鼠年春节白酒专题二：“新冠”疫情致春节白酒消费速冻，影响偏短期.pdf

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020 年 02 月 02 日 食品饮料 行业 “新冠”疫情致春节白酒消费速冻， 影响偏短期 鼠年春节 白酒 专题二 行业专题研究 陈文倩（分析师） 王言海（联系人） 张向伟（联系人） 010-83561313 chenwenqianxsdzq 证书编号： S0280515080002 wangyanhaixsdzq 证书编号： S0280118100002 zhangxiangweixsdzq 证书编号： S0280119090008 复盘 2003 年“非典”疫情：对白酒利润影响大于收入，且偏于短期 2003 年 “ 非典 ” 疫情遍及全国，广东、北京疫情最为严重，我们复盘了 “非典”疫情对白酒的影响，发现 2003Q2 北京 GDP 增速 7.9%，环比下降 4.8pct，影响最大 ； 3 月 份 社会零售总额同比 4.3%，较 3 月下降 5pct； 疫情影响 春节白酒消费场景， 2003Q2 白酒收入增速 -3%，归母净利润增速 -72%；但三季度收入回正，利润在 2004 年回正，并进入快速增长阶段。 个股行情 方面，礼品属性 茅五相对坚挺，古井贡酒等地产 白酒 相对走弱。 2020 年“新冠”疫情对白酒短期影响大于长期 集中分化与升级的行业基本逻辑没有发生改变，突发事件核心影响的是短期实际消费端需求量 ， 直接影响是消费端开瓶率下降和渠道端尤其是终端库存的抬升，从而拉长消费周期，抑制二次购酒或拉长购酒间隔时间 。 叠加 疫情过后 被压制的 消费 （主要 聚饮需求与宴席需求 ）将会出现弥补式增长， 拉长消费周期后会有 8%-13%左右弥补 ，我们认为 “新冠”疫情冲击白酒春节消费， 短期影响大于长期，对 2020Q2 冲击大于 2020Q1，端午节前后基本理顺，全年销量影响或达 13%-15%，考虑量价关系，销售额影响会在 10%左右。 “新冠”疫情对 渠道 端 影响大于厂商 “ 新冠 ” 疫情对 渠道端影响 更大，主要是现金流。 经销商备货完成，渠道仍在消化： 1 月 14 日 -20 日 疫情未发酵期间，白酒春节预期稳中有升，厂方、渠道展望较为积极 厂家按照 40%左右回款目标规划执行； 经销商、终端春节备货积极，动销展望乐观； 消费端：高端、次高端礼品消费，团拜热度高，节前基本结束；次高端、中高端宴席预订正常， 80-200 元消费者备货较为积极；中端及以下，非旺销季节，渠道端正常打款备货，库存阶段性提升迎接年后返工行情。 “ 新冠 ” 疫情对白酒 两端的影响依然最小 名酒 一般 备货偏早，高端白酒销售集中于节前 15 天左右，主要用于礼品消费和高端宴请，即 1 月 24 日前基本销售 80%以上 ，受疫情影响较小； 光瓶酒作为节日用酒场景较少，未到消费旺季，短期冲击与啤酒类比后期关注餐饮、基建及其他劳动密集型产业恢复状况，关注返工情况。 次高端以商务宴请为主，部分消费场景为礼品和宴席，其影响主要为节后宴请主要受经济环境与开工时间等因素影响，而宴席 消费 70%以上为刚性需求，需求只是短期压制，后期将快速反弹。 春节聚饮及伴手礼消费核心产品仍为区域品牌 ，此次疫情收到影响最大。 重点标的 ： 贵州茅台、五粮液、泸州老窖、 顺鑫农业、 山西汾酒、古井贡酒、今世缘、洋河股份等 。 风险 提示 ： 宏观经济持续下行致高端白酒需求下降，飞天茅台批价下滑，疫情控制时间推后 ，食品安全等风险。 推荐 （ 维持 评级 ） 行业指数 走势 图 相关 报 告 2020 年春节白酒动销怎么样？2020-01-20 把握确定性，寻找高弹性 2019-12-25 消费税改革消息致白酒股价波动，关注三季报与秋糖反馈 2019-10-13 茅台批价合理回归，高端酒长期逻辑不变 2019-10-08 高端白酒节后需求稳定，股价表现优异 2019-09-22 0%7%14%21%28%35%42%49%2019/02 2019/05 2019/08 2019/10 2020/01 食品饮料 沪深 300 2020-02-02 食品饮料 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 复盘 “非典 ”疫情影响：对白酒利润影响大于收入 . 3 2、 “新冠 ”疫情致春节白酒消费速冻影响 . 6 2.1、 “新冠 ”疫情对白酒影响偏于短期 . 6 2.2、 “新冠 ”疫情对终端影响更大 . 7 2.3、 “新冠 ”疫情对区域品牌 影响更大 . 7 2.4、 高端白酒价格走势预测 . 8 2.5、 白酒企业可能的核心应对手段 . 8 3、 重点公司跟踪 . 8 4、 重点公司估值 . 9 5、 风险提示 . 10 图表目录 图 1： 2003 年全球 “非典 ”确诊病例数和 2020 年 “新冠 ”病毒肺炎病例数 . 3 图 2： 2000-04 年全国 GDP 和北京 GDP 累计增速 . 3 图 3： 社会商品零售总额当月同比、白酒收入 /利润同比增速 . 4 图 4： “非典 ”期间上证综指和食品饮料 (申万 ) . 5 图 5： “非典 ”期间食品饮料子板块股价表现 . 5 图 6： “非典 ”期间茅、五、泸股价表现 . 5 图 7： “非典 ”期间酒鬼酒等白酒股价表现 . 5 图 8： “非典 ”期间古井贡酒等白酒股价表现 . 5 图 9： “非典 ”期间非白酒股票股价表现 . 5 图 10： 2010 年至今白酒 (申万 )市值及在食品饮料占比 . 9 图 11： 2010 年至今白酒 (申万 )PE-TTM . 9 表 1： 2003 年食品饮料上市公司业绩表现 . 4 表 2： 2020 年节假日及对应场景 . 6 表 3： 一般白酒品牌打款、销售进 度对比 . 6 表 4： “新冠 ”疫情对白酒销售 /消费的影响大致时间轴 . 7 表 5： 主要跟踪品牌预计打款、发货及库存情况 . 9 表 6： 白酒板块重点公司估值 . 10 2020-02-02 食品饮料 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 1、 复盘 “非典” 疫情 影响：对白酒利润影响大于收入 回顾 “非典” 疫情 ： 持续近半年 ，大陆感染 5327 例 。 2002 年 12 月 15 日广东地区出现第一例 “非典” 病例， 2003 春节 过后疫情迅速扩散， 3 月 6 日 “非典” 入京， 27 日国际卫生组织 （ WHO） 将中国 广东、北京等地 列为 旅行警告 ； 4 月 17 日中央政府紧急管理、全力应对疫情； 5 月 19 日北京 新增“非典”病例降至个位数，6 月 24 日 WHO 将中国内地从 旅行警告 中 除名， “非典” 疫情解除。 与 “非典” 相比，“新冠” 肺炎 感染人数更多。 截至 2 月 2 日， 全国各省（自治区、直辖市）均出现 “ 新冠”肺炎病例， 共有 14489 例，且仍有增长趋势；与2003 年“非典”相比，“新冠”肺炎感染人数更多，面积更大。 图 1： 2003 年全球 “ 非典 ” 确诊病例数和 2020 年 “ 新冠 ” 病毒肺炎病例数 资料来源：国际卫生组织， 国家卫健委， 新时代证券研究所 “非典”疫情对北京 GDP 影响大于全国。 2003 年北京 是 “非典” 影响最大的区域，共感染 2434 例，约占全国（内地）总人数的 45%，北京 GDP 影响最大，对本次“新冠” 疫情 的参考性更大。 2003 年前两季度北京 GDP 累计增速 9.6%（其中二季度 7.9%，环比下降 4.8pct），低于全国的 10.1%（其中二季度 9.1%，环比下降2.0pct） 。 图 2： 2000-04 年全国 GDP 和北京 GDP 累计 增速 020004000600080001000012000140001600012/01 12/08 12/15 12/22 12/29 01/05 01/12 01/19 01/26 02/02 02/09 02/16 02/23 03/01 03/08 03/15 03/22 03/29 04/05 04/12 04/19 04/26 05/03 05/10 05/17 05/24 05/31 06/07 06/14 06/21 06/28 07/05 07/12 07/19 07/26 08/022003 年非典 2020 年新型冠状病毒12 月 15日广东报道第一例非典病例 。2 月 1日春节 。2 月 6 日广东新增病例激增 ，累计218 例 。2 月 10 日复工 ，正式公布非典疫情 。3 月 6 日北京接诊第一例输入型病例 。3 月 12 日W H O 发出全球警告 。4 月 15 日完成S A R S 全基因测序 。4 月 17 日中央采取紧急管理 。5 月 9 日北京非典病例大幅度减少 。5 月 19 日北京非典降至个位 。6 月 15 日内地实现确诊 /疑似双零 。6 月 24 日 W H O解除了对北京的旅行警告 。12 月 31日武汉出现不明原因肺炎 。12 月 25 日春节完成核算测序12 月 23 日武汉封城12 月 31 日新冠正式被WHO 列为 P HE IC 3 月 27日 W H O对广东等省向世界各国发出旅行警告 。0246810121416182000-032000-052000-072000-092000-112001-012001-032001-052001-072001-092001-112002-012002-032002-052002-072002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-11全国 北京 2020-02-02 食品饮料 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 资料来源：国家统计局，新时代证券研究所 “非典”疫情对白酒利润影响更大 ，但偏于短期 。 “非典” 疫情 降低消费需求，尤其是礼品 /外出消费， 对消费影响明显， 2003 年 3 月社会零售总额同比 4.3%，较3 月下降 5pct； 春节白酒消费场景减少 ， 2003Q2 白酒 收入增速 -3%，归母净利润增速 -72%；但三季度收入回正，利润在 2004 年回正，并进入快速增长阶段。 分个股来看，茅台影响较小， 2003Q2 收入 /利润增速 15.79/9.69%。 泸州老窖、山西汾酒、水井坊、酒鬼酒、金种子和 *皇台影响最大，收入增速下滑超过双位数。 图 3： 社会商品零售总额当月同比、白酒收入 /利润同比增速 资料来源：国家统计局，上市公司年报，新时代证券研究所 注释 ： 选择的酒企 包括贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、山西汾酒、水井坊、舍得酒业、酒鬼酒、古井贡酒、顺鑫 农业、老白干和伊力特。 表 1： 2003 年食品饮料上市公司业绩表现 收入增速 归母净利润增速 2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q4 2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q4 贵州茅台 2.21 15.79 33.18 80.10 5.41 9.69 43.92 246.99 五粮液 0.51 -3.92 18.93 38.34 15.98 -9.10 11.04 40.00 泸州老窖 4.32 -11.32 2.03 51.41 38.43 -228.93 -10884.64 241.93 山西汾酒 28.21 -14.93 20.85 37.47 147.07 -17.53 236.75 194.77 舍得酒业 -24.44 -7.59 -10.64 -6.11 -62.27 172.78 -19.39 524.52 水井坊 -7.77 -15.27 -18.97 -11.12 -41.22 -535.27 -181.36 -677.44 酒鬼酒 -48.07 -18.43 26.10 85.76 -245.27 -233.65 128.61 49.46 古井贡酒 -5.51 16.37 7.82 16.03 -19.96 -225.76 -58.25 -418.37 顺鑫农业 44.34 14.01 41.36 17.13 15.60 12.78 14.39 6.83 伊力特 -35.68 10.30 15.11 23.63 -21.44 5.27 29.43 -4.50 金种子酒 -1.72 -13.08 -12.87 -7.04 -38.78 -42.33 -63.87 -7442.97 *ST 皇台 -11.69 -93.53 -21.80 -73.15 29.58 -1097.99 -5148.73 -423.83 青岛啤酒 12.01 7.00 9.02 4.43 7.45 -15.70 28.82 -68.99 重庆啤酒 58.23 14.25 15.62 21.29 41.94 23.98 18.82 277.77 燕京啤酒 19.61 24.61 23.86 27.38 4.17 1.90 44.18 -49.14 伊利股份 43.43 47.99 69.06 66.60 82.39 46.42 18.08 21.04 双汇发展 63.35 62.78 34.91 50.71 42.06 10.59 32.80 40.51 恒顺醋业 53.06 33.50 32.03 0.09 12.38 19.43 12.86 -389.47 中炬高新 -18.63 -26.42 -11.74 4.94 -24.60 88.89 -81.43 185.10 -100-500501001502002503002000Q12000Q32001Q12001Q32002Q12002Q32003Q12003Q32004Q12004Q32005Q12005Q32006Q12006Q32007Q12007Q32008Q12008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q3左轴：白酒收入同比 左轴：白酒利润同比0510152025右轴：零售总额当月同比非典期2020-02-02 食品饮料 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -5- 证券研究报告 资料来源： Wind，新时代证券研究所 市场表现： 中央全面干预后食品饮料跌幅超过大盘。 在北京、广东等地被 WHO列 为 旅行警告 ， 2003 年 4 月 17 日中央开始全面干预疫情后，食品饮料跌 (申万 )幅超过上证综指。食品饮料子板块来看，“非典”疫情爆发期内， 肉制品和肉制品等生活必需品表现优于其他子板块，与餐饮 /社交相关的白酒 /啤酒板块表现不及大盘。 图 4： “非典” 期间上证综指和食品饮料 (申万 ) 图 5： “非典” 期间食品饮料子板块股价表现 资料来源： Wind，新时代证券研究所 资料来源： Wind，新时代证券研究所 个股行情： 茅五泸相对坚挺， 古井贡酒等地产酒相对走弱；乳制品伊利股份表现强势。 2003 年 “非典” 在春节后集中爆发， 4 月中旬以后加强人员管制， 茅台 /五粮液礼品属性强，春节前动销占比较高， 影响相对较小；日常必需品伊利股份影响最小， “非典” 爆发期逆势上涨。 图 6： “非典” 期间茅、五、泸股价表现 图 7： “非典” 期间酒鬼酒等白酒股价表现 资料来源： Wind，新时代证券研究所 资料来源： Wind，新时代证券研究所 图 8： “非典” 期间古井贡酒等白酒股价表现 图 9： “非典” 期间非白酒股票股价表现 05001000150020002500300035004000白酒 啤酒 肉制品 调味品 乳品非典期010203040502002-012002-032002-052002-072002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-11贵州茅台 五粮液 泸州老窖 0246810122002-012002-032002-052002-072002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-11酒鬼酒 舍得酒业 水井坊 山西汾酒 051015202002-012002-032002-052002-072002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-11古井贡酒 *ST皇台 伊力特 金种子酒 老白干酒 0510152025302002-012002-032002-052002-072002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-11青岛啤酒 重庆啤酒 伊利股份 恒顺醋业 中炬高新 2020-02-02 食品饮料 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -6- 证券研究报告 资料来源： Wind， 新时代证券研究所 资料来源： Wind， 新时代证券研究所 2、 “新冠”疫情致春节白酒消费速冻影响 2.1、 “新冠”疫情对白酒影响偏于短期 “新冠”疫情冲击白酒春节消费，短期影响大于长期，对 Q2 冲击大于 Q1，端午节前后基本理顺，全年销量影响或达 13%-15%，考虑量价关系，销售额影响会在 10%左右。 集中分化与升级的行业基本逻辑没有发生改变，突发事件核心影响的是短期实际消费端需求量。 直接影响是消费端开瓶率下降和渠道端尤其是终端库存的抬升，从而拉长消费周期，抑制二次购酒或拉长购酒间隔时间。 表 2： 2020 年节假日及对应场景 节日 清明节 4 月 1 日 劳动节 5 月 1 日 端午节 6 月 25 日 中秋、国庆节 10 月 1 日 2021 年元旦 1 月 1 日 2021 年春节 2 月 12 日 放假安排（时间） 3 天 5 天 3 天 8 天 预计 3 天 预计 7 天 酒业要点 疫情逐步控制，消费信心 恢复 宴席需求集中释放 12 月中旬渠道备 货 预计 1 月 15 日左右开始春节备货 资料来源： 国务院办公厅 ， 新时代证券研究所 拉长消费周期后会有 8%-13%左右弥补，主要来自疫情过后消费压制 聚饮需求与宴席需求。 预计后期有两个反弹弥补一定销量：一是疫情后的所谓 “报复性消费 ”，但规模不足以弥补春节聚饮场景消费量，预期弥补 3%-5%（考虑到劳动节 5 天假、端午节 3 天假、中秋国庆节 8 天假的聚饮弥补量）； 二是自 5 月 1 日始，节日宴席市场会迎来反弹，弥补 5%-8%（刚需，短期压制，后期平移，量一般不会减。） 表 3： 一般白酒品牌打款、销售进度对比 时间 Q1 Q2 Q3 Q4 备注 打款节奏 40%左右 15%左右 30%左右 15%左右 Q1 与 Q4 可结合看，区域品牌季节性消费显著强于名酒品牌及次高端品牌，区域品牌春节销售占比更高。 动销节奏 2019 年 40%-45% 10-15% 30%-35% 10%-15% 2020 年 20%-25% 预计后期有两个反弹弥补一定销量： 一是疫情后的所谓 “报复性消费 ”，但规模不足以弥补春节聚饮场景消费量，预期弥补 3%-5%（考虑到劳动节 5 天假、端午节 3 天假、中秋国庆节 8 天假的聚饮弥补量）； 二是自 5 月 1 日始，节日宴席市场会迎来反弹，弥补 5%-8%（刚需，短期压制，后期平移，量一般不会减。） 资料来源： 上市公司公告等， 新时代证券研究所 整理 2020-02-02 食品饮料 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -7- 证券研究报告 2.2、 “新冠” 疫情对终端影响更大 对各参与主体的直接影响排序看，从现金流压力和产品流向看，厂家 影响小于渠道端（经销商终端二批商）。 1 月 14 日 -20 日 疫情未发酵期间，白酒春节预期稳中有升，厂方、渠道展望较为积极 厂家按照 40%左右回款目标规划执行； 经销商、终端春节备货积极，动销展望乐观； 消费端：高端、次高端礼品消费，团拜热度高，节前基本结束；次高端、中高端宴席预订正常， 80-200 元消费者备货较为积极；中端及以下，非旺销季节，渠道端正常打款备货，库存阶段性提升迎接年后返工行情。 表 4： “新冠” 疫情对白酒销售 /消费的影响大致时间轴 时间 1.20 1.23 1.24 除夕 1.25 大年初一 1.26-1.31 事件 钟南山院士在央视确认 “新冠” 疫情人传人，公布全国疫情 武汉封城 截至 14 时，湖北共有 14 个城市区域公共交通停运，分别是武汉、鄂州、仙桃、枝江、潜江、黄冈、赤壁、荆门、咸宁、黄石（含大冶市、阳新县）、当阳、恩施、孝感、宜昌。 全国各省份除西藏外，均已出现新型冠状病毒感染报告病例。 28 个省市自治区启动重大突发公共卫生事件一级响应。 确诊病例攀升 白酒销售 /消费表现 舆论逐步发酵，终端销售一定影响， 1 月 23 日销售速冻 恐慌蔓延，歇业，销售基本归零，聚饮场景断崖式下滑，改为家庭自饮 备注 1.14-1.20 疫情未发酵期间，白酒春节预期稳中有升，厂方、渠道展望较为积极 厂家按照 40%左右回款目标规划执行； 经销商、终端春节备货积极，动销展望乐观； 消费端：高端、次高端礼品消费，团拜热度高，节前基本结束；次高端、中高端宴席预订正常， 80-200 元消费者备货较为积极；中端及以下，非旺销季节，渠道端正常打款备货，库存阶段性提升迎接年后返工行情。 资料来源： 国家卫健委，腾讯新闻等， 新时代证券研究所 2.3、 “ 新冠 ” 疫情对区域品牌影响更大 从 价位段的影响看 ： 光瓶酒 高端酒次高端区域品牌（拉长周期看，对区域品牌的聚饮消费有直接影响）。 从消费场景角度和季节性角度看， “新冠”疫情 对价位两端的影响依然是最小的：贵州茅台、顺鑫农业、五粮液、泸州老窖、今世缘、洋河股份、山西汾酒。 名酒 ： 由于 名优白酒经销商 备货偏早，高端白酒销售集中于节前 15 天左右，主要用于礼品消费和高端宴请，即 2020 年 1 月 24 日前基本销售 80%以上； 光瓶酒 ： 作为节日用酒场景较少，未到消费旺季，短期冲击与啤酒类比，后期关注餐饮、基建及其他劳动密集型产业恢复状况，关注返工情况。 次高端 白酒 ： 以商务宴请为主，部分消费场景为礼品和宴席，其影响主要为节后宴请主要受经济环境与开工时间等因素影响，而宴席消费 70%以上为刚性需求，需求只是短期压制，后期将快速反弹。 区域白酒： 春节聚饮及伴手礼消费核心产品仍为区域品牌，地市级以 100-300元为主、县级以 80-200 元为主、乡村以 50-150 元为主，“面子消费”较为浓厚地区，宴席用酒一般来说高一个档次。（江苏等地整体消费档次较高） 2020-02-02 食品饮料 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -8- 证券研究报告 2.4、 高端白酒价格走势预测 【贵州茅台】飞天茅台 箱装 2275-2300 元 /瓶（较 1 月 19 日下降 60-100 元 /瓶），散装 2050-2090 元，预计销售解冻后，短期价格稳中向下波动，箱装维持 2000 元以上（需密切跟踪茅台销售公司与各区域性商超签订合同量及进度），中期仍将向上攀升 。 【 五粮液 】 一批价 905-910 元，预计后期价格仍将维持在 900 元以上，短期挺价策略有所挑战 。 【 泸州老窖 】 52国窖 780-790 元，预计老窖管理层将根据市场实际，及时调整回款发货节奏及政策投放，价格维持 800 元上下。 以上 报价为 1 月 31 日，鉴于目前市场流通处于冷冻状态，价格仅供参考 。 2.5、 白酒 企业 可能的 核心应对 手段 调整销售计划和回款节奏 ： 根据实际出发 ，转向按月打款。 在 2020 年龙头企业夯实基础的年度，轻库存成为共识的前提下，无论是外部环境还是内部销售压力，调整全年销售计划及打款节奏是有基础的。在平衡量价关系的大前提下，收入端看，预计 2020 年 茅台影响偏弱外，其他品牌均有不同下调年度销售目标预期。 融洽厂商关系，逐步建立更为稳固的利益共同体： 提供财务性支持，如贷款、票据等金融支持；加快费用审批，加快资金周转支持；贴息支持等。 3、 重点公司跟踪 行业基本逻辑未发生改变， “新冠” 疫情冲击偏短期，之于品牌方 Q2 影响大于 Q1，仍建议关注两端，如贵州茅台、顺鑫农业、 五粮液、泸州老窖，其他如趋势向好或长期逻辑较好的今世缘、洋河股份、山西汾酒等。 【贵州茅台】 预计 10%目标维持，价格正常范围内波动，以 2000 元为限，库存略有提升。 2020 年增速目标 10%，维持全年 12%-13%，或前抑后扬判断。 目前阶段性箱装批价 2275-2300 元波动，散装茅台主流价格回落至 2050-2090 元，回归1 月初水平，后续价格仍有望先低后高。因部分经销商节前到货，目前尚有少量现货，平均 2W 左右，（按正常销售节奏）。 【五粮液】 35%左右回款， 30%左右发货，经销商库存整体保持 2-3 月合理库存，终端库存合理，二批商因需满足终端随时调货需求，库存有一定压力。考虑到量价关系，预计 2020 年营收目标或略微下调，估计 17%左右。 2020Q1 分月打款30%、 5%、 5%，目前收款 35%左右，发货 30%左右，经销商保持 2-3 月合理库存，部分二批商备货较多，库存量较大，终端库存量合理（一般不会低价销售）。 目前价格优先于量， 900 元基本为价格红线，五粮液一批价 905-910 元，预计后期价格仍将维持在 900 元以上，短期挺价策略有所挑战。 【泸州老窖】 春节前调低回款及发货目标，目前回款 35%左右，发货基本同 步，经销商库存 2M，终端 2M，渠道整体库存偏高。预计 2020 年度营收整体 15%-18%增长；目前 52 度国窖批价 780-790 元，预计老窖管理层将根据市场实际，及时调整回款发货节奏及政策投放，价格维持 800 元上下；经销商整体库存 2 个月，预计Q1（ 11 月 -1 月，老窖考核年度）回款及发货 35%左右，终端有一定库存积压。 2020-02-02 食品饮料 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -9- 证券研究报告 表 5： 主要跟踪品牌预计打款、发货及库存情况 品牌 打款进度 发货进度 库存状况（大致情况） 备注（经销商预期） 经销商 终端 基本评估 贵州茅台 按季度打款 按月发货 2W 左右 有一定备货，可随 时调货 偏紧 价格维持 2000+，先抑后扬 五粮液 35% 30% 2-3M 1.5M 合理