饰 213 13.4 15.9 -6.4% 15.7 13.6 17.6% 太平鸟 134 4.7 28.8 9.0% 6.7 20.0 43.9% 安正时尚 66 2.8 23.9 17.2% 3.6 18.6 28.6% 九牧王 83 4.5 18.3 7.1% 5.3 15.5 17.4% 中国利郎 63 6.5 9.7 9.7% 7.3 8.6 12.2% 七匹狼 66 3.0 21.8 12.3% 3.4 19.6 11.3% 歌力思 72 2.9 24.9 46.5% 3.7 19.4 28.5% 富安娜 82 4.8 17.1 9.6% 5.2 15.8 8.2% 罗莱生活 89 3.6 24.8 14.4% 4.3 20.6 20.3% 新模式公司 南极电商 205 5.1 40.2 69.4% 9.2 22.3 79.8% 跨境通 294 7.5 39.2 90.5% 11.8 24.9 57.4% 开润股份 73 1.4 50.7 71.7% 2.2 33.7 50.3% 棉纺龙头 华孚色纺 126 7.0 18.0 48.0% 8.9 14.1 27.4% 百隆东方 79 6.2 12.6 3.2% 6.9 11.5 10.2% 鲁泰 A 99 8.4 11.9 3.7% 9.3 10.7 11.0% 孚日股份 61 4.6 13.2 11.0% 5.3 11.4 15.3% 其他生产型企业 江苏国泰 140 8.7 16.0 60.0% 10.2 13.6 17.5% 申洲国际 938 35.3 26.6 19.7% 40.6 23.1 15.0% 航民股份 72 5.7 12.7 4.3% 6.3 11.5 10.5% 伟星股份 64 3.5 18.5 17.1% 3.9 16.2 13.9% 新澳股份 58 1.9 30.5 16.9% 2.4 23.9 27.6% 资料来源：公司公告，东吴证券研究所预测（其中孚日股份、新澳股份、罗莱生活 、安正时尚 来自 Wind 一致预期 ,南极电商 2018 年净利润已考虑并表 ） 产业资本增持连连，提示存在价值低估可能性 ， 建议加强对板块关注 。 3 季报后纺服公司股价整体 表现不佳，多家公司超跌，估值进入历史低位，在此背景下 四季度 多家上市公司控股股东及高管启动增持， 提示回调后部分个股估值已重现吸引力， 18 年策略重点在于甄别公司基本面变化、优选低估值龙头。 6 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 图表 5： 17Q4 产业资本增持情况 增持 /增持计划公告日期 增持人 增持均价(元 /股） 增持数量(万股） 增持比例 增持金额（万元） 说明 太平鸟 2017/11/22 鹏源 资产 24.34 41.07 0.09% 1000 公司 8/11 发布公告 ，实际控制人张江平、控股股东太平鸟集团及其全资子公司鹏源资产计划 6个月内增持不低于 5000 万元 2017/11/28 张江平 25.77 38.80 0.08% 1000 2017/11/30 张江平 26.81 32.64 0.07% 875 2017/12/1 张江平 27.04 19.38 0.04% 524 2017/12/5 鹏源资产 27.32 61.49 0.13% 1680 2017/11/24 翁江宏 24.30 1.07 0.00% 26 与张江平为表兄弟关系，公司电商 事业部总经理 南极电商 2017/11/30 张玉祥 董事长张玉祥计划公告之日 6 个月起以自有资金增持不超过 1 亿元 航民股份 2017/11/6 航民集团 约为11.53 402 0.63% 约为 4635 公司 11/7公告控股股东航民集团计划 6个月内增持不低于 500 万股，不高于 1000 万股 2017/11/23 航民集团 11.20 460.72 0.73% 5160 目前航民集团累计持股 34.26% 天创时尚 2017/11/28 李林 10.86 40.03 0.10% 435 实际控制人，累计持股 18.77%，另计划2018/11/27 前增持不超过总股本 2%（包括本次 ） 2017/11/28 倪兼明 10.66 20.20 0.05% 215 董事、总经理，累计持股 5.78%，另计划2018/11/27 前增持不超过 45 万股（包括本次 ） 2017/11/28 王向阳 10.59 11.00 0.03% 116 董事、财务总监，累计持股 2.77%，另计划2018/11/27 前增持不超过 20 万股（包括本次 ） 孚日股份 2017/11/28 孚日控股 约为6.40 202.63 0.22% 约为 1297 实际控制人孙日贵及其一致行动人孚日控股目前持有公司 33.15%股权， 11/29 公告中孙日贵及孚日控股计划 12 个月内增持公司股份不超过2%，并承诺期间不减持 跨境通 2017/9/20 邓少炜 9/20 实际控制人樊梅花将持有的 7200 万股转让给邓少炜（前海帕拓逊实际控制人），由此邓少炜持有公司股份增加至 5.59% 2017/11/13 股权激励 拟向环球易购及下属子公司核 心骨干授予 1200 万股，行权价格 20.22 元 /股，行权条件为 18/19/20年环球易购利润达到 4.92/5.62/6.32 亿元 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 注：未公布增持均价则以增持当日股票均价概算 7 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 2. 流量向新渠道集中：新零售 对接优质供应链， 消费 品牌张力 爆发 新零售背景下流量向新渠道集中， 为 2017 年的 服装行业 带来诸多新变化 ：一方面， 以小米生态链、网易严选为代表的 新兴渠道焕发活力，多个 新模式 企业 乘借东风， 凭借高效率组织运营 崛起。 另一方面，传统 品牌服装龙头 也 迎合消费者需求，致力 发展线上及线 下购物中心渠道，并在全渠道融合上作出努力。 2.1 新模式企业：高效对接新零售渠道流量 +优质供应链， 打造高成长龙头 2.1.1 开润股份：优质供应链对接小米生态链为代表的流量新贵，打造现象级消费品牌 2017 年， 新零售 与服装行业 碰撞出诸多惊喜 伴随着小米生态链、网易严选等新零售业态的崛起， 该等新渠道所汇集的流量迫切需要通过高性价比产品留存、转化，优质产品背后的制造工厂又往往缺乏与零售渠道直接对接的经验和能力，由此，能够高效对接新零售渠道及优质供应链的企业找寻到成长机会： 图表 6：小米流量运营及供应链组织 资料来源： IHS TECHNOLOGY，企业信用信息查询系统，天眼查，持股比例指最初入股时股权占比，东吴证券研究所整理 开润股份 为其中典型 ： 以 B2B 箱包代工业务起家的开润股份对供应链管理有深刻理解。 2015 年其通过与小米合资设立上海润米进军旅行箱业务，其中，开润创立90 分品牌、设计和开发符合小米用户要求和调性的产品并对接上游优质代工商，将90 分旅行箱打造成小米生态链又一爆款，并将 90 分产品品类延伸至跑鞋、背包、皮肤衣等等出行品类， 2C 业务收入 15/16/17E 达到 0.5/2.3/5 亿元。 在这样的成功经验下， 2017 年的开润在 2B 业务上 继迪卡侬之外开发了包括网易严选、名创优品、淘宝心选在内的优质零售客户， 2C 业务 更将扩展至小米（包括商城、海外、小店、有品）、京东旗舰店、天猫旗舰店、阿里零售通、京东新通路、腾讯智慧零售、亚马逊等一系列 11 个新零售渠道，并对品牌矩阵进行扩充（包括针对年轻人的泛时尚品牌悠启、儿童出行品牌稚行）， 我们认为其有望成为串联新制造与新零售、孵化世界级消费品品牌的公司。 8 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 2.1.2 南极电商 ： 借助自有品牌知名度完成导流，超低加价倍率下体系 内部高效运转 从 南极电商 来说，其依托于阿里平台上的大量流量，利用自身品牌知名度，通过对供应商在产品生产、供应链周边等服务支持 以及对经销商在店铺运营平台导流上的支持 ，迅速建立起了连通供应商与经销商的南极人自身体系，整个体系利用南极电商本身对平台流量规则的熟悉以及有效的利益分配极致，以线上超低加价倍率（ 1.5-2.5 倍） 高效运转，并依靠性价比实现了快速的扩张。 图表 7：南极电商流量运营及供应链组织 资料来源：东吴证券研究所 整理 品类、 品牌 及平台 扩张是南极人 GMV 持续增长的核心驱动力。 分品牌看，公司在主品牌“南极人”外希望通过品牌的扩张以覆盖不同价格带上的细分市场 ； 从品类上来说，在内衣产品已经达到较大体量之后，公司家纺、母婴、居家日用品等新品类也依靠着相似的方式快速扩张；平台上来看，公司 阿里平台外京东、唯品会渠道拓展顺利，商业模式在平台间成功复制。 图表 8：南极电商总体 GMV 跨品类、跨品牌增长 分品牌（单位：百万元） 2014 2015 2016 2017Q1Q3 南极电商总计 1988 3748 7170 6487 YOY 89% 91% 79% 南极人 1988 3748 6794 5703 YOY 89% 85% 69% 卡帝乐 379 672 主要品类（单位：百万元） 2014 2015 2016 2017Q1Q3 内衣事业部 1731 2389 YOY 38% 家纺事业部 583 1161 YOY 99% 母婴事业部 179 341 YOY 91% 居家日用品事业部 44 273 YOY 525% 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 9 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 图表 9：南极人品牌 GMV 分平台增长 2012 2013 2014 2015 2016 2017H1 南极人总 GMV 6.47 12.91 19.88 37.78 67.94 37.04 YOY 99.5% 54.0% 90.0% 85.1% 75.4% 阿里 6.11 12.25 17.62 31.36 52.00 26.80 占比 94.5% 94.9% 88.6% 83.0% 77.0% 72.4% YOY 100.5% 43.8% 78.0% 66.0% 67.9% 京东 0.36 0.66 2.26 6.42 15.94 8.85 占比 5.5% 5.1% 11.4% 17.0% 23.0% 23.9% YOY 83.3% 242.4% 184.1% 198.0% 78.3% 唯品会 /拼多多等 0.15 1.32 占比 0.2% 3.6% YOY 780.0% 数据 来源：公司公告，东吴证券研究所 2.1.3 跨境通 ： 跨境电商行业发展如火如荼， 龙头 发力 全面提效， 逐步建立 规模、品牌优势 国内电商环境较国外更为成熟，在供应链对接、管理运营、前端引流经验较国外电商玩家更为丰富，因此我国的跨境电商、尤其 B2C 出口跨境电商近年发展迅猛（ 2015-2020 年出口 B2C 行业 CAGR 在 34%），其中，跨境通 等 行业龙头将国内供应链海量高性价比电子及服装消费品对接至海外目标消费者 ，作为头部玩家规模迅速扩大。 图表 10： 跨境电商交易占比 逐步提升 图表 11： 跨境 B2C 出口 CAGR 在 34% 资料来源： 阿里研究院 ，东吴证券研究所 资料来源： 阿里研究院 ，东吴证券研究所 图表 12：跨境通收入逐季增长 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 环球易购收入 /亿元 14.76 13.01 15.4 22.6 19.3 21 23.2 YOY 156.7% 107.3% 67.8% 23.1% 30.8% 61.4% 50.6% 服装独立站收入 /亿元 7.54 5.20 6.15 9.4 5.7 7.0 8.0 YOY 135.6% 57.5% 57.7% 2.2% -24.0% 35.3% 30.1% 电子独立站收入 /亿元 2.92 3.31 4.87 5.7 6.3 6.8 9.5 10 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 YOY 361.4% 275.0% 119.4% 85.8% 115.6% 105.5% 95.1% 第三方业务等 /亿元 4.30 4.50 5.12 7.5 7.3 7.2 5.7 YOY 124.3% 115.2% 67.2% 23.1% 69.1% 59.3% 11.4% 前海帕拓逊 /亿元 2.0 2.1 3.8 5.0 4.2 4.6 6.3 YOY 110.0% 119.0% 65.8% 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 在规模做大的基础上， 以 跨境通 为代表的跨境电商龙头 公司不断专注业务提效 ，积累和巩固规模以及品牌优势 ： 1）流量结构持续优化 ：通过长时间独立站品牌口碑积累以及团队在搜索词优化等方面的持续努力 、自然免费流量占比 保持高位。 2） 物流仓储效率持续提升： 通过海外仓建设（在美、法、德、意、西皆设有海外仓）、空运（规模效应下单件平均运输成本仅为同业 80%-90%）与海运（主要用于爆款、高周转或大件货物）搭配，保证运输效率的同时仓储成本占收入比重持续降低 。 3） 激发供应链活力： 核心供应商实行铺货模式 （约占货品 30%）、相较过往买断模式，一方面有利于调动供应商产品开发及上新积极性，另一方面解决 公司资金占用问题 、有助于现金流改善 。 2.2 品牌服装企业 ： 线上 +购物中心发展成为亮点，未来课题在于全渠道融合 对于传统品牌 服装龙头 来说， 2017 年 迎合流量变化 ， 多个品牌发力线上及线下购物中心渠道 ： 1） 线上 渠道：线下服装品牌龙头在引流及供应链组织方面有压倒性优势，电商端增速超过线上服装零售整体增速。 线上销售 对于 服装零售的重要性与日俱增，渗透率已超过 30%。 而对于线下服装龙头：一方面 线下大量 实体店的开设 带来 高品牌认知度 、使其在线上销售过程中较纯线上品牌天然具有引流优势， 另一方面， 该等服装企业一般拥有 成熟、稳定供应链体系 ，加之线下实体店让消费者对服装设计、版型、 质量有直观感受，从而变相为线上产品质量（尤其线上特供款等）背书 。 由此，在补齐电商运营能力短板 后，线下品牌电商端增速在 2017 年非常亮眼 ，以森马服饰、太平鸟为代表，多个龙头线上收入占比已超 20%。 图表 13： 线上渠道在服装销售中重要性与日俱增