外资路演感悟：变与不变.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 30 Table_Page 投资策略 |专题报告 2018年 12月 20 日 证券研究报告 Table_Title 变 与不变 外资 路演感悟 Table_Summary 报告摘要 ： 邻家芳草绿，隔岸风景好 本月见了大量 外资机构 投资总监及基金经理，本文我精选了本次路演中常见且重要的十个 有关 A 股的 Q&A 以飨读者。 Q1： 若明年美股走熊，对新兴市场的影响？ 2019 年存在变化的可能（并非一定）。 如果 美股下跌 +美元走弱 ， 跨境资金 从 DM 流向 EM；而如果美股下跌 +美元走强 ，则全球 risk-off， 权益资产均可能减配 。 当前美股的核心矛盾并非利率上行挤压估值而是盈利增长预期放缓， 美债收益率倒挂常伴随股票下跌和货币政策调整， 新兴市场相对发达市场在 经济增长回归同向的 前期取得超额收益概率更大。 Q2： 如果明年跨境资金流入 EM， China 的排序？ 我们认为 A 股会排在靠前的顺位。 外资主要考察政治稳定性、经济 成长性 、汇率、资本流动便利、通胀 、外债风险、股市估值等因素。整体来说中国上述方面均保持前列或 改善，是外资最为看重的 EM 国家之一。 A/H投资者 对 A股 关注 度上升，得益于 A股 相对于 H股的流动性 优势仍在上升 ，以及 A 股在 MSCI 和富时等国际指数中的权重将明显提升。 Q3： 当北向首次遇到逆周期，其板块配置会变化吗？ 我们认为不会变化 。 透明与确定性高、全球组合比较中估值较低的板块依然最受青睐 ，外资偏爱 A 股消费 +金融（食品饮料、银行、保险、 医药生物、家电 ） 。 预计明年入富及 MSCI 纳入因子提高 （仍存不确定性） 将促进北 向 资金加速流入 A 股。 即使行业景气度下行，但若 采用 DCF 模型进行估值后若处于合意区间，则仍会买入。 成长性行业仍需等待性价比提升。 Q4： 北向资金还是更喜欢价值板块，我们怎么看？ 和 A 股市场上很多投资者认为价值股明年没机会不同的是，我们认为下半年价值股有机会。 本轮价值股上涨经历三阶段，而当前 价值股的调整也 将经历三个阶段：阶段一在 PB-ROE 不匹配时基本面投资者卖出；当前价值板块可能处于下跌第二阶段（ 敏感的趋势 投资者 确认 业绩动能转折且股价趋势走坏而卖出） 向第三阶段（滞后 的 相对收益投资者仓位消化）的转换期 。 需要注意的是， A 股长线机构投资者占比上升、北向资金的加速流入均会使得趋势 动量 交易对股票的影响力减弱，抬高 A 股价值股如部分消费股的估值下限。 我们建议等 盈利下滑压力减轻 时配置 。 （未完，见下页） 核心假设风险： 中美贸易摩擦升级，经济下行速度超预期，企业盈利不达预期 Table_Author 分析师： 戴康 SAC 执证号： S0260517120004 daikanggf 分析师： 俞一奇 SAC 执证号： S0260518010003 SFC CE No. BND259 010-50335057 yuyiqigf 分析师： 曹柳龙 SAC 执证号： S0260516080003 021-60750626 caoliulonggf 分析师： 陈伟斌 SAC 执证号： S0260518080005 021-99999999 gfchenweibingf 请注意，戴康 ,曹柳龙 ,陈伟斌并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_DocReport 相关研究： 冰与火之歌 : 2019年 A股年度策略展望 2018-12-09 冰与火之歌 :2019年 A股年度策略展望 2018-12-03 解密高送转主题投资 广发策略“主题说”系列（ 1） 2018-11-22 Table_Contacts 联系人： 倪赓 021-60750654 nigenggf 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 报告摘要 （续） ： Q5： 明年的消费情况如何？ 我们认为明年的消费行业的业绩压力较大。经济下行周期中消费具有一定的滞后性，即体现出后周期性属性。 本轮周期中由于家庭加杠杆挤压消费空间、棚改货币化拉动减弱、叠加房价财富效应弱化，消费下行压力相对更大。还有一个 非常好用的 指标就是国务院发布稳就业文件， 根据历史规律，就业压力增加，后续消费往往会下行。 从棚改收缩角度来看，敏感度高的行业应该主要集中在地产产业链，包括白色家电、视听器材、家用轻工等行业 ；从收入角度看，敏感度高的行业是汽车整车、白色家电、视听器材、家用轻工、景点、酒店等；从交易层面看， 当前必需消费超配比例接近历史均值，可选消费超配比例略高于历史均值 。 Q6： 如果明年上半年财报不佳 ，哪些交易值得注意？ 明年上半年留意业绩下滑 +持仓集中的板块。 外资 投资者和 A 股机构投资者的习惯不同，通常在公布定期财务报告后行动，一些对 A 股市场不甚熟悉的欧美机构投资者甚至可能要等到业绩几次低于预期后才做决策卖出，因此如果明年上半年的一季报和中报不佳， 外资 投资者可能会依据数据卖出，影响北向资金净买入的量（还是净买入，但量可能会有所减少）。 交易上需要留意的是两类： 一是外资主导（占流通盘比例高） +业绩不佳的股票，这类品种可能出现滞后的抛售压力并需要提前回避。 二是 业绩大概率下行但当前调仓仍未结束、仓位集中度依然较 高的板块。 Q7： 政策对冲的具体方向在哪里？ 减税降税、基建投资是重要的政策对冲手段，我们预计：（ 1）减税降费潜在措施主要有： 2019 年 预计 减税降费1.3-1.5 万亿 、 社保养老费率下调 3 个百分点左右 （注解见正文） ， 军工、通信、计算机等行业将 更 受益。 增值税“三档并两档”减轻企业的税负水平 ， 批发零售、非金属矿采选、住宿餐饮 等行业最为受益 ；（ 2）政府债务“软约束”的基建投资进一步加码，潜在方向主要有： 基建工程 （高铁、核电）、 电气设备 、 5G 以及区域基建比如雄安和新疆 。 Q8： 如何看中美贸易争端？ 外资 机构投资者 对于中美贸易争端的预期较内地投资者边际乐观一点 。 当前对于中美而言都存在着贸易争端缓解的谈判诉求 ，我们认为 90 天内形成局部框架性协议的概率较高 。 未来双方可能达成意向性协议的方面包括： 1）扩大采购； 2）降低关税； 3）开放市场； 4）知识产权保护； 5）竞争中性制度建设等。预计金融服务业 将进一步开放 ， to C 业务占比高、产品 异质化 的保险业面临的冲击更强；而国企、政府客户粘性的大型国有银行 则短期影响有限 。知识产权的保护方面，创新药、技术专利、正版软件、图书、影视作品等将迎来外部环境改善 Q9： 明年一致预期过高是否会存在风险？ 外资 机构投资者反馈 ， 担心 市场 对明年的预期较为一致 ： 经济下行、利率下行、 A 股 下半年好于上半年，行业配置和宏观经济增长 下滑 关联度不大的板块 。我们认为，一致预期过高暂不存在风险： （ 1） 虽然投资者对明年上半年 A股市场的预期较为谨慎，但仍未过度反映到基金持仓上， 尚无需担心“一致预期 反身性” ； （ 2） 我们认为当前 A 股估值已经基本见底 ， 2019 年 主要“杀盈利”， 因此 业绩向上的股票有望出现绝对和相对收益，配置选择比仓位选择更重要； （ 3）盈利逆周期行业和政策逆周期行业，由于基金持仓仍属 适中水平 ， 说明投资者的一致预期并没有充分反映在股价里，此时一致预期较高反而可能较为有利，加仓或者调仓的方向只有盈利逆周期 （我们看好：火电、生活用纸、水电、畜禽养殖、游戏、云计算、军工） 和政策逆周期 （我们看好：基建高铁核电、电气设备、 5G） 。 Q10：科创板的意义和定位？对于一二级市场的影响？ 科创板是场内市场增量改革，最直接的意义在于加大直接融资，深层次内涵在于中美贸易战下迎合中概股回归诉求、资本引流“硬科技”、支持民营经济等。虽然短期存在项目炒作、资金分流等负面效应，但长期将缓解一级市场融退瓶颈 、推动二级市场成长股估值体系重塑。 核心假设风险： 中美贸易摩擦升级，经济下行速度超预期，企业盈利不达预期 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 目录索引 前言：邻家芳草绿，隔岸风景好 . 6 Q1：若明年美股走熊，对新兴市场的影响？ . 6 若美股走熊并不必然对应新兴市场走强或走弱，关键看美元 . 6 历史上期限利差的倒挂常伴随后期股票的下跌和货币政策的调整 . 7 历史上不同美股 +美元组合的成因和对新兴市场的影响 . 8 我们对美股 +美元变化和对新兴市场影响的前瞻 . 9 Q2：如果明年跨境资金流入 EM， CHINA 的排序？ . 9 我们认为 A 股会排在靠前的顺位 . 9 Q3：当北向首次遇到逆周期，其板块配置会变化 吗？ . 11 透明和确定性高的板块将依然受到青睐 . 11 成长性行业仍待投资性价比提升 . 13 Q4：北向资金还是更喜欢价值板块，我们怎么看 ？ . 14 本轮价值板块的上涨可以分为三个阶段 . 14 当前价值板块可能处于下跌第二阶段向第三阶段转换期 . 14 2019 年下半年价值板块有较好的机会 . 15 Q5：明年的消费情况如何？ . 15 Q6：如果明年上半年财报不佳，哪些交易值得注 意？ . 18 明年上半年外资投资者对于业绩 MISS或将做出反应 . 18 明年上半年留意业绩下滑 +持仓集中的板块 . 18 Q7： 政策对冲的具体方向 在哪里？ . 18 Q8：如何看中美贸易争端？ . 22 90 天内形成局部框架性协议的概率较高 . 22 内部转型过程中实现外部稳定是谈判诉求之一 . 22 Q9： 明年一致预期过高是否会存在风险 ？ . 23 Q10：科创板的意义和定位？对于一二级市场的影 响？ . 26 图表索引 图 1：历史上三轮美债收益率倒挂后的美元和美股变化 . 8 图 2：中国经济增速明显高于主要新兴市场国家 . 10 图 3：中国汇率相对其他新兴市场国家更为稳定 . 10 图 4：中国相对其他新兴市场国家通胀风险较低 . 10 图 5：中国外债 /GDP 比重在主要新兴市场国家中最低 . 10 图 6： A 股在主要新兴市场国家中估值较低 . 10 图 7： A 股在主要新兴市场国家中估值较低 . 10 图 8： A 股换手率高于港股， A 股往往呈现溢价状态 . 11 图 9： 19 年 A 股在新兴市场指数中权重将有明显提升 . 11 图 10： 我国台湾股市境外投资者持股市值占比不断提升 . 12 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 图 11： 韩国股市境外投资者 持股市值占比不断提升 . 12 图 12：北向资金持仓行业分布 . 13 图 13：北向资金今年净流入行业分布 . 13 图 14： A 股创业板的 P/E 估值在全球比较中仍相对较高 . 13 图 15： A 股创业板的 P/S 估值远高于新兴市场整体 . 13 图 16： 12 月时基金净值变动偏向成长和消费 . 15 图 17：上行和调整的三个阶段 . 15 图 18：经济下行时期消费也往往会下行，消费多数时期呈现滞后 . 16 图 19： 16-17 年我国家庭部门杠杆率出现明显抬升 . 16 图 20：棚改货币化比例提升期相关消费品销售明显提速 . 16 图 21：就业压力增加的指标之一是稳就业文件，后续消费往往下行 . 17 图 22：当前必需消费超配比例接近历史均值 . 17 图 23：当前可选 消费超配比例略高于历史均值 . 17 图 24：北向资金的流入量与 ROE 正相关 . 18 图 25：北向资金的流入拐点基本同步于业绩增速拐点 . 18 图 26：目前处于 5G 过渡期，再逢资本开支底部 . 20 图 27： 2019-2026 年 5G 基站建设预测 . 20 图 28：高铁相关政策从 2017 年以来持续推进 . 21 图 29：核电固定资产投资还有很大的提升空间 . 21 图 30：新疆 19 年两会固定投资额目标有望超预期增长 . 21 图 31：偏股 +灵活配置型基金三季报公布的股票和债权 . 23 图 32：偏股 +灵活配置基金三季报公布的盈利逆周期行业超配比例（水电） . 24 图 33：偏股 +灵活配置基金三季报公布的政策逆周期行业超配比例（火电） . 24 图 34：偏股 +灵活配置基金三季报公布的盈利逆周期行业超配比例（游戏） . 25 图 35：偏股 +灵活配置基金三季报公布的政策逆周期行业超配比例（军工） . 25 图 36：偏股 +灵活配置基金三季报公布的盈利逆周期行业超配比例（畜禽养殖）. 25 图 37：偏股 +灵活配置基金三季报公布的政策逆周期行业超配比例（云计算） . 25 图 38：偏股 +灵活配置基金三季报公布的盈利逆周期行业超配比例（建筑装饰）. 25 图 39：偏股 +灵活配置基金三季报公布的政策逆周期行业超配比例（基建工程）. 25 图 40：偏股 +灵活配置基金三季报公布的盈利逆周期行业超配比例（电气设备）. 26 图 41：偏股 +灵活配置基金三季报公布的政策逆周期行业超配比例（ 5G） . 26 图 42：偏股 +灵活配置基金三季报公布的政策逆周期行业超配比例（计算机） . 26 图 43： 16-18H1PE/VC 市场募资基金规模（亿美元） . 28 图 44： CDR 提出后上证综指与创业板指涨跌幅情况 . 28 表 1：历史上三轮美股下跌时，不同美元表现对应的 DM/EM 相对表现 . 9 表 2： 17 年年报测算，社保费率下调 3%情景下行业及 A 股净利润增厚幅度 . 19 表 3：基于 18 年预测财务数据测算，增值税下调行业及 A 股净利润增厚，及整体减税金额（买卖价格均不变） . 19 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 表 4： “雄安 ”新区建设规划 . 21 表 5：科创板未来制度设计展望 . 27 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 前言 ：邻家芳草绿，隔岸风景好 我们 在 8 月 9 日 发布的 新均衡： A 股全球化下的中外机构行为差异 A 股“进化论”（五） 中所述， 外资 机构投资者 在 A 股的权重不断增加，已经与公募、保险呈三足鼎立之势，成为 A 股机构投资人中重要的组成力量。 The grass is always greener on the other side.“邻家芳草绿，隔岸风景好”。 A股港股化和港股 A 股化已经被 内外资 的投资者充分讨论和认识。 外资 投资者由于业绩比较基准的调整，对于 A 股的关注度越来越高，而 明年 A 股纳入富时罗素，以及大概率 MSCI 纳入因子上调都使得 外资 机构投资者关注 A 股 的问题以及看法 对内地机构投资者也很重要 。 本文精选了 当前 外资 投资人所关心的 常见且重要的十 个 Q&A以飨读者。 Q1： 若 明年美股 走熊， 对新兴市场的影响？ 若 美股走熊并不必然对应 新兴市场 走强或走弱，关键看美元 我总结的 “ 变与不变 ” 之中的变 是： 部分 外资 机构 投资者认为 ,明年全球权益市场的跨境配置有可能发生变化 ，有部分对冲基金正在把资金挪到新兴市场 。 今年 美元走强，发达经济体股票市场跑赢新兴 市场 ，原因是美国经济增长较为强劲，美联储顶格加息，全球信用紧缩周期对相对脆弱的新兴市场 更为 不利。 2019年存在变化的可能 （并非一定） ， 即 资金 由发达经济体股市流出转向新兴市场，北向资金可能加速流入 A股 。 外资 机构投资者一致预期美国经济增速见顶， 分歧在于 立刻 调头向下还是能在高位维持震荡 后向下 。我们认为，当前美股的核心 矛盾并非利率 上行挤压估值 而是盈利增长预期放缓，美联储主席鲍威尔近期发表偏鸽派讲话，但美股并未就此上涨，显示投资者更担心美国经济衰退 ， 收益率曲线平坦化是美国经济放缓 预期下 的结果，如果美国明年只能加 1-2次利息， 意味着美国经济增长低于预期，美股反而会走得更弱。如果加 3-4次利息，美股可能有一定韧劲，同时美元指数走强，新兴市场 股市 承压。 我们认为， 外资 机构 投资 者 多数为全球配置，对于全球宏观和不同国家地区的资产配置相对更为敏感。 在发达市场（ DM）和新兴市场（ EM）之间的 权益 分配上，识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 本轮美元指数的表现比美股的涨跌对 EM影响更大。如果美股下跌 +美元下跌的情景 ，资金大概率从 DM流向 EM；而如果 美股下跌 +美元走强的情景 ，则全球 risk-off，权益类资产均可能减配。 1） 如果美债收益率倒挂导致美联储加息周期提前结束，那么全球信用紧缩周期可能放缓 ，美元指数下跌， 即 产生 美股下跌 +美元走弱 的 情景 ， 全球资金从美国流出 ，则 allocation将从 DM转移向已经杀过估值 、基本面 相对稳健 的 EM如 A股市场。 2） 如果是另外一个情景， 美股下跌 +美元走强的情景 ，此时全球的风险偏好也在下降甚至发生局部风险事件即 risk off， 权益类资产配置 都会削减 ， 相对脆弱的新兴市场受到的冲击会更大。 历史上期限利差的倒挂常伴随后期股票的下跌和货币政策的调整 历史上美债 期限利差 倒挂 （ 10Y-2Y） 对美国经济增长 前景呈 领先作用， 而在利率开始真正倒挂开始之后的 7-22个月，美股开始走熊。 1988年 12月开始利率倒挂 直到 1990年 3月， 1990年 7月美股开始下跌，下跌幅度达 20%。 在此期间的货币政策， 自 1988年 2月开始处于利率上行周期直到 1989年 6月 开始转松， 整体 先紧后松。 2000年 2月利率倒挂直至 2000年 12月，股市自 2000年 9月走熊长达两年，期间下跌幅度 50%。在此期间的货币政策自 1998年 11月开始收紧到 2001年 1月转为宽松，整体先紧后松。 2005年 12月开始利率倒挂，但本次倒挂的幅度相比前两次更为温和，期间不时转正，直至 2007年 6月结束倒挂，而股市则从 2007年 10月见顶，下跌至 2009年 3月，期间下跌幅度达 58%。 期间货币政策自 2004年 6月开始收紧到 2007年 9月转为宽松，整体先紧后松。 此前几轮利率倒挂出现的背景均为货币政策收紧周期，短端利率快速上行但由于对未来经济长期增长的信心不足长端利率 上行缓慢，收益率曲线走向扁平直至利率倒挂的情形出现。 本轮美债的利差已经 低于 -1 STD， 处于 0.16%临近倒挂的水平， 当前 美联储 的货币政策仍处于收紧阶段，但若利率 开始 倒挂且股市下行，后期联储可能调整其货币政策。 但不同于过去的几轮利率倒挂，本轮 收紧 是 QE以来 首次正式收紧，除了加息以外还伴随对长端利率影响更大的缩表行为，因此与过去几轮利率倒挂后货币政策 转向有所不同的是， 美联储 可能转为暂缓加息（短端）但加速缩表（长端）的策略，从而调整利率曲线的陡峭程度 ，但股票市场对于长端利率 的调整更为敏感，采用该种方法可能反而会加速美股的下跌。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 图 1： 历史上三轮美债收益率倒挂后的美元和美股变化 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 历史上不同美股 +美元组合的成因和对新兴市场的影响 自 1990年以来 美股 共经历 三轮 较大的 下跌 。 1）第一轮 1990年 7-10月期间，美股下跌 20%，美元指数从 90.28回落 8.3%至82.78； 但当时新兴市场跑输发达市场 。 2）第二轮 2000年 9月 -2002年 10月期间，美股下跌近 50%，美元指数从 111.35的高位小幅回落 3.7%至 107.19，期间新兴市场无绝对收益但有相对发达市场的超额收益。 美元指数在此期间先上后下 。 2.1） 2000年 9月至 2002年 1月，美元指数呈上升趋势，涨幅 7.80%。但美股跌幅 25.34%，二者反向变动。除新兴市场外，其他市场跌幅均大于美股，上证综指和港股跌幅最大。此时亚洲各国资产价格泡沫破灭，货币贬值、经济下行明显，引起美元相对升值。 2.2） 2002年 1月至 10月，新兴经济体高速发展，美元地位下降，处于弱势。因此美元指数下行，同时美股跌幅扩大，二者同向变动。此时其他市场表 现均好于美股，跌幅缩小且出现超额收益。上证综指涨势最明显，出现绝对收益。 3）第三轮 2007年 10月 -2009年 3月期间，美股下跌 58%，美元指数从 78.13的低位上升 13.4%至 88.59。 整体区间内发达市场 跑赢。 在此期间美元指数经历了下降到上升的反转趋势。按美元指数涨跌变化将该区间划分为两个子区间： 3.1） 2007年 10月至 2008年 7月，受次贷危机影响，美元下行，美股跌幅高于发达市场和新兴市场，新兴市场表现略好于发达市场。 3.2） 2008年 7月至 2009年 3月，世界市场跌幅持续扩大， 但 得益于中国政府的救市政策 ， 上证综指出现 反弹，实现超额收益 。 在该期间，危机从美国向欧洲等市场蔓延， 危机中美元成为除传统日元、瑞郎以外最看好的避险工具，美元资产特别是美国国库券相对于其他资产及其他货币资产变得更加安全，投资者对美国经济预期好于欧洲。因此市场对美元的需求变得非常强劲，大量资金流入美国， 美元资产上升推动美元指数上涨，涨幅达到 23.56%，在该子区间，识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 发达市场表现优于新兴市场。 表 1：历史上三轮美股下跌时 ， 不同美元表现对应的 DM/EM相对表现 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 我们对 美股 +美元变化和对新兴市场影响的前瞻 最近一次 美国和中国经济从分化到同向 出现于 2015Q1至 2016Q2， 期间 美元 指数在 95-100的区间 震荡， 美股震荡 ， 当中有两次大幅下行 ， 分别为 -12.7%、 -14.5%。而 A股市场先牛后熊，相对于美股的超额收益体现在前期。 当前美债利差接近倒挂，预计美联储加息节奏放缓，但全球信用紧缩的拐点已经到来， 叠加共和党在中期选举中丢失众议院控制权，美国进一步的财政刺激政策施行难度增加， 企业盈利增速 放缓， 2019年美股大概率下行 。 在美国加息和经济增长同步放缓的情况下，预计美元指数下行， 但 未来 随着美国经济增长放缓对于新兴市场的影响在后期体现，美元指数可能重回上行，呈现先下后上的格局，新兴市场相对于发达市场在经济增长回归同向的前期取得超额收益的概率更大。 Q2：如果明年跨境资金流入 EM， China 的排序 ？ 我们认为 A股会排在靠前的顺位 外资 在 EM市场 中 如何决定到底投资哪一个国家呢？根据我路演下来的感受，外资 主要考察 政治稳定性、经济增长、汇率、资本流动 便利 、通胀、外债风险、股市估值等 因素 。整体来说中国 逐渐成为 外资最为看重的 EM国家之一 。 政治风险是外资重点考察的因素之一，中国政治稳定，优于其他 EM国家；经济和金融方面，当前中国实际 GDP增速虽已降至 6%-7%区间，但仅略低于印度，仍然明显高于其他 EM国家，成长性并不差；汇率稳定性中国也是 较好的 ，人民币兑美元最近一年汇率 年化波动率在 4%左右，而 EM国家普遍在 5%-16%区间 ； 资本流动方面现在中国也有改善，在香港市场通过陆港通买卖 A股非常方便；中国通胀风险也 较低 ，中国 CPI一般维持在 2%左右，而像巴西、印度、南非、俄罗斯等国平均水平在 6%-12%区间 ； 另外 ，由于面临全球流动性拐点，全球紧信用大背 景下外债规模大小也是外资着重考虑的识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 30 Table_PageText 投资策略 |专题报告 因素之一。中国 17年末外债余额占 GDP比重仅为 14%，而主要 EM国家均在 20%以上， 其中南非甚至达到 50%， 中国外债风险明显较低。估值也是外资着重考虑的因素，经过今年的下跌，目前 A股估值也具吸引力。 图 2：中国经济增速明显高于主要新兴市场国家 图 3：中国汇率相对其他新兴市场国家更为稳定 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 图 4：中国相对其他新兴市场国家通胀风险较低 图 5：中国