基金研究报告：指数基金概览和主流规模指数基金观察.pdf

请务必阅读 正文之后的 重要声明 部分 Table_Main Table_Title 分析师：唐军 执业证书编号： S0740517030003 电话： 021-20315202 邮箱： tangjunr.qlzq 研究助理 ： 李新春 电话： 18019761462 邮箱： lixcr.qlzq Table_Report 相关报告 1 中泰时钟 系列报告 2 高手过招： 基金经理的风格与攻防之道 FOF 底层资产研究系列权益类 3 双管齐下：“风险 +收益” 视角下的基金经理评价 FOF 底层资产研究系列 固收类 Table_Summary 投资要点 2018 年 受市场低迷行情影响，主动型 权益类基金受冷而指数基金规模逆势增长。本文试图从产品形式和投资标的角度梳理指数基金产品布局，并 分析对比了主流 规模指数和指数基金 。 指数基金概览 指数基金可以分为 ETF、 LOF、分级和 普通 场外指数基金 ，其中 ETF 在规模上占据主导地位 ；从投资标的角度，指数基金可以分为 股票型、债券型、商品型和跨境型四类 。股票型中的规模指数基金布局较为完善， Smart Beta 基金 仍 有较大发展空间。债券型在 2018 年增长迅速， 底层债券的种类和久期 更加多样化。商品型基金数量较少 。跨境型中投资香港和美国市场的基金较多，其他地区较少。 主流规模指数和指数基金 观察 跟踪沪深 300、中证 500 和创业板指的指数基金在数量和质量上都有较高水平。由于独特的申赎交易机制， ETF 在固定费率和跟踪误差方面具 有较大优势。 对比选择 ETF 时， 流动性和规模都是重要的考察指标；流动性 指标与 基金公司引入流动性服务商（做市商）的数量及质量有密切关系 。 主流规模指数的横向对比 2017 年规模指数走势分化， 大市值指数（龙头股） 表现突出； 2018 年市场低迷，规模指数普遍下跌； 2019 年上涨行情中小市值股票弹性 更 大。 从估值的角度看， 目前中证 500 和中证 1000 的市盈率仍处于相对历史低位。 从关注度的指标来看， 2018 年长期遇“冷”的创业板指 在 2019 年 Q1 受到热捧；中证 500 目前仍处于 相对较 “冷”的阶段 ，值得关注 。 风险提示：市 场系统性风险， 监管政策超预期 变动 Table_Industry 基金 研究报告 2019 年 04 月 08 日 指数基金概览和 主流 规模指数 基金观察 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 量化投资策略报告 内容目录 一指数基金概览 . - 5 - 1.1 指数基金分类 . - 5 - 1.2 股票型指数基金 . - 5 - 1.3 债券型指数基金 . - 6 - 1.4 跨境型指数基金 . - 7 - 二规模指数与指数基金观察 . - 7 - 2.1 沪深 300 指数和指数基金 . - 7 - 2.2 中证 500 指数和指数基金 . - 10 - 2.3 创业板指和指数基金 . - 12 - 三主流规模指数横向对比 . - 15 - 3.1 17 年至 19 年 Q1 走势对比 . - 15 - 3.2 各指数市盈率和历史分位数点位对比 . - 15 - 3.3 各指数关注度指标对比 . - 16 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 量化投资策略报告 图表目录 图表 1：指数基金按产品形式分类 . - 5 - 图表 2：指数基金按投资标的分类 . - 5 - 图表 3：各类股票型指数基金规模占比 . - 5 - 图表 4：跟踪基金规模合计前五的规模指数 . - 6 - 图表 5： 2018 年前十大新发债券型指数基金 . - 6 - 图表 6：跨境型指数基金的投资区域 . - 7 - 图表 7：沪深 300 成分股的数量和市值分布（使用 2018 年度数据） . - 7 - 图表 8：沪深 300 成分股的日均成交额和日均换手率（使 用 2018 年度数据） . - 8 - 图表 9：跟踪沪深 300 的被动指数基金 . - 8 - 图表 10：沪深 300ETF 规模分布 . - 8 - 图表 11：沪深 300 场外指基规模分布 . - 8 - 图表 12：沪深 300 ETF 年度日均成交额 (亿元 )与万得全 A 点位 . - 9 - 图表 13：引入做市商后 ETF3 每日成交额的变化 . - 9 - 图表 14：中证 500 成分股的数量和市值分布（使用 2018 年度数据） . - 10 - 图表 15：中证 500 指数成分股的总市值分布 . - 10 - 图表 16：中证 500 的日均成交额和日均换手率（使用 2018 年度数据） . - 11 - 图表 17：跟踪中证 500 的被动指数基金 . - 11 - 图表 18：中证 500 ETF 规模分布 . - 11 - 图表 19：中证 500ETF 年化跟踪误差 (%) . - 12 - 图表 20：中证 500 ETF 年度日均成交额 (亿元 )与万得全 A . - 12 - 图表 21：创业板指数对比（使用 2018 年度数据） . - 12 - 图表 22： 2014 至 2016 三 个指数走势 . - 13 - 图表 23： 2017 至 2019Q1 三个指数走势 . - 13 - 图表 24：创业板指和创业板 50 的前 5 大重仓行业 . - 13 - 图表 25：跟踪创业板指的被动指数基金 . - 14 - 图表 26：跟踪创业板指的被动指数基金规模分布 . - 14 - 图表 27：创业板指 ETF 2018 年指标对比 . - 14 - 图表 28：创业板指 ETF 2019Q1 指标对比。 . - 14 - 图表 29： 2017 年指数走势 . - 15 - 图表 30： 2018 年至 2019Q1 指数走势 . - 15 - 图表 31：沪深 300 估值与分位点 . - 15 - 图表 32：中证 500 估值与分位点 . - 15 - 图表 33：中证 1000 估值与分位点 . - 15 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 量化投资策略报告 图表 34：创业板指估值与分位点 . - 15 - 图表 35：四个指数的季度区间日均换手率相对走势 . - 16 - 图表 36：主动股票类基金重仓股中四个指数成分股占比 . - 16 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 量化投资策略报告 一 指数基金 概览 1.1 指数基金分类 截至 2019 年 一季度 末 ， 市场上共有 593 只指数基金（剔除联接基金 和非初始基金 ），总规模约 6960 亿元 ，主要包括 ETF、 LOF、分级和场外指数基金。 相比其它三类， ETF 在规模上占据主导地位。 图表 1：指数基金按产品形式分类 ETF LOF 分级 场外指基 总计 数量 (只） 177 86 117 213 593 规模 (亿元 ) 3840 244 858 2017 6960 来源： wind,中泰证券研究所 对比股票、场外 指数 基金等常见 金融品种， ETF 具有投资逻辑明晰、费率低、流动性好和资产配置效率高等诸多优点。 目前美国是全球发展最成熟最大的 ETF市场， ETF 交易量占所有场内产品交易量的 30%。相比之下，国内 市场 ETF 的发展还有欠缺 。随着指数化投资的发展和机构投资者占比的进一步提升， ETF发展前景可期。 从投资标的 视角， 指数 基金 又 可分为股票型、债券型、商品型和跨境型 四类， 其中跨境型包括陆港 通基金和 QDII。 图表 2：指数基金按投资标的分类 股票型 债券型 商品型 跨境型 总计 数量 (只） 461 57 5 70 593 规模 (亿元 ) 5291 1195 132 342 6960 来源： wind,中泰证券研究所 2018 年，原有体量较小的债券型 指数基金增长最快。 股票型 增长 其次， 但是 增量 主要集中在 跟踪 上证 50、沪深 300、中证 500、创业板指 等 指数的 基金 上，呈现明显的头部效应。 商品型指数基金发展较为缓慢， 目前按 投资标的仅有黄金（现货合约）和白银（期货主力合约）两类 基金 。 1.2 股票型指数基金 股票型 指数基金是 发展最为成熟， 规模最大的 一类 指数基金。 这类基金 按照跟踪指数 可 分为规模指数基金、行业指数基金 、主题指数基金、 Smart Beta 指数基金和增强指数基金。 图表 3：各类股票型指数基金规模占比 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 量化投资策略报告 来源： wind,中泰证券研究所 从图中可以看出， 能够 为 投资者提供 因子维度要素的 Smart Beta 产品 目前占比较小 。 海外市场 该 产品 发展 迅速 ，越来越多的机构投资者正在接受并使用 Smart Beta 产品。 随着国内市场 规模 指数 基金 布局接近尾声，行业和主题指数 基金 逐渐完备 ， Smart Beta 或将成为指数化投资的下一个风口。 本文统计了跟踪基金规模合计排名前五的规模指数，依次是沪深 300、上证 50、中证 500、创业板指和上证 180。 这些指数发布时间较早，具有较强的代表性和较高的认知度。后文将对比其中几个指数和相应的被动指基。 图表 4：跟踪基金规模 合计前五 的 规模 指数 跟踪指数代码 指数名称 跟踪指数基金规模合计 (亿元 ) 跟踪指数基金数量合计 (只 ) 000300.SH 沪深 300 1267 54 000016.SH 上证 50 734 12 000905.SH 中证 500 541 38 399006.SZ 创业板指 299 15 000010.SH 上证 180 172 2 来源： wind,中泰证券研究所 1.3 债券型指数基金 长期 以来， 债指 基金在市场上处于不愠不火的状态。 2018 年这类基金却出现了井喷式增长，规模由 2017 年的 206 亿扩张到 目前的 1195 亿，增长率超过 400%。新发基金是规模增长的主要贡献者，前十大新发基金合计规模约 780 亿。 图表 5： 2018 年前十大新发债券型指数基金 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 量化投资策略报告 基金 代码 基金 简称 投资风格 2018 基金规模 (亿元 ) 006484.OF 广发 1-3 年国开债 A 中短久期利率债 207 006224.OF 中银中债 3-5 年期农发行 中等久期利率债 87 006491.OF 南方 1-3 年国开债 A 中短久期利率债 86 005623.OF 广发中债 1-3 年农发行 A 中短久期利率债 72 006633.OF 博时中债 1-3 政策金融债 A 中短久期利率债 67 006727.OF 博时中债 3-5 进出口行 A 中等久期利率债 58 511270.OF 海富通上证 10年期地方政府债 ETF 地方政府债 ETF 54 511030.OF 平安中债 -中高等级公司 债利差因子 ETF 高等级信用债 ETF 51 006473.O 招商中债 1-5 年进出口行 A 中等久期利率债 48 006493.OF 南方中债 3-5 年农发行 A 中等久期利率债 47 来源： wind,中泰证券研究所 以上新发基金的投资标的以中短久期利率债为主， 弥补了以往 市场 的 空缺 。 目前债指 基金 的 布局 较为 完善，覆盖了常见的债券品种和久期长度。 1.4 跨境型 指数基金 跨境型指数基金包括陆港 通基金和 QDII 基金 。这类基金 目前数量较多，但是规模普遍较小 。依据投资区域可以分为香港、 美国、全球、 德国和新兴市场。 图表 6：跨境型指 数基金的投资区域 投资区域 香港 美国 全球 新兴 市场 德国 总计 数量 (只） 42 19 6 2 1 70 规模（亿元） 250 72 16 1 3 342 来源： wind,中泰证券研究所 投资香港区域的基金产品布局较为完善，涵盖了规模、行业、主题、 Smart Beta等多个领域。投资其它国家地区的布局有待发展，仅仅覆盖了规模和部分行业指数。 整体来看，跨境型在数量和规模上 仍 有较大发展空间。 二 规模指数 与指数 基金观察 2.1 沪深 300 指数 和指数 基金 沪深 300 指数是由沪深 A 股中 流动性好 、规模大 的最具代表性的 300 只股票组成， 综合反映沪深 A 股市场整体表现。 流动性要求为最近一年 A 股日均成交额排名前 50%；规模要求为日均总市值排名最高的 300 名股票。 图表 7：沪深 300 成分股 的数量和市值分布（ 使用 2018 年度数据 ） 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 量化投资策略报告 上市板块 板块中沪深300 成分股数量 (只 ) 板块中股票数量(只 ) 数量占比 板块中沪深 300 成分股自由流通市值总和 (亿元 ) 板块自由流通市值 总和 (亿元 ) 自由流通市 值占比 沪市主板 184 1443 12.8% 65329 97988 66.7% 深市主板 47 463 10.2% 12890 25647 50.3% 中小企业板 52 922 5.6% 8643 29765 29.0% 创业板 17 739 2.3% 2672 17616 15.2% 合计 300 3567 8.4% 89533 171015 52.4% 来源： wind,中泰证券研究所 虽然沪深 300 的成分股在 A 股中数量占比仅为 8.4%，但是自由流动市值占比却高达 52.4%（见上图），具有良好的市场代表性。 过去的 2018 年里，沪深 300成分股在各个上市板块的日均成交额和换手率（取中位数作代表）如下。沪深300 成分股的成交额占比远高于自身数量占比，但是换手率低于板块中位数。 图表 8：沪深 300 成分股的日均成交额和日均换手率（ 使用 2018 年度数据 ） 上市板块 板块中沪深 300 成分股日均成交额 (亿元 ) 板块日均成交额 (亿元 ) 成交额占比 (%) 板块中沪深 300 成分股日均换手率中位数 (%) 板块日均换手率中位数 (%) 沪市主板 795 1645 48.3 1.10 1.72 深市主板 231 559 41.3 1.50 1.60 中小企业板 185 833 22.3 1.76 2.21 创业板 74 652 11.4 1.73 3.19 来源： wind,中泰证券研究所 目前市场上跟踪沪深 300 指数的基金布局较为成熟。被动指数基金共有 26 只，规模约 1063 亿；增强指数基金共 28 只，规模约 204 亿 ；涵盖了 ETF、 LOF、分级和场外指基等形式。 下图分类统计了现有被动指数基金的主要指标，固定费率是管理费和托管费的合计，剔除了考察期 开始 尚未成立的基金。 跟踪误差的参考指数为沪深 300。 图 表 9：跟踪沪深 300 的 被动 指数基金 数量 (只） 规模 合计 (亿元 ) 固定费率中 位数 (%) 2018 年年化跟踪误差 中位数 (%) ETF 8 885.7 0.6 0.41 LOF 4 9.6 0.9 1.92 分级 4 7.8 1.22 2.09 场外指基 10 160.2 0.6 1.78 来源： wind,中泰证券研究所 可以看出 ETF 在固定费率和跟踪误差方面具有 较大 优势。独特的申赎交易机制使得 这类基金 成为 一种高效的指数化投资工具 。 规模较大的 ETF 或场外指数基金能 更有效应对大规模的资金进行申购和赎回。 图表 10 和图表 11 对比了以上两类基金的规模分布 （数据截至 2019Q1） 。从分布上来看， ETF 规模都在 1 亿以上，有 3 只进入了“百亿俱乐部”。而场外指数基金的情况较为分化，个别基金规模低于五千万。 图表 10：沪深 300ETF 规模分布 图表 11：沪深 300 场外指基规模分布 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 量化投资策略报告 来源： wind,中泰证券研究所 来源 ： wind,中泰证券研究所 对比选择 ETF 时， 流动性 也是重要的考察指标。流动性 的主要 决定 因素是投资者群体数量、基金规模以及运作机制等。投资者数量多，交易策略会更加丰富，ETF 产品的交易将呈现笔数多、金额小、成交连续等特点。所以 在比较不同 ETF的流动性时，除了成交额 和折溢价水平外，具备上述特点的 ETF 更具优势。 流动性 高的 ETF，一二级市场套利机制会比较顺畅。而顺畅的套利机制能够显著降低折溢价水平， 使得投资者在二级市场上买卖价格的确定性大幅提高 。除去行情因素的影响，各家 ETF 流动性 与基金公司 引入流动性服务商 （做市商）的数量及质量有密切关系。 图表 12：沪深 300 ETF 年度 日 均 成交额 (亿元 )与万得全 A 点位 来源： wind,中泰证券研究所 从图表 12 看，各家 ETF 日均成交额 的排名比较固定。 ETF3 在 2018 年出现了逆势增长，这与 做市商 的 引入是密不可分的 。 图表 13 展示了 ETF3 引入做市商之后成交额 的变化。 图表 13： 引入做市商后 ETF3 每日成交额 的变化 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 量化投资策略报告 来源： wind,中泰证券研究所 2.2 中证 500 指数和指数基金 中证 500 指数是中证指数有限公司开发的最具代表性的宽基指数之一，也是 最受投资者认可的中小盘代表指数。编制方法是在 剔除沪深 300 指数样本股及最近一年日均总市值排名前 300 名的股票 后，选择流动性较好，日均总市值 排名在前 500 名的股票组成 。 下图在剔除沪深 300 的基础上，统计了中证 500 成分股在各上市板块的分布情况。 从自由流通市值占比数据可以看出，中证 500 成分股对剩余股票的代表性并不强。 图表 14：中证 500 成分股的数量和市值分布（ 使用 2018 年度数据 ） 上市板块 板块中中证 500 成分股数量(只 ) 剔除沪深 300后板块中股票数量 (只 ) 数量 占比 板块中中证 500成分股自由流通市值总和 (亿元 ) 剔除沪深 300 后板块自由流通市值总和 (亿元 ) 自由流通市值占比 沪市主板 243 1259 19.3% 12963 32659 39.7% 深市主板 89 416 21.4% 5171 12757 40.5% 中小企业板 128 870 14.7% 6897 21122 32.7% 创业板 40 722 5.5% 2367 14944 15.8% 合计 500 3267 15.3% 27398 81482 33.6% 来源： wind,中泰证券研究所 从上市公司总市值分布的角度看， 中证 500 指数的成分股基本分布在 30 至300 亿之间，其中接近 60%的公司规模分布在 30-120 亿之间，市值 偏向中盘风格，涵盖了中盘与小盘的诸多公司 。 图表 15：中证 500 指数成分股的 总 市值分布