外资投资全景手册.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 策略 研究 /深度研究 2019 年 07 月 06 日 张馨元 执业证书编号： S0570517080005 研究员 021-28972069 zhangxinyuanhtsc 藕文 执业证书编号： S0570517080001 研究员 021-28972082 ouwenhtsc 陈莉敏 执业证书编号： S0570517070003 研究员 021-28972089 chenliminhtsc 钱海 执业证书编号： S0570518060002 研究员 021-28972096 qianhaihtsc 胡健 联系人 hujian013575htsc 1策略 : 国家级经开区：调结构钥匙，科创板基地 2019.06 2策略 : 家庭小型化、逆小型化与消费场景重构 2019.06 3策略 : 科创板时代的 A 股估值体 系变革2019.01 外资 投资 全景手册 市场交易主力系列 高 ROE 是不同渠道、不同市场的外资的共同配置偏好 境外投资者进入 A 股 的两大渠道 QFII 与互联互通机制，有七方面差异。不同渠道（ QFII、 北向资金）、不同市场（中日韩台）的外资在行业配置偏好等方面有差异，但在股票质地上普遍偏好高 ROE。 A 股北向资金从 2018年的“逆势”变为 2019 年的“顺势”，而我们认为从成交额占比变化来看，北向资金可能是“引势”而非“顺势”。北向资金买入 卖出并非都是在 股票估值处于历史较低或较高位置， 负面事件冲击 仅对 资金流动形成短期扰动 。我们认为 伴随外资持股比例的提升， 个股短期波动加大，但股票流通性、资产收益率的不确定性等有所下降 ，建议关注外资持股高占比策略。 QFII 渠道与 互联互通机制 主要有七大方面的差异 目前外国投资者主要有四 种渠道进入 A 股市场： QFII/RQFII 渠道、沪深港通 、沪伦通 和直接开立 A 股证券账户 。 QFII/RQFII 制度和 沪深港通 机制的运行日臻成熟，两种机制在 交易模式、投资者准入资格、投资范围与标的、资金来源地及身份构成、投资额度、 汇兑管理 、结算模式 等方面有着显著差异。 比如 QFII 渠道均为机构投资者，投资范围广泛，除股票外还可投资股指期货、证券投资基金等，而互联互通渠道不仅有机构投资者，还包括个人投资者，投资范围仅限特定指数成分股。 不同渠道 的外资 、 不同市场 的外资 均偏好高 ROE 标的 QFII 资金与北向资金在 A 股的配置存在差异、外资在全球不同市场的配置亦存在不同。 A 股 QFII、 A 股 北向资金 、日韩台股市外资的 配置 偏好的主要异同：（ 1）行业维度： A 股 QFII陆股通 均超配大消费， QFII 更 偏好银行股 ，外资对 台韩 股市 超配信息技术 、对 日本 股市 超配医疗保健 ；（ 2）市值维度：外资对 A 股、台韩股均偏好大 市值股票， A 股 陆股通偏好程度更高 ；（ 3）盈利维度：外资对 A 股、台韩股 均偏好高 ROE 股票， QFII 超配最多 ；（ 4）估值维度：不同渠道的外资和不同市场的外资均偏好相对低估值标的。 2018 年北向资金“逆势”，而 2019 年则“顺势 /引势” 今年相比去年，北向资金流动与大盘走势出现反差：去年北向资金呈现明显的“逆势而为”特征，而今年则表现出显著的“顺势而为”特征。对于这一显著变化，我们从两个角度考虑：第一，当前北向资金的成交额占比相比 2018 年初显著提升， 2018 年 1 月北向资金成交额占 A 股成交额的比重为 3.59%，而 2019 年 6 月比重 提升至 8.01%，从高频数据看，今年有多个交易日北向资金交易额占比超过 10%，今年北向资金可能是“引势”者而非“顺势”者；第二， 今年以来北向资金大幅流出主要集中在 4-5 月，从时间点上看与两地协同监管加强相吻合。 外资占比提升在中长期内降低 A 股波动率，跟随买入策略较为有效 我们认为，伴随外资持股比例的提升， A 股的短期波动相对加大，但股票流通性、 股票波动率、股票 Beta 均值 等有所下降。 韩国和中国台湾股市的经验亦证明了这一点。 造成这种情况的原因 ，我们认为主要是外资作为长线价值投资资金 ， 在买入核心优质标的之后 会中长期 锁仓 ，相当于标的流通股减少。从投资策略上看， 我们认为买入并持有外资持股高占 比的 个股是一种较优的 A 股配置策略。 我们利用 2017 年末、 2018 年末外资持股数据设计的投资策略回测结果证明了这一点。我们建议持续关注外资持股高占比个股，以及外资持续增持个股。 风险提示： 样本选择性偏误风险；宏观经济大幅下行风险；全球股票市场波动，全球投资者悲观情绪蔓延风险等 。 相关研究 策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 外资全景图 . 4 外资流入 A 股的渠道及其差异 . 4 外资流入 A 股市场的四种渠道 . 4 QFII/RQFII 制度和互联互通机制的差异性 . 4 外资持股的相关规定 . 8 高 ROE 是普遍选择？ 外资对 A 股、日韩台股的配置对比 . 9 A 股 QFII 与北向资金配置偏好差异 . 9 外资对 A 股、日韩台股市的配置偏好差异 . 12 北向资金交易特征正在发生变化吗？ . 15 从 2018 年的“逆势而为”到 2019 年的“顺势而为” . 15 估值和高波动是北向资金买入、卖出的关键？ . 17 外资持仓高占比对 A 股波动和策略的影响 . 20 外资持股比例提升对 A 股波动影响 . 20 来自韩国和中国台湾股市的经验 . 21 外资持股比例提升对 A 股配置策略的影响 . 22 图表目录 图表 1： QFII/RQFII 和沪深港通机制的对比 . 5 图表 2： QFII/RQFII 投资流程 . 5 图表 3： 沪深港通投资流程 . 6 图表 4： QFII/RQFII 交易、结算流程 . 8 图表 5： A 股外资持股的相关规定 . 9 图表 6： QFII/陆股通一级行业持仓情况 . 9 图表 7： QFII/陆股通二级行业持仓情况 . 10 图表 8： QFII/陆股通持股市值分布（按市值分） . 10 图表 9： QFII/陆股通持股市值分布（按 ROE 分） . 11 图表 10： QFII、陆股通持股比例 TOP100 分布（按相对 PB（ LF）分） . 11 图表 11： 不同市场外资持仓情况（ GICS 一级行业，占比前三） . 12 图表 12： 不同市场外资持仓情况（ GICS 二级行业，占比前三） . 13 图表 13： 外资持有市值前 100 股票占比 . 13 图表 14： 外资持有 ROE10%以上股票占比 . 14 图表 15： 不同市场、不同渠道外资大多偏好相对低估值股票 . 14 图表 16： 外资持有比例前 100 的个股分布（按 ROE） . 15 图表 17： 外资持有比例前 100 的个股分布（按 PB（ LF） . 15 图表 18： 2018 年 2019 年，上证综指与陆股通累计净买入从负相关正相关 . 16 图表 19： 北向资金逐步成为 A 股市场的交易主力之一 . 16 图表 20： 相比 2018 年， 2019 年北向资金成交额占 A 股比重更高 . 16 策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 21： 台湾股市外资占比与成交额变化 . 17 图表 22： 韩国股市外资 占比与成交额变化 . 17 图表 23： 2018 年以来，北向资金流动与国内普通股票型基金仓位变化对比 . 19 图表 24： 2018 年以来，上证综指与普通股票型基金仓位变动 . 19 图表 25： 2018 年以来，上证综指与陆股通每日流动对比 . 19 图表 26： 伴随外资持股比例提升，股票换手率有所下降 . 20 图表 27： 伴随外资持股比例提升，股票波动率有所降低 . 20 图表 28： 外资持股比例 20%以上阶段相对 20%以下，个股 Beta 值偏低 . 21 图表 29： 总体看，伴随外资持股比例提升，股票振幅有所扩大 . 21 图表 30： 韩国股指纳入 MSCI 新兴市场指数进程表 . 21 图表 31： 台湾股指纳入 MSCI 新兴市场指数进程表 . 21 图表 32： 韩国股指波动率与 MSCI 纳入进程的关系 . 22 图表 33： 韩国股市换手率与 MSCI 纳入进程的关系 . 22 图表 34： 台湾股指波动率与 MSCI 纳入进程的关系 . 22 图表 35： 台湾 股市换手率与 MSCI 纳入进程的关系 . 22 图表 36： 2019 年以来，外资持股高占比策略录得显著超额收益 . 23 图表 37： 外资持股高占比策略月度收益 . 23 图表 38： 2018 年末外资持股占全部 A 股比重 TOP50 . 23 策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 外资 投资 全景图 本篇我们主要包含以下六方面内容 /结论： 1、 外资流入 A 股的四种渠道的全方位对比； 2、 不同渠道的 A 股外资、不同股票市场的外资，配置偏好的异同； 3、 2019 年 A 股北向资金的交易特征相比 2018 年的变化； 4、 北向资金 买入 、卖出并非都是在 A 股股票估值处于历史较低或较高位置 ， 宏观负面事件冲击 会对 北向资金流动 形成 短期扰动， 但 并不会影响外资持续配置 A 股 ； 5、 参考海外经验，外资持股比例的提升，短期会增大市场波动率，但长期稳定市场； 6、 跟随外资配置是较有效的 A 股投资策略。 外资流入 A 股的渠道及其差异 外资 流入 A 股市场的四 种渠道 目前外国投资者主要有 四 种 渠道进入 A 股市场： QFII/RQFII 渠道、互联互通渠道（沪深港通） 、沪伦通渠道 和直接开立 A 股证券账户。 我国在 2002 年正式试点推出 QFII 制度，并于次年批准了第一批合格境外机构投资者。为了推进人民币国际化，吸引境外人民币回流， 2011 年推出了 RQFII 业务。 QFII 是指在境外募集外币资金，在境内兑换成人民币， 并投资中国证券市场的合格境外机构投资者；而RQFII 是在 QFII 基础上加以改变的 业务 ，指在境外募集人民币并投资中国证券市场的合格境外机构投资者。 为了进一步促进中国内地与境外资本市场的双向开放，同时推动人民币国际化 ， 我国分别于 2014 年和 2016 年创设了沪股通和深港通。 2018 年 10 月， 证监会正式发布关于上海 证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证业务的监管规定 ； 2019 年 6 月 17 日， 中国证监会和英国金融行为监管局发布沪伦通联合公告，原则批准上海证券交易所和伦敦证券交易所开展沪伦通， 起步阶段对沪伦通跨境资金实行总额度管理，其中 东向业务总额度为 2500 亿元人民币 ， 西向业务总额度为 3000 亿元人民币 ，当日 首只全球存托凭证产品在伦交所挂牌交易 ，沪伦通正式开通。 2018 年 中国证券登记结算有限责任公司 发布关于符合条件的外籍人员开立 A 股证券账户有关事项的通知，明确在境内工作的外籍人员可以开立 A 股证券账户。目前，在境内工作、且其归属国（地区）证券监管机构已与中国证监会建立监管合作机制的外籍人员，或者在境外工作的境内上市公司外籍员工因参与股权激励计划申请开立 A 股证券账户的，均可申请开立 A 股证券 账户。 QFII/RQFII 制度和互联互通机制的差异性 QFII/RQFII 制度和互联互通机制的运行日臻成熟，是当前外资投资 A 股的两种主流渠道。两种机制在投资者准入资格、投资范围与标的、资金来源地及身份构成、投资额度和汇兑管理等方面有着显著差异。 策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 图表 1： QFII/RQFII 和沪深港通机制的对比 维度 QFII/RQFII 沪深港通 投资者准入资格 2012 年 7 月：根据机构类别区分的五种数量型指标要求 2019 年 1 月征求意见稿取消上述数量型指标要求，保留机构类别和合规性条件：境外基金管理公司、商业银行、保险公司、证券公司、期货公司、信托公司、政府投资管理公司和其他资产管理机构，以及养老基金、慈善基金、捐赠基金等中国证监会认可的机构投资者。 既可以是机构投资者，也可以是个体投资者，没有准入门槛，只要在香港开户即可 投资范围 2012 年 7 月：可以投资在证券交易所交易的股票、债券和权证、股指期货、证券投资基金、在银行间债券市场交易的债券、中国证监会允许的其他金融工具。可以参与新股发行、可转换债券发行、股票增发和配股的申购。 2019 年 1 月征求意见稿新增投资范围：在全国中小企业股份转让系统（新三板）挂牌的股票、债券回购、私募投资基金、金融期货、商品期货和期权等。允许参与证券交易所融资融券交易。可参与的债券回购、金融期货、商品期货、期权的具体品种，由有关交易场所提出建议报监管部门同意后公布。 上证 180 指数成份股； 上证 380 指数成份股； 深证成份指数及深证中小创新指数的成份股，且成份股定期调整考察截止日前六个月 A 股日均市值不低于人民币 60 亿元，上市时间不足六个月的按实际上市时间计算市值； A+H 股上市公司的 A 股。 资金来源地 QFII/RQFII 身份及投资额度在国家外汇管理局及中国证监会网站有定期披露 交易所未提供“北向资金”与“南向资金”投资者身份及来源地信息 投资额度 QFII 总额度 3000 亿美元，共有 290 家境外机构获得 QFII 资格，获批额度 1070亿美元； RQFII 总额度 19400 亿元人民币，共有 217 家境外机构获得 RQFII 资格，获批额度 6779.2 亿元人民币。（截至 2019.06.30） 沪股通及深股通每日额度 520 亿元人民币， 港股通每日额度 420 亿元人民币。 汇兑管理 取消 QFII 资金汇出 20%比例要求， QFII 可委托托管人办理相关资金汇出； 取消 QFII、 RQFII 本金锁定期要求， QFII、 RQFII 可根据投资情况汇出本金。 对资金实施闭合路径管理 ,卖出证券获得的资金必须沿原路径返回 ,不能留存在当地市场。 交易成本 证券交易费用 登记托管费用 汇兑损溢 沪股通、深股通：中国结算按成交金额的 0.02元人民币计收取过户登记费 ； 汇兑损溢 资料来源：人民银行，证监会，外汇管理局，华泰证券研究所 1、 运作模式：互联互通机制下两地交易所和结算公司直接互联 QFII/RQFII 制度下，境外机构投资者进入 A 股市场需要指定的托管行向证监会申请投资资格以及向外管局申请投资额度，并需要将外币兑换成人民币（ RQFII 不需要），然后委托境内证券公司作为中介机构在上交所和深交所进行投资。 图表 2： QFII/RQFII 投资流程 资料来源：证监会、外汇管理局，华泰证券研究所 互联互通机制下，境外投资者通过两地的交易所成立的子公司接受买卖订单，并将订单传递到对方的交易所平台上以执行交易，交易执行后两地的交易所、结算机构、监管部门相互配合，共同完成撮合交易、资金结算。 策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表 3： 沪深港通投资流程 资料来源：证监会、港交所，华泰证券研究所 2、 投资者准入资格： QFII 以长期机构投资者为主 通过 QFII/RQFII 投资 A 股，只能是机构投资者，不能是个体投资者。根据 2012 年 7 月证监会关于实施 有关问题的规定，针对机构投资者的不同类型，以资产规模等条件为核心，设置了相应的准入门槛： （ 1）资产管理机构：经营资产管理业务 2 年以上，最近一个会计年度管理的证券资产不少于 5 亿美元； （ 2）保险公司：成立 2 年以上，最近一个会计年度持有的证券资产不少于 5 亿美元； （ 3）证券公司：经营证券业务 5 年以上，净资产不少于 5 亿美元，最近一个会计年度管理的证券资产不少于 50 亿美元； （ 4）商业银行：经营银行业务 10 年以上，一级资本不少于 3 亿美元，最近一个会计年度管理的证券资产不少于 50 亿美元； （ 5）其他机构投资者（养老基金、慈善基金会、捐赠基金、信托公司、政府投资管理公司等）：成立 2 年以上，最近一个会计年度管理或持有的证券资产不少于 5 亿美元。 2019 年 1 月证监会发布的合格境外机构投资者及人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法（征求意见稿）中，准入条件有所放宽，取消了上述数量型指标要求，保留机构类别和合规性条件。 互联互通机制的准入条件相比较低，既可以是机构投资者，也可以是个体投资者，没有任何准入门槛，只要在香港开户即可。 从准入者身份来比较， QFII 大多为长期机构投资者，如养老 金、公益基金、保险基金、主权基金等 ； 而通过沪港通和深港通进入 A 股市场的资金，不仅包括机构和散户，而且还可能包含大量国际游资 以及国内资金绕道沪港通 /深港通投资 A 股市场 。 3、 投资范围与标的：沪深港通只可投资特定指数成分股 根据 2012 年 7 月证监会关于实施 有关问题的规定， QFII 在经批准的投资额度内，可以投资于下列人民币金融工具：（ 1）在证券交易所交易的股票、债券和权证；（ 2）股指期货；（ 3）证券投资基金；（ 4）在银行间债券市场交易的债券；（ 5）中国证监会允许的其他金融工具。合格投资者可以参与新股发行、可转换债券发行、股票增发和配股的申购。 2019 年 1 月证监会发布的关于实施 有关问题的规定（征求意见稿）中， QFII、 RQFII 可投资范围新增：（ 1）在全国中小企业股份转让系统（新三板）挂牌的股票；（ 2）债券回购；（ 3）策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 私募投资基金；（ 4）金融期货；（ 5）商品期货；（ 6）期权等。此外，允许参与证券交易所融资融券交易 ； 可参与的债券回购、金融期货、商品期货、期权的具体品种，由有 关交易场所提出建议报监管部门同意后公布。 通过互联互通机制进入的资金投资范围较窄，只能委托联交所参与者，通过联交所证券交易服务公司，向沪深交易所进行申报，买卖规定范围内的上市股票。 4、 资金来源地及身份构成： QFII/RQFII 定期披露，沪深港通未提供 目前，沪深港三地交易所均未提供“北向资金”与“南向资金”投资者身份及来源地信息。 QFII/RQFII 的资格身份及投资额很明、很清晰，统计数据更新快，易于查找 ； 每个月底的QFII/RQFII 身份及投资额度在国家外汇管理局及中国证监会网站都有定期披露。 5、 投 资额度： QFII/RQFII 和沪深港通均逐步放开 截至 6 月 30 日， QFII 总额度 3000 亿美元，共有 290 家境外机构获得 QFII 资格，获批额度 1070 亿美元； RQFII 总额度 19400 亿元人民币，共有 217 家境外机构获得 RQFII 资格，获批额度 6779.2 亿元人民币。 从 2018 年 5 月 1 日起，互联互通每日额度扩大四倍，沪股通及深股通每日额度从 130 亿调整为 520 亿元人民币，港股通每日额度从 105 亿调整为 420 亿元人民币。 6、 汇兑管理： QFII/RQFII 取消资本金锁定期限和投资本金收益汇出比例的要求 2018 年 6 月 ， 人民银行和外管局发布新规合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理规定，取消 QFII 资金汇出 20%比例和 QFII、 RQFII 本金锁定期要求 ， 允许 QFII、 RQFII对其境内投资进行外汇套保 ，这符合国内资本市场对外开放的需要，同时也便利外国投资者进入国内 A 股市场。 互联互通机制对资金实施闭合路径管理，卖出证券获得的资金必须沿原路径返回 ,不能留存在当地市场。 从交易成本看，汇兑损益是 QFII、 沪港通 /深港通两大渠道的重要差异之一。 QFII 交易资金大多留存在国内市场，而陆股通交易资金并不留存在 国内市场而是原路返回，人民币大幅 波动对 QFII 渠道资金成本影响较大（当前允许进行外汇套期保值可减少影响），而通过陆股通渠道的资金可较为灵活应对汇率波动。 7、 结算模式 QFII 的托管人，首先应申请成为中国结算的结算参与人，与中国结算签订资金结算协议后，在中国结算上海分公司以托管人名义开立结算备付金账户，为所托管的合格投资者开立证券账户，根据中国结算业务规则办理合格投资者的资金结算、证券托管等业务。 互联互通机制通过中国结算和香港结算建立 CCP 和 CSD 的联结，进行清算和交收。两地结算公司互相开立证券账户，用以 名义持有证券，开立资金结算户，用于资金结算。 策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表 4： QFII/RQFII 交易、结算流程 资料来源：证监会、外汇管理局，华泰证券研究所 外资持股的相关规定 关于外资持股上限及信息披露的要求，证监会、上交所、深交所和港交所均有相关文件予以规范。 1、 持股上限： 根据证监会最新规定，单一境外投资者持有一家上市公司股份不超过 10%，所有境外投资者合计持有不超过 30%（战略投资除外）。 港交所方面规定，外资合计持股比例达到 28%将暂停买盘。 如果 单个境外投资者 持有同一上市公司股票合并计算超过限定比例的，需 在 5 个交易日内对超出部分予以平仓 。 所有境外投资者 持有同一上市公司股票合并计算超过限定比例的，将按照后买先卖的原则进行平仓。 2、 信息披露： 从信息的获取上，沪深交易所均履行了披露外资持股比例在 26%以上的个股情况。 在持股比例超过了 30%的情况下，境外投资者将按照一定规则减持并履行信息披露义务。 策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表 5： A 股外资持股的相关规定 维度 监管者 具体规定 相关文件 持股上限 证监会 1.单个境外投资者通过合格投资者持有一家上市公司股票的，持股比例不得超过该公司股份总数的 10%； 2.所有境外投资者对单个上市公司 A 股的持股比例总和，不超过该上市公司股份总数的 30%。 境外投资者根据外国投资者对上市公司战略投资管理办法对上市公司战略投资的，其战略投资的持股不受上述比例限制。 关于实施合格境外机构投资者境内证券投资管理办法有关问题的规定 港交所 1在涉及到 A 股有关规则的情况下，港交所有权采取限制或拒绝陆股通买盘、服务运作时间等相关行动； 2当某只 A 股的境外投资者持股比例合计达 到了 28%或以上时，上交所或深交所将通知港交所方面，而港交所方面将按照实际可行的情况尽快暂停相关买盘，直到上交所或深交所表示外资持股比例降至 26%以下； 3如果发生了主动买盘行为导致的持股比例上升到 30%以上，则港交所方面将根据一系列规定要求投资者减持；如果发生了因为 A 股回购等情况导致的外资投资者合计持股比例被动上升到 30%以上，则无需卖出，但港交所方面将暂停接受买盘，直到比例下降到 26%以下。 港交所规则第 14B08（ 4）条 信息披露 上交所、深交所 1.所有境外投资者持有同一上市公司 A 股数额合计达到或超过该公司股份总数的 26%时，沪深交易所将于次一交易日开市前通过本所网站公布境外投资者已持有该公司 A 股的总数及其占公司股份总数的比例； 2.在持股比例超过了 30%的情况下，境外投资者将按照一定规则减持并履行信息披露义务。 上海证券交易所合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者证券交易实施细则（ 2014 年、 深圳证券交易所合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者证券交易实施细则 资料来源：证监会、上交所、深交所、港交所，华泰证券研究所 高 ROE 是普遍选择？ 外资对 A 股、日韩台股 的 配置 对比 A 股 QFII 与北向资金配置偏好差异 1、 行业特征：均超配大消费， QFII 偏好银行股 QFII 和陆股通均偏好消费行业，尤其是食品饮料 ； 不同之处在于 QFII 对于银行股有格外的偏好。 从 GICS（全球行业分类标准）一级行业看， 根据 2019Q1 数据 ， QFII 对于金融行业最为偏好，配置比例达 27.54%。陆股通对于日常消费最为喜爱，配置比例达 22.09%。 QFII、陆股通均超配大消费，其中可选消费分别超配 7.06%、 7.43%，日常消费分别超配 7.26%、 14.56%。 图表 6： QFII/陆股通一级行业持仓情况 资料来源： Wind，华泰证券研究所；注：时间截至 2019.03.31 051015202530金融 工业信息技术 可选消费材料日常消费 医疗保健能源房地产公用事业 电信服务(%)标准行业配置比例 QFII行业配置比例 陆股通行业配置比例策略 研究 /深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 从二级行业看， QFII、陆股通配置比例位居前三的行业均为银行、食品饮料 、 耐用消费品与服装， QFII 配置比例分别为 27.62%、 14.69%和 11.50%，陆股通配置比例分别为 8.77%、9.98%和 21.95%。 QFII 超配银行 11.98%，其次为耐用消费品与服装（ 7.82%）；而陆股通超配食品饮料高达15.05%，其次也是耐用消费品与服装（ 6.31%）。 图表 7： QFII/陆股通二级行业持仓情况 资料来源： Wind，华泰证券研究所；注：时间截至 2019.03.31 2、 市值偏好：均偏好大市值股票，陆股通偏好程度更高 QFII 和陆股通均偏好大市值股票，而陆股通对于大盘股偏好程度更高。 QFII、陆股通持有A 股市值前 100 位的股票市值占其总市值的比例分别为 58.14%和 71.49%，均高于 A 股市场 45.07%的标准水平。 图表 8： QFII/陆股通持股市值分布（按市值分） 资料来源： Wind，华泰证券研究所；注：时间截至 2019.03.31 3、 盈利偏好：均偏好高 ROE 股票， 对于 ROE 超 20%陆股通偏好程度更高 QFII 和陆股通均偏好高 ROE 股票，而陆股通对于高 ROE 偏好程度更高。 QFII 和陆股通资金主要分布在 ROE 超过 10%的股票中， QFII 对于 ROE10%以上的股票持仓市值占比为 88.15%，陆股通这一比例为 84.99%，均远超 A 股市场这一比例（ 55.31%）。陆股通资金对 ROE 超过 20%的股票配置比例高达 52.20%，高于 QFII 水平（ 36.13%）和 A 股市场水平（ 16.54%）。 051015202530银行资本货物材料食品、饮料与烟草技术硬件与设备能源多元金融制药、生物科技与保险房地产运输软件与服务耐用消费品与服装 汽车与汽车零部件公用事业媒体医疗保健设备与服务半导体与半导体生零售业商业和专业服务消费者服务食品与主要用品零售电信服务家庭与个人用品(%)标准行业配置比例 QFII行业配置比例 陆股通行业配置比例0102030405060708001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000前 100 101-1000 1001-2000 2001-3628（ %）(亿元 ) QFII持股市值 陆股通持股市值占 QFII总市值比重（右轴） 占陆股通总市值比重（右轴）标准市值比重（