钢铁行业2020年度投资策略：估值和利润的双向回归.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 11 月 30 日 钢铁行业 估值和利润的双向回归 钢铁行业 2020 年度投资策略 行业 年度报告 供给格局：政策红利余温尚在， 但 产量弹性持续释放。 目前政策红利余温尚在， 近期高炉产能利用率持续低于往年同期，支撑短期基本面改善。但我们预 计后期 供给弹性仍有可能 持续 释放 ，主 要由于以下因素：东北地区钢价已跟随全国回暖，钢厂增加使用高品矿比例，废钢供给逐年增长 ，生产工艺进步等，都会持续带来钢铁供给 的 增量。 需求格局：整体具备韧性， 波澜不惊 。 多元化的下游行业分布使钢铁需求具备韧性、维持稳健 。当前钢铁需求波澜不惊， PMI 新订单指数 偏低，汽车等工业领域需求相对低迷 ； 房地产 行业 体现出一定韧性， 基建行业 受政策利好影响 有望 出现一定好转。总体而言，我们对 2020 年 的 钢铁 需求 预测持中性观点，既 不乐观、也不悲观。 趋势展望： 短期基本面改观，长期 盈利 向下 回归理性 。 2019Q4 以来钢铁行业短期基本面改善，铁矿石成本已回落，模拟钢材盈利 短期再次 迅速攀升至历史高位。但 展望 2020 年 及 中长期 ，钢铁行业政策红利持续弱化、 产量弹性持续释放、需求相对平稳 的 格局 仍将持续， 景气度长期走弱的趋势难以彻底扭转 ， 盈利仍将逐步向下回归至理性区间 。 电炉钢托底利润，行业存量博弈。 尽管我们预计行业长期盈利向下回归，但 大幅亏损 也难以 再现，因为 “地条钢” 已 被清理， 电炉钢将作为产能的“主动 调节器” ， 托底行业利润 维持 在 理性 状态 。外部政策利好弱化后，钢铁行业逐步 进入 市场化 存量博弈阶段，成本控制能力强、产品附加值高的钢企脱颖而出 ，第二轮供给侧改革 将 以市场化的方式到来。 估值已接近历史底部， 具备向上修复的潜力 。 钢铁行业 基本面与估值走势背离在历史上曾经有过先例 ： 2014 年 2 月 -2015 年 6 月期间，在 钢价持续下跌 背景下，钢铁板块跑赢沪深 300 指数 112 个百分点 ，我们 理解为估值修复（当时钢铁板块绝对及相对 PB 处于历史最低值附近）。 目前钢铁板块的 PB 较历史最低点仅高 20%左右，已接近 历史估值底部，面向 2020 年，需要高度关注 钢铁板块 估值修复的动力和可能性 。 投资建议 ： 维持行业“增持”评级，个股管理制胜 。 钢铁行业整体盈利回归理性，管理水平优秀的钢企仍保持可观 的盈利空间， 估值亦有修复潜力 ，我们 维持钢铁板块“增持”评级 。个股方面，我 们推荐具备优秀 企业管理 ， 践行低成本或高附加值战略， 吨钢盈利水平领先行业 的公司： 方大特钢、中信特钢、宝钢股份 ，此外建议关注 ST 抚钢 。 风险提示： “地条钢” 大规模复产，钢铁下游需求显著低迷 等 。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（ X） 投资 评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 600507 方大 特钢 8.95 2.02 1.29 1.11 4 7 8 增持 000708 中信特钢 23.17 1.14 1.59 1.61 20 14 14 增持 600019 宝钢股份 5.47 0.97 0.54 0.46 6 10 12 增持 资料来源： Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2019 年 11 月 29 日 增持（维持） 分析师 王凯 (执业证书编号： S0930518010004) 021-52523812 wangkebscn 王招华 (执业证书编号： S0930515050001) 021-52523811 wangzhhebscn 行业与上证指数对比图 - 3 0 %- 1 5 %0%15%30%08-1810-1812-1801-1903-1905-1907-1909-19钢铁行业 沪深 300 资料来源： Wind 2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资 聚焦 研究背景 本篇 报告聚焦 钢铁行业 2019 年回顾以及对 2020 年发展趋势的展望 。近三年以来，供给侧改革 、 清理“地条钢” 、 环保限产等政策红利，使钢铁行业 由大范围亏损到盈利创历史最高水平，行业景气度迅速提升。 在目前的时间点，政策红利逐步弱化， 2019 年钢铁行业景气度同比已有显著回调。钢铁行业处于由政策托市转变为市场化竞争的关键转折点，影响行业景气度的重要因素逐渐回归为行业本身的供给弹性以及市场需求，本篇报告重点对 2020 年及之后的钢铁行业供需基本面格局做出分析 ，并高度关注钢铁板块估值修复的可能性 。 上市钢企在此前两年受行业整体 政策利好而普遍盈利丰厚，今后 将 逐渐进入存量博弈阶段，具备核心竞争力的企业 将脱颖而出，具备投资价值，本篇报告对具备低成本、高附加值战略的上市钢企做出推荐。 创新之处 我们 从钢铁行业基本面和钢铁股估值两个角度进行了独立分析， 在特定时期 ， 钢铁股的基本面和股价走势有可能是背离的， 即基本面向下而估值向上，这在历史上是曾经出现过的 。 展望 2020 年， 我们预测钢铁行业供需格局仍不乐观， 行业整体盈利水平有望向下回归至理性区间 ；钢铁股的估值水平 则 由于市场前期过于谨慎而显著偏低， 有望向上修复至理性区间。 投资观点 （ 1） 2020 年钢铁 行业供给端仍将持续释放弹性，主要来自于高炉产能利用率的提升，高品矿使用比例的提升，废钢供给的提升等；需求则相对平稳，难以显著增长，在此背景下，钢铁行业基本面可能趋弱，钢铁行业盈利水平向下回归至理性空间。 （ 2）在“地条钢”不会显著复产的前提下，电炉将作为钢铁供给的“调节器”，支撑钢铁行业盈利维持合理，难以再现大幅亏损的情况。 （ 3）即使钢铁行业基本面趋弱，但钢铁股估值仍有修复潜力。此外在2014 年曾有过类似行情 。 目前钢铁板块绝对及相对 PB 估值均处于历史偏低位，在上市钢企普遍资质良好的背景下，有修 复的动力和可能性。 （ 4）政策利好逐步弱化，钢铁行业 将进入 市场化竞争 和存量博弈阶段，践行低成本战略或高附加值战略的上市钢企，盈利水平有望领先行业，具备投资价值，我们推荐方大特钢、中信特钢、宝钢股份，建议关注 ST 抚钢 。 万得资讯2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 供给格局：政策余温尚在，弹性持续释放 . 4 1.1、 供给政策红利支撑近年钢铁行业景气度 . 4 1.2、 政策红利余温尚存，需关 注高炉产能利用率走势 . 4 1.3、 电炉产能走低，地条钢仍受抑制 . 6 1.4、 钢铁供给总结与分析：政策红利渐行渐远，产量弹性持续释放 . 7 2、 需求格局：整体具备韧性，波澜不惊 . 8 2.1、 钢铁行业 PMI 新订单指数创四年新低 . 8 2.2、 房地产行业韧性犹存，基建具备复苏空间 . 9 2.3、 汽车行业仍深陷负增长，家电增速企稳 . 9 2.4、 钢铁需求总结与分析：波澜不惊，温和复苏 . 10 3、 短期基本面改观：钢价复苏、成本回落、盈利攀高 . 11 3.1、 钢价复苏，处于历史中位 . 11 3.2、 成本：铁矿石价格冲高回落，焦炭价格震荡下行 . 11 3.3、 利润： 2019Q4 以来模拟钢材毛利再攀高位 . 12 4、 长期发展趋势：盈利回归理性，行业存量博弈 . 13 4.1、 供过于求格局是长期趋势，电炉主动减产可托底行业整体盈利 . 13 4.2、 集中度过低不利于产业链定价权，钢铁行业兼并重组有望加速 . 14 5、 上市钢企：资质显著改善，待估值向上修复 . 15 5.1、 上市钢企资产夯实，现金流改善 . 15 5.2、 钢铁板块估值具备修复空间，有望向上回归理性 . 16 6、 投资建议：存量博弈，管理制胜 . 17 6.1、 钢铁行业进入存量博弈阶段，管理水平重要性凸显 . 17 6.2、 推荐具备优秀企业管理战略，吨钢盈利水平领先行业的公司 . 18 6.3、 方大特钢：积极践行低成本战略的典范钢企 . 19 6.4、 中信特钢：特钢行业龙头，高附加值支撑盈利 . 19 6.5、 宝钢股份：钢铁行业龙头具备长期竞争力 . 20 7、 风险分析 . 21 2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 1、 供给格局：政策余温尚在，弹性持续释放 1.1、 供给 政策 红利 支撑近年钢铁行业景气度 历经多年发展，我国钢铁行业已高度成熟，成为我国具备全球领先地位的工业领域之一。从产量角度来看，我国钢铁产量多年来保持增长（仅有 2015年同比下降）， 2018 年我国粗钢产量达到 9.28 亿吨，占全球 51.32%； 2019年 1-10 月，我国粗钢产量 8.29 亿吨，同比 继续 增长 7.4%。 图 1：中国 历年 粗钢产量 （统计局口径，不包括“地条钢”等非法钢铁产能） - 5%0%5%10%15%20%25%30%012345678910中国粗钢产量（亿吨）（左轴） 同比增速（右轴）资料来源：国家统计局、 Wind、光大证券研究所 我国钢铁供给端面临集中度过低的问题 ， 2018 年 我国钢铁行业 CR3（前三大钢企粗钢产量占全国比例） 仅有 16.5%， 作为对比 ， 水泥行业 CR3 高达40%左右。这导致钢铁行业供给难以统一规划和约束，使钢铁行业出现产能过剩， 再 叠加需求波动等因素， 2015 年钢铁行业陷入大面 积亏损。 在此背景下，我国 先后 出台了两个重要 政策， 短期 抑制住了钢铁行业供给： （ 1）第一个政策，是 2016 年开始实施 的 钢铁行业供给侧改革， 最为有效的措施就是 强力清理 了“地条钢” 等非法钢铁产能 ， 效果颇为显著， 钢铁行业景气度 很快 重归于好。 2016 年以来， 我国 钢企盈利普遍好转， 正规粗钢产量显著增长，逐渐填补了清理“地条钢”造成的产量缺口。 （ 2）第二个政策，是 2017 年底开始， 主要出于改善环境的目的， 我国加强了 针对钢铁等工业 领域的环保限产，尤其是针对华北重点产钢地区， 最严厉的时候曾经 一度要求 唐山市 钢企限产 50%。 这在短期内大幅削减了钢铁供给，推涨了全国钢价。 1.2、 政策红利余温尚存，需关注 高炉产能利用率 走势 最新产量数据显示，钢铁产量 整体 仍在保持增长趋势： 2019 年 1-10 月，我国粗钢产量 8.29 亿吨，同比继续增长 7.4%。 2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 短期来看，供给仍然受到抑制因素的影响： 2019 年 10 月， 我国粗钢日均产量 263 万吨，同比下降 1.24%， 环比下降 4.68%。 10 月粗钢产量 下降 ，主要是由于国庆节阅兵活动 期间 ，华北地区实施了临时环保限产。 我国钢铁行业生产方式主要包括三种：（ 1）高炉 -转炉长流程，目前在我国作为主流方式，钢产量约占 85%以上；（ 2）电炉短流程，作为长流程的补充，钢产量约占 12-15%；（ 3）非法产能，主要是中频炉生产的“地条钢”，已被大范围清理，钢产量约占 3%以内。 高炉作为我国最主要的钢铁生产方式，“全国钢厂高炉产能利用率”是监测钢铁供给和行业景气度的重要指标。例如 2017 年四季度由于环保限产严厉，高炉产能利用率显著下降，钢铁行业景气度高涨；从 2018年第四季度至 2019年，高炉产能利用率回升，同期钢铁行业景气度大幅回落。 最新的数据显示， 2019 年 11 月中下旬，全国高炉产能利用率 为 78%左右，较 10 月份国庆阅兵活动 期间已有显著复苏，但仍然偏低，处于近四年同期最低水平。 图 2： 全国钢厂高炉产能利用率近期走低 图 3： 高低品矿溢价差仍处于较低水平 70%75%80%85%90%95%1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月2016 年 2017 年 2018 年 2019 年资料来源： Wind、光大证券研究所 资料来源： Mysteel、光大证券研究所 这表明，虽然近期吨钢 盈利 水平 有所改善，但钢厂还没有显著增产。 高低品矿溢价也可以作为参考数据：一般来说，钢厂使用高品矿有助于增加钢产量，因此在钢铁利润高的情况下，钢厂更想加强开工力 度、释放更多产量，会倾向于使用更多的 高品矿，这样 会使高低品矿溢价差 拉大 。 而 近期尽管螺纹钢模拟 毛利 显著增长，但高低品矿溢价仍处于低位，这说明了钢厂可能仍在观望，担忧目前的短期高 利润不 可持续，并未急于增产。 如果钢市高盈利持续，我们预计钢厂会陆续加大生产力度，提高产能利用率，增加高品矿的使用比例，后期钢铁产量仍有增长空间。 此外，近期东北地区钢价相对低迷，东北地区钢厂增产意愿不强，也是拉低全国高炉产能利用率的重要因素。 据我们监测， 2019 年 11 月以来，广州 -沈阳螺纹钢价差显著扩张，价差由月初的 480 元 /吨增 长至月末的 1230 元 /吨。东北地区由于需求偏弱，钢价 涨幅显著低于南方地区水平以及全国平均水平。 2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 随着北材南下的启动，东北地区的钢价开始回暖， 11 月 26 日广州 -沈阳螺纹钢价差已开始收缩，下降了 30 元 /吨。后期如果东北地区的钢价持续上涨，东北地区钢厂的高炉产能利用率可能随之增长，并提振全国高炉产能利用率，释放供给弹性。 图 4：广州 -沈阳螺纹钢价差 （右轴） 攀高（元 /吨） （截止 2019.11.29） 02004006008001000120014003000350040004500500055002017 - 01 2017 - 07 2018 - 01 2018 - 07 2019 - 01 2019 - 07广州 - 沈阳价差 沈阳螺纹钢价 广州螺纹钢价资料来源： Wind、光大证券研究所 综上，目前 钢铁供 给端管控政策并没有加码迹象，环保限产执行力度和钢铁违规产能查处力度并不是非常严厉。在此背景下，前期的政策红利余温和钢厂的思维惯性可能抑制了短期钢铁供给；但我们谨慎预测，随着钢铁高盈利的持续，钢厂的逐步增产仍是趋势，后期需高度关注高炉产能利用率的复苏。 1.3、 电炉产能走低，地条钢仍受抑制 电炉企业以中小民营企业居多，电炉设备具备开关灵活的特点，在盈利较差时，就会主动减产。因此电炉钢可作为钢铁行业供给重要的“调节器”。 最新的数据显示， 2019 年 11 月中 下 旬，全国电炉产能利用率为 56%左右 ，近三个月以来维持较低水 平震荡，显著低于去年同期水平，这主要是因为近期电炉钢盈利水平 相对偏低，部分 电炉钢企陷入亏损，因此主动减产。 电炉的主动减产，使钢铁行业整体供给处于可控状态，避免了钢铁供给短期迅速增长。 值得注意的是，我国废钢的供给量是逐年增加的，尽管增速不快，但保持了相对稳定的增长。中长期来看，电炉仍将持续释放供给弹性。 违规生产的“地条钢”，是钢铁行业供给端的重要扰动因素，成本比高炉电炉都要更低，如果大范围复产，会显著增加行业供给，拖累钢价和钢材盈利。 监测“地条钢”是否复产，我们使用废钢钢板料 -福建料价差这个指标作为监测依据。钢板料和福建料是废钢的两个品种，废钢福建料主要用于“地条钢”冶炼，废钢钢板料主要用于电炉、高炉等合法设备冶炼或添加。如果“地条钢”大量复产，就会提振废钢福建料需求，使上述价差缩小。 2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 数据显示， 2019 年 7 月 -9 月，废钢钢板料 -福建料的价差一度降至 100 元 /吨以下，表明当时地条钢有小幅复产迹象，钢铁行业基本面有所走弱。 截至 2019 年 11 月中旬，废钢钢板料 -福建料的价差为 170 元 /吨，价差相比前期已有显著扩大 ，表明近期地条钢产能受到显著抑制，并未大范围复产。政策对“地条钢”的查处力度一直非常严厉，我们 预计今后“地条钢”大范围复产的可能性不大。 图 5：全国钢厂电炉产能利用率低位震荡 图 6：废钢钢板料 -福建料价差 （右轴）较高 （元 /吨） 0%10%20%30%40%50%60%70%80%1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月2017 年 2018 年 2019 年0 50 100 150 200 250 300 350 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 2400 2600 2800 2 0 1 6 / 1 2 0 1 6 / 1 0 2 0 1 7 / 7 2 0 1 8 / 4 2 0 1 9 / 1 2 0 1 9 / 1 0钢板料 - 福建料价差 废钢福建料 废钢钢板料资料来源： Mysteel、光大证券研究所 资料来源： Mysteel、光大证券研究所 1.4、 钢铁供给总结与分析：政策红利渐行渐远 ，产量弹性持续释放 目前的钢铁行业供给格局，我们认为前期的政策红利余温尚在 ，使当前的钢铁行业供给 虽然增长， 整体 仍处于可控局面 ： （ 1） “地条钢”仍处于被抑制状态，没有显著复产迹象； （ 2） 政策仍然不允许新建钢铁产能，只允许产能减量置换； （ 3） 环保限产政策虽然减弱，但仍然发挥 短期 作用， 近期 高 炉产能利用率仍然走低 。 但值得高度关注的是，尽管有多重政策影响，钢铁供给仍在持续释放，弹性主要来自： （ 1）高炉产能利用率有复苏的可能。目前由于前期政策余温以及钢厂惯性，高炉产能利用率仍然维持在近四年同期最低水平。但如果盈利增高，后续政策面相对宽松，高炉产能利用率的复苏是大概率事件。 （ 2）废钢供给量稳步增长，电炉持续释放供给弹性，长流程钢厂也会增加废 钢使用量来增产。 （ 3）钢企 生产工艺进步，生产效率提升。在产能不变的前提下，钢企通过对现有设备进行技改优化，提高劳动效率， 增加使用高品矿、增加使用废钢等， 仍可持续提高 实际 钢产量。 2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 （ 4）产能置换 可能 带来增量。 目前政策允许产能减量置换，但淘汰的可能是本来就濒临关停的老旧产能，新建的则是可能是 满产的先进产能， 产能置换的过程中， 实际 钢铁 产量 可能 是增长的。 因此， 我们预计未来钢铁供给仍将增长，产量弹性持续释放，政策红利也将进一步降温， 钢价水平和钢铁行业盈利 将承压 。 2、 需求格局 ： 整体 具备韧性， 波澜不惊 我国钢铁需求包 括内需和出口，其中出口量占比较低，主要以国内需求为主。2019 年 1-9 月，我国粗钢净出口量 4286 万吨，占粗钢产量 5.7%。 我国钢铁内需的下游行业分布较为广泛，概况的说，可以分为两类： （ 1）建筑业（约占 60%）：主要是房地产行业和基建行业，对应的钢材品种是长材（螺纹钢、线材、型材等）； （ 2）工业（约占 40%）：主要包括机械、汽车 、家电 、造船等，对应的钢材品种是板材（热轧薄板、冷轧薄板、中厚板、特钢等）。 多元化的下游行业分布，使我国钢铁需求整体较为稳定，具备一定韧性，难以出现类似钢铁供给受政策影响而短 期剧烈变化的现象，更多地呈现周期性的中长期波动。 2.1、 钢铁行业 PMI 新订单指数 偏低运行 钢铁 PMI 新订单指数是监测钢铁需求的重要指标之一，表现钢企客户采购钢材新订单的情况，反映下游行业的景气度。 最新数据显示， 2019 年以来钢铁 PMI 新订单指数显著回落， 2019 年 11 月为 43.8%，环比 增长 12.2pct， 短期有所复苏，仍处于历史偏低水平，当前钢铁行业下游需求略显低迷 。 图 7：钢铁行业 PMI 新订单指数创四年新低 （截止 2019 年 11 月） 253035404550556065702012 - 01 2013 - 01 2014 - 01 2015 - 01 2016 - 01 2017 - 01 2018 - 01 2019 - 01钢铁 P M I 新订单（ % ）资料来源： Wind、光大证券研究所 2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 2.2、 房地产 行业 韧性犹存 ，基建具备 复苏 空间 房地产行业与基建行业是我国钢铁行业最大的下游需求领域，主要是在新开工阶段采购螺纹钢等长材，房地产行业景气度与长材需求具备较高关联性。 最新数据显示， 2019 年 1-10 月，我国房地产新开工面积累计同比增长10.0%，增速 环比有所改善，房地产开工力度尚可，对钢铁需求有所支撑。 2019 年 1-10 月， 土地购置面积累计同比下降 16.3%， 虽然仍处于负增长，但降幅较前期已有所收窄，主要是因为土地出让费的下降。房地产企业仍有进一步购置土地的需求，预计 后期新 开工面积 保持增速平稳 。 整体来看，房地产行业景气度整体平稳，韧性犹存。我们预计房地产行业对钢铁需求仍有支撑 ， 但也难以 在 短期内显著增长。 图 8：房地产开工与土地购置有所 复苏 （截止 2019.10） 图 9：基建 行业景气度度 复苏 缓慢 （截止 2019.10） - 35%- 25%- 15%- 5%5%15%25%2013 - 02 2014 - 02 2015 - 02 2016 - 02 2017 - 02 2018 - 02 2019 - 02房屋新开工面积 : 累计同比 土地购置面积 : 累计同比0%5%10%15%20%25%30%2 0 1 6 / 1 2 0 1 6 / 7 2 0 1 7 / 1 2 0 1 7 / 7 2 0 1 8 / 1 2 0 1 8 / 7 2 0 1 9 / 1 2 0 1 9 / 7基建固投完成额 ( 不含电力 ) 累计同比资料来源： Wind、光大证券研究所 资料来源： Wind、光大证券研究所 基建方面， 2019 年 1-10 月，我国基础设施建设 （不含电力）固定资产 投资完成额 同比增速为 4.2%，环比下降 0.3pct。在去年高基数的基础上，基建固投完成额今年以来保持较为稳健的增长率。 在经历了 2017年高速增长的阶段之后， 2018年以来我国基建增速有所降温，但仍保持了正向的增速。 基建作为我国稳经济的重要抓手 ，近期已 出台了相关政策 给予鼓励，包括专项债可作为基建项目资本金，以及下调基建项目资本金比例，允许股权融资解决基建项目资本金来源等，可以为基建项目提供更充足的资金支持。 政策与资金的传导落地尚 需要过程，我们预计 2020 年 基建行业景气度 有望显著回暖，对钢铁需求有所支撑 。 2.3、 汽车 行业仍深陷负增长，家电增速企稳 汽车、家电五金等行业是我国钢铁行业的重要下游，主要产品是热轧薄板、冷轧薄板、中厚板等板材，行业景气度与板材需求具备较高的相关性。 2019-11-30 钢铁行业 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 最新数据显示， 2019 年 1-10 月 我国汽车累计产量同比增速为 -11.1%，增速环比 1-9 月 增长 0.9pct；其中 10 月 当月 产量同比增速为 -2.1%，增速 环比 9月当月 增长 4.8pct。 图 10： 2019 年以来汽车产量增速下滑（截止 2019.10） 图 11： 2019 年 以来 家电产量 增速稳定（截止 2019.10） - 25- 20- 15- 10- 50510152017 - 01 2017 - 07 2018 - 01 2018 - 07 2019 - 01 2019 - 07汽车当月产量同比 %汽车累计产量同比 %- 505101520252017 - 01 2017 - 07 2018 - 01 2018 - 07 2019 - 01 2019 - 07家用电冰箱产量累计同比 % 家用洗衣机产量累计同比 %空调产量累计同比 %资料来源： Wind、光大证券研究所 资料来源： Wind、光大证券研究所 整体看来，汽车行业景气度仍处于较低水平，同比降幅有缓慢收窄的迹象，但绝对销量仍显著低于去年同期，拖累钢铁需求。 最新数据显示， 2019 年 1-10 月，我国家用电冰箱、家用洗衣机、空调累计产量同比增速分别为 3.8%、 7.6%、 6.2%，增速较为平稳。 2019 年我国家电消费整体较好，后期需看房地产终端销售情况。 2.4、 钢铁需求总结与分析 ： 波澜不惊， 温和复苏 综合来看，我国钢铁行业需求由 于下游分布广泛，具备一定韧性。 2019 年以来钢铁需求 整体平稳，波澜不惊，但略显低迷，主要是因为：（ 1）由于国际贸易摩擦等因素，下游工业制造业景气度相对低迷 ；（ 2）汽车行业从2019 年起进入低景气周期，产量同比 下滑 显著 ；（ 3）“房住不炒”政策的严厉执行，房地产行业景气度降温，新开工力度较前期有所回落 ；（ 4）基建投资增速放缓，相关政策传导落地仍需时间过程 。 展望 2020 年钢铁需求， 我们认为钢铁需求仍将以平稳为主基调， 有望温和复苏 。 房地产行业仍将受到宏观调控影响，难以出现显著复苏 ，但韧性犹存，近期经过“降价换量”的博弈后，土地购置面积复苏，预计后期房地产新开工面积仍能维持较平稳的增长率。 基建行业作为支撑宏观经济的重要领域， 2019 年已出台 较多 政策给予 鼓励 ，包括专项债可作为基建项目资本金，降低基建项目资金本比例，允许股权融资解决基建项目资本金来源等。 2020 年待相关政策和资金传导落地 ， 预计基建增速有所增长。