“风起通胀”系列报告十：菜价有望对今年通胀形成有力支撑.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 宏观 研究 /专题研究 2018 年 03 月 01 日 李超 执业证书编号： S0570516060002 研究员 010-56793933 lichaohtsc 朱洵 执业证书编号： S0570517080002 研究员 021-28972070 zhuxunhtsc 1宏观 : 资本回流与人民币价值重估2018.02 2宏观 : 2018 年 PPI 有哪些重要影响变量2018.02 3宏观 : 油价上行、美股波动与中美博弈2018.01 菜价有望对今年通胀形成有力支撑 “风起通胀”系列报告十 我们认为食品价格上涨将是带动整体通胀上行的主要因素 我们中性预测 2018 年 CPI 中枢可能上行至 +2.5%左右，猪价、油价和菜价的波动 是今年 CPI 最主要的影响因子。我们认为今年食品价格同比增速中枢有望较去年显著回升，将是带动整体通胀上行的主要因素；对今年一季度而言，在寒冷天气和春节错位因素的综合作用下，鲜菜价格有望对通胀产生较为明显的拉动。 2 月通胀有望显著回升， 温和通胀可能是指导今年宏观投资最明确的一条主线。 鲜菜价格波动的主要影响因素有哪些？ 由于鲜菜的种植周期基本在一年以内，鲜菜价格 的波动具有较为 明显的季节性。叶子菜、瓜类和茄果类鲜菜价格的周期性相对最明显，其每年的价格变动规律基本可总结为：每年春节过后到 年中附近 持续 回落， 在 二季度末 7/8 月降到当年最低 价 ，从年中到第二年春节前后 ，价格 逐渐回升。萝卜土豆类价格的周期性稍弱，可能与其 相对 便于储藏的特性有关；葱姜蒜价格的周期性相对最弱 ，其价格波动可能会受到资金投机等因素的影响。 2017 年 2-4 月菜价同比大幅下跌的原因何在？ 在 2017 年 2-4 月，菜价成为影响 CPI 超预期下行的最重要因素，我们认为当时菜价同比大幅下跌，原因一是 2017 年春节在 1 月下旬、而 2016 年春节在 2 月上旬的春节错位因素，二是 2016 年初的寒冷天气和 2017 年初的暖冬气温落差较大，受 2017 年初冬季气温可能继续较低的预期影响，北方越冬储菜的库存较高 ， 因而出现 了 供需失衡 ，三是 2016 年夏季我国南方爆发了 1998 年以来最严重、影响范围最广的洪灾，我们认为， 可能受洪水灾情影响，部分鲜菜品种的夏季种植周期被迫延后了 2 到 3 个月。这可能导致了 2017 年 2-3 月的鲜菜供给较为充足，强化了菜价下跌预期。 寒冷天气对菜价的影响有多大？ 我们 取 每年冬季 12 月 次年 2 月份全国重点城市的平均气温 ， 与 同期 食品、鲜菜、猪肉 CPI 环比涨幅作对比。在每年冬季的 12 月 次年 2 月，鲜菜价格大都出现了较大 幅度 环比上涨，这 可能是由于寒冷天气（霜冻、暴雪等）会对鲜菜的产量、储存和运输产生相对较大的影响。纵向比较各年度的相同月份， 总体而言，当月气温越低，菜价当月涨幅也 越大。与今年 2 月平均气温最接近、同时又是春节月份的 ，包括 2010、 2011 和 2016 年。结合农业部监测菜价高频数据，我们认为今年 2 月鲜菜 CPI 的环比涨幅可能更接近 2010/2011 年，同比也有望由负转正。 今年 2-4 月鲜菜 CPI 同比有望由负转正，对整体通胀形成有力支撑 今年 2-3 月，鲜菜 CPI 的翘尾因素对同比增速的负向拖累将较 1 月份明显收窄，今年 4-7 月翘尾因素将由负转正 ； 今年春节在 2 月中旬、时点比较靠后，与 2017 年春节（ 1 月下旬）错位较为明显 ；结合农业部监测菜价高频数据 判断，我们认为 2 月鲜菜 CPI 同比有望呈现正增长，对整体通胀形成较为有力的支撑。我们预测 2 月 CPI 环比 +1.1%、同比增速回升到 +2.7%，“风起通胀”的格局有望得到进一步确认，维持全年通胀中枢为 +2.5%的中性预测不变。 风险提 示： 鲜菜 CPI、通胀中枢上行速度可能超预期，加大货币政策宏观调控的难度。 相关研究 宏观 研究 /专题研究 | 2018 年 03 月 01 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 鲜菜价格波动的主要影响因素有哪些？ 我们 在去年 11 月份外发的年度策略报告风起通胀，渐显宝藏中，前瞻判断了 2018年通胀中枢可能温和上行，同时对通胀超预期上行的风险因素作出了提示，核心观点当前已得到初步验证。我们已经外发九篇风起通胀系列报告，从多角度、各方面对通胀主题进行系统梳理。我们中性预测 2018 年 CPI 中枢可能上行至 +2.5%左右，而猪价、油价和菜价的波动，则是今年 CPI 最主要的影响因子。从通胀篮子的食品和非食品大类来看，我们认为今年食品价格同比增速中枢有望较去年显著回升，将是带动整体通胀上行的主要因素；对今年一季度而言，在寒冷天气和春节错位因素的综合作用下，鲜菜价格有望对通胀产生较为明显的拉动。鲜菜价格的主 要影响因素有哪些？寒冷天气对菜价的影响有多大？为何我们认为一季度鲜菜价格有望对 CPI 同比增速产生较为明显的正向拉动？我们将在本文作重点讨论。 根据 我们 的测算，在国家统计局目前采用的 CPI 篮子结构中，猪肉价格 的权重约为 2.9%、鲜菜 价格的 权重约为 2.7%、 鲜果 价格 权重约为 1.6%。猪肉、鲜菜、鲜果 是较为重要的 三项 食品价格，其价格同比涨幅的波动均有 一定周期性 ，对 CPI 当月同比 增速的影响较大 。从 历史 经验来看，在市场主体行为受价格传导影响的“蛛网模型”驱动下，猪肉价格表现出相对最显著的周期性，其 价格波动 幅度 最大， 每轮猪周期往往持续数年之久，对 CPI的影响较大，我们在 环保限产可能温和推升明年猪价 ： 风起通胀系列二 报告中已经对今年猪价的可能走势及影响因素作出了预判 。 对于鲜菜而言，由于鲜菜的种植周期基本在一年以内，鲜菜价格的波动具有（相对猪肉）更明显的季节性。在 2017 年 2-4 月，菜价成为影响 CPI 超预期下行的最重要因素。 2017年 2-4 月鲜菜 CPI 的同比增速均低于 -20%，分别将 2-4 月 CPI 整体同比增速拉低了0.94/0.95/0.65 个百分点， CPI 从 2017 年 1 月的 +2.6%超预期下跌到 2 月份的 +0.8%，菜价成 为影响 去年 通胀 中枢 的关键因素。 图表 1： 猪肉、鲜菜、鲜果 CPI 的历史表现回顾 资料来源： Wind，华泰证券研究所 -40.0-20.00.020.040.060.080.02005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-01（%）CPI:食品烟酒 :畜肉类 :猪肉 :当月同比CPI:食品烟酒 :鲜菜 :当月同比CPI:食品烟酒 :鲜果 :当月同比CPI:食品 :当月同比 宏观 研究 /专题研究 | 2018 年 03 月 01 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 2： 猪肉、鲜菜、鲜果对 CPI 当月涨幅的拉动 资料来源： Wind，华泰证券研究所 从 2015 年初开始，农业部开始公布 28 种重点监测鲜菜的日度高频价格数据。根据我们的计算， 28 种农业部重点监测鲜菜的月度均价同比涨幅，和统计局公布的鲜菜 CPI 月同比增速较为吻合，两者口径基本可比。我们将农业部 28 种重点监测蔬菜 品种，按大类分为叶子菜（含青菜等 8 个品种）、葱姜蒜（含 6 个品种）、瓜类（含 3 个品种）、萝卜土豆类（含 3 个品种）、茄果类（含茄子等 5 个品种）以及其他类（含莲藕等 3 个品种）。 对该类别所含各种鲜菜取价格均值，可见 叶子菜、瓜类和茄果类鲜菜价格的周期性相对最明显，其每年的价格变动规律基本可总结为：每年春节过后到年中附近 持续 回落， 在 二季度末 7/8 月降到当年最低 价 ，从年中到第二年春节前后 ，价格 逐渐回升。萝卜土豆类价格的周期性稍弱，可能与其 相对 便于储藏的特性有关；葱姜蒜价格的周期性相对最弱 ，可能会受到资金投机等因素的影响。 在 200405 年、 200911 年、 201415 年 间 ， 葱姜蒜 价格 在较长时间内维持高位，没有出现明显的季节性 ， 我们认为其原因 可能 是资金炒作、经销商囤货，以及价格波动影响农民种植周期几大因素间的交叉作用。 图表 3： 2016 年 3 月是多类菜价高点，高基数使得菜价 同比跌幅较大 资料来源： Wind，华泰证券研究所 注： 2018 年 2 月均价截至 2 月 26 日 0.001.002.003.004.005.006.007.00-1.0-0.50.00.51.01.52011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-01对 CPI同比拉动 :食品 :肉禽及其制品 :猪肉 %对 CPI同比拉动 :食品 :鲜菜 %对 CPI同比拉动 :食品 :鲜果 %CPI同比增速（右轴， %）0.01.02.03.04.05.06.07.02013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-026种葱姜蒜类：月均价 元 /千克8种叶子菜：月均价 元 /千克3种瓜类：月均价 元 /千克3种萝卜土豆类：月均价 元 /千克5种茄果类：月均价 元 /千克 宏观 研究 /专题研究 | 2018 年 03 月 01 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 4： 各类鲜菜价格同比涨幅 资料来源： Wind，华泰证券研究所 注： 2018 年 2 月均价截至 2 月 26 日 2017 年 2-4 月菜价同比大幅下跌的原因何在？ 我们 认为 2017 年 2-4 月菜价同比大幅下跌的原因如下： 1）受 2017 年春节在 1 月 下旬、而 2016 年春节在 2 月上旬的春节错位因素影响， 2017年春节过后， 2-4 月菜价 缺乏需求端因素支撑 ； 2） 2016 年初 的 寒冷天气影响了鲜菜供给，从价格监测数据来看， 2016 年初葱姜蒜、茄果 、瓜类、叶子菜、萝卜土豆等各类菜价都达到了有统计数据以来的历史最高位，叠加 2016年春节在 2 月上旬的春节因素影响，多类蔬菜的价格高点出现在 2016 年 3 月。 到了 2016年末时点，受 2017 年初冬季气温可能继续较低的预期影响，北方越冬储菜的库存 较高 ；但实际上， 2016 年初的 寒 冷 天气和 2017 年初的暖冬气温落差较大， 2017 年初鲜菜实际产量较高，因而 出现 了 供需失衡局面。 2016 年 1 月 全国平均气温为 -5.3 度，而 2017 年 1月全国平均气温仅为 -3.9 度 ；根据国家气象局新闻发布， 2016 年末 -2017 年初的 冬季全国平均气温为 -1.5 ， 较常年同期偏高 1.9 ， 为 1961 年以来最暖的冬季 。 3）一般而言，夏季种植鲜菜，将在年末左右迎来采收和供给高峰，而对南方地区而言，2016 年夏季我国南方爆发了 1998 年以来最严重、影响范围最广的洪灾，我们认为， 可能受洪水 灾情影响，部分鲜菜品种的夏季种植周期（一般为 4 到 6 个月）被迫延后了 2 到 3个月。这可能导致了 2017 年 2-3 月的鲜菜供给较为充足，强化了菜价的下跌预期。 4） 2016 年上半年，葱姜蒜类农产品一度受到资金的投机性炒作，在监管部门强化监管、炒作风潮逐渐平抑后，其价格出现了较为明显的回调。葱姜蒜、土豆这些价格周期性偏弱的鲜菜的共同特征包括：便于 储存 、 囤积或转运 ，炒作相对容易 （以生姜为例，其收获后可在适宜的条件下入窖储存，储存期短则几十天，长可达几年）；产地 相对 集中，易 控制货源和市场供给 ； 相对主粮而言，其需求弹性较 大，其价格波动会通过影响需求（比如高价导致滞销）而倒逼农民种植结构变化 。 比如 2007 年蒜价的下跌导致 全国各地大蒜 种植面积暴减，又导致了大蒜的新一轮紧缺和价格 飙升 ；同样的情况也出现在 20102011 年的生 姜 种植业当中 。 2016 年上半年，在流动性较为充裕的环境下，大类资产价格轮动加速，葱姜蒜类农产品也一度遭遇炒作。随后，一方面投机行为开始受到监管部门管控，一方面农民在涨价的推动下主动增加了种植面积，我们认为这些是影响价格回调的原因。 综上，我们认为 2017 年 2-4 月菜价的同比大幅下跌， 主要是由于 当时 北 方冬储菜库存较高，南方鲜菜供给较为充足， 以及春节错位等各方面因素综合造成。从 2017 年 5 月 2017年三季度，随着鲜菜库存逐渐被消化，菜价逐渐出现修复，鲜菜 CPI 同比由负转正。 -70.0-50.0-30.0-10.010.030.050.070.090.0110.0130.0150.0170.0190.02013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-028种叶子菜：月均价 :同比 %6种葱姜蒜类：月均价 :同比 %3种瓜类：月均价 :同比 %3种萝卜土豆：月均价 :同比 %5种茄果类：月均价 :同比 % 宏观 研究 /专题研究 | 2018 年 03 月 01 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 寒冷天气对菜价的影响有多大？ 冬季的寒冷天气，对鲜菜、猪肉等食品价格影响有多大？每年冬季的平均气温有所差异，气温与当年食品价格的波动之间是否存在对应联系？我们以国家气象局公布数据为基准，选取每年冬季 12 月 次年 2 月份全国重点城市的平均气温，将当月平均气温与当月的食品CPI、鲜菜 CPI、猪肉 CPI（从 2011 年开始有数据）环比涨幅作 对比。 由图可见，气温对菜价的影响较为明显，在每年冬季的 12 月 次年 2 月，鲜菜价格大都出现了较大幅度的环比上涨，且涨幅整体要远高于猪肉和食品 CPI，这可能是由于寒冷天气（霜冻、暴雪等）会对鲜菜的产量、储存和运输产生相对较大的影响。再纵向比较各年度的相同月份，在不同气温情况下的食品涨价情况，结果显示，气温和食品价格、尤其是鲜菜价格之间表现出较为显著的负相关关系。即总体而言，当月气温越低，食品价格、鲜菜价格当月上涨的幅度就越大。对于 1-2 月而言，存在春节因素的干扰（有些年份春节在 1月份，有些在 2 月份），但该结 论对大部分年份的 1-2 月也仍然适用。 截至 2 月 26 日，今年 2 月份全国重点城市平均气温为 2.9 摄氏度，是从 2008 年以来的 2月份倒数第四低温（ 2008/2012/2014 三年的 2 月气温更低， 2012 年 2 月菜价上涨不显著可能是受当月春节在 1 月的影响）。与今年 2 月平均气温最接近、同时又是春节月份的，包括 2010、 2011 和 2016 年。结合农业部监测菜价高频数据，我们认为今年 2 月鲜菜 CPI的环比涨幅可能更接近 2010/2011 年，同比也有望由负转正。 图表 5： 20072017 年 12 月份全国重点城市平均气温，与食品价 格环比涨幅的对比 资料来源： Wind， 国家气象局， 华泰证券研究所 图表 6： 20082018 年 1 月份全国重点城市平均气温，与食品价格环比涨幅的对比 资料来源： Wind， 国家气象局， 华泰证券研究所 3.91 3.06 1.75 2.64 1.67 0.76 1.91 1.58 3.2 4.18 3.37 0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.50-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.002007.12 2008.12 2009.12 2010.12 2011.12 2012.12 2013.12 2014.12 2015.12 2016.12 2017.12CPI:食品 :环比 % CPI:食品烟酒 :畜肉类 :猪肉 :环比 %CPI:食品烟酒 :鲜菜 :环比 % 气温（右轴， ）-0.90 0.38 0.93 -2.84 -0.76 -0.23 2.03 2.06 -0.22 2.80 0.24 -4.00-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002008.01 2009.01 2010.01 2011.01 2012.01 2013.01 2014.01 2015.01 2016.01 2017.01 2018.01CPI:食品 :环比 % CPI:食品烟酒 :畜肉类 :猪肉 :环比 %CPI:食品烟酒 :鲜菜 :环比 % 气温（右轴， ） 宏观 研究 /专题研究 | 2018 年 03 月 01 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表 7： 20082018 年 2 月份全国重点城市平均气温，与食品价格环比涨幅的对比 资料来源： Wind， 国家气象局， 华泰证券研究所 今年 2-4 月鲜菜 CPI 同比有望由负转正，对整体通胀形成有力支撑 我们采用农业部公布的 28 种重点监测鲜菜平均批发价格（日频），将其换算为月度均价并计算其同比涨幅，与统计局公布的鲜菜 CPI 数据作对比，两者的差异较小，我们认为其口径基本可比，我们 用 农业部高频数据来观察和预测鲜菜 CPI 的走势是合理可行的。 图表 8： 高频数据监测和鲜菜 CPI 的对比 资料来源： Wind，华泰证券研究所 2017 年 11 月 -2018 年 1 月鲜菜 CPI 同比负增长， 我们认为这 仍然是受到 2016 年 菜价同期基数较高的影响，从翘尾因素来看，今年 2-3 月，鲜菜 CPI 的翘尾因素对同比增速的负向拖累将较 1 月份明显收窄，今年 4-7 月翘尾因素将由负转正（在 2017 全年数据公布后，2018 年各月份的价格翘尾因素已经全部确定）；鲜菜价格的历史季节性也显示春节前后的鲜 菜价 格一般处于年内的高位；再加上今年春节在 2 月中旬、时点比较靠后，与 2017 年春节 （ 1 月下旬）错位较为明显 ， 综合判断，我们认为， 2 月鲜菜 CPI 同比有望呈现正增长，与去年同期菜价对通胀的负面影响可能形成明显反差。 2018 年 1 月 CPI 同比 +1.5%较前值回落，但我们认为主要是受春节错位因素影响，今年 1月份 CPI 的环比表现（ +0.6%）实际要强于历史季节性均值。我们认为在食品 CPI 同比上行、非食品 CPI 持稳的推动下， 2 月通胀有望显著回升，温和通胀可能是指导今年宏观投资最明确的一条主线。 1.18 5.77 3.48 3.56 1.62 3.43 2.51 4.33 3.38 5.08 2.92 0.001.002.003.004.005.006.007.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002008.02 2009.02 2010.02 2011.02 2012.02 2013.02 2014.02 2015.02 2016.02 2017.02 2018.02CPI:食品 :环比 % CPI:食品烟酒 :畜肉类 :猪肉 :环比 %CPI:食品烟酒 :鲜菜 :环比 % 气温（右轴， ）-5.00-4.00-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.00-40.0-30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.050.060.070.080.02013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-01CPI:食品烟酒 :鲜菜 :当月同比 %农业部 28种重点监测蔬菜均价 :月同比 %CPI:食品 :当月同比（右轴） % 宏观 研究 /专题研究 | 2018 年 03 月 01 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 从农业部监测的鲜菜、猪肉高频数据表现来看， 截至 2 月 26 日，受寒冷天气、 2 月份春节因素等影响，农业部监测鲜菜均价 2018 年 2 月份环比较上月上涨 17.1%； 猪肉均价较上月环比下跌 1.8%。 受 去年基数较高的影响，猪肉价格同比仍然下跌，但 2 月猪肉 CPI的跌幅有望较上月收窄。农业部监测鲜菜价格环比涨幅较 1 月份继续扩大、同比已经由负转正，和我们对菜价走势的预判较为一致（参见年度策略报告风起通胀，渐显宝藏） 。我们认为 2 月份鲜菜 CPI 同比也有望转正，对整体通胀形成较为有力的支撑。我们预测 2月 CPI 环比 +1.1%、同比增速回升到 +2.7%，“风起通胀”的格局有望得到进一步确认，维持全年通胀中枢为 +2.5%的中性预测不变。 图表 9： 今年 2-4 月鲜菜 CPI 的基数将较 1 月明显回落，鲜菜 CPI 同比有望转正 资料来源： Wind，华泰证券研究所 风险提示： 统计局公布的鲜菜 CPI 口径和农业部重点监测鲜菜的口径可能存在一定差异，统计局公布鲜菜 CPI 上行 速度可能超预期；春节因素和寒冷天气因素可能使得整体食品CPI 超预期上行，从而使得通胀中枢上涨速度超预期，加大货币政策宏观调控的难度 。 -40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%2016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018.02预测2018.03预测2018.04预测2018.05预测2018.06预测2018.07预测2018.08预测2018.09预测2018.10预测2018.11预测2018.12预测鲜菜 CPI翘尾 鲜菜 CPI同比 宏观 研究 /专题研究 | 2018 年 03 月 01 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 免责申明 本报告仅供华泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证 券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的 权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为： Z23032000。 全资子公司华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为： AOK809 版权所有 2018 年华泰证券股份有限公司 评级说明 行业评级体系 公司评级体系 报告发布日后的 6 个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准； 投资建议的评级标准 报告发布日后的 6个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准； 投资建议的评级标准 增持行业股票指数超越基准 买入股价超越基准 20%以上 中性行业股票指数基本与基准持平 增持股价超越基准 5%-20% 减持行业股票指数明显弱于基准 中性股价相对基准波动在 -5%5%之间 减持股价弱于基准 5%-20% 卖出股价弱于基准 20%以上 华泰证券研究 南京 北京 南京市建邺区江东中路 228 号华泰证券广场 1 号楼 /邮政编码： 210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同 28 号太平洋保险大厦 A 座 18 层 邮政编码： 100032 电话： 86 25 83389999 /传真： 86 25 83387521 电话： 86 10 63211166/传真： 86 10 63211275 电子邮件： ht-rdhtsc 电子邮件： ht-rdhtsc 深圳 上海 深圳 市福田区深南大道 4011号香港中旅大厦 24 层 /邮政编码： 518048 上海市浦东新区东方路 18 号保利广场 E 栋 23 楼 /邮政编码： 200120 电话： 86 755 82493932 /传真： 86 755 82492062 电话： 86 21 28972098 /传真： 86 21 28972068 电子邮件： ht-rdhtsc 电子邮件： ht-rdhtsc