股权转让专题系列研究之三：股权转让2018年度回顾.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业 研究 /深度研究 2019 年 02 月 17日 中小市值 孔凌飞 执业证书编号： S0570517040001 研究员 021-28972083 konglingfeihtsc 金兴 联系人 jinxinghtsc 1中小市值 : 行业周报（第六周） 2019.02 2中小市值 : 新股 IPO 2018 年度回顾及展望 2019.02 3中小市值 : 建议关注华阳国际 2019.01 资料来源： Wind 股权转让 2018 年度回顾 股权转让 专题系列研究之三 股权转让风起云涌 受市场环境影响， 2018 年股权转让市场格外活跃。 2018 年全年共发生股权转让 586 件，同比增长 66.48%。 其中涉及控制权的变更股权转让有 127起，控制权未发生变更的有 459 起。 2018 年 1-12月股权转让事件分布呈上升趋势，其中 11、 12 月分别达到 94 件和 91 件。 在全年发生的 586 件股权转让事件中， 通过进一步筛选， 2018 年发生的控股股东或实际控制人的股权转让次数达到 202 件，其中国资公司受让占比最高，达到 32.5%。基本面方面，样本 公司主要为中小市值企业，多数 样本 公司估值大于行业平均水平；近两年业绩分布较为分散， 2018 年预告业绩增速有所分化。 质押 比例高企，股权转让频发 质押风险频发是控股股东、实控人寻求股权转让的重要诱因 。大股东质押比例持续处于高位，平均数与中位数全年不低于 50%。 我们系统测算了2018 全年 52 周大股东疑似爆仓情况，相较 2017 年底 ， 2018 年大股东疑似爆仓市值从 2,491.99 亿元增加到 9,088.91 亿元。虽大股东未解押市值占比有所下降，股价下跌导致大股东疑似爆仓市值仍不断攀升，我们筛选得出由控股股东质押风险导致的股转事件 29 起。 我们认为当前背景下，部分上市公司大股东会由于质押风险暴露而被迫进行股权转让 ， 缓解了资金压力的大股东加之战投的引入和良好的基本面，有助于公司实现价值回归。 纾困基金启航，助力公司困境反转 截止 2018 年底，各地方政府、券商、保险共建约 6500 亿规模纾困基金。我们从 2018 年控股股东或实际控制人发生的 202 件股权转让事件中筛选出 50 件“纾困 概念”股转事件。我们认为 12 月 1 日前发生的转让事件多数以国资公司为主导，偏好上市公司控制权； 12 月 1 日之后发生的转让事件中，因以纾困基金为主导的事件增多 ， 拟发生控制权转让的仅 8 件，占比 27.59%，随着各路纾困基金实际资金规模的扩大，纾困将回归初衷。截止 1 月底，累计拟用于纾困的资金 不足百 亿元，预计规模仍有很大空间，我们预期 2019 年纾困基金对于股权转让市场的投入将会显著增加。 静待价值回归 ， 筛选已公告被纾困的优质标的 今年已披露被纾困的上市公司中不乏基本面优良、且估值相对较低的标的。我们从已完成或已披露将被纾困的标的中，筛选出业绩优良、估值较低、商誉风险较低的标的公司，建议关注山河智能、水晶光电、易事特、长信科技。 风险提示 交易完成时间不确定引发的股价继续下跌风险；纾困政策执行不及预期；新进股东方与上市公司磨合不佳导致公司未来业绩恶化的风险；市场继续走弱导致股价持续下跌风险。 (30)(19)(8)31418/02 18/04 18/06 18/08 18/10 18/12(%)中小市值 沪深 300一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 股权转让风起云涌 . 4 2018 年股权转让市场空前活跃 . 4 股转主体以中小市值公司为主，集中于机械、化工等行业 . 7 质押比例高企，股权转让频发 . 11 质押风险频发是控股股东、实 控人寻求股权转让的重要诱因 . 11 质押风险导致的股权转让事件梳理 . 12 纾困基金启航，助力公司困境反转 . 15 6500 亿纾困基金蓄势待发 . 15 截止 2018 年底，“纾困概念”股权转让事件已达 50 件 . 15 被纾困公司以机械设备、计算机行业最多，市值分布较为平均 . 17 规模初具，纾困基金或推动 2019 年转让数量再上高峰 . 18 回归初衷，不以控制权为目的 . 19 静待价值回归，筛选已公告被纾困的优质标的 . 20 风险提示 . 20 图表目录 图表 1： 2018年股权转让事件同比增长 66.48%. 4 图表 2： 2018 年 1-12 月股权转让事件分布呈上升趋势 . 4 图表 3： 2018 年 10-12月，不涉及控制权转让的大股东或实控人进行的股转行为从 6 件显著增加到 37 件 . 4 图表 4： 2018 年发生的 202 件股转事件中，已完成 116 件，占比 57.43% . 5 图表 5： 从首次披露到最终完成，涉及控制权 转让的事件平均间隔 69 天 . 5 图表 6： 2018 年首次披露但随后因故终止的大股东股转事件 . 5 图表 7： 2018 年控股股东或实控人转让股权平均占比 13.68% . 5 图表 8： 2018 年控股股东或实控人转让股权平均溢价率 8.40% . 5 图表 9： 在上述 202 起股权转让事件中， 23 件涉及表决权委 托 . 6 图表 10： 国资公司受让占比最高，达到 32.5% . 7 图表 11： 深投控、杭金投、海通资管计划分别受让 5、 3、 2 家上市公司 . 7 图表 12： 地域方面集中于广东、浙江、江苏与京沪等经济相对发达省市 . 7 图表 13： 行业主要分布在机械设备、化工以及计算机、传 媒等领域 . 7 图表 14： 样本公司转让前大股东平均持股比例 29.46% . 8 图表 15： 样本公司转让前大股东平均质押比例 60.25% . 8 图表 16： 跌幅在 25%以上的样本公司达 93 家，占比 48.69%. 8 图表 17： 市值在 40 亿以下的公司有 71 家，占比 37.17% . 9 图表 18： PE（ TTM）大于所处申万二级行业平均估值的公司占比 55.92% . 9 图表 19： 样本公司 2017 年平均 ROE 为 4.82%. 9 图表 20： 样本公司近两年业绩表现气泡图 . 9 行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 21： 样本公司 2017 年平均资产负债率 44.19% . 10 图表 22： 2018 年大股东平均质押比例增加 3.47pct. 11 图表 23： 大股东质押比例为 100%的公司占比从 4.58%提升至 5.90% . 11 图表 24： 2018 年大股东疑似面临质押风险的公司数量逐步增加 . 12 图表 25： 2018 年疑似爆仓市值所占存在质押情形的大股东持股总市值的比例增加16.21pct . 12 图表 26： 2018 年因股 权质押造成的股权转让事件 . 13 图表 27： 上述 29 家因股权质押造成的股权转让的样本中，国有资本、纾困基金受让 14家，占比 48.28% . 14 图表 28： 康达新材、宋都股份和尚纬股份 2018 年保持较高业绩增速 . 14 图表 29： 恒康医疗、胜利精密 PE、 PB 都处于行业平均估值以下 . 14 图表 30： 截止 2018 年底，地方政府、券商、保险共建约 6500 亿规模纾困基金 . 15 图表 31： 2018 年发生 50 起“纾困概念 ”股转事件 . 16 图表 32： 截止 2018 年底，广东地方国资纾困公司数量达到 16 家 . 17 图表 33： 纾困的偏好集中在机械设备、计算机等方向 . 17 图表 34： 非纾困公司中， 14 家公司处于化工行业 . 17 图表 35： 纾困对象市值分布较平均，市值处于 20-40、 40-60、 60-80、 100-200 亿元分别 12、 11、 10、 10 家 . 18 图表 36： 纾困对象平均 ROE（ 2017）达到 7.05%. 18 图表 37： 纾困对象平均资产负债率（ 2017）达到 45.15% . 18 图表 38： 截止 2018 年底，纾困基金已形成近 7000 亿名 义规模 . 19 图表 39： 较为成熟的纾困主体相比于各自预计规模仍有很大空间 . 19 图表 40： 截止 2018 年底，大股东疑似爆仓市值达 9,088.91 亿元，同比增长 264.73%. 19 图表 41： 已披露被纾困的优良标的筛选 . 20 行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 股权转让 风起 云涌 2018 年股权转让市场 空前 活跃 受市场环境影响， 2018 年股权转让市场格外活跃。 在金融去杠杆、 2 月美股“黑 天鹅”以及中美贸易摩擦等事件的作用 下，上证综指 2018 年全年 跌幅达到 24.59%。 股权转让空前活跃成为 2018 年 A 股市场的一大新特征： 2018 年全年共发生股权转让 586 件 （首次公告日口径） ，同比增长 66.48%；其中涉及控制权 变更 的 股权转让有 127 起，控制权未发生变更的有 459 起；并且全年分月来看 股权转让 数量 呈 逐月上升趋势， 11、 12 月分别达到 94 件和 91 件。 我们认为 2018 年股权转让市场空前活跃和整个市场单边下跌、部分大股东股权质押风险频发有较大关系，而案例数量逐月上升则是指数的单边下行、以及自10 月开始的纾困热潮 等因素引发的结果。 图表 1： 2018 年股权转让事件同比增长 66.48% 图表 2： 2018 年 1-12 月股权转让事件分布呈上升趋势 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 2018 年全年控股股东或实际控制人股权转让事件 202起 ，其中涉及控制权转让的 78起 。在全年发生的 586 件股权转让事件中， 通过进一步筛选，剔除出 非控股股东或实控人的转让行为、 国有无偿划转与自然人继承的特殊情形， 2018 年发生的控股股东或实际控制人的股权转让次数达到 202 件，其中涉及控制权转让的 77 件，占比 38.12%，不涉及控制权转让的 125 件，占比 61.88%。 2018 年 10-12 月，大股东或实控人进行的 非控制权变更 股转行为从 6 件显著增加到 37 件。 12 月控股股东或实际控制人股转事件激增 部分由于各路纾困基金开始实际运作，国寿资产、深投控、杭金投、海通资管、湖南资管、东吴基金作为受让方于 12 月共披露事件 13 起，占事件总数的 28.26%。 图表 3： 2018 年 10-12 月，不涉及控制权转让的大股东或实控人进行的股转行为从 6件显著增加到 37 件 资料来源： Wind、华泰证券研究所 01002003004005006007002014 2015 2016 2017 2018（件） 控制权变更 控制权未变更0204060801001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2014 2015 20162017 2018(件 )05101520253035401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月(件 )涉及控制权转让 不涉及控制权转让行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 2018 年 上市公司披露 的 202 件 控股 股东 或实际控制人转让 事件中， 截止 2019 年 1 月底已 完成 116 件，占比 57.43%。 从首次披露到最终完成时间分布上看，不涉及控制权转让的事件平均间隔较小，仅需要 42 天，涉及控制权转让的事件由于较为复杂的审批流程，平均需要 69 天。 图表 4： 2018 年发生的 202件股转事件中，已完成 116 件，占比 57.43% 图表 5： 从首次披露到最终完成 ，涉及控制权转让的事件平均间隔 69 天 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 据 我们 不完全统计 ，在 202 件控股 股东 或实际控制人 股权转让事件之外，另有 6 件于 2018年披露但随后因故终止的大股东股转事件。和而泰、 *ST尤夫 、厚普股份 分别与新受让方达成协议，之前披露的事件自动终止，而天海防务、奥马电器、银邦股份大股东的转让意向因为受让方缘由而终止 。 图表 6： 2018 年 首次 披露但随后因故终止的大股东股转事件 首次披露日 股票简称 代码 受让方 终止日期 终止原因 2018/11/26 厚普股份 300471.SZ 北京星凯 2019/1/12 与新受让方达成协议 2018/9/8 天海防务 300008.SZ 万胜实业 2019/1/16 受让方未履行约定支付保证金 2018/9/1 和而泰 002402.SZ 悦仁医院管理 2019/1/8 与新受让方达成协议 2018/8/16 奥马电器 002668.SZ 广西广投资产管理 2018/10/16 受让方内部决策审议未通过 2018/7/21 银邦股份 300337.SZ 太原工投 2018/12/29 受让方未通过相关部门批准 2018/2/28 *ST 尤夫 002427.SZ 中商云南 2018/3/23 与新受让方达成协议 资料来源： Wind、华泰证券研究所 2018 年 控股 股东 或实控人 转让股 权比例平均为 13.68%，平均溢价率 8.40%。 控制权变更的公司其平均溢价率为 26.54%，而未变更的公司其平均折价 0.28%。 我们认为，从大股东的诉求来看，在面临资金流动性危机的情况下，如果转让股权后控制权变更，上市公司的平台优势等可以得到相对较高的溢价；如果转让股权后控制权不会受到影响，大股东对折价或溢价可能就并不敏感，甚至可以接受折价，只要危机可暂时化解，或者转让后可以引入战略投资者为公司助力，价格上的让步也更为合理。 图表 7： 2018 年 控股股东或实控人 转让股权平均占比 13.68% 图表 8： 2018 年 控股股东或实控人 转让股权平均溢价率 8.40% 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 已完成57%未完成43%010203040501个月以内 1-2个月 2-3个月 3-6个月 6-12个月(件 ) 涉及控制权转让 不涉及控制权转让0204060801000%,10%) 10%,20%) 20%,30%) 30%,40%) 40%以上(家 )转让股份占比涉及控制权转让 不涉及控制权转让020406080100-20%以下 -20%,0%) 0%,20%) 20%,40%) 40%以上(家 )转让溢价率涉及控制权转让 不涉及控制权转让行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 在上述 202 起股权转让事件中， 23 件涉及表决权委托。 除华伍股份的受让方将受让股份所对应的表决权又委托给控股股东外，其余 22 件伴有表决权委托的股权转让事件都涉及控制权转让。 图表 9： 在上述 202 起股权转让事件中， 23件涉及表决权委托 首次披露日 完成日期 股票简称 代码 转让股份 表决权委托 涉及控制权转让 转让方 受让方 2018/12/20 山河智能 002097.SZ 6.20% 8.00% 是 何清华 广州万力投资 2018/12/19 金通灵 300091.SZ 7.18% 22.82% 是 季伟、季维东 南通产控 2018/12/13 华伍股份 300095.SZ 7.43% -7.43% 否 聂景华、聂淑华、聂玉华 丰水湖投资 2018/12/10 华谊嘉信 300071.SZ 5% 25.31% 是 刘伟 开域信息 2018/11/22 2018/12/14 骅威文化 002502.SZ 8.76% 20.31% 是 郭祥彬、郭群 杭州鼎龙 2018/11/19 普路通 002769.SZ 5.37% 19.18% 是 陈书智 广东省绿色金投 2018/11/16 万润科技 002654.SZ 20.21% 3% 是 李志江、罗小艳、李驰、罗明、黄海霞、罗平、李志君、胡建国 宏泰国资 2018/11/12 亿利达 002686.SZ 15.22% 8% 是 章启忠、陈心泉、 MWZ AUSTRALIA PTY LTD 浙商资产 2018/11/10 2019/1/12 中电电机 603988.SH 26.47% 20.20% 是 王建裕、王建凯、王盘荣 君拓企管、珠海方圆 2018/11/9 2018/12/28 中金环境 300145.SZ 6.65% 12.13% 是 沈金浩、沈洁泳 无锡市政 2018/11/5 群兴玩具 002575.SZ 20% 9.85% 是 群兴投资 深圳星河、成都数字、北京九连环数据 2018/11/1 鹏起科技 600614.SH 0% 16.95% 是 张朋起 广州金控资本 2018/10/27 长信科技 300088.SZ 11.81% 5% 是 新疆润丰、德普特投资 芜湖铁元 2018/10/9 2018/12/17 合力泰 002217.SZ 15% 14.79% 是 文开福 福建电子信息 2018/8/31 2019/1/18 龙泉股份 002671.SZ 6.88% 20.64% 是 刘长杰 江苏建华 2018/8/18 龙大肉食 002726.SZ 10% 9.90% 是 龙大食品 蓝润发展 2018/8/4 2018/8/28 天沃科技 002564.SZ 5.81% 14.87% 是 陈玉忠、钱凤珠 上海电气 2018/7/20 2018/8/9 万里股份 600847.SH 10% 6.57% 是 南方同正 家天下资产 2018/7/3 2018/8/29 乐金健康 300247.SZ 5.07% 10.29% 是 金道明 广州融捷 2018/6/27 2018/8/8 丽鹏股份 002374.SZ 11% 7.60% 是 孙世尧、霍文菊、于志芬、孙红丽 苏州睿畅投资管理 2018/5/4 2018/11/27 宜安科技 300328.SZ 9.78% 7.33% 是 宜安实业 株洲国投 2018/3/28 2018/5/25 长方集团 300301.SZ 17.43% 12.56% 是 邓子华 ,邓子权 ,邓子贤 ,邓子长 光谷集团、鑫旺资本 2018/1/24 2018/2/13 金力泰 300225.SZ 15% 4.54% 是 吴国政 宁夏华锦 备注：表决权委托占比为负表示 受让方将所得股份对应的表决权委托给转让方 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 我们将上述股权转让事件的受让方分为四个大类：（ 1）国资公司；（ 2）民营企业；（ 3）自然人；（ 4） PE、资管或信托计划、 SPV等其他投资主体。 其中，国资公司受让占比最高，达到 32.5%，民营企业、自然人、 PE 等其他投资主体分别占比 29.5%、 17.5%、 20.5%。我们认为 2018 年地方国资公司纷纷通过股权受让等方式解决本地上市公司 大股东资金问题，造成了国资在 受让 方中 占比较高 这一现象 。同时， 2018 年下半年以来，以 券商、保险为代表的金融机构成立的纾困基金与资管计划如雨后春笋般进入股转市场 ，使得第四类投资主体的占比显著提高 。“纾困先锋”如深投控、杭金投、海通资管计划 分别受让 5、 3、2 家上市公司。 行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表 10： 国资公司受让占比最高，达到 32.5% 图表 11： 深投控、杭金投、海通资管计划分别受让 5、 3、 2家上市公司 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 股转 主体 以中小市值公司为主， 集中于机械、化工等行业 我们整理了 共计 191家 （剔除出控股股东转让多次的情形） 发生控股股东或实控人转让事件的上市公司。 地域方面集中于广东、浙江、江苏与京沪等经济相对发达省市，与各地区上市公司分布较为一致。 从 样本 公司的行业类型 （申万一级） 来看，主要分布在 机械设备 、化工 以及 计算机、传媒 等领域。其中机械 设备 和 化工 受青睐，作为 样本 公司各出现了 19、16 次。除上述行业外， 计算机 、 传媒 、 电气设备 也是股权转让的热门行业。 图表 12： 地域方面集中于广东、浙江、江苏与京沪等经济相对发达省市 图表 13： 行业主要 分布在 机械设备 、 化工 以及 计算机、传媒 等领域 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 样本 公司 转让前 大股东平均持股比例 29.46%，平均质押比例 60.25%。 2018 年发生控股股东或实控人转让的 191 家上市公司中，大股东平均持股比例为 29.46%， 而 以 2018 年底为时点的 A 股市场平均大股东持股比例 33.44%。从 样本 公司大股东质押情况上看， 质押比例在 80%以上的有 75 家公司的大股东，占比 39.27%，整体质押比例为 60.25%，略高于 2018 年底 A 股上市公司平均大股东质押比例 56.24%， 我们认为部分高质押比例公司大股东的转让意愿和紧迫性可能更强导致了这一现象。 国资公司32.50%民营企业 29.50%自然人17.50%私募股权基金、资产管理或信托计划、 SPV等其他投资主体20.50%0123456深投控 杭金投海通投融宝1号远致投资 湖南资管沈琳琳、广东财浪成都兴城 广州金控 华发集团 津诚资本 乐兴集团 中锐集团长城国融投资招商慧泽 永辉超市受让公司家数(家 )39272214 13 11106 5051015202530354045广东省 浙江省 江苏省 北京 山东省 上海 四川省 安徽省 天津（家） 1916 1513 11 11 119 7 702468101214161820机械设备化工计算机传媒电气设备电子医药生物 公用事业房地产轻工制造（家）行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表 14： 样本 公司 转让前 大股东平均持股比例 29.46% 图表 15： 样本 公司 转让前 大股东平均质押比例 60.25% 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 样本 公司转让前市场表现 往往不尽如人意。 自 2018 年初至转让事件首次披露日 样本 公司平均跌幅达 22.81%，跌幅在 25%以上的 样本 公司达 93 家，占比 48.69%。 2018 年以来的股价集体下跌，加之大股东股权质押比例处于高位，易催生出数量较多的股权转让事件。 图表 16： 跌幅在 25%以上的 样本 公司达 93 家，占比 48.69% 资料来源： Wind、华泰证券研究所 样本 公司主要为中小市值企业 ， 多数公司估值 高 于行业平均水平 。 按 首次披露日 的收盘价计算， 191 家企业平均市值 81.72 亿元， 市值在 40 亿以下的公司有 71 家，占比 37.17%。而市值在 200 亿以上的公司仅有 14 家，占比 7.33%。我们认为，由于中小市值类公司本身股权质押比例高于大市值公司，外加目前市场投资风格更偏向于蓝筹和白马股，在市场走弱的背景下，小市值公司会因为股权质押风险引发更多的股权转让事件。 在估值方面，按首次披露日的收盘价计算， PE（ TTM）大于所处申万二级行业平均估值的公司占比55.92%， 占比为 29.61%的 样本公司 估值相对行业平均有所低估，剩余 样本 公司 PE（ TTM）为负值。 0204060801001200-20% 20-40% 40-60% 60-80% 80-100%(家 )大股东持股比例0102030405060700-20% 20-40% 40-60% 60-80% 80-100% 100%(家 )大股东质押比例01020304050607080跌幅 75%以上 跌幅 50-75% 跌幅 25-50% 跌幅 0-25% 涨幅 0-25% 涨幅 25%以上(家 )2018年初至首次披露日涨跌幅行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表 17： 市值在 40 亿以下的公司有 71 家，占比 37.17% 图表 18： PE（ TTM）大于所处申万二级行业平均估值的公司占比 55.92% 备注：市值计算时点为 样本 公司转让的首次披露日 资料来源： Wind、华泰证券研究所 备注： PE（ TTM）计算时点为 样本 公司转让的首次披露日 资料来源： Wind、华泰证券研究所 样本 公司近两年业绩分布较为分散 ， 2018 年预告业绩增速有所分化 。 191 家 样本 公司中，2017 年平均 ROE 为 4.82%， 2017 年业绩亏损的公司数量达到 23 家，占比 12.04%。我们用 2017 年 ROE、归母净利润、 2018 年业绩预告增速中枢三个指标评判 样本 公司业绩表现， 2018 年业绩预告增速中枢和 ROE 两项指标分别处于 x、 y 轴，气泡大小代表公司2017 年净利润规模。柳钢股份 ROE 与业绩增速分别达到了 44.72%、 73.19%，其他增速较快 公司 有永太科技、飞凯材料、山河智能、尚纬股份等。 业绩增速 中枢 在 50%以上的有44 家，占比 23.04%； 同比小于 -50%的有 69 家，占比 36.13%。按照业绩预告 可以看出 ，各公司 2018年业绩走势分化明显，净利润同比 变动幅度 绝对值大于 50%的占比 59.17%。 图表 19： 样本公司 2017 年平均 ROE为 4.82% 图表 20： 样本公司近两年业绩表现气泡图 资料来源： Wind、华泰证券研究所 备注：气泡大小表示公司 2017 年归母净利润规模 资料来源： Wind、华泰证券研究所 样本 公司 2017 年平均 资产负债率 44.19%。在 大股东或实控人股权转让事件 中，由于股权转让的 样本公司 行业 以 机械、 化工等制造业为主 ，从而拉高了资产负债率的平均水平。 0102030405060700-20亿元20-40亿元40-60亿元60-80亿元80-100亿元100-200亿元200亿以上（家）小于或等于行业平均估值29.61%大于行业平均估值55.92%业绩亏损（ TTM）14.47%0102030405060700%以下 0-5% 5-10% 10-20% 20%以上（家）ROE云海金属莎普爱思山河智能 飞凯材料永太科技阳谷华泰欧浦智网露笑科技天津松江喜临门龙泉股份东山精密华夏幸福尚纬股份柳钢股份天宝食品山西汾酒05101520253035404550-300 -200 -100 0 100 200 300ROE（ 2017，平均， %）业绩预告增速中枢（ 2018， %）行业 研究 /深度研究 | 2019 年 02 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 图表 21： 样本 公司 2017 年平均 资产负债率 44.19% 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 0102030405060700-20% 20-40% 40-60% 60-80% 80-100%（家）资产负债率