保险行业专题研究报告：新会计准则是否一定会增加保险公司会计利润的波动性并减少权益资产的配置？.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /专题研究报告 2020 年 01 月 07 日 保险行业 新会计准则 是否 一定会 增加保险公司会计利润的波动性 并 减少权益资产的配置 ? Table_Main Table_Title 评级 ： 增持 （ 维持 ） 分析师：陆韵婷 执业证书编号： S0740518090001 Email： luytr.qlzq 分析师：戴志锋 执业证书编号： S0740517030004 Email： daizfr.qlzq 职业证书编号： S074051703 04 E ：Table_Profit 基本状况 上市公司数 7 行业总市值 (亿 元 ) 30380 行业流通市值 (亿 元 ) 10533 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 从可分配资本看中国寿险公司价值创造能力和 P/OPAT 估值水平 - 长期保障销售能力逐渐体现，机制改革红利释放 -中国人寿 2019中报点评 整体财务指标亮眼，代理人数量和收入是潜在隐忧 -中国平安 2019中报点评 披露质量提高，关注代理人产能转型 -中国太保 2019 中报点评 Table_Finance 简称 股价 (元 ) EPVS PEV 评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 中国平安 85.60000 54.84 65.13 76.26 88.22 1.56 1.31 1.12 0.97 买入 中国太保 38.60000 37.09 43.53 50.76 58.49 1.04 0.89 0.76 0.66 买入 中国人寿 34.65000 28.13 33.29 37.96 43.24 1.23 1.04 0.91 0.80 买入 中国太平 20.10000 38.83 44 50.45 57.28 0.52 0.46 0.40 0.35 买入 新华保险 50.21000 55.5 64.86 74.16 83.82 0.90 0.77 0.68 0.60 买入 Table_Summary 投资要点 随着保险公司即将逐步实施新金融工具法则（ IFRS9） ， 当前市场普遍关心 2 个问题： 1) 使用 IFRS9 新金融工具会计准则是否一定会带来保险公司净利润波动性的增大； 2）在使用新会计准则后，保险资金运用方式是否会出于平滑利润波动性的目的减少权益资产的比重； 本文尝试从资产端和负债端联动的新视角解答上述 2 大问题。 单纯只考虑使用金融工具新法则（ IFRS9） 会 带来利润波动的扩大 ： a) 2018 年年报和 2019 年中报里国寿，太保，新华和人保四大公司 金融资产中不满足业务模式 SPPI 条件的金融资产规模为 1600 亿至 6050 亿元，占各自金融资产的比重分别达到了 16%-36%。根据新金融工具的规定，无法通过 SPPI 业务模式测试，且并不是 通过 收取合约现金流量 和 出售达成 现金流获取目的的金融资产，将被分类 FVTPL，从而大幅增加利润表的波动 ； b) 平安集团 2017 年 12 月 31 日账面上记做 AFS 的金融资产 中有 48.82%于 2018 年 1 月 1 日 重分类为 FVTPL， 50.98%计入 FVOCI， 0.2%计入 AMC，因此在金融资产 重 分类中，对利润表影响 直接 的 FVTPL的比重大幅提升 ； 资产端必须和负债端合并考虑，不同类型账户相同的会计收益稳定性要求下对权益类资产配置的约束也各有差异。 a) 资产端 IFRS9 法则需要和负债端的 IFRS17 法则统一考虑。 财政部和国际会计准则理事会出于避免保险公司因实行新金融工具会计准则导致资产和负债的错配， 均将 IFRS9 的实施法则和 IFRS17 的生效时间统一。 IFRS7 法则 通过以下两个途径降低对利润波动影响： 目前准则下负债端变动影响直接进入损益表，而 IFRS17 下保险公司可以选择 将准备金变动 计入其他综合收益 ，同时 新会计准则 将 精算假设变化 计入合同服务边际逐年 而非一次性 释放 b) 不同产品账户在相同的会计收益稳定性要求下，对权益类资产配置的约束也各有差异 。 部分 分红、万能账户可采用 浮动收费法 VFA 进行负债计量， 利差 可以 由 CSM 吸收， 权益资产以及基金的市价波动对会计收益影响较小，因此 权益 配置将不会受到较大制约。 传统险账户和产险账户一般采用要素法 BBA 进行负债计量， 保单发行和报表时点折现率变动造成的准备金变化计入 权益 ，折现率采取时点数 使得 资产负债两端受利率波动影响更为同步 ，因此 会计收益波动方向不确定， 权益配置将受到会计收益稳定性要求的制约。 投资建议： 在新金融工具法则（ IFRS9）和国际保险合同会计准则（ IFRS17）实施后，将更为考验各个公司分账户资产负债配置能力，金融资产重分类选择等细节能力。推荐资产负债管理较为细致和获取优质资产能力强的中国太保，中国人寿，中国平安，新华保险和中国财险 。 风险提示 ： 代理人数量和质量均出现下滑，国债长端收益率大幅下行，权益市场大幅波动 100013001600190025002800310034002019-01 2019-04 2019-07 2019-10上证指数 保险指数 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 专题研究报告 内容目录 单纯只考虑使用金融工具新法则（ IFRS9）必然带来利润波动的扩大 . - 3 - 金融资产重分类角度：当前无法通过 SPPI 测试的金融资产占比为 16%-36%- 3 - 平安集团 IFRS9 法则的实践：接近 50%的 AFS 资产重分类为 FVTPL . - 4 - 必须和负债端保险合同新会计准则（ IFRS17）合并考虑对利润的波动性影响 . - 5 - 资产端 IFRS9 法则需要和负债端的 IFRS17 法则统一考虑 . - 5 - 不同产品账户在相同的会计收益稳定性要求下，对权益类资产配置的约束也各有差异 . - 6 - 投资建议 . - 7 - 风险提示： . - 8 - 图表目录 图表 1：国寿，太保，新华，人保 2018 年报和 2019 中报金融资产中 SPPI 测试结果：百万元 . - 4 - 图表 2：国寿，太保，新华，人保未 通过 SPPI 测试的金融资产占比： % . - 4 - 图表 3：平安集团 2017 年 12 月 31 日金融资产重分类至 2018 年 1 月 1 日的情况： % . - 5 - 图表 4：平安寿险板块营运利润情况：百万元 . - 6 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 专题研究报告 平安集团 由于 包含 一定比例的 银行业务，其于 2018 年 1 月 1 日起正式施行新金融工具相关会计准则（即 IFRS9） ，并相应的对保险资金的运用方式进行了调整 。 当前市场普遍关心 2 个问题： 1） 使用 IFRS9 新金融工具会计准则是否 一定会 带来保险公司 会计 净利润波动性的 增大 ； 2） 在使用新会计准则后，保险资金是否会 出 于平滑利润波动性的目的 而 减少权益资产的比重 ； 本文 尝试从 资产端和负债端联动 的新 视角 解答上述 2 大问题。 单纯只考虑使用 IFRS9 会 带来 会计 利润波动的 扩 大 国际财务报告准则第 9 号 金融工具（ IFRS9） 于 2018 年 1月 1 日正式生效 ，为此 财政部 相应的修订了 企业会计准则第 22 号 金融工具确认和计量 ， 企业会计准则第 23 号 金融资产转移 和企业会计准则第 24 号 套期会计 对 IFRS9 进行全面对接。新会计法则相较于旧法则的主要区别在于三大层面： 1） 按照“业务模式”（收取合约现金流，还是在合同到期前出售金融资产获取现金流，还是两者兼有）和“现金流特点”（ SPPI测试，即金融资产产生现金流是 否 仅包含本金和未偿付本金所产生的的利息）对金融资产 进行 重分类 ，而旧法则是根据持有金融资产的意图和目的 分类 ； 2） 信用损失方法由已发生损失调整为预期发生损失； 3） 拓宽套期工具和被套期项目的范围； 我们从金融资产重分类和平安的实践两个角度来 分析 IFRS9 法则 下 保险公司 利润表波动 性 的变化。 金融资产重分类角度 ：当前无法通过 SPPI 测试的金融资产占比为 16%-36% 财政部于 2017 年 6 月 22 日下 发关于保险公司执行新金融工具相关会计准则有关过渡办法的通知（财会 201720 号） ，允 许 符合条件（主要判断依据是保险业务负债占集团总负债比例达到 90%以上 ）暂缓至 2021 年 1 月 1 日起 执行新金融工具相关会计准则 。 当前 除平安以外的 上市保险公司均 符合暂缓实行 IFRS9 法则的要求，各公司均会在半年报和年报的财务报表附注中披露“ 于本年度已生效但尚未执行的准则 ”，补充说明金融资产的重分类问题。 我们梳理了 2018 年年报和 2019 年中报 里 国寿，太保，新华和人保四大 A 股公司的报表附注， 发现其当前 保险公司 金融资产中 无法通过 SPPI 测试 的金融资产 规模为 1600 亿至 6050 亿元，占各自金融资产的比重 分别达到了 16%-36%。 根据新金融工具的规定，无法通过 SPPI(Solely Payments of Principal and Interest on the principal amount)业务模式测试，且并不是 借由收取合约现金流量 和 出售达成 现金流获取目的的金融资产，将被请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 专题研究报告 分类为 公允价值计量变动计入 损 益 (FVTPL)，从而大幅增加利润表的波动。 平安集团 IFRS9 法则的实践 ：接近 50%的 AFS 资产重分类为 FVTPL 由于平安集团不满足保险负债占总负债比例在 90%以上的新金融工具暂缓 要求，其于 2018 年 1 月 1 日正式施行了 IFRS9 法则。 我们根据其财务报表附注整理了其重分类的情况，发现 2017 年 12月 31 日账面上记做可供出售金融资产 （ AFS） 中有 48.82%于 2018 年1 月 1 日 重分类为 FVTPL， 50.98%计入 FVOCI（ 公允价值计量变动计入权益 ） ， 0.2%计入 AMC(摊余成本法 )，因此在金融资产分类中，对利润表直接影响较大的 FVTPL 的比重大幅提升 ，受 2018 年权益市场表现不佳的影响，当年新法则下的总投资收益率仅为 3.7%，远低于旧法则口径下的 5.2%。 为了应对实行 IFRS9 法则后的利润表变动，平安集团自 2018 年后推出税收营运利润 指标 作为分红的依据，给了投资者更明确的 股息 预期。 图表 1： 国寿，太保，新华，人保 2018 年报和 2019 中报金融资产中 SPPI 测试结果 ： 百万元 单位：百万元 国寿 太保 新华 人保 2018 年 2019H 2018 年 2019H 2018 年 2019H 2018 年 2019H 交易性金融资产（ A) 138716 138365 7344 6187 9971 13743 20551 16735 以公允价值为基础进行管理和业绩评价的金融资产 （ B） 0 0 4491 396 0 0 0 140 非 A 类和 B 类的金融资产 满足 SPPI 条件的金融资产 1502203 1592426 831894 896982 373821 427408 428068 460681 不满足 SPPI 条件的金融资产 528377 604928 161879 194092 207216 218361 159062 163238 合计 2169296 2335719 1005608 1097657 591008 659512 607681 640794 来源： 公司公告 ，中泰证券研究所 图表 2：国寿，太保，新华，人保未通过 SPPI 测试的金融资产占比： % 来源： 公司公告 ，中泰证券研究所 24.36% 16.10% 35.06% 26.18% 25.90% 17.68% 33.11% 25.47% 0%10%20%30%40%国寿 太保 新华 人保 2018年 2019H请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 专题研究报告 必须 和负债端保险合同新会计准则（ IFRS17）合并考虑 对 利润的波动性 影响 那是否随着各大保险公司 逐渐 使用 IFRS9 法则后，利润表的波动一定会 增大从而缩减权益投资的占比 ？ 我们的回答是并不必然，首先新金融工具法则必须和保险公司负债端 即 国际财务报告准则第 17 号 保险合同 同时考虑，其次需要 根据负债计量方法 区分 不同 账户 如 传统险，分红险，万能险账户，财险账户 对 利润表波动性 的差异化 影响 。 资产端 IFRS9 法则 需要 和负债端的 IFRS17 法则 统一考虑 财政部允许符合要求的保险公司可以暂缓实行新金融工具 IFRS9的实质是配合国际会计准则理事会 （ IASB） 发布 的国际保险合同会计准则（即 IFRS17 法则）， 避免 保险公司 因实行新金融工具会计准则导致资产和负债的错配 。 财政部发布的 关于保险公司执行新金融工具相关会计准则有关过渡办法的通知 提出的“ 其他 保险公司自 2021 年 1 月 1 日起执行新金融工具相关会计准则 ” 的 “ 2021 年 1 月 1 日 ” 的时点正 是 IFRS17 原定的起效时间 。但 由于 IFRS17 法则较为复杂， IASB 已经于 2018 年11 月 投票同意 其 实施时间推迟到 2022 年 1 月 1 日 ， 同时 IFRS 9 也推迟一年实施， 中国财政部对接 IFRS17 的 企业会计准则第 号 保险合同（修订） （ 财办会 201834 号 ）当前依然处于征求意见状态 。因此当前上市保险公司均按照 2020 年 1 月 1 日时点执行 新会计准则（ IFRS9 和 17） 的 进度 做 准备。 资产端和负债端必须 在统一的 框架 下 考虑的核心原因是 ：虽然IFRS9 本身是增大利润波动性，但 IFRS17 却 可能会 降低利润的波动性，两者合并考虑下利润波动性的方向并不确定。 IFRS7 法则可能降低利润波动性在于两个传导机制， 一个是 目前准则下负债端变动影响直接进入损益表，而 IFRS17 下保险公司可以选择计入其他综合收益； 另一个 传导路径 是当前 精算 假设调整会直接 影响利润， 但今后将 大多计入合同服务边际 （ CSM） 逐年释放，对 利润的影响大幅度减少 ，这 将 会导致盈余管理空间显著下降。 图表 3：平安集团 2017 年 12 月 31 日金融资产重分类至 2018 年 1 月 1 日的情况： % 2017 年 12 月 31 日账面价值 FVTPL 可供出售金融资产 持有至到期投资 应收款项类投资 其他资产 合计 FVTPL 93.70% 48.82% 0.77% 17.63% 33.72% 22.49% AMC 0.00% 0.20% 99.23% 80.07% 50.54% 63.27% FVOCI-债权投资 0.00% 24.36% 0.00% 2.30% 15.75% 7.13% FVOCI-权益工具投资 6.30% 26.62% 0.00% 0.00% 0.00% 6.99% 总计 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% -0.11% 来源：公司年报，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 专题研究报告 我们以信息披露最为完善的平安为例，其 2017 年和 2018 年的营运偏差及其他项分别为 101 亿和 217 亿元，同比相差 115%，分拆 后 可以发现非经济假设变动在其中占据了很大的比重，其中 2017 年非经济假设变动拉低了税收营运利润 39亿元，而 2018年是增厚了 26.5亿元，在现有会计法则下，这 39 亿元和 26.5 亿元均将直接计入当期损益，造成利润的波动，而在新法则下将 计入 合同服务边际 ， 逐年释放，使得利润表 波动性降低 。 不同产品账户 在相同的会计收益稳定性要求下，对权益类资产配置的约束也各有差异 IFRS17 内容 丰富 ， 主要包含计量单位，收入确认和负债计量， 在此不逐一赘述，但需要指出的是 相较于当前的保险合同计量， 比较大的区别在于 IFRS17 下 初始确认时确定合同服务边际（未赚利润） 是在 后续期间摊销 的 ， 且 保险合同将 区分 VFA 可变收费法 ,BBA 要素法 ， PPA保费分配法 等方式 进行不同的计量 。 各账户具体情况如下： 传统险账户： 会计收益波动影响方向不确定 传统险账户的负债一般采用 要素法 BBA 方法计量， BBA 方法下发单 时点 和报告时点贴现率变化造成的准备金的差别 将 计入 OCI， 且 负债端折现率 将 使用当期利率，相较于以往使用的 750 天移动平均线，资产负债两端受利率波动影响更为同步，因此最终将体现为净利润受利率波动影响的降低。 但由于资产端重分类 FVTPL 的占比变大， 因此结合来看，会计收益波动影响方向并不确定。 分红险账户： 利差被 CSM 吸收使得 整体影响最小 部分 分红险账户的负债 可以 采用 可变收费法 VFA 计量， 利差（投资收益 -负债利息成本） 可 被 合同服务边际 CSM 吸收 。 因此 IFRS9 下由于权益类资产计入 FVTPL 带来的会计收益波动性加大将不会对账户会计利润和净资产稳定性构成威胁。 万能险账户：不同负债计量方法的影响不同 万能险账户负债端 如果 采用 的是 可变收费法 VFA，则新会计准则对账户会计利润的影响同分红险；如采用 要素 法 BBA，尽管负债端对图表 4：平安寿险板块营运利润情况：百万元 2018 年 2017 年 变动 剩余边际摊销 62287 49811 25.0% 净资产投资收益 8959 7357 21.8% 息差收入 5048 5637 -10.4% 营运偏差及其他 21749 10108 115.2% 税前营运利润合计 98043 72913 34.5% 所得税 -26698 -20088 32.9% 税收营运利润合计 71345 52825 35.1% 来源：公司年报，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 专题研究报告 会计利润的影响不大，但由于资产端因权益类资产归入 FVTPL 将导致会计收益波动较大，账户会计利润仍将有较大的波动性。 产险账户：权益资产配置将受到会计收益稳定性要求的较强制约 产险账户可视为采用 要素 法 BBA。 由于缺乏类似 可变收费 法 VFA的对会计利润波动的吸收平滑机制，权益类资产归入 FVTPL 将导致会计利润波动较大，因此其权益类资产配置将受到会计收益稳定性要求的制约。 综上， 从资产 负债管理的角度看，综合 IFRS9 和 IFRS17 准则 变化后，不同产品账户由于负债端采用不同的计量方法，会计利润波动受到的影响不同，因而在相同的会计收益稳定性要求下，对权益类资产配置的约束也各有差异 。 而对于资产端分类而言，由于债券基金无法分类为权益工具，因此应该尽量直接配置固收类资产取代债券基金。 最后 ，我们 结合上文内容总结一下 开篇提到的两个问题的 回复 1、使用 IFRS9 新金融工具会计准则是否 一定会 带来保险公司净利润波动性的增大 ？ 回答：并不 一定 ，单纯只看资产端 IFRS9 法则的运用的确会带来会计利润的波动性增强，但 IFRS9 和 IFRS17 会同时实施， 因此必须从资产负债联动的角度考虑问题。 IFRS17 下 BBA 计量的保险合同 的 折现率 在 发单和报表时点差异造成的准备金 变动部分 将计入 OCI， 而 VFA 计量的保险合同的利差会 通过合同服务边际逐年释放，从而对冲资产端的波动，因此会计利润波动并不一定增加； 2、在使用新会计准则后，保险资金运用方式是否会出于平滑利润波动性的目的减少权益资产的比重？ 回答：不一定，要根据账户区分看， 分红、万能账户 因为负债可以 采用 浮动收费法 VFA 计量， 利差被 CSM 吸收， 权益资产以及基金的市价波动对会计收益影响较小，因此 权益 配置将不会受到较大制约。 传统险账户和产险账户一般采用要素法 BBA 进行负债计量，会计收益波动方向不确定， 因此 权益配置将受到会计收益稳定性要求的制约。 权益资产 作为 投资收益率高低的核心， 未来仍将保持 一定 的占比 （ 10%-15%） ，而债券基金由于无法归类为权益工具其占比将下降 。 投资建议 在新金融工具法则（ IFRS9）和 国际保险合同会计准则（ IFRS17）实施后，将更为考验各个公司分账户资产负债配置能力，金融资产重分类选择等细节能力。 上市公司存量保单的负债成本大致在 2.8%-3%，依然控制在较低的水平 。 当前保险公司固收类典型的配置方案包括： 1）优先股，请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 专题研究报告 例如 2019 年 10 月末发行的民生银行优先股股息率达到 4.38%，考虑到免税因素票面收益率达到 5.84%，平安财，国寿，长江养老均进行了配置； 2）超长久期的地方政府债，当前 AAA 级别的30 年久期地方政府债票面收益率 4.1%，考虑免税因素后收益率可以达到 5.47%，仍可以保持稳定的利差益。推荐资产负债管理较为细致和获取优质资产能力强的中国太保，中国人寿，中国平安，新华保险和中国财险。 风 险 提示： 代理人数量和质量均出现下滑，国债长端收益率大幅下行，权益市场大幅波动 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 专题研究报告 投资评级说明 ： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 -10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 跌幅 在 10%以上 行业评级 增持 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 涨幅在 -10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） 。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行 关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“ 中泰 证券 股份 有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“ 中泰 证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。