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请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 1 / 34 证 券 研 究报告 | 行业研究 汽车 【联 讯 汽车 深 度研 究 】 汽 车 消费 ，空 间几何 2019 年 11 月 20 日 投资要点 增持( 调高) 分 析 师 ：徐 昊 执业编号：S0300519040001 电话：010-66235709 邮箱：xuhaolxsec 联系人 ：逄增山 电话：13816595023 邮箱：pangzengshanlxsec 行 业 表 现对 比图( 近 12 个月) 资料来源： 聚源 相关研究 【联讯汽车行业周报】 国产替代加速， 行 业复苏在即2019-08-27 联讯汽车行业周 报：政策加持 ，行业复 苏在即2019-09-16 寒冬近尾声，分 化加剧，寻找 细分龙头 2020 年汽车行业策略2019-11-04 市 场 进 入调 整期 ，德 系依 旧龙 头， 日系 高歌 猛进 ，自 主品 牌进 一步 集中 。 当前看，汽车消费市场进入 调整 期， 前三季度 同比下滑-10.2% ，8 、9 、 10 月三个月环比增长分别为 8.2% 、16% 和 0.6% ；德 系车 依旧 举足 轻重 ， 而日系车则高歌猛 进 ， 逐渐 拉大 与其 他品 牌的 差距 ， 而日 系车 的这 部分 增量 ， 正是其他品牌牺牲掉的市场。2019 年前三季度轿车 TOP15 中有六款日系 车， 月均 销量 在万 辆以 上， 日系 车销 量逆 市而 增的 原因 是新 推出 的产 品竞 争 力大 ， 得到 市场 认可 ； 市场 口碑 的积 极带 动作 用。 而对 于自 主品 牌 来说 ， 竞 争愈 发激 烈， 龙头 效 应持 续提 升， 持续 加速企业优胜劣汰 。 纵观整个汽车市 场，特别是乘用车市场，1.6L 以下排量区间是销售 绝对主力，受政策影响 大，此区间强则市场强。 跟人口密度比较高的国家相比，2019 年我们的千人汽车保有量不到日 本的三分之一，意大利的 1/4 ，占有量低，市场可期。此外，随着今年下半 年库存的持续出清，库存压力逐步释放，为下一轮销量冲击蓄力。 新 能 源 车销 量低 迷， 环比 、同 比纷 纷下 滑 ，提升空间广阔 。 新能源车自七月份以来销量同比、 环比均连续下滑， 走出了与以往下半年不 一致 的趋 势， 与整 个汽 车行 情的 走势 也不 一致 ， 主要 是受 补贴 退坡 影响 ， 进 入低迷期。 2019 年前三季度销量仅占整个市场的 4.7% ， 但随着 电池技术持 续提升，上游原材 料价格持续降低， 增长空间广阔， 提振新能源车的销量， 已经是重点关注的焦点。 零 部 件 盈利 压力 持续 加大 ，研 发投 入持 续增 加， 龙头 进一 步集 中。 虽然零部件企业的 盈利水平同比持续下滑，但是对于研 发的投入不断加大 ， 面向 “新 四化 ” 企业 需要 持续 突破 。 一方 面 ， 要承 担下 游降 本压 力， 另一 方 面， 提升 自身 内在 竞争 力， 加快 企业 发展 和转 型， 实现 优胜 劣汰 。 特别 是在 “新 四化 ” 的浪 潮下 ， 需要 “新 四化 ” 来塑 造亮 点， 企业 面临 的投 资大 ， 需 要突出产品性价比优势，向技术、资本密集型转变。 政 府 政 策密 集推 出， 全方 位， 全产 业鼓 励刺 激消 费 今年 以来 ， 政府 连续 全方 位 出台各项政策来拉动、 引导消费增长， 旨在发挥 对市场增量的引导 作用。 各地 取消 限购 ， 调整 限行 政策 ， 加快 老旧 汽车 报废 ， 拓展 农村 市场 ， 拉动 市场 增量 ； 补贴 加速 退坡 与双 积分 制的 调整 ， 以及 外资 股比 放开 ， 刺激 企业 提升 研发 能力 ， 降低 成本 ； 对于 二手 车交 易、 汽车 金融 、 售后 、 老旧 报废 和回 收体 系等 方面 的激 励， 拉动 汽车 后市 场的 发展 ， 从而 达 到刺激整个产业链发展的目的。 政策驱动 ，缓 解市 场 发展 制约 ，发 挥宏 观带 动， 挖掘 新消 费增 长点 。 -8% 2% 12% 23% 33% 18-11 19-02 19-05 19-08 19-11 沪深300 汽车整车 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 2 / 34 从政策层面看 ， 充分发挥政策对市场的拉动效应， 自上而下解决消费者关注 的市 场痛 点。 发挥 购置 税的 直接 刺激 作用 ； 优化 提 升现有补贴方案， 因地制 宜， 对于 不同 路途 用车 需求 ， 采用 不同 补贴 方案 ， 鼓励 企业 开发 快速 充换 电 技术 方案 ； 继续 加大 充电 桩的 覆盖 率， 加强 充电 设施 的维 护， 做到 桩桩 不浪 费， 缓解 充电 桩资 源不 足带 来的 压力 。 从 市场 发展 制约 因素 看 ， 破除对于促 进市场发展的制约因素， 把握当前存量市场带来的挑战和机遇。 通过海外建 厂、 并购 等方 式， 促进 整车 及零 部件 的出 口； 企业 加强 创新 ， 降本 增效 ， 贴 合 “新 四化 ” 发挥 对消 费的 拉动 作用 ， 同时 也要 拓展 大客 户需 求， 丰富 出行 方式 ， 一定 程度 上增 加市 场需 求； 当前 存量 市场 的更 新换 代， 以旧 换新 等要 求整车企业和经销商创新突破， 审时度势引导消费者进行置换和报废。 从宏 观层 面看 ， 鼓励消费信贷， 发展创新整车企业汽车金融产品， 进一步拉动消 费。 投资建议 后续市场销量的增长， 我们需要把握如下三点： 新能源等 “新四化” 关键技 术的 突破 ， 带来 的对 销量 的影 响； 特斯 拉工 厂投 产带 来的 示范 效应 ； 优质 自 主企业的发展机会。 风险提示 1 ）新能源汽车推广不及预期； 2 ）汽车销量增速低于预期，自主品牌销量增速不及预期； 3 ）新能源汽车上游原材料价格波动风险 ； 4 ）消费信心的树立。 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 3 / 34 目 录 一、市场消费微弱，存量市场关注市占率，新四化拉动零部件研发能力提升 . 5 （一）结束十年高速增长，进入调整期 . 5 （二）新能源车销量增速放缓，销量低迷 . 14 （三）零部件供应商持续分化，继续加大研发投入，盈利压力不减 . 16 二、现有政策密集，关注痛点，全方位鼓励消费 . 19 （一）政策鼓励，直接拉动消费增长 . 19 （二）政策对新能源车转为引导驱动，技术升级提升企业竞争力 . 21 （三）供给侧主导，结合消费侧，全产业链多维优化 . 25 三、深化政策驱动，缓解制约因素，发挥宏观带动，挖掘新增长点 . 27 （一）激发政策对市场的刺激，自上而下解决市场痛点 . 27 （二）破除市场制约，把握存量市场挑战和机遇 . 28 （三）发挥宏观作用，鼓励消费信贷 . 31 四、投资建议 . 31 五、风险点 . 31 图表目录 图表 1 ： 国内历年汽车销量及同比（单位：辆） . 5 图表 2 ： 2008-2019 年国内历年乘用车销量及同比（单位：辆） . 5 图表 3 ： 2019 年汽车月度销量及环比增长（单位：辆）. 6 图表 4 ： 2019 年前三季度不同类型汽车销量 . 6 图表 5 ： 2019 年前三季度汽车销量结构 . 7 图表 6 ： 2012-2019 年不同系乘用车月度销量对比（单位：辆） . 7 图表 7 ： 2018 年不同系乘用车累计销量占比 . 8 图表 8 ： 2019 年 1-9 月不同系乘用车销量累计占比 . 8 图表 9 ： 部分德 系/ 日系车年度销量对比（单位：辆） . 9 图表 10 ： 2019 年前三季度轿车品牌销 量 TOP15 （单位：辆） . 9 图表 11 ： 2019 年前 三季 度 SUV 品牌销量 TOP15 （单位：辆）. 9 图表 12 ： 2019 年前三季度自主品牌销量（单位：辆） . 10 图表 13 ： 自主品牌不同厂商销量占比变化（% ） . 10 图表 14 ： 不同排量汽车销量变化趋势及累计同比变化（单位：辆） .11 图表 15 ： 2013-2019 年 9 月各级别轿车自年初累计销量（单位：辆） .11 图表 16 ： 2013-2019 年 9 月各级别 SUV 自年初累计销量（单位：辆） . 12 图表 17 ： 2019 年前三季度各级别轿车销量结构. 12 图表 18 ： 2019 年前 三季 度各 级 别 SUV 销量结构. 12 图表 19 ： 各国千人保有量（辆/ 千人） . 13 图表 20 ： 主要各国人口密度（人/ 平方公里） . 13 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 4 / 34 图表 21 ： 国内汽车价格指数与 CPI . 13 图表 22 ： 2019 年汽车经销商库存系数. 14 图表 23 ： 2019 年合资品牌汽车库存系数 . 14 图表 24 ： 2019 年进口品牌汽车库存系数 . 14 图表 25 ： 2019 年自主品牌汽车库存系数 . 14 图表 26 ： 2010-2019 年前 10 月新能源车累计销量（单位：辆）. 15 图表 27 ： 新能源车月度销量（单位：辆） . 15 图表 28 ： 纯电动车月度销量（单位：辆） . 16 图表 29 ： 插电式混动车月度销量（单位：辆） . 16 图表 30 ： 新能源车销量占比 . 16 图表 31 ： 零部件累计利润同比变化（% ）. 17 图表 32 ： 研发支出累计同比变化（% ） . 17 图表 33 ： SW 零部件板块总市值 TOP10 . 17 图表 34 ： 主要车联网企 业 . 18 图表 35 ： 国内主要共享出行公司 . 18 图表 36 ： 2012 年-2019 年前十月月度销量（单位：辆） . 19 图表 37 ： 各地限购政策 . 20 图表 38 ： 2004 年-2019 年上半年汽车存量（单位：辆） . 20 图表 39 ： 城镇化率（% ） . 21 图表 40 ： 居民可支配收入（单位：元） . 21 图表 42 ： 新能源乘用车技术要求 . 22 图表 43 ： 2019 年 1-10 月汽车与新能源销量走势（单位：辆） . 23 图表 44 ： 新能源汽车原材料价格走势（万元/ 吨） . 24 图表 45 ： 2019 年前三季度主要新能源车国内销量（单位：万辆）. 24 图表 46 ： 2019 年 9 月新能源车全球销 量 TOP10 （单位：万辆）. 25 图表 47 ： 全国二手车交易量（单位：万辆） . 26 图表 48 ： 全国二手车转籍比例（单位：万辆） . 26 图表 49 ： 主要地区充电桩覆盖率（单位：平方公里/ 个） . 27 图表 50 ： 2010 年-2019 年三季度新能源车年度销量（单位：辆） . 28 图表 51 ： 新能源乘用车技术要求 . 28 图表 52 ： 2013-2019 年 9 月份乘用车 CKD 月度变化（单位：辆） . 29 图表 53 ： 2014-2019 年乘 用 车 CKD 出口年度变化（单位：辆）. 29 图表 54 ： 2013-2019 年 9 月份汽车出口月度变化（单位：辆） . 30 图表 55 ： 2014-2019 年汽车出口年度变化（单位：辆） . 30 图表 56 ： 上海地区当月新增个人汽车消费贷款（单位：亿元） . 31 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 5 / 34 一、 市 场消 费微 弱 ，存 量市 场关 注市 占率 ，新 四化 拉动 零部 件研 发能 力提 升 （一） 结束 十年 高速 增长 ，进 入调 整期 汽车销量短期承压，长期震荡中有增长。经过十年高速增长，截止到 2019 年，汽 车消费增速显著下降，从 2018 年开始出现首次负增长，同比 下滑-3.1% ；2019 年前三 季度同比 下滑-10.2% ，消费需求依旧偏低。 但 是环 比来 看， 从 8 月份 开 始，8 、9 、10 月三个月环比增长分别为 8.2% 、16% 和 0.6% ，均实现了正增长 ，但回暖趋势不明显 。 所以看似短期已经到了天花板，承压明 显，长期看，回落之后会 有持续震荡调整， 如果 叠加后续各项 利好 政策 的实施 ，会有一定比例增长。 图表1 ： 国 内 历 年汽 车销 量及 同比 （单 位： 辆） 资料来源：Wind ，联讯证券 图表2 ： 2008-2019 年 国内 历年 乘用 车销 量及 同比 （单 位： 辆） 资料来源：Wind ，联讯证券 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 x 10000 汽车年度总销量 YoY （% ） -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 x 10000 乘用车年度销量 YoY （% ） 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 6 / 34 图表3 ： 2019 年 汽 车月 度销 量及 环比 增长 （单 位： 辆） 资料来源：Wind ，联讯证券 图表4 ： 2019 年 前 三季 度不 同类 型汽 车销 量 资料来源：Wind ，联讯证券 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100 120 140 160 180 200 220 240 260 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct x 10000 汽车月度销量（辆） YoY(%) 0 100 200 300 400 500 600 700 800 轿车 SUV 轻卡 MPV 重卡 轻客 大中客 中卡 x 10000 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 7 / 34 图表5 ： 2019 年 前 三季 度汽 车销 量结 构 资料来源：Wind ，联讯证券 德系依旧高歌猛进， 日系加 速攀升， 拉大与其他系差距。2019 年前 三季 度， 德系 车 占比保持最大 33% ，其次为日系车 28% 。相比 2018 年，日系车占据了除德系外的其他 系市场。 德系和日系车已经牢牢抓住了中国消 费者的爱好，特别是日 系车表现出了总体向好 趋势，在 2019 年 1-9 月整体市场增速降低 10% 的情况下，本田和丰田增长率双双维持 在 10% 左右。德日系车企在整车平台化、售后、外观、主观感知、舒适性、性价比等方 面技术积累丰富，有助于在弱市环境下维持和提升销量。 图表6 ： 2012-2019 年 不同 系乘 用车 月度 销量 对比 （单 位： 辆） 资料来源：Wind ，联讯证券 43% 38% 7% 6% 5% 1% 1% 0% 轿车 SUV 轻卡 MPV 重卡 轻客 大中客 中卡 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2012-05 2012-10 2013-03 2013-08 2014-01 2014-06 2014-11 2015-04 2015-09 2016-02 2016-07 2016-12 2017-05 2017-10 2018-03 2018-08 2019-01 2019-06 x 10000 德系 日系 自主 美系 韩系 法系 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 8 / 34 图表7 ： 2018 年 不 同系 乘用 车累 计销 量占 比 图表8 ： 2019 年 1-9 月不同系乘用车销量累计占 比 资料来源：Wind ， 联讯证券 资料来源：Wind ，联讯证券 2018 年丰田汉兰达和凯美瑞的上市，拉动丰田该年度销量同比提升 15% ；而大众 前三季度销量同比降低 10% ， 与双 田及 日产 的差 距在 逐渐 缩小 。 日 系车 销量 爆发 的根 本 原因 是， 新推 出 的产 品竞 争力 强大 ，得 到市 场认 可； 市场 口碑 的积 极带 动作 用。 （1 ） 造 型创 新， 追求 年轻 化运 动化 。 以卡 罗拉 为代 表 的 A 级车 和雅 阁、 凯美 瑞为 代表 的 B 级车， 告别了商务中庸，转向运动年轻化，满 足了很多人需求，而较为 传统中庸的设计已经难 以满足消费者的挑剔的眼光； （2 ） 动 力均 衡多 元化 。 现阶段上市的车子动力性和油耗都 非常 优秀 ， 一系 列先 进的 混动 系统 也都 广泛 搭载 ， 如本 田的 第三 代 i-MMD ， 丰田 的 THS 系统 ； （3 ） 乘坐空间优秀。 表现在空间利用率和灵活性上， 相比自主品牌 ， 哪怕轴距小， 空间也普遍优于自主品牌。 （4 ）产 品舒 适性 优秀 。 比如轩逸的“移动大沙发”座椅，卡 罗拉的多连杆悬架，以此为代表的日系产品市场排名前茅。 （5 ） 产 品 质量 好， 可靠 耐久 高。 比如开不坏的卡罗拉，都是小毛病少的典型代表，因此也广受市场欢迎。 （6 ）用车 成本 低， 产 品保 值高 。 主要是养成成本、保值率等方面普遍有竞争力。 （7 ）技术实力加 持。 比如 丰 田的 TNGA 平台 ， 以及 各个 厂商 独有 的发 动机 技术 。 （8 ） 产品 更新 换代 。 各 厂家都在强调第 N 代车 ， 一方 面是 一种 文化 基因 ， 增加 客户 粘性 ， 一方 面持 续更 新迭 代， 满足 市场 需求 。 （9 ）所以，对于 国产品牌来说，可以一定 程度上借鉴日系车的优点，同 时加快新车型的上市。 德系, 32.4% 日系, 23.6% 自主, 21.0% 美系, 14.9% 韩系, 6.7% 法系, 1.3% 德系, 33.2% 日系, 27.8% 自主, 19.8% 美系, 13.0% 韩系, 5.6% 法系, 0.7% 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 9 / 34 图表9 ： 部分德系/ 日系 车年 度销 量对 比（ 单位 ：辆 ） 资料来源：Wind ，联讯证券 根据 不同 车型 ， 轿车 销量 TOP15 ， 依旧 是德 系和 日系 的天 下， SUV 方面则是自主品 牌占据半壁江山。 图表10 ： 2019 年 前 三季 度轿 车品 牌销 量 TOP15 （单 位： 辆 ） 资料来源： 盖世汽车， 联讯证券 图表11 ： 2019 年 前 三季 度 SUV 品 牌销 量 TOP15 （单位：辆） 资料来源： 盖世汽车， 联讯证券 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 100 200 300 400 500 x 10000 本田 丰田 日产 大众 100000 150000 200000 250000 300000 350000 400000 50000 100000 150000 200000 250000 300000 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 10 / 34 自主品牌行业集中 度进一步加强， 分化明显， 龙头份额 提升。 2019 年 9 月份自主品 牌乘用车占比 18.4% ，8 月份 为 17.8% ，环比变化不大，自主品牌主要体现的是行业进 一步集中在前八位厂商， 且份额同比持续扩大， 龙头效应持续加强。 根据盖世汽车统计， 2019 年 1-9 月份累计销量不足自主品牌乘用车总体销量 1% 的企业有 35 家， 占比 70% 。 随着 汽车行业进入 成熟期 ，行业 竞争加剧 ，内部整合将成为必然趋势 。 图表12 ： 2019 年 前 三季 度自 主品 牌销 量（ 单位 ：辆 ） 资料来源： 盖世汽车， 联讯证券 图表13 ： 自 主 品 牌不 同厂 商销 量占 比变 化（% ） 资料来源： 盖世汽车， 联讯证券 市场对小排量的需 求，叠加购置税政策，拉 动 1.0L-1.6L 成为多年销售主力。 这个 趋势跟汽车消费市场的走势有明显的一致性。2018 年以 前 ， 一直 处在 高速 增长 阶段 ， 最 高可以达到 42% 的年增长率。2018 年以 后， 购置 税退 坡，1.0L 到 1.6L 这部分销量下滑 以后，导致总体增长不利。预计在未来 ，考虑到该区间基数较大 ，控制下滑后有利于稳 定整体市场。 吉利汽车, 16.98% 上汽通用五菱, 11.51% 长安汽车, 11.09% 长城汽车, 9.74% 上汽乘 用车, 8.6