新时代中国股份制商业银行转型研究系列专题（三）：国际经验篇：多元化循序渐进，国际化有的放矢.pdf

2019 年 8 月 14 日 新时代中国股份制商业银行转型研究系列专题（ 三 ） 国际经验 篇： 多元化循序渐进，国际化有的放矢 宏观专题 宏观报告 请务必阅读正文后免责条款 相关研究报告 宏观专题报告 20190717-新时代中国股份制商业银行转型研究系列专题（一）：演变与现状篇：改革与竞争兼顾，成长与分化并存 宏观专题报告 20190723-新时代中国股份制商业银行转型研究系列专题（二）： 利率市场化篇：利率并轨“惊险一跃”，倒逼银行结构转型 首席经济学家 张明 中国社科院世界经济与政治研究所 国际投资研究室主任 国际金融研究中心副主任 研究员、博士生导师 证券分析师 陈骁 投资咨询资格编号 S1060516070001 010-56800138 CHENXIAO397PINGAN 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 021-38634015 WEIWEI170PINGAN 研究助理 薛威 一般从业资格编号 S1060117080079 021-20667920 XUEWEI092PINGAN 郭子睿 一般从业资格编号 S1060118070054 010-56610360 GUOZIRUI807PINGAN 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 本报告是我们新时代中国股份制商业银行转型研究系列的第 三 篇专题， 本文 在回顾股份制商业银行发展历程 的 基础上， 分析了 股份制商业银行 现阶段 在业务多元化与服务国际化上存在 的不足 ，并通过 与国际大行对比分析， 为 股份行 未来 业务布局 提供 具体 建议 。 改革浪潮下股份行快速发展，业务多元化与国际化 存较大潜力 股份行经历了三 十多年的蓬勃发展，至今已形成规模庞大、各具特色的股份行体系。但 与外资大行相比，股份行在业务多元化与国际化布局上仍存明显短缺 ，应该成为未来重点布局的方向 。 美欧日银行多元化与国际化存显著差异 美、欧、日银行的 多元化 均与监管存在关联， 欧、美、日银行国际化分别始于 19世纪前、 20 世纪初与 1931 年 ，且能够因地制宜 。 多元化方面 ， 美国银行业受监管影响最大，欧洲银行业受监管限制较松，而日本在主银行制度下多元化缺乏监管 。 2008 年后，美欧大行均收缩多元化业务，但日本大行仍在持续推进综合金融。国际化方面， 美国银行业受益于美元霸权而后来居上，并处于领先地位；欧洲银行业国际化起步早，范围广，且国际化程度深 ，而日本 银行业国际化起步较晚，以并购为主要方式，并拥有强大的风控机制 。 金融领域加速开放，中外资银行各具优势 在利率市场化与 对外开放 深入推进 的大背景下，金融各条业务线的竞争强度显著增强。星罗棋布的子分行、高度黏性的用户群以及熟悉的文化与政策环 境都是中资行相对于外资行的优势。而在业务创新与国际投资等领域，中资行则处于相对劣势。具体到股份行，在发挥优势的同时还需要补齐业务多元化与投资国际化的短板。 股份行转型立足多元化，择机进行国际化布局 多元化过程中 ，股份行 应 循序渐进布局非传统业务， 注重个人用户的综合金融与多元理财需求以及公司客户的多元融资与 业务撮合需求， 充分发挥金融科技的优势， 同时 建立统一的风险管理平台。 国际化进程中，股份行应注重以下五点：以国内市场为根基与重点； 审时度势、循序渐进地根据目标国具体发展阶段与需求进行有针对性的业务布局 ； 在国际化初期可以选择主要贸易合作方或增长前景较好的市场作为目标区域，如“一带一路”与即将结束谈判的 RCEP 成员国 ；提升效率，合理利用资本金 。除布局传统业务外， 多元化重点放在资本利用率高且资本消耗较少的零售、交易与资管等领域。 另外，还需要设立 针对全球 分支机构进行统一 管理的平台，以提升 资源利用效率 ；通过业务创新使得用户来源多元化。 在国际化初期，客户集中于本国或与本国贸易往来频繁的商业主体上。但随着国际化的推进，加强与当地银行合作并开展因地制宜的创新业务模式来吸引各类客户变得尤为重要。 证券研究报告 宏观 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 2 / 25 正文目录 一、 改革浪潮下股份行快速发展，部分领域存较大潜力 . 4 1.1 改革春风催生股份行，十二家银行渐显分化 . 4 1.2 业务多元化与 服务国际化等方面均存较大潜力 . 5 二、 美欧日银行多元化与国际化存显著差异 . 6 2.1 美国：多元化波折中前进，国际化 08 年转向收缩 . 7 2.2 欧洲： 70 年代后监管跟进多元化，近年来收缩国际化布局 . 12 2.3 日本：由分业到混业，兼并重组加强竞争力 . 16 三、 金融领域加速开放，中外资银行各具优势 . 20 3.1 金融领域加大对外开放， “鲶鱼效应 ”将致国内市场竞争加剧 . 20 3.2 中资行在国内市场存客源文化优势，业务多元化与投资国际化外资行占优 . 21 四、 股份行转型立足多元化，择机进行国际化布局 . 22 4.1 循序渐进实施多元化，监管体系需跟进完善 . 22 4.2 “一带一路 ”与 RCEP 提供机遇，有的放矢进行国际化布局 . 23 宏观 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 3 / 25 图表目录 图表 1 股份行自建立发展至今的分阶段发展重点一览 . 4 图表 2 2019 年全国性股份银行发展潜力排名（恒丰银行无数据，不参与排名） . 4 图表 3 全国股份行与国际大行的非利息收入占比排序（灰色：外资行 /橙色：内资股份行） 5 图表 4 全国股份行与国际大行的海外分支机构数目差距明显 . 6 图表 5 美国金融监管法案与银行业多元化经营的历程 . 7 图表 6 美国企业贷款与个人贷款规模比重长期下行 . 9 图表 7 美国银行非利 息收入占比自 2007 年后震荡回落 . 9 图表 8 美国个人贷款中住房抵押贷款长期震荡下行 . 9 图表 9 美国居民住房抵押贷款占比与基准利率走势接近 . 9 图表 10 美国银行业国际化经营的历程 . 10 图表 11 美国银行业在海外分 支机构数量与海外总资产走势 . 11 图表 12 花旗银行国际化路径一览 . 11 图表 13 欧洲银行业多元化经营的历程 . 13 图表 14 欧洲银行业非利息收入占比走势 . 13 图表 15 日本银行业非利息收入占比走势 . 13 图表 16 德国个人贷款中住房抵押贷款长期震荡下行 . 14 图表 17 法国个人贷款中住房抵押贷款长期震荡上行 . 14 图表 18 金融危机后英国居民住房抵押贷款占比高位震荡 . 14 图表 19 德国房价波动小且涨幅低 . 14 图表 20 欧洲银行业国际化经营的历程 . 15 图表 21 德意志银行国际化路径一览 . 16 图表 22 日本银行业多元化经营的历程 . 17 图表 23 日本银行业个人贷款结构走势 . 17 图表 24 日本居民信用贷款结构变化走势 . 17 图表 25 日本居民住房贷款占比与经济增速走势 . 18 图表 26 日本居民住房贷款占比与住宅土地价格指数走势 . 18 图表 27 日 本银行业国际化布局的历程 . 18 图表 28 日本三菱日联银行国际化路径一览 . 19 图表 29 美欧日银行业多元化与国际化布局的异同 . 19 图表 30 新时代金融业对外开放政策一览 . 20 图表 31 中外资银行的优劣势对比 . 22 图表 32 “一带一路 ”示意图 . 24 图表 33 RCEP 成员国一览 . 24 宏观 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 4 / 25 一、 改革浪潮 下 股份行快速发展 ，部分 领域 存 较大潜力 在 改革开放的浪潮 下， 股份行经历了三十多年的蓬勃发展，至今 已形成规模庞大、各具特色的股份行体系 。 但是与外资 大行相比，股份行在部分业务上仍存明显短缺。 1.1 改革春风催生股份行， 十二家银行 渐显 分化 自 1987 年 4 月招商银行设立之日起，股份制商业银行便走上了历史舞台。带着 打破四大行的寡头垄断与服务好各地经济发展的使命，股份行先后经历了专业化发展阶段、商业化转型阶段、市场化转型阶段与高质量发展阶段，逐步形成了规模化且特色鲜明的股份制银行体系。 招商、浦发、中信 、光大、华夏、民生 、广发 、兴业、平安、浙商、恒丰、渤海 等十二家 股份行 在改革春风的吹拂下，充分发挥各自优势，不仅在规模上 成长迅速， 迅速缩小了与国有大行的差距， 而且依靠 较国有大行更加灵活的机制， 发展成为特征鲜明的全国性 商业银 行。 股份制银行 总资产 在 2003 年 -2013 年期间的 年均复合增速 超 20%，占银行业金融机构比重 从 2003年的 13.8%震荡 上升至 2015 年 中期的 19.2%。随着近年来 去杠杆 给 股份行 带来 冲击， 股份行总 资产增速 显著放缓， 2019 年 股份行资产占比为 17.7%， 但较 2003 年仍有显著上行 。 图表 1 股份行自建立发展至今的分阶段发展重点一览 时段 阶段 发展重点 1987-1993 专业化 发展 阶段 股份 行相继组建， 设立 背景和股权结构存在差异，但都是遵循服务本地经济实现快速发展的业务路径 。 1994-2003 商业化转型阶段 完成从“区域性商业银行”到“全国性商业银行”的转变 。 2004-2016 市场化转型阶段 通过战略引资、境内外上市等方式逐步 加强 竞争力 。 2017 至今 高质量发展新时代 去杠杆、去通道、去池化成为监管重点，力促金融回归业务本源； 股份行普遍将向轻型银行转型作为转型主题 。 资料来源：平安证券研究所 随着股份行规模的扩张，十二家股份行也显示出 分化趋势 。招商、兴业 资产规模领先，且具有较强的经营能力；光大、招商与平安的科技创新能力位居前列；广发、民生非利息收入占比较高；招商、浦发的 核心一级资本充足率 分列一二；招商、浙商、中信服务能力较佳；浦发、兴业成本收入比最低，显示出较高的经营效率；浙商的不良贷款率最低。 此外 ，华夏对利息收入依赖度最高，渤海在规模上最小，而恒丰银行连续两年未能披露年报， 难以与上述十一家股份行进行比较。整体看来，招商银行的综合能力在十二家股份行中首屈一指；光大、平安优势在于科技创新，浦发、兴业经营效率较高，浙商、中信服务能力较强，广发、民生收入来源多元化，上述八家股份行各具特色 ；而华夏、渤海在规模、创新等方面相对落后，有被拉开差距的风险；而恒丰则深陷危机，未来尚存在较大不确定性。 图表 2 2019 年全国性股份银行发展潜力排名（恒丰银行无数据，不参与排名） 排名 银行名称 经营能力 科技创新能力 总分 1 招商银行 58.23 15.37 73.60 2 光大银行 39.63 15.74 55.37 3 兴业银行 43.90 1.55 45.45 宏观 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 5 / 25 排名 银行名称 经营能力 科技创新能力 总分 4 平安银行 29.33 15.28 44.61 5 浙商银行 30.23 9.82 40.05 6 民生银行 31.11 7.68 38.79 7 浦发银行 35.96 0.23 36.19 8 中信银行 33.86 0.33 34.19 9 广发银行 27.62 0.72 28.34 10 华夏银行 22.71 0.49 23.20 11 渤海银行 7.14 0.60 7.74 资料来源： Choice， 商业银行稳健发展能力陀螺评价蓝皮书 (2018)，国家知识产权局， 平安证券研究所 1.2 业务多元化 与服务国际化等方面均存较大潜力 对比国内股份行与国际大行 2018 年 的收入端数据， 可以 发现国内 股份行 非息收入占比最高的广发与民生 仍远低于瑞银集团 ， 与巴克莱、摩根大通等国际大行相当 ；而光大、兴业与中信银行的非息收入占比虽然在国内股份行中仅次于广发与民生，属于较高水平，但低于大多数国际大行，仅略高于2008 年全球性金融危机后回归传统 存贷业务的花旗银行 ；另外，平安、招商、浦发、渤海、浙商与华夏等全国性股份行的非息收入占比较花旗银行还有一定差距，其中，华夏银行对传统存贷业务的依赖度最强。整体来看， 国内股份行对传统存贷业务带来的利息收入的依赖度整体强于国际大行，说明国内 股份行在业务多元化领域仍存较大潜力 。 图表 3 全国股份行与国际大行的非利息收入占比排序 （ 灰色 ：外资行 /橙色 ：内资股份行 ） 资料来源： WIND，平安证券研究所 与国际大行相比，国内股份行在业务方面差距较大的 主要 是投行 与信托相关 业务。 投行业务方面 ，我国投行业务主要是证券公司经营，由于分业经营与监管的原因，商业银行在投行业务方面发展较慢，且以债券承销、 资产证券化 、并购 融资 、 资金管理 、财务顾问 等为主要业务方向， 业务收入占比也处于 相对 较低水平 。而海外大行大多拥有专门的投行部门，投行收入贡献率也远大于国内股份行。 信托 业务方面 ， 我国有专门的信托公司 经营该项业务，商业银行主要负责资金托管事项，这就导致我国股份行 信托业务相关的收入占比远低于海外大行。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%瑞银集团 广发银行巴克莱银行民生银行 摩根大通德意志银行三菱日联 光大银行 兴业银行 中信银行 花旗银行 平安银行 招商银行 浦发银行 渤海银行 浙商银行 华夏银行宏观 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 6 / 25 除了 业务多元化方面之外，我国股份行的国际化布局也有较大发展潜力。 近几年，我国股份行海外布局加快，特别是在“一带一路”沿线布局分支机构更是成为了趋势。但是由于国内股份行海外布局起步晚，无论是 在 海外收入规模，还是 在 产品与服务的竞争力上较海外大行仍有显著差距。 从海外分支机构数目就可以看出，十二家股份行中虽有十一家拥有海外分支机构，但大多股份行的海外分支机构数目仅为个位数，最高的中信银行海外分支机构数为 15，较海外大行动辄 2000 多家分支机构相去甚远。从分布上看，中国香港是股 份行海外分支机构的重点布局地区，占所有股份行 43 家海外分支机构中的 16 家；其他则分布于 哈萨克斯坦（ 7 家）、 中国澳门 （ 5 家）、英国伦敦（ 4 家）、澳大利亚悉尼（ 3 家）、美国（ 2 家）、新加坡（ 2 家）、卢森堡（ 2 家）、中国台北（ 1 家）与韩国首尔（ 1 家）。 图表 4 全国股份行与国际大行的海外分支机构数目差距明显 资料来源： WIND，平安证券研究所 另外，国内虽然有大公、中诚信、 联合 三大评级机构及部分评级公司，但由于国内评级级别较少，且存在一定的评级泡沫，信用区分度较低，所以评级的效率低于海外市场。这就导致 国内商业银行在销售或投资公司债券时更多依赖发行主体的背景而非发行主体未来盈利能力的稳定性及前景，使得政府平台债与国有企业债券较一般企业债券更受欢迎，进而拉大了民企与国企融资成本的差距 。在 独立性更强、专业程度更高的评级市场 帮助下 ，海外大行 销售与投资公司债券的 效率较国内股份行更高。 在利率市场化加速的大背景下，传统的存贷业务利润将会受到明显挤压，股份行的业务多元化需求将持续增加；另外，在房地产 长期 调控 的背景 下，居民多元化投资的需求将持续增加，国际化资产配置也将走进居民视野，加上“一带一路”的推进，股份行也将加大对海外市场的开拓。 随着金融供给侧改革的进行，股份行之间的竞争将逐渐从传统的存贷款业务延伸至业务多元化与服务国际化等领域。 考虑到 海外大行在 上述领域 的 发展远远领先，在业务多元化与服务国际化上拥有较大发展潜力的国内股份行可以在借鉴海外大行发展经验的同时，结合自身的优势，发展成为新时代具有国际影响力的银行金融机构。 二、 美欧日 银行多元化与国际化存显著差异 美国、欧洲国家与日本银行机构的发展历程与各自经济的发展开放 过程紧密结合，整体上看，美国银行机构 经历了由混业到分业再到混业的过程，整个过程伴随着监管体系的跟进 ； 欧洲银行机构 由于缺乏监管，先天性采取 混业经营模式 至今 ；日本银行机构 则采取的是 由分业至 混业经营 且持续加50362410 206415 9 6 4 3 1 1 1 1 1 1 001,0002,0003,0004,0005,0006,000摩根大通 花旗集团德意志银行中信银行 招商银行 广发银行 光大银行 浦发银行 平安银行 民生银行 兴业银行 浙商银行 渤海银行 华夏银行 恒丰银行海外机构数（截至 2018年底）宏观 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 7 / 25 深混业的模式 。 国际化方面，欧 美 日 先后 开始全球布局 ； 2008 年后欧美大行开始收缩布局，日本大行通过兼并重组增强了其国际竞争力。 2.1 美国 ： 多元化波折中前进，国际化 08 年转向收缩 1、多元化 发展历程 美国银行早在 20 世纪初就开始探索多元化 。 大萧条之前， 美国银行业在放任的金融监管之下快速扩张，经历了传统的存贷业务规模快速增加之后，美国银行业开始探索非银业务 经营 。 非银业务的高利润吸引了 大量 银行进入， 但 天量的低成本 银行贷款进入证券市场 推高了证券市场的泡沫 。随着 信贷环境在 1929 年开始收紧，证券市场泡沫破裂， 美国股市 全面崩盘，“大萧条”来临，众多 美国 金融机构陷入亏损甚至破产，经济持续低迷。 随着罗斯福对银行业整顿的进行以及 格拉斯 斯蒂格尔法案 的发布，美国银行业自由放任的多元化之路受到了限制 ，美国金融业进入分业经营与监管的时代，美国商业银行被禁止从事企业证券的 发行、承销、交易等相关业务 。 1956 年 发布的 银行控股公司法进一步 加强了对 银行控股公司扩展业务范围的限制。对银行业监管的加强从 30 年代一直延续到 70 年代。 70 年代的美国经济开始频繁进入“滞胀”阶段，通胀高企使得银行存款实际利率转负，利率市场化进一步压缩了银行的利润，银行资金持续流出使得银行业经营困难，对放松监管以及扩大业务范围的诉求强烈。在经济自由化的大趋势下，美国金融监管开始放松； 信息技术的进步使得多元化经营的成本大幅降低，美国银行业开始了新 一轮多元化发展，并诞生了金融控股公司。 1999 年颁布的 金融 服务现代化法案 则是正式宣告 格拉斯 斯蒂格尔法案 与 银行控股公司法 对银行业分业经营限制的终结以及金融业综合经营的完全 合法化 。 此后，美国银行业就开启了综合经营的时代，金融机构间的并购重组屡见不鲜。尽管 2008 年金融危机使得美国再次加紧了金融监管，并相继颁布了 金融监管改革方案和多德 -弗兰克 法案来重建 金融服务现代化法案 ，但是美国银行业的多元化综合经营模式得以延续至今。从特朗普上任以来的表态可以看出，其对放松金融监管的诉求较强，不排除在特朗普连任成功的情况下对金融监管再次放松的可能性。 整体来看，美国银行业自发展之初就一直有多元化发展的内驱动力，只不过在 1929 年“大萧条”和2008 年全球性金融危机的爆发之后，金融监管的加强使得美国银行业 不得不放慢综合金融与创新金融的脚步。伴随着金融监管的不断完善，美国银行业的多元化经营与创新业务仍将延续。 图表 5 美国金融监管法案与银行 业 多元化经营的 历程 法案 相关内容 意义 1864 年 国民银行法 制定 了银行 业 最低资本金、贷款标准 、法定准备金等制度；成立货币监理署 ，负责监管在联邦政府注册的国民银行。 “双线 “监管现 雏形 ，但约束力低 1913 年联邦储备法 设立由联邦储备委员会和若干地区联邦储备银行构成的双层管理体系， 并赋予了美联储四大职能： 实施统一的货币政策、建立全国清算支付系统、承担最后贷款人角色以及对银行业 进行 监管。 美联储成立 1914 年克莱顿法 取消 “银行集团”，确立了“银行控股公司”的合法地位 提出“银行控股公司” 1927 年麦克弗登法 确立单一银行制度，限制注册银行跨州设立分行及经营 导致“多银行控股公司”出现 1933 年格拉斯 斯蒂格尔法案 确立银行业与证券业的 分业经营 ， 禁止商业银行进行企业的证券承销业务及自营企业证券的买卖业务。 确立了分业经营 与分业监管 制度 1956 年银行控股公 加强对“多银行控股公司”的监管， 规定其 只能从事 银行 导致“单一银行控股公司”快宏观 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 8 / 25 法案 相关内容 意义 司法 业相关 业务 ，并限制其扩张及收购进行跨州金融服务 。 速发展 1961 年国民银行法附加解释条款 允许银行扩展业务范围，包括保险代理、基金销售、债券承销等。 分业经营边际放松 1970 年 银行控股公司 法修正案 将“单一银行控股公司”纳入监管，限制银行控股公司经营保险与不动产业务；但允许银行控股公司发行商业票据，并放开跨州分支机构的设立。 促进银行控股公司跨区域发展，业务多元化重启 1983 年国际贷款法案 明确和统一了 资本监管标准的实施 。 统一了银行业最低资本比率 1984-1989年颁布法规 允许商业银行承销商业票据、市政债券与抵押担保债券；允许商业银行控股子公司经营投行业务；使银行控股公司的证券子公司合法化。 促进银行控股公司业务多元化提速 1999 年金融服务现代化法案 允许银行、证券公司、保险公司和其他金融服务提供者 联合经营，并对此进行 审慎管理 ， 加强金融服务业的竞争 。 提出“金融控股公司”，进一步提升了银行业务多元化程度 金融监管改革法 案 加强对金融机构监管 ， 建立对金融市场的全方位监管 ， 保护消费者和投资者不受不当金融行为损害 ， 赋予政府应对金融危机所必需的政策工具 ，以及 建立国际监管标准，促进国际合作 。 在 2008年金融危机后重新加强了金融监管 多德 -弗兰克法案 成立金融稳定监管委员会 ， 设立新的消费者金融保护局 ，将 场外衍生品市场纳入监管 ， 限制银行自营交易及高风险的衍生品交易 ， 设立新的破产清算机制 。 全面改革了金融监管框架 ， 为全球金融监管改革树立新 标尺 资料来源： 平安证券研究所 伴随着美国银行多元化的 波浪式前进，美国银行的客户主体也逐渐从工商业企业转变为个人用户。从贷款规模之比来看，在二战后初期的 1947 年， 美国商业和工业 企业 贷款与个人贷款金额之比 为26.9，而 2010 年仅为 11.7，之后逐渐反弹至 2016 年的 16.9， 2017 年则小幅回落至 16.4。从企业与个人贷款之比的走势可以看出， 相较企业贷款，个人贷款占比长期趋势是向上的，且受 监管环境的改变影响 较大 。在监管加强时，个人贷款相对会下滑；而在监管减弱时，受金融自由化与多元化发展的促进，个人贷款占比会有所走高。 2008 年金融危机后美国银行业监管加强带来的多元化收缩在银行资产与收入结构上也有所体现。 2010-2016 年，美国企业贷款与个人贷款比重持续回升，直至 2017 年才掉头小幅回落；而美国银行业非利息收入占比则从 2006 年的高位 开始持续 回落 。考虑到未来特朗普政府 或 将逐渐放松金融监管，美国银行业多元化进程有望再次加速，美国银行业可能再次将个人贷款业务作为重点，非利息收入占比也将有所增加。 宏观 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 9 / 25 图表 6 美国企业贷款与个人贷款规模比重长期下行 图表 7 美国银行非 利息收入占比自 2007 年后震荡回落 资料来源： FDIC，平安证券研究所 资料来源： FRED，平安证券研究所 从 个人贷款的结构看，住房抵押贷款一直占据着居民贷款的 主要份额，占比超过 70%；而以车贷、学生贷款、信用卡消费等为主的居民消费贷款占比则小于 30%。但是 从 长期 趋势上看，美国居民贷款中住房抵押贷款占比长期震荡下行，而消费贷款占比则长期波动上行。 这种趋势是由于经济长期发展带来居民实际收入长期上行，居民的基本住房需求得到满足后，愿意进行更多消费以追求更高层次的服务而带来的现象。但是在趋势运动的同时，周期性波动也不能忽略。 受 美国宏观经济 的 周期性 运行影响 ， 居民贷款结构在长期趋势外也呈现一定的周期性 。 在一整个周期内，经济发展带来居民实际收入上行的趋势并不明显，住房消费与其他消费更多受利率变动影响。在 类似 2003-2005 年这样的 经济平稳 增长阶段， 居民收入 稳定增长 带来了居民部门对未来可支配收入的良好稳定预期，偏低的 市场利率 又使得抵押贷款的成本相对较低 ，所以居民 部门 购买住房的需求 出现 回升，居民住房 抵押贷款占居民贷款比重有所上行。而随着基准利率的不断上调，居民部门抵押贷款的成本持续上行，加之 基准利率上升到一定程度后，债务周期尾部出现 经济金融环境的恶化，居民收入开始受到冲击，居民部门对未来收入的稳定预期被打破， 难以负担 住房抵押贷款， 居民住房的 有效需求回落 。同时，由于居民收入随着经济增速的下行而下滑，居民部门 其他形式的 具有黏性的 消费会更多 依赖 贷款，这导致居民消费贷款占比有所上行，而住房抵押贷款占比持续回落。这在 2007 年及之后 数 年有明显体现。 在趋势与周期的共 同作用下，美国居民部门住房抵押贷款占比波动下行，而消费贷款占比则震荡上行。 可以预计，消费贷款震荡向上的趋势将长期存在。 图表 8 美国个人贷款中住房抵押贷款长期震荡下行 图表 9 美国居民住房抵押贷款占比与基准利率走势接近 资料来源： CEIC，平安证券研究所 资料来源： CEIC，平安证券研究所 101214161820222426281947 1954 1961 1968 1975 1982 1989 1996 2003 2010 2017美国商业和工业贷款与个人贷款金额之比美国商业和工业贷款与个人贷款金额之比3637383940414243441996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 201