2020年中国经济展望：疾风知劲草，岁寒见后凋.pdf

招银国际证券 | 宏观研究 | 宏观 视角 敬请参阅尾页之免责声明 招银国际研究报告之彭博搜索代码 : CMBR 2019 年 12 月 2 日 丁文捷 博士 (852) 3900 0856 / (86) 755 2367 5597 dingwenjiecmbi.hk 近期报告 1. China Economy in Oct Look beyond seasonality for stabilization in Nov and Dec 15 Nov 2019 2. China inflation in Sep: Pork price up higher 15 Oct 2019 3. China-US trade talk: Phase One Deal for tentative truce 14 Oct 2019 4. 持续筑底 ，期待四季度 阶段性 企稳 8 月 中国经济 ， 2019 年 9 月 17 日 5. 猪价飙升， PPI下行压力增大 8月中国通胀数据点评， 2019 年 9 月 11日 6. 低位徘徊，砥砺前行 7 月中国经济报告， 2019 年 8 月 15 日 7. 年初至今中国贸易数据的几个趋势 2019 年 8 月 9 日 8. 7.30 中央政治局会议要点速评 2019年 7 月 31 日 9. 中国五月经济数据快评 - 贸易战阴影下数据继续疲弱，静待月底 G20 2019 年 6 月 19 日 1 经济增速 下行 已 逐渐成为 “确定 ”的 共识 。 2020 年，中国经济仍将身处 “外部掣肘 、内需疲弱 、 险象环生 ”的大环境中 。 在从 增量爆发 向 存量博弈 的过渡中 ， 选择方向和方式或许 和 埋头 努力 同等 重要 。 在 “确定 ”的 放缓中 ， 中国经济 依然有亮点 、 有独特的优势 、 有结构性机会 等待挖掘 和把握 。 宏观逆风，但悲观不宜放大 。 对于市场而言，面对 确定的增长 阶梯式下滑，似乎要好过 面对 不确定性 所带来的 荆棘遍布。 在 存量博弈的时代，中国具备独特的 产业 和 制度 优势 ， 兼备全球最大的制造 供给 和消费 需求， “新经济 ”发展 如火如荼， 研发创新 信念 坚定， 在 一些 可能通过 技术变革 带来全要素生产率提升的领域， 中国 已提前布局 ， 蓄势待发 ，高质量发展 的根基 越来越稳固 。短期 来 看， 2020 年 将 有个别关键行业周期上行 或 边际改善 ， 可能 对宏观预测和走势构成 实质性 的 影响， 并 带 给投资者 结构性 的投资 机会 。 我们预测 2020 年中国 GDP 增长 5.9%。 我们预计 整体固定资产投资增速 略降， 其中 基建投资 小幅回升，房地产 投资 合理下行， 制造业 投资 稳重略升 。从财富效应的角度分析， 消费 的内生增长 动力仍不足 ， 但在技术升级 （例如5G 手机） 、低基数 、 政策刺激 等 因素 的 驱动下， 可选 商品 需求料边际修复 ，推动名义 社零增速企稳 。 而随着外部贸易摩擦 边际缓和， 进出口 温和复苏 ，其 对 GDP 增长的拉动效应减弱。 通胀 仍由猪价波动主导， CPI 全年预计3.3%， PPI 重回正增长区间。 政策 刺激 保驾护航。 总体偏松的 货币 政策 将 以 引导 实体经济 融资成本下行 为工作重点 ， 但 将 珍惜 “正常的操作空间 ”， 做到 松紧 适度 。 财政 政策 接续 积极，赤字 率预计上调至 3.0%， 专项债 新增 额度 同比 上调超万亿， 减税降费 边际量 虽料 递减 ， 但通过盘活存量、 推进 财税改革、 厘清 央地 权责 、 强化 政策 协调 ， 能够更灵活 、 有效 地 响应 市场变化。 同时， 我们 认为 政府 会出台 更多产业政策穿针引线 ， 配合货币和财政刺激落到 实处。 中美关系 将形成长期对峙的 “新常态 ”。 除了 政府在 宏观层面的 战略应对 ， 行业和企业应加紧 推进 供应链重塑 、打造 自主研发 能力 ， 选对方向，做好自己。短期看， 贸易摩擦 或有缓和 迹象， 中国应对的方式也更为从容， 我们认为 未来一年 额外加征关税的可能性不大 。 2020 年 经济数据预测 摘要 同比增速（ %） 2017A 2018A 2019E 2020E 实际 GDP 6.9 6.6 6.2 5.9 CPI 1.6 2.1 2.9 3.3 PPI 6.3 3.5 -0.3 0.2 城镇固定资产投资 7.2 5.9 5.2 5.1 社会零售消费品总额 10.2 9 8.0 8.1 M2 8.2 8.4 8.5 8.6 新口径社会融资规模 13.4 9.78 10.8 10.7 1 年期 LPR（期末值， %） 4.3 4.31 4.1 3.9 USD/CNY 即期汇率（区间） 6.46-6.96 6.26-6.97 6.68-7.18 6.90-7.20 资料 来源： 国家统计局，人行，海关总署，财政部，彭博，招银国际证券预测，招商银行研究院2020 年中国 经济 展望 疾风知劲草，岁寒见后 凋 2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 目录 从增量爆发进入存量博弈时代 . 3 2020 年主要经济指标预测 . 4 对 2020 年实体经济增长的预测 . 5 消费：动力不足，但可选消费或有复苏 . 5 投资：基建和制造业稳中有升，房地产不会太差 . 7 进出口：边际缓和，温和复苏 .12 通胀： CPI 结构性走高， PPI 重回正增长区间 . 13 由 “猪肉 ”驱动，除食品外通胀指标增长疲弱 .13 猪还能飞多久？ .14 未来的通胀路径预测 .14 逆周期政策：关注灵活性，衔接，有效落地 . 15 货币政策：趋于宽松，但珍惜正常的操作空间 .15 财政政策：接续积极，减税降费效应边际减弱 .17 协调、相容和衔接是刺激政策能否成效的关键 .18 潜在风险 . 19 2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 3 从增量爆发进入存量博弈时代 “内外交困 ”的局面似乎仍然笼罩着中国经济。 去年今日， 我们曾用 “内忧外患 ”来描述中国经济面临的大背景。 时隔一年 ， 这样的状况 并没有 出现 本质改变 。 于外 ， 全球经济增长失速，民粹主义、 单边主义、贸易保护主义盛行，外需持续疲弱， 世界主要经济体 货币和财政刺激空间 受到束缚 。 于内， 传统增长引擎熄火， 内需疲软， 新动能仍在加紧培育， 结构性问题 亟待通过改革方式解决 ， 货币 政策、 财政 政策和产业政策 仍待 进一步 沟通协调和持续发力 。 宏观逆风，但 悲观不宜放大，因为 ， 1） 面对 “确定 ”的增长放缓，好过 面对 “不确定性 ”所带来的 阴云 密布 。 市场 最 痛恨 的是 “不确定性 ”。 面对 “确定 ”的增长放缓 其实要好过 面对随时可能遇到的 黑天鹅 和灰犀牛 ， 我们 至少 可以用理性的逻辑 寻找 资本市场和实体经济中的 机会，为增长 贡献力量 。 2） 外部风险 边际缓和 ， 中国的应对方式更为从容。 合则兴，分则衰。 我们看到越来越多的经济体 开始 反思 并 投身 于 世界经济秩序 的重构；同时，在经历多回合的交锋之后， 中美经贸摩擦逐渐回归经济逻辑， 我们 有望 看到 关税不 再 仅仅 是 “展示型外交 ”的工具 ， 中国 在贸易谈判中 的应对 更为从容 ， 并 愿意通过 扩大进口、 市场开放、 完善 知识产权保护 等 实际 举措 推进谈判进程， 为经济和社会 长期 发展创造更好的环境和条件 。 从增量 爆发 到存量博弈， 中国 经济 具备 独特 的 优势。 如果说 经济失速 、 红利 逐渐 耗尽 是全球各大经济体面临的共同困境， 那中国 经济 或许 具备些许 独特的优势 。 若能 巩固和 发挥好这些优势， 我们 坚信 中国经济能够实现长期高质量发展 。 1） 兼备最大的需求和供给市场。 中国有全球最大的消费市场，以及最大最全的制造业产业链，两者之间又有 完备、高效 的互联网 和基础 物流设施 作为衔接。 庞大的消费市场 和 不断升级的消费需求 将驱动 制造业 企业 生产 更 高质量的产品 ，企业 又可以利用过程中所产生的 稳定的营收现金流不断发展新的产品、提升员工工资水平，从而反哺消费 ，形成正向循环。 2） 自主创新成为坚定信仰。 如果要 分析 中美经贸摩擦 对 中国带来的 影响 ，最大的 红 利之一 可能 就是 推动 自主科技创新成为全民的信仰和坚持。 以此为基， 随着科创体系和激励机制的逐步完善，我们相信中国会 涌现出 更多的 “硬核 ”科技， 并 在 更多 关键产业 领域 出现具有全球竞争力的 公司和品牌。 3） “新经济 ”发展如火如荼 ， 快速迭代 ， 互联网赋能提升实体效率， 这背后 更 代表着 年轻一代的活力和精神。 4） 社会主义 基本经济制度 的制度保障 。 中美关系：适应新常态，专注做好自己是最大的筹码 。 中美关系已迈入长期博弈的新常态，风险不容忽视。但 仅就 关税 战 而言 ， 加征关税 已经侵害到双方的经济利益， 得不偿失。在我们的展望中，会基于这样的假设： 中美贸易关税不会进一步升级，此前 已被加征关税的部分 商品 可能会逐步列入豁免清单。 2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 4 2020 年主要经济指标预测 图 1： 经济指标 预测表 2017A 2018A 2019E 2020E 实际 GDP（同比增速， %） 6.9 6.6 6.2 5.9 名义 GDP（同比增速， %） 11.2 9.7 7.8 7.5 CPI（同比增速， %） 1.6 2.1 2.9 3.3 PPI（同比增速， %） 6.3 3.5 -0.3 0.2 城镇固定资产投资（累计同比增速， %） 7.2 5.9 5.2 5.1 基建投资 19.0 3.8 4.2 5.0 制造业投资 4.8 9.5 2.6 3.5 房地产开发投资 7.0 9.5 9.6 7.0 社会零售消费品总额（同比增速， %） 10.2 9.0 8.0 8.1 出口（以美元计，同比增速， %） 7.9 9.9 0.5 1.8 进口（以美元计，同比增速， %） 15.9 15.8 -5.0 3.1 广义货币供应量 M2 （期末同比增速， %） 8.2 8.4 8.5 8.6 新口径社会融资规模增速（ %） 13.4 9.8 10.8 10.7 人民币贷款增速（ %） 12.7 13.5 12.5 12.3 降准预期 次数（次） 0 3 4 3 幅度（ ppt） 0.0 2.5 2.0 1.5 利率 1 年期 LPR（期末值， %） 4.30 4.31 4.10 3.90 5 年期 LPR（期末值， %） n/a n/a 4.80 4.70 1 年期 MLF 操作利率（ %） 3.25 3.30 3.20 3.00 7 天逆回购利率（ %） 2.50 2.55 2.50 2.30 十年期国债利率波动区间（ %） 3.0-4.0 3.1-4.0 3.0-3.4 2.7-3.3 USD/CNY 即期汇率（区间） 6.46-6.96 6.26-6.97 6.68-7.18 6.90-7.20 USD/CNY 即期汇率（期末值） 6.51 6.88 7.05 7.08 一般公共财政预算赤字率（ %） 3 2.6 2.8 3.0 新增地方政府专项债（万亿元） 0.91 1.35 2.15 3.35 资料来源： 国家统计局，中国人民银行，海关总署，财政部，彭博，招银国际 证券预测 ，招商银行研究院 2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 5 对 2020 年 实体 经济增长的预测 消费 ：动力不足， 但可选消费 或 有 复苏 从财富效应的角度判断，消费增长动力仍不足 。 消费的增长取决于 很多因素 的共同 影响 新业态 、 新模式开启新 消费 需求 ， 消费 信贷 可获性的提升 ， 技术进步 触发 更新换代 需求等 ， 但其中最为重要 和根本 的一点， 是 居民 收入和 财富的 不断 提升。 对于普通的中国民众而言， 财富 主要 来自于 楼市 （包括 棚改 货币化 补贴 ） 、股市 和基本的劳动所得（工资） ，我们对于前两者 的展望 大致保持 中性 ， 最后一个因素 劳动所得 ， 则 取决于 就业和劳动力市场 的真实状况 。就业和工资增速 我们认为 2020 年 仍面临一定的压力。 人均可支配收入增速下滑， 以中等收入群体尤甚 。 实际人均可支配收入增速处于下行通道，2019 年前三季度同比增长 6.1%，其中，城镇居民可支配收入增速仅 5.4%。 拆分 各阶段 收入群体 看， 收入增速下滑最为严重的 ，是 作为消费 “中流砥柱 ”的 中等收入群体 ， 而这部分群体 的消费弹性 更大。 但 2020 年的消费市场也有 积极的方面， 1) 部分 可选 品类零售额增速可能出现好转 ； 2) 通胀可能推升名义社零增速 。我们预计 2020 年名义社零同比增长 8.1%（ 2019 年预测 值 为8.0%） 。 a) 汽车 料 恢复 正增长区间 。 汽车是消费的大头之一。根据招银国际汽车行业分析师预测， 2020年 乘用车 销售 增速 将从 2019年 的 -8.5%左右 重新回到正增长区间 0-2%，主要受益于 a） 去年低基数； b） 前期 刺激政策 （如放宽牌照 发放数量 等 ） 的效果逐步体现， 并且 我们 认为 今年底 或 明年初会 有更多的 刺激政策出现 ； c） 汽车产业技术路线 选择的逐步明朗 化 。 b) 技术进步 推升消费电子需求。 消费电子 方面 ， 2020年 也将得益于 5G 手机 普及和 更新换代 、 TWS耳机 及其他可穿戴设备 的 爆发 式增长 等行业驱动力。 c) 房地产 相关 消费 品 增速 料稳健 ， 基于商品房竣工面积降幅收窄、 新开工面积稳步增长。 图 2： 社零增速 阶梯式下行 资料来源： 国家统计局，万得，招银国际 证券 图 3： 社零和消费通常滞后于可支配收入增速 资料来源： 国家统计局， 万得， 招银国际 证券 02468101214162013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-07%社会消费品零售总额（名义同比）社会消费品零售总额（实际同比）限额以上企业消费品零售总额同比增速5%7%9%11%13%15%17%19%21%23%1Q033Q031Q043Q041Q053Q051Q063Q061Q073Q071Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q19社零累计同比增速城镇居民人均可支配收入累计同比增速2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 6 图 4： 实际 可支配收入增速下滑 ，尤其是城镇居民 资料来源： 国家统计局，万得，招银国际 证券 图 5： 中等收入群 体 的收入增速下滑尤甚 资料来源： 国家统计局， 招银国际 证券 *注： 基于 全国居民收入五等份分组 图 6： 社零增速 的 下滑主要 归因于 可选消费品 类 资料来源： 国家统计局，万得，招银国际 证券 测算 图 7： 乘用车销量 降幅 收窄， 预计 2020 年恢复微增长 资料来源： 中汽协 ，招银国际 证券 图 8： 以 手机 为代表的通讯器材 销售 逐渐 复苏 资料来源： 国家统计局，万得，招银国际 证券 图 9： 房屋竣工面积降幅逐渐收窄，料 支撑 房地产相关商品消费 资料来源： 国家统计局 ， 万得， 招银国际 证券 *注： 房地产相关商品包括家具、家用电器及音像 器材 、建筑装潢材料 567891011累计同比增速 ( % )实际 GDP实际人均可支配收入（城镇居民）实际人均可支配收入实际人均可支配收入（农村居民）0%2%4%6%8%10%12%低收入 中等偏下 中等收入组 中等偏上 高收入2017 年同比增速 2018 年同比增速0%4%8%12%16%20%同比增速必选 可选1 , 0 0 01 ,5 0 02 , 0 0 02 , 5 0 03 , 0 0 03 , 5 0 0一月 二月 三月 四月 五月 六月 七月 八月 九月 十月 十一月 十二月当月乘用车销量（千辆）2016 2017 2018 20190%10%20%30%40%50%60%通讯器材销售额（限额以上， 3m 移动平均增速）- 2 0 %- 1 0 %0%10%20%30%0%5%10%15%20%25%同比增速（ 3 个月移动平均）同比增速（ 3 个月移动平均） 房地产相关消费品房屋竣工面积（右轴）2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 7 投资 ：基建 和 制造业 稳中有升 ，房地产不会太差 制造业投资 ：增速持平，质量和结构优化 我们预计 2020 年 制造业投资 大体 稳中有升 ，同比增长 3.0%（ 2019 年预计为 2.6%）。 制造业产业升级持续推进，自动化、信息化、工业互联等相关投资 提速。 分行业看， 投资占比较大的 计算机、 通讯及电子设备 ， 通用和专用设备制造 ，电气机械 等行业的投资增速已逐渐企稳回升。 但由于贸易战加征关税的影响 和外需持续放缓的冲击 ， 出口依赖度较高的行业 投资增速下滑 更深 ， 该趋势恐延续至明年一季度。 图 10： 制造业 投资 增速趋稳 资料来源： 国家统计局，万得，招银国际 证券 图 11： 出口依赖度高的制造业行业投资 下滑更深 资料来源： 国家统计局， 万得，招银国际 证券 测算 图 12： 关键行业投资增速显企稳回升态势 资料来源： 国家统计局，万得，招银国际 证券 - 1 0-50510152025302013/032013/062013/092013/122014/032014/062014/092014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/062019/09累计同比增速 ( % )整体制造业投资 民间制造业投资 非民间制造业投资-5051015202530352011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-06累计同比增速（ % ）出口依赖度高 出口依赖度低- 2 0- 1 00102030402013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-08累计同比增速（ % ）计算机、通信和其他电子设备 电气机械及器材化学原料及化学制品 设备制造2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 8 房地产投资 ： 增速下行，韧性犹在 房地产开发投资增速 预计由 2019 年 的 9.6%下滑至 2020 年 7.0%。 总体来看，房地产限购政策、开发商融资收紧、地产行业分化加深 等因素会拖累房地产投资增速 。 从领先指标判断， 房地产销售、新开工、土地销售等 指标 均 验证了 边际放缓的趋势 。 如果 将房地产投资拆分为土地购置和建安及设备购置两部分 分别预测 ， 我们 认为 ， 1）土地购置支出 增速 将持续下行 ，滞后于当期土地成交价款 ，由 2019 年的 17%下滑至 2020 年的 9%左右 ； 2） 建安工程及设备购置支出增速保持平稳， 2019 年和 2020 年均预测在 6%左右； 新开工面积在商品房销售放缓的拖累下出现边际减速，但开发商加速项目周转， 加紧项目施工进度，会 继续 对建安支出构成一定的支撑。 我们预计 2020 年房地产投资增速将由 2019 年的 9.6%左右下滑至 7.0%。 房地产韧性犹在。 虽然当前房地产调控力度空前，政府坚持 “房住不炒 ”决心坚定，然而我们认为不宜过分看空房地产市场，从政策层面看，有 可能 也有空间避免房地产投资断崖式失速，进而对金融体系乃至实体经济产生拖累。 图 13： 房地产开发投资 的分解 资料来源： 国家统计局 ，万得，招银国际 证券 图 14： 土地成交价款增速略领先 于 土地购置费增速 资料来源： 万得，招银国际 证券 图 15： 商品房销售面积和销售额增速逐渐走弱 资料来源： 国家统计局 ，万得，招银国际 证券 图 16： 新开工 随销售 边际走弱， 但施工和竣工 边际改善 资料来源： 国家统计局， 万得，招银国际 证券 - 4 0 %- 2 0 %0%20%40%60%80%100%2003-032004-032005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-03累计同比， %房地产开发投资（总体） 建安及设备购置土地购置费- 6 0- 4 0- 2 00204060802012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-11累计同比 , %土地购置费 土地成交价款- 4 0- 2 00204060801002011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-06累计同比， %商品房销售面积 商品房销售额- 4 0- 3 0- 2 0- 1 0010203040502011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-10累计同比 , %房屋施工面积 房屋新开工面积 房屋竣工面积2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 9 基建投资 ：融资 端 和项目端 共同助力稳步复苏 基建投资增速 预计 将从 今年的 4.2%回升至 5.0%， 受益于融资端和项目端的政策支持和 “新基建 ”增量 空间 的 释放。 我们认为 主要 的 支撑因素包括： 1）地方政府专项债扩容以及使用范围扩大 地方政府专项债已经 成为撬动基建投资的重要增量资金来源 ， 其对明年基建的支撑作用 一方面 体现在发行放量 。 我们预计 2020 年地方政府 专项债发行额度将提升至 3.35 万亿 （截至 2019 年 11 月 底 ， 2020 年提前批专项债额度已下达 。 但 另一方面， 量并不是最大的 决定专项债可否提振基建的 因素。专项债在实际使用中，对项目本身收益的要求比较高， 能否撬动更大的投资，很大程度上取决于项目自身的 收益率、 回款 能力 和 项目 资本金比例约束等。 中央自 2019 年 6 月和 9 月分别 出台政策指引，细化专项债使用范围， 明确其 可作为重大项目资本金。 在专项债用作资本金适用范围扩容、 发行 期限拉长、 资金 用途有所改善的趋势 下， 我们 期待 2020 年 专项债提振基建投资 的 途径将更为通畅 。 2）项目资本金比例下调 2019 年 11 月， 国务院 下调基建项目资本金要求，并明确适用范围：将港口、沿海及内河航运项目资本金最低比例由 25%降至 20%。对补短板的公路、铁路、生态环保、社会民生等方面基础设施项目，在收益可靠、风险可控 的 前提下，可适当降低资本金最低比例，下调幅度不超过 5 个百分点。 除项目资本金以外，各省市的项目审批要求也有选择地边际放松。 3） “新基建 ”释放 新空间 在中央提倡的区域一体化发展，尤其是粤港澳大湾区规划战略中，会落实相当一部分传统的 “铁公基 ”项目。但从全国范围看， 随着各类基建设施逐步完善， 传统基建项目 的 新增空间会自然地边际衰减。 以铁路为例， 2019年底，全国铁路营运里程预计将突破 13.9万公里，其中高铁里程超过 3.5 万公里，均提前完成 “十三五 ”目标。 2018 和 2019 年铁路和公路投资增速 接近零 。 “新基建 ”接过 “稳增长 +补短板 ”的接力棒。 “新基建 ”的概念在 2018 年底中央经济工作会议上首次提出。 科技进步，例如人工智能、 5G、工业互联网的推行，需要新型的 信息网络 基础设施作为配套 、 相辅相成 。经济的高质量发展、消费升级 、生活质量提升 又催生了城镇老旧小区改造、城市停车场、冷链物流设施 、养老设施 建设的急迫需求。 我们认为，未来几年，以信息网络、民生补短板、消费升级为代表的新基建项目 将接过稳基建的接力棒，释放 可观 的投资增量空间。 2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 10 图 17：主要基建支持政策梳理 日期 事件 主要内容 2018 年底 中央经济工作会议：首提 “新基建 ” “加强人工智能、工业互联网、物联网等 新型基础设施 建设，加大城际交通、物流、市政基础设施等投资力度，补齐农村基础设施和公共服务设施建设短板 ” 6/1/2019 中办、国办关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知 1） 允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金 （主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目等）； 2）加快专项债发行和使用进度，力争 9 月底前发行完毕； 3）合理提高长期专项债券期限比例； 7/1/2019 政治局会议：提及老旧小区、城市停车场、信息网络等新型基建 “实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等 补短板工程 ，加快推进信息网络等 新型基础设施 建设 ” 9/4/2019 国常会：提前下达 2020 年专项债额度，细化重点方向 1） 今年限额内地方政府专项债券要确保 9 月底前全部发行完毕， 10 月底前全部拨付到项目上 ； 2）提前下达明年部分专项债新增额度，确保明年初即可使用见效； 3） 扩大专项债使用范围 ，重点用于铁路、轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目，农林水利，城镇污水垃圾处理等生态环保项目，职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务，冷链物流设施，水电气热等市政和产业园区基础设施， 且上述重大基建项目可用专项债作为项目资本金 。 11/13/2019 国常会：下调基建类项目资本金比例；国务院关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知 1）降低部分基础设施项目最低资本金比例。 将港口、沿海及内河航运项目资本金最低比例由 25%降至 20%。对补短板的公路、铁路、生态环保、社会民生等方面基础设施项目，在收益可靠、风险可控前提下，可适当降低资本金最低比例，下调幅度不超过 5 个百分点 2）可发权益型、股权类金融工具筹措资本金 ，不得超过项目资本金总额的 50%。 资料来源： 新华社 ， 招银国际 证券 整理 图 18： 基建投资增速企稳 资料来源： 国家统计局，万得，招银国际 证券 图 19： 预计 2020 年地方政府专项债新增发行 3.35 万亿 资料来源： 财政部， 万得，招银国际 证券预测， 招商银行研究院预测 *注： 2019E 新增发行量不包括 2020 年 可能 前置 到 2019 年的 发行量。 - 2 0 %- 1 0 %0%10%20%30%40%50%60%Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-13Jul-13Jan-14Jul-14Jan-15Jul-15Jan-16Jul-16Jan-17Jul-17Jan-18Jul-18Jan-19Jul-19当月增速， %基础设施建设投资 基础设施建设投资 ( 不含电力 )4, 92 5 6, 91 7 9, 12 6 13, 528 21 , 50 0 33 , 50 0 04 , 0 0 08 , 0 0 01 2 , 0 0 01 6 , 0 0 02 0 , 0 0 02 4 , 0 0 02 8 , 0 0 03 2 , 0 0 02015 2016 2017 2018 2019E 2020E新增地方政府专项债，亿元