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敬请阅读末页信息披露及免责声明 社会零售增速放缓 ， 分化中寻求机遇 食品饮料行业 2019 年度 策略 业绩增速放缓，基本面保持稳健 从食品饮料行业整体来看，食品饮料行业 2018 年前三季度实现营业收入 4413.06 亿元，同比增长 13.77%；实现归母净利润 774.64 亿元，同比增长 24%。从纵向比较来看，食品饮料板块 2018 年前三季度收入、利润相比去年同期增速（ +16.48%、 +30.4%）放缓。第三季度受经济下行影响业绩增速放缓，行业出现分化，但基本面仍保持稳健，具有较强的抗跌属性。 坚守价值，首选白酒 白酒行业基本面仍向好 。受经济下行影响，白酒板块第三季度增速降缓，但由于目前行业库存水平保持良性，渠道扁平化和对渠道精细化管理拉长行业景气周期。加上经销商经历白酒泡沫破裂，对本次行业复苏持谨慎态度，目前飞天茅台一批价仍然坚挺，各大酒企终端销售价格也未出现大幅降低，行业调整时间和幅度预计会小于上一轮。 我们认为 ，明年一线白酒 的高景气阶段已过去，但未来 仍然 会 保持 平稳增长 ，次高端及区域龙头 仍有扩容空间 。 推荐 主要理由有四：（ 1）白酒行业基本面仍然保持稳健，市场风险偏好较低，白酒股 长期来看仍能配臵 。（ 2） 行业发展成熟，需求结构稳定，行业景 气周期拉长。 （ 3） 产品结构升级带动毛利率上涨，未来行业盈利能力持续向好 。（ 4）行业集中度将进一步向品牌集中。 重点关注企业：贵州茅台、洋河股份。 调味品刚性需求属性明显，未来有望延续高景气度 调味品目前来看行情走势较为独立，在社会零售总额增速持续放缓的情况下，仍保持营收、净利双位数高增长。 调味品作为大众消费品，龙头定价权强。调味品作为大众日常消费品，价格较低，消费周期长，购买频次远低于其他乳制品、肉制品等快消食品 ，大众对产品价格敏感度较低，成本转移能力突出。海天作为龙头企业加大抢占餐饮渠道力度，目前酱油行业集中度仍不高，行业集中度有望进一步提高。总体来看，调味品龙头企业护城河优势明显，未来市场空间大，品类多，增速明显，受消费下行影响较小。重点关注龙头企业：海天味业、中炬高新 。 风险因素 食品安全问题 公司业绩不及预期 消费者偏好变化 监管政策变化 行业 评级： 买入 报告 日期 ： 2018-12-7 华安证券消费组 研究员：宫模恒 0551-65161836 gongmoheng163 S0010512060001 联系人： 万婕妤 0551-65161830 Wanjy126126 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%17-0317-0517-0717-0917-1118-0118-0318-0518-0718-0918-11食品饮料（申万） 沪深 300 食品饮料行业 证券研究报告 -年度策略研究报告 敬请阅读末页信息披露及免责声明 目 录 1 行业总览 . 5 1.1 市场表现：估值回落，目前更具配臵属性 . 5 1.2 板块业绩：业绩增速放缓，基本面保持稳健 . 6 2 重点子版 块概览 . 9 2.1 白酒：三季度增速放缓，基本面仍向好 . 9 2.2 调味品：产品提价 +产品结构升级，盈利能力提升 . 10 2.3 肉制品：受非洲猪瘟影响，行业呈弱复苏 . 12 2.4 乳制品：基本面向好，龙头稳增长 . 13 2.5 啤酒：行业复苏形式基本确认，业绩拐点已现 . 14 3 坚守价值，首选白酒 . 15 3.1 一线白酒增速放缓，总体保持稳健 . 15 3.2 渠道良性 发展，行业景气周期拉长 . 19 3.3 产品结构升级带动整体毛利率上涨 . 20 3.4 白酒品牌加速集中，行业集中度仍有提升空间 . 21 3.5 投资建议与标的 . 21 4 调味品高景气度延续，弱市下价值凸显 . 22 4.1 调味品行业刚性需求属性明显，高景气度延续 . 23 4.2 龙头定价权 +产品结构升级，行业盈利能力增强 . 23 4.3 市场消费潜力大，行业集中度有望进一步提高 . 25 4.4 投资建议与标的 . 26 敬请阅读末页信息披露及免责声明 图表目录 图表 1 各板块市场表现（ %，截止 11 月 8 日） . 5 图表 2 食品饮料子板块涨跌幅（ %，截止 11 月 8 日） . 5 图表 3 食品饮料涨幅前十个股 （截止 11 月 8 日） . 5 图表 4 行业估值（截止 11 月 8 日） . 6 图表 5 食品饮料行业相对估值 . 6 图表 6 城镇居民收入支出增速 . 6 图表 7 社会消费品零售总额增速 . 6 图表 8 2018 前三季度收入增速横向比较 . 7 图表 9 2018 前三季度归母净利润增速横向比较 . 7 图表 8 食品饮料板块收入增速 . 7 图表 9 2018Q3 子版块收入增速 . 7 图表 12 食品饮料板 块净利润增速 . 8 图表 13 2018Q3 子版块净利润增速 . 8 图表 14 食品饮料板块毛利率与净利率 . 8 图表 15 2018Q3 食品饮料行业收入结构 . 9 图表 16 2018Q3 食品饮料行业净利结构 . 9 图表 17 2018Q3 白酒行业营收增速 . 10 图表 18 2018Q3 白酒行业净利增速 . 10 图表 19 食品饮 料板块毛利率与净利率 . 10 图表 20 调味品板块收入增速 . 11 图表 21 调味品板块归母净利润增速 . 11 图表 22 调味品板块 毛利率、净利率 . 11 图表 23 调味品板块费用率 . 11 图表 24 肉制品块收入增速 . 12 图表 25 肉制品板块归母净利润增速 . 12 图表 26 肉制品板块毛利率、净利率 . 12 图表 27 猪肉价格处于低位 . 12 图表 28 乳制品板块收入增速 . 13 图表 29 乳制品板块归母净利润增速 . 13 图表 30 乳制品板块 毛利率、净利率 . 14 图表 31 伊利营收、净利及增速 . 14 图 表 32 啤酒板块营收及增速 . 15 图 表 33 啤酒板块归母净利润及增速 . 15 图表 34 啤酒行业产量增长情况 . 15 图 表 35 啤酒板块毛利、净利润 . 15 图表 36 白酒上市公司单季度利润增速 . 16 图表 37 白酒上市公司单季度净利增速 . 17 图表 38 白酒上市公司毛利率、净利率、费用率 . 17 图表 39 白酒上市公司预收账款情况（亿元） . 18 图表 40 白酒上市公司经营活动现金流 . 19 图表 41 消费结构变化 . 20 图表 42 口子窖产品结构变化 . 20 敬请阅读末页信息披露及免责声明 图 表 43 吨酒价格上涨 . 20 图表 44 各白酒终端价格 . 21 图表 45 徽酒企业营收增速分化加剧 . 21 图 表 46 茅五洋市场 占比不断提升 . 21 图表 47 社会消费零售总额增速 . 23 图 表 48 调味品营收增速 . 23 图表 49 调味发酵品净利增速 . 23 图 表 50 海天味业营收及增速 . 23 图表 51 调味品在消费中占比 . 24 图表 52 海天味业各调味品单 价（元 /千升） . 24 图表 53 调味品毛利率持续提升 . 24 图表 54 消费者消费升级意愿强 . 24 图表 55 部分调味品提价汇总 . 25 图表 56 餐饮业蓬勃发展 . 25 图表 57 2017 年中日酱油人均消费量对比 . 25 图表 58 2015 年中国酱油市场份额 . 26 图表 59 2017 年日本酱油市场份额 . 26 图表 60 消费者需求调查分析 . 26 图表 61 2016 年中国不同调味品市场渗透率对比图 . 26 敬请阅读末页信息披露及免责声明 1 行业 总览 1.1 市场表现： 估值回落，目前更具配臵属性 截至 2018 年 11 月 8 日， A 股大部分行业市场走势出现了不同程度的下跌，大部分行业均弱于沪深 300 指数 -20.3%，其中食品饮料板块前三季度下跌-22.82%，跑输沪深 300 指数 2.5%，在子行业中排名相对靠前。子板块中，仅调味发酵品（ +5.41%）出现了上涨，其他子版块均为下跌态势，食品综合（ -1.61%）、啤酒（ -14.65%）、肉制品（ -20.82%）、白酒（ -24.89%）、乳品（ -29.96%）、其他酒类（ -33.82%）、黄酒（ -33.83%）、软饮料（ -35.33%） 、葡萄酒（ -39.44%）。 图表 1 各板块 市场表现 （ %， 截止 11 月 8 日） 图表 2 食品饮料子 板块 涨跌幅 （ %， 截止 11 月 8 日） 资料来源： wind、华安证券研究所 资料来源： wind、 华安证券研究所 图表 3 食品饮料涨幅前十个股 （截止 11
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