A股2019半年度策略：疾风知劲草，烈火炼真金.pdf

1 Table_FirstTable_First|Table_ReportType证券研究报告 半年度策略 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 疾风知劲草，烈火炼真金 国联证券 A 股 2019 半年度策略 投资要点： 现状回顾：世界经济 普遍 承压 ，但重要股指普遍上涨 。 随着各国货币正常化的推进以及贸易争端的加强 ， 经济复苏在 2018年初基本告一段落 。国内经济从 2018年尤其是三季度开始显著承压 ， 年初曾 有小幅度回暖，但从二季度开始受汽车消费下行、贸易战影响，制造业投资持续下行等拖累，经济再度掉头向下 。但在全球宽松预期之下，全球重要股指普遍上行。 未来展望：短期看政策托底，长期看效率提升。 展望下半年，我们认为在内忧外患之下，经济依然有较大的压力，但政策对冲、基建发力、地产韧性等或在某种程度上对冲经济下行趋势。 从中长期看，效率提升是关键，而技术变革是主要抓手。 中国全要素生产率在 90年代初达到最高，但从 2006年开始一路下降，从 2011年开始中国的全要素生产率甚至为负 。目前唯有靠改革和创新去实现突围，尤其是靠创新推动下的技术进步 ，从而需要重塑人才、原材料（数据和专利）、资本（直接融资）三大生产要素。 未来三大投资主线 （ 1） 科技 主线 。 无论是上市龙头企业还是新兴独角兽公司，中国在硬科技领域存在不小的差距 。 对于创新而言，衡量的关键在于是否能够带来巨大的体验差异，而目前最大的体验差异正在 5G领域诞生 ，通信设备及电子领域将深度受益 ； （ 2） 消 费 主线 。 消费行业是当仁不让的牛股集中营， 在经济承压的背景下尤以日常消费品表现可圈可点。对于高性价比的追求一方面体现在对于“去标签化”的品质追求，另一方面是消费的社交属性 ；（ 3）传统行业的机会。 一是 无风险收益率下行的背景下，追求稳定回报的资产也不失为一种不错的选择， 典型 行业如银行、公用事业、高速公路、白酒等 ；二是在行业 集中度 提升过程中，龙头公司的投资机会。 基于行业比较的下半年投资策略 在估值低位、减税降费、全球宽松、外资流入、资本改革持续推进等背景之下， 我们依然较为看好市场下半年的投资机会 。我们建议关注以下三类机会： （ 1）维持高景气或者边际改善细 分行业， 包括水泥、医药生物、畜禽养殖 、 白酒、啤酒、黄金等； （ 2）享受集中度提升或者品牌溢价之下龙头公司机会， 如房地产、基建、装修装饰等行业龙头公司； （ 3）技术日趋重要之下的战略性行业机会， 如半导体、军工、信息安全、 5G、高端制造、稀有金属、油服、种业等 ，以及助力转型的 非银金融等板块机会。 风险提示 宏观经济下行风险；贸易摩擦加剧风险；市场大幅波动风险；政策不及预期的风险。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2019 年 6 月 24 日 相对市场表现 Tabl e_First|Tabl e_Author 张晓春 分析师 执业证书编号： S0590513090003 电话： 0510-82832053 邮箱： zhangxcglsc 虞梦艳 分析师 执业证书编号： S0590518030001 电话： 0510-82832380 邮箱： yumyglsc Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、国联证券 A 股 2019 年度策略：春寒料峭冻年少，春暖花开终有时 2、国联证券 A 股 2018 半年度策略：不畏浮云遮望眼，风物长宜放眼量 3、国联证券 A 股 2018 年度策略：把握时代脉搏，拥抱美好生活 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%18-06 18-07 18-08 18-09 18-10 18-11 18-12 19-01 19-02 19-03 19-04 19-05创业板综 上证综指2 请 务必阅读报告末页的重要声明 半 年度策略 正文目录 1. 现状回顾：世界经济普遍承压，但股市普遍上涨 . 5 1.1. 全球主要经济体承压，但股指普遍上行 . 5 1.2. 国内经济有所波动，但呈趋势下行 . 8 2. 未来展望：短期看政策托底，长期看效率提升 . 10 2.1. 政策发力，托底经济 . 10 2.2. 长期看，生产效率提升是王道，科技是主要抓手 . 14 2.3. 新科技时代三大生产要素的重塑 . 17 3. 科技比拼的号角已经吹响 . 24 3.1. 没那么“硬”的科技实力 . 24 3.2. 5G 体验正将改变世界 . 26 4. 消费是永恒的主题 . 29 4.1. 诞生“长跑冠军”的必然 . 29 4.2. 对高性价比的消费追求 . 31 5. 传统行业的机会 . 34 5.1. 类固收个股也是不错的选择 . 34 5.2. 龙头集中趋势进一步强化 . 36 6. 基于行业比较的下半年投资策略 . 39 7. 风险提示 . 45 图表目录 图表 1：发达国家 PMI 从 2018 年初开始向下 . 5 图表 2：全球商业信心指数走弱 . 5 图表 3：主要国家 PPI 下跌（ %） . 5 图表 4：国债收益率普遍走低（ %） . 5 图表 5：主要发达国家和地区 OECD 指标从 2018 年初开始掉头向下 . 6 图表 6：新兴国家 OECD 呈现分化，巴西印度表现较佳 . 6 图表 7：韩国进出口同比增速下行明显（ %） . 6 图表 8：海力士一季度出口增速下降超 20% . 6 图表 9： 2018 年以来主要产品价格均出现较大跌幅，显示经济承压明显 . 7 图表 10：世界银行 6 月份对 2019 年主要经济体增速预测普遍比 1 月份下调（ %） . 7 图表 11：主要国家股指年初以来普遍上涨（ %） . 8 图表 12：年初以来降息幅 度（ %） . 8 图表 13： PMI 从去年三季度开始加速下行（ %） . 9 图表 14：工业增加值走势同样下行明显（ %） . 9 图表 15：基建和房地产投 资在 1 季度托底（ %） . 9 图表 16：一季度出口对 GDP 拉动明显（ %） . 9 图表 17：在汽车消费等拖累下，消费显著下行（ %） . 9 图表 18：汽车、智能手机、集成电路等均显著下行 . 9 图表 19：非金融上市公司营业收入增速承压（ %） . 10 图表 20：归母净利触底反弹（ %） . 10 图表 21： 2019 年新增地方债限额 3.08 万亿（亿元） . 11 图表 22：地方债前五月发行额度与限额对比（亿元） . 11 图表 23：汽车房地产体量大（圆圈大小代表体量） . 11 图表 24：剔除土地购置费后的房地产投资回升明显 . 11 图表 25：滞后的安装工程有回升空间 （ %） . 12 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 半 年度策略 图表 26：房地产销售额新 开工施工面积增速（ %） . 12 图表 27：房地产待售面积低位（ %） . 12 图表 28：房地产产业债信用利差收窄 . 12 图表 29：中国历年出口退税额 . 12 图表 30：日本企业的海外生产比率 . 13 图表 31：日本企业的海外销售率 . 13 图表 32：日本的对外直接投资（亿美元） . 14 图表 33：日本持有的国外证券资产（亿美元） . 14 图表 34： 1979-2015 中国全要素生产力 . 14 图表 35：全球竞争力指数 . 15 图表 36：中国国际竞争力分析 . 16 图表 37：产业链的微笑曲线 . 16 图表 38：新科技时代三大生产要素正在重塑 . 17 图表 39：职工平均工资年 增长 10%以上 . 17 图表 40：劳动力增速不足 1%. 17 图表 41：中国单位人口中的研发人员数量偏低 . 18 图表 42： 2018 年普通高校毕业生人数 753.3 万人 . 19 图表 43：过去十年研究生毕业生超过 500 万 . 19 图表 44：留学归国人员有助于丰富高质量人才的储备 . 19 图表 45：高校科学家和工程师约为 100 万人 . 19 图表 46：过去十年研究生 毕业生超过 500 万 . 19 图表 47：美国服务贸易顺差中 30%来自于知识产权使用费的贡献 . 20 图表 48：中国 PCT 专利申请量仅次于美国 . 21 图表 49：华为的 PCT 专利数目全球领先 . 21 图表 50：中国直接融资体系发 展尚在初期 . 22 图表 51：从美国的历史经验看资本市场是大国崛起的助推器 . 22 图表 52：在金融业快速发展壮大的过程中证券业发展严重不足 . 23 图表 53：中国资产证券化程度较低 . 23 图表 54：航空航天的全球龙头企业 名录 . 24 图表 55：数据处理服务的全球龙头企业名录 . 24 图表 56：半导体的全球龙头企业名录 . 25 图表 57：软件的全球龙头企业名录 . 25 图表 58：通信设备的全球龙头企业名录 . 25 图表 59：生物技术的全球龙头 企业名录 . 25 图表 60：全球独角兽公司榜单中国（不包括香港地区）有 91 家入选 . 26 图表 61：中国独角兽企业以平台生态型为主 . 26 图表 62：美国在信息技术领域独角兽企业众多 . 26 图表 63：技术成熟曲线显 示 5G、深度学习和虚拟助手达到生产成熟期仅需 2-5 年 . 27 图表 64：到 2030 年 5G 带动的直接产出和间接产出将分别达到 6.3 万亿和 10.6 万亿元. 27 图表 65：商用初期网络设备投资带来的设备制造商收入将成为 5G 直接经济产出的主要来源 . 27 图表 66：中国三家企业的 5G 标准必要专利声明量处于全球前十行列 . 28 图表 67：全球射频滤波器市场规模 2020 年将达到 130 亿美元 . 29 图表 68： 2015 年高点以来涨幅前十个股多为消费股 . 30 图表 69：有 8 家食品饮料公司过去四年涨幅超 100% . 30 图表 70：食品饮料行业 2015 年最高点至今涨幅达 74% . 30 4 请 务必阅读报告末页的重要声明 半 年度策略 图表 71： 2018 年中国消费支出在 GDP 的占比达到 54.3% . 31 图表 72：食品和一般消费品波动率较小而表现稳健 . 31 图表 73：港股市场日 常消费股年初以来表现居前 . 32 图表 74：迅销、泉盛控股等消费企业成为“日本失去的 20 年”难得的牛股 . 32 图表 75：迅销集团营收普遍保持 10%以上的高增长 . 33 图表 76：海底捞 多年营收保持高速增长 . 34 图表 77：港股表现公用事业稳定且长期胜出（单位： 2000 年 1 月 =2000） . 35 图表 78：过去三年股息率均超过 2%的个股仅 79 只 . 35 图表 79：类债券个股现金流相对充裕 . 36 图表 80：在 2015 年最高点至今 的调整过程中，相当一部分龙头公司表现亮眼 . 37 图表 81：主要行业集中度 . 38 图表 82：我们依然较为看好市场下半年的投资机会 . 39 图表 83： 2018 年行业营业收入增长 . 39 图表 84： 2019 年 Q1 行业营收增长 . 39 图表 85： 2018 年各行业归母净利润增长情况（亿元，按同比增幅排列） . 40 图表 86： 2019Q1 各行业归母净利润增长情况（亿元，按同比增幅排列） . 40 图表 87： 2019Q1 行业归母净利润变动及分解（亿元，一级行业） (注：各项目变动中，正号表示对净利润正贡献，负号表示负贡献 ) . 44 5 请 务必阅读报告末页的重要声明 半 年度策略 1. 现状回顾 ：世界经济 普遍 承压 ，但股市普遍上涨 1.1. 全球主要经济体承压 ，但股指普遍上行 2008 年金融危机后 ， 全球历经多年货币宽松 ， 全球经济终于在 2016 年下半年开始迎来反弹 。 但随着各国货币正常化的推进以及贸易争端的加强 ， 经济复苏在维持了近一年半的时间之后在 2018 年初基本告一段落 。 主要国家 PMI 自 2018 年初以来掉头向下 ， 全球商业信心指数回落 ，主要国家 PPI 普遍走低 ， 利率呈现下行 。发达国家 OECD 指标亦逐月回落 ，新兴市场国家则表现略有分化，巴西印度表现相对强势，中国承压较为明显。 图表 1： 发达国家 PMI 从 2018 年初开始向下 图表 2： 全球商业信心指数走弱 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： 经济合作与发展组织 ， 世界银行 ， 国联证券研究所 图表 3： 主要国家 PPI 下跌 （ %） 图表 4： 国债收益率普遍走低 （ %） 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： Wind， 国联证券研究所 45 .0047 .0049 .0051 .0053 .0055 .0057 .0059 .0061 .0063 .002014/082014/122015/042015/082015/122016/042016/082016/122017/042017/082017/122018/042018/082018/122019/04全球： PMI 美国 欧元区 日本9 9 . 0 09 9 . 5 01 0 0 . 0 01 0 0 . 5 01 0 1 . 0 01 0 1 . 5 0Jan-16Mar-16May-16 Jul-16Sep-16Nov-16Jan-17 Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19全球商业信心- 10-50510201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8美国 :P P I: 所有商品 : 同比 :非季调 日本 : 生产者价格指数 : 同比欧元区 19 国 :P P I: 当月同比 加拿大 :IP P I: 总指数 : 同比韩国 :P P I: 同比 澳大利亚 :P P I: 最终产品 : 同比中国 P P I: 全部工业品 : 当月同比-101234567200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8美国 : 国债收益率 :10 年 :月 日本 : 国债利率 :10 年 : 月欧元区 : 公债收益率 :10 年 : 月 加拿大 : 基准债券收益率 :10 年 :月韩国 : 国债收益率 :10 年 澳大利亚 : 国债收益率 :1 0 年 : 月中债国债到期收益率 :10 年 : 月6 请 务必阅读报告末页的重要声明 半 年度策略 韩国经济由于其 高度依赖出口，外贸出口占韩国经济比重高达 50%左右， 长期以来对全球经济具有先行指标意义，而被称为“金丝雀” 。 从韩国经济的表现，我们也可以管中窥豹，可见一斑。 2019 年年初以来韩国外贸持续下行 ， 其中 ， 占出口比重 约 25%的半导体行业下滑尤为明显 ，以三星电子、 SK 海力士领衔的韩国半导体出口大军， 出口增速大幅回落 。 主要商品价格同样显示全球经济遭遇寒冬 ， 2018 年以来 ，除少数稀有金属、 黄金、 生猪等产品价格上涨外，主要大宗品价格悉数下跌，且跌幅较大。 商品价格的疲弱也显示经济面临着较大压力。 图表 5：主要发达国家和地区 OECD 指标从 2018 年初开始掉头向下 图表 6： 新兴国家 OECD 呈现分化 ， 巴西印度表现较佳 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： Wind， 国联证券研究所 图表 7： 韩国进出口同比增速下行 明显（ %） 图表 8： 海力士一季度出口增速下降超 20% 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： CEIC， 国联证券研究所 98 .5099 .0099 .5010 0.0010 0.5010 1.0010 1.502016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/04OE CD 综合领先指标：全球 日本 欧元区 美国97 .0098 .0099 .0010 0.0 010 1.0 010 2.0 010 3.002016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/04OE CD 综合领先指标：全球 中国巴西 俄罗斯印度- 4 0 . 0 %- 2 0 . 0 %0 . 0 %2 0 . 0 %4 0 . 0 %6 0 . 0 %8 0 . 0 %1 0 0 . 0 % 海力士出口营收同比7 请 务必阅读报告末页的重要声明 半 年度策略 图表 9： 2018 年以来主要产品价格均出现较大跌幅 ， 显示经济承压明显 来源： Wind， 国联证券研究所 正是基于对世界经济不确定性增加的担忧 ， 世界银行在 6 月初全球经济展望中 调低对主要经济体的经济增长预期，与上次 1 月份的预测数据相比，对 2019 年 全球经济增速预测调低 0.3 个百分点至 2.6%。 其中，对高收入经济体和发展中经济体的增速分别从 2.0%和 4.3%调低至 1.7%和 4.0%。 图表 10： 世界银行 6 月份对 2019 年主要经济体增速预测普遍比 1 月份下调（ %） 名称 单位 现价 近7日涨幅 近30日涨幅 2018年初以来涨幅 名称 单位 现价 近7日涨幅 近30日涨幅 2018年初以来涨幅焦炭 元/吨 2 , 3 4 0 . 0 2 . 1 8 % 9 . 3 5 % - 2 . 6 0 % 涤纶 元/吨 7 , 5 2 0 . 0 1 . 8 6 % - 7 . 0 2 % - 1 3 . 1 9 %炼焦煤 元/吨 1 , 3 9 5 . 0 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 3 . 1 8 % PTA 元/吨 5 , 5 4 8 . 6 1 . 7 6 % - 1 2 . 2 5 % - 1 . 8 6 %NYMEX天然气 美元/百万英热单位 2 . 4 - 0 . 1 5 % - 9 . 8 3 % - 1 5 . 8 2 % 生丝 元/吨 3 3 8 , 7 6 0 . 0 0 . 2 8 % 3 . 2 7 % - 3 1 . 6 7 %动力煤 元/吨 5 8 4 . 4 - 0 . 2 3 % - 0 . 8 1 % - 6 . 3 5 % 氨纶 元/吨 3 8 , 0 0 0 . 0 0 . 0 0 % - 1 . 3 0 % - 1 5 . 9 3 %Brent原油 美元/桶 6 1 . 6 - 0 . 3 1 % - 1 4 . 0 2 % - 7 . 7 7 % 人棉纱 元/吨 1 6 , 5 3 0 . 0 - 1 . 1 7 % - 2 . 6 5 % - 1 1 . 9 0 %LNG 元/吨 3 , 5 8 2 . 4 - 0 . 8 9 % - 1 . 6 0 % - 4 4 . 7 2 % 棉花 元/吨 1 4 , 0 8 8 . 0 - 1 . 9 3 % - 7 . 4 5 % - 1 0 . 4 9 %WTI原油 美元/桶 5 2 . 5 - 0 . 9 5 % - 1 5 . 4 6 % - 1 2 . 4 7 % 锦纶 元/吨 1 5 , 3 0 0 . 0 - 2 . 2 4 % - 1 2 . 5 7 % - 2 6 . 6 2 %柴油 元/吨 6 , 2 8 7 . 0 - 2 . 2 8 % - 3 . 7 9 % - 7 . 9 7 %汽油 元/吨 6 , 2 7 9 . 6 - 4 . 0 8 % - 9 . 3 3 % - 9 . 6 7 % 名称 单位 现价 近7日涨幅 近30日涨幅 2018年初以来涨幅醋酸 元/吨 2 , 8 2 0 . 0 9 . 5 6 % 1 4 . 8 2 % - 3 7 . 5 4 %名称 单位 现价 近7日涨幅 近30日涨幅 2018年初以来涨幅 丙烯 元/吨 7 , 3 4 0 . 0 4 . 8 0 % 6 . 3 0 % - 1 1 . 1 9 %钒铁 元/吨 1 2 9 , 0 0 0 . 0 3 . 8 2 % - 7 . 0 6 % - 1 9 . 8 8 % 甲苯 元/吨 5 , 0 9 7 . 0 2 . 8 7 % - 1 . 6 2 % - 9 . 8 2 %铁矿石(澳) 元/吨 7 8 7 . 4 1 . 7 6 % 1 0 . 1 7 % 5 8 . 0 2 % 笨 元/吨 4 , 5 6 0 . 0 2 . 7 0 % 1 . 6 7 % - 3 3 . 5 8 %硅锰 元/吨 7 , 4 6 5 . 0 0 . 7 9 % 3 . 2 5 % - 1 8 . 2 4 % 合成氨 元/吨 3 , 0 5 4 . 0 2 . 4 8 % 1 . 6 6 % - 5 . 7 4 %硅铁 元/吨 5